論破產重整中債轉股的一般規(guī)則

摘 要：在重整程序中，無論是普通債轉股還是商業(yè)銀行債轉股都需要遵守破產法的基本原則，都受重整程序的制約。重整過程中的債轉股不僅具有代物清償屬性和投資屬性，還兼具程序法律屬性。債轉股應滿足企業(yè)破產重整實體和程序上的具體要求以及配套法律中的強行性規(guī)則。為了掃清債轉股在現實執(zhí)行中的障礙，本文探討司法實踐中應明確的債轉股的一般規(guī)則，包括：參與債轉股的自愿性；債轉股受重整程序限制；債轉股方案中債權和股權的定價應具體明確且進行完全的信息披露；排除債權人的出資補繳責任；轉股債權人享有的擔保權利并不因為債轉股的執(zhí)行而全然滅失；排除股東優(yōu)先認股權；轉股債權人非劣后債權人；債轉股所導致的企業(yè)控制權更替所激發(fā)的合同約定的“控制權變更條款”因企業(yè)重整而失效。

關鍵詞：債轉股；重整程序；重整計劃；一般規(guī)則

一、引言

重整中的債轉股是指在企業(yè)重整過程中，債權人以其債權與企業(yè)的股權進行交換。一方面，債轉股優(yōu)化了股權結構，釋放債權后的資產負債表能使企業(yè)獲得更高的信用評級，為融資創(chuàng)造更多的回旋余地；另一方面，債轉股促使企業(yè)的供應商、客戶和員工作為股東積極參與其中，通過企業(yè)復蘇來實現原有的債權利益。這不僅使債權人有機會作為股東來影響企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，并在重整成功的情況下參與企業(yè)的利潤分配，還能為戰(zhàn)略投資者改善行業(yè)結構和鞏固行業(yè)市場提供另一種渠道。自《公司債權轉股權登記管理辦法》2014年失效后，目前我國沒有出臺專門針對市場化債轉股的管理辦法，對市場化債轉股的規(guī)定散見于各部門規(guī)章之中，而規(guī)章之中的內容也大多數是針對商業(yè)銀行債轉股，這與現實中企業(yè)最大的債權人通常是銀行不無關系。由于小規(guī)模的債轉股對于深陷財務困境的企業(yè)在重整助力上效果不大，中小債權人的債轉股在各個層面被忽視，重整程序中很容易引發(fā)對債權人利益處置不當、分配不均等一系列問題。伴隨著民間資本對資本市場的充實，民間金融已成為債轉股金融資本供給的有效補充，在強調商業(yè)銀行債轉股的同時，不能忽視普通債轉股的市場運作。破產重整程序中債轉股的權利屬性在學界仍存有諸多爭議，也導致其在法律適用上存在一些偏差。鑒于此，本文從債轉股的權利屬性出發(fā)，提出了債轉股在我國破產重整程序中存在的一些具體問題，試圖找尋規(guī)范與完善的路徑。

二、債轉股的屬性之爭

債轉股是指債權人以其依法享有的對在中國境內設立的公司的債權，轉為公司股權，增加公司注冊資本的行為。而公司增資，依照《中華人民共和國公司法》（以下簡稱公司法），除了法律、行政法規(guī)規(guī)定不得作為出資的財產，股東可以用貨幣出資，也可以用實物、知識產權、土地使用權、股權、債權等可以用貨幣估價并可以依法轉讓的非貨幣財產作價出資。債權作為財產上的請求權，是非貨幣財產中的一種，可以通過評估作價進入二級市場。

從法律角度來看，債轉股是一種非貨幣的增資行為，該行為產生兩種法律后果，即債權關系的消失和股權關系的建立。明確債轉股的屬性是正確理解和實施債轉股的基礎。債轉股的性質在學理上一直存在不少爭議，典型代表包括“債務清償屬性”“債權出資屬性”“程序清償屬性”。

（一）民法典

民法典，即《中華人民共和國民法典》，在法律體系中居于基礎性地位，也是市場經濟的基本法。

角度的代物清償屬性

債轉股與其說是通過債權轉股權實現的一種投資，毋寧說是通過債務人違約后實施的一種代物清償或者債務清償。從民法典的角度來看，債轉股的行為方式是以股償債，實質上是一種債權清償行為。實踐中，法律明文規(guī)定股權可以作為實物出資來增加公司資本，那么債權向股權的轉變就可以看成是一種以物抵債的代物清償行為。代物清償合同在學界大多認為是一種要務合同或實踐合同。債轉股的協議作為重整計劃內容的組成部分，其內容涉及債務的變更和終止，當債權人向債務人做出了同意債轉股的承諾，且重整計劃一旦經法院批準通過，即具有司法效力，即使股權尚未交付到原債權人手中，代物清償合同仍然成立。由此可見，債轉股協議作為重整計劃內容的一部分，是一種典型的諾成性合同諾成性合同是指合同雙方當事人意思表示一致即可成立的合同，又稱不要物合同。

（二）公司法角度的投資屬性

從將債權轉換成公司股份的角度看，債轉股的實質是以債權向公司出資的行為，所以必須遵循相關法律中有關股東出資的規(guī)定。從股權的性質來看，它是一種典型的財產性質的權利，是公司法所規(guī)定的、股東向公司直接投資而享有的一種獨立權利。根據《公司注冊資本登記管理規(guī)定》第七條，債權轉為公司股權的，公司應當增加注冊資本。而增加注冊資本的行為其實質也是一種投資行為。債權到股權的轉換，是從債務人到股東的身份轉變，實際上是債務人以債權對公司的出資，具有投資性。雖然在直接型債轉股中，這種轉換在企業(yè)重整程序中具有明顯的被動性，是在債務人無法支付的情況下，債權人通過企業(yè)重整而對自身債權進行補救，但這種補救并不能違背債權人的意志。根據最高人民法院《關于審理與企業(yè)改制相關的民事糾紛案件若干問題的規(guī)定》第十四條，債權人與債務人自愿達成債權轉股權協議，且不違反法律和行政法規(guī)強制性規(guī)定的，人民法院在審理相關的民事糾紛案件中，應當確認債權轉股權協議有效。由此可見，債權人的同意是代物清償合同發(fā)生法律效力的前提。因此，直接型債轉股可以看作是債權人的一種被動的投資行為。在間接型債轉股中，戰(zhàn)略投資者直接從股東手中購買股權，作為對價放棄自己的債權，從而達到掌控企業(yè)的目的，這在善意（惡意）企業(yè)收購中非常普遍，這種債轉股中，新債權人具有主動性，是一種很明顯的投資行為。

（三）破產法角度的程序法律屬性

司法實務中的債轉股，僅是破產程序分配債務人財產的一種方式，債權人因接受出資人權益的分配而致其債權相應消滅，僅發(fā)生程序法上債權消滅的效力，附隨于債權的擔保利益并不會因此而消失。區(qū)別于實體法，債轉股作為重整措施，屬于重整程序的一部分，具有典型的程序屬性。雖然我國《企業(yè)破產法》并未對債轉股程序作出具體規(guī)定，但《中華人民共和國企業(yè)破產法》（以下簡稱企業(yè)破產法）對債權人申報債權、重整計劃中的債權調整和受償方案、出資人權益調整、重整計劃的表決和強裁為債轉股提供了堅實的法律基礎。債轉股方案屬于重整計劃的一部分，由管理人或是自行管理中的債權人制定和實施。

可見，在債轉股的屬性定位上，債轉股不僅具有實體法上的代物清償屬性和投資屬性，還具有程序法律屬性。將債轉股的這些屬性完全對立，將債轉股的投資性僅視為一種債權人在被動狀態(tài)下的無奈選擇與實際情況并不完全吻合。至少從戰(zhàn)略投資者（新債權人）角度來看，控制債務人企業(yè)是其目的，投資是其行動的契機，而代物清償只是為實現該目的而實施的手段而已。同樣，不能忽視債轉股的程序屬性，文中的研究對象是重整程序中的債轉股，破產法的制度邏輯和程序結構是債轉股的整個流程得以實現的根本。

三、債轉股的程序、適用及一般規(guī)則

（一）債轉股的程序和適用

不同于商業(yè)銀行債轉股，普通債轉股向實施機構進行債權“打包轉讓”，一般包括如下幾個步驟：首先，需由債權人和股東達成債轉股的合意，且重整計劃須獲得人民法院批準。其次，對債權履行評估程序，進行評估作價、驗資核產。用于轉股的債權必須經依法設立的資產評估公司的評估，其作價出資金額不得超過評估值，然后由依法設立的驗資機構（會計師事務所）驗資并出具驗資證明。根據股東會決議，修改或補充公司章程、注入資金（債權評估值），并由具備審計資格的會計師事務所出具審計報告。最后，向當地工商部門提交所需材料，申請辦理注冊資本和實收資本以及相關股東變更的登記手續(xù)。而上市公司重整則需履行更為嚴苛的信息披露義務。

由于非上市公司數量龐大，并缺乏官方破產重整的統計數據。本文采用上市公司重整數據進行研究。以2018年到2022年之間上市公司重整的數據來看，2018～2022年分別有8家、14家、20家、22家、21家上市公司主動或被動申請了破產重整，其中每年各有2家、7家、15家、17家、10家公司被法院裁定受理了破產重整。上市公司的破產重整在新冠疫情期間有所提升，2022年上市公司重整中細則的披露和監(jiān)管更為嚴格，導致獲批重整的數據有回落態(tài)勢。近幾年上市公司的重整實踐中，大多采用了債轉股方案清償債務，利用資本公積金轉增的股本部分抵償給債權人。其中，2020年，15家上市公司有11家采用了債轉股的清償方式； 2021年，19家上市公司有14家采用了債轉股的清償方式；2022年被裁定受理破產重整的10家上市公司全部采用了債轉股的清償方式，其重整計劃都包含了資本公積金轉增股本用于償債以及由重整投資人有條件受讓的安排（見表1）。

可見，債轉股方案已日益成為企業(yè)重整程序中常規(guī)的債權清償模式。10家上市公司的重整計劃中，資本公積金轉增比例以*ST瑞德最高，按每10股轉增15股的比例實施，*ST雪萊最低，按每10股轉增6.28股的比例實施。較之以往的上市公司重整案件，如2021年ST康美的每10股轉增18股和ST實達的每10股轉增25股，資本公積金轉增比例已有所控制。此外，增資后并不一定都進行除權，更有利于保護中小股民的利益。

（二）債轉股的一般規(guī)則

我國當前債轉股的法律規(guī)定都散見于部門規(guī)章，法律位階較低，在解決債轉股問題上存在供給不足，涉及債轉股的一些原則性問題仍存在爭議。必須明確的是，無論是上市公司還是非上市公司，是商業(yè)銀行債轉股還是普通債轉股，都應遵循企業(yè)破產重整實體和程序上的具體要求以及配套法律中的強行性規(guī)則。

1.債權人享有自決權

債權人在債轉股過程中的自決問題上，主要有兩種觀點，分別是“債權人自決”和“多數人決定”。一方學者認為，債轉股將使原債權人面臨的企業(yè)流動性信用風險轉變?yōu)橹卣髽I(yè)中股東所面對的市場經營風險，會顯著增加權利人的風險，所以必須自愿決定、慎重使用。另一方則認為，債務人進入破產程序后，法律剝奪了個別債權人包括公力救濟和私力救濟在內的權利行使的全部途徑，所有債權均須納入破產這一概括性的債權實現的終極程序和終極方式之中，從這一意義上講，每一個體債權人的意愿并不需要都給予尊重；相關權利的代物清償在邏輯上也未必需要得到每一個體債權人的完全同意。筆者認為，債權的財產屬性決定了債權人應當具備參與債轉股的自決權，這契合憲法對個體財產保護的精神。此外，還有以下原因。

其一，債轉股中債權人組的多數公決原則會引發(fā)破產法的目標與結果的背離。在普通債轉股中，如果通過債權人組的多數決定將債轉股強加于債權人，則難以避免“集體拉人跳海”的狀況，個別債權人很可能會因此被孤立而受到不公平的對待。公司采用債權人多數公決原則進行債轉股會制造出不情愿的股東，從而導致被迫轉股的債權人成為企業(yè)重整的阻礙。

其二，債轉股中債權人組的多數公決原則容易引發(fā)針對債權人的侵權行為。重整程序是一種非常耗時費錢的程序。事實上，企業(yè)陷入持續(xù)性的財務危機往往是由于其自我管理落后、產能調整不到位、資金配比不科學、市場發(fā)展方向的辨識度低等綜合因素導致，即便通過了重整計劃，重整成功率也不會很高。在重整成功無法保證的情況下，在債轉股過程中，以債權人多數決定通過債轉股協議，強迫一部分（銀行）債權人放棄既得利益而進行債轉股來追求期望利益，是對該債權人的財產權赤裸裸的侵害。

其三，債轉股只是重整措施中的一種，并非實現企業(yè)重整的最終手段。根據“資產=負債+所有者權益”的恒等式，債務轉資本只是在等式右邊增減變動，不會增加企業(yè)資產總額。債轉股對陷入財政危機的企業(yè)有“助推作用”，但它僅僅是暫時解決方案，既不是解決企業(yè)危機的靈丹妙藥，也不能消除銀行的資產風險，只是通過把債權轉換為期限更長、變現能力更低的股權投資風險。債轉股的另一大缺點就是它過程的復雜性。參與方利益的碰撞加大了談判阻力，會進一步要求規(guī)范利益和法律解決方案。這個過程會非常耗時，強迫不愿參與轉股的債權人參與債轉股無疑會使重整過程變得更為冗長，增加了重整的時間成本。

其四，債權作為一種財產權利，債權人在不違反法律和社會公共利益的基礎上，應當有完全的自決權。我國的《企業(yè)破產法》《公司法》《商業(yè)銀行法》等相關法律都沒有關于債轉股協議必須通過債權人多數公決原則的規(guī)定。相反，在最高院《關于審理與企業(yè)改制相關的民事糾紛案件若干問題的規(guī)定》中，明確了債轉股協議有效的要件：債轉股協議是債權人與債務人自愿達成的，且不違反法律和行政法規(guī)強制性規(guī)定。雖然該司法解釋在司法實踐中僅適用于改制企業(yè)，但可以從側面推測出立法者對債轉股的態(tài)度。人民法院在具體重整案件的處理上，也遵循了債權人債轉股的意愿，如南望集團重整案、東北特鋼重整案等。

其五，從平等原則出發(fā)，債務人有選擇轉股債權人的資格，債權人理應有參與債轉股的自由。在企業(yè)重整過程中，并不是所有債權人都有資格進行債轉股，只有受債務人邀請的債權人才可能進行債轉股。這些債權人一般占債權份額多或是擁有債務人的房產、地產的抵押權，這些是企業(yè)繼續(xù)經營必不可少的條件。當債權人在面對被選擇時，也應享有選擇的權利。

2.債轉股受重整程序限制

關于債轉股是否應受重整程序限制，也存在學術爭議。爭辯之核心在于《企業(yè)破產法》第八十七條第二款司法強制批準能否適用于債轉股。有學者認為，在重整程序啟動后獨立發(fā)生的權利義務屬于破產費用、共益?zhèn)鶆盏龋荒茏栽赴l(fā)生或變更，并享有不受重整程序限制個別行使的權利；除破產法特別規(guī)定者外，其調整適用于一般民事法律規(guī)定。債轉股是在重整程序啟動后對當事人權利的變更設定，所以不屬于重整程序可以限制或調整的權利范圍。也有學者認為，債轉股受重整程序限制，只是在含有債轉股方案的重整計劃未獲得各表決組通過時，司法強制批準的方式應當盡量少用，這是由強制批準制度的諸多局限性所決定的。

本文認為，債轉股作為重整措施，屬于重整程序的一部分，其投資屬性決定了其應當受到重整程序限制。

公司債權轉股權，其目的是實現公司再融資、獲得重整所需的物質基礎；其內容是對重整程序參與者（債權人和公司股東）權利的變更進行的約定；其實現是通過執(zhí)行重整計劃。如果重整程序沒有通過，債轉股也沒有實際意義；如果債轉股不受重整程序的限制和約束，不能采取司法強制批準的措施來執(zhí)行，可能會出現這樣一種局面：轉股債權人和股東之間對債轉股協議已經達成合意，因其他債權人對重整計劃的反對（反對的內容可能與債轉股毫無關聯）而無法進行債轉股。如果法院無權強裁，就難以打破僵局，只會是重整的絆腳石。

由于債轉股涉及債權人和股東的利益調整，債權是債權人因合同之債、經人民法院裁判生效或者仲裁機構裁決確認之債，是依法對企業(yè)享有的財產請求權；股權的財產屬性并非屬于破產財產，破產管理人無法像支配破產財產一樣來支配股東的股權。因此，債轉股協議應由轉股債權人表決組和股東表決組進行表決。我國《企業(yè)破產法》對債轉股的表決和股東表決組的表決都沒有做出具體規(guī)定。有學者反對法院借助批準權力對含有債權人不同意的債轉股方案的重整計劃強裁，不反對法院對重整計劃中含有擬轉股債權人一致認同的債轉股方案的強裁。本文認為，從債轉股的代物清償屬性來看，從公平原則出發(fā)，不能強迫債權人接受完全不同的清償物，因此，建議轉股債權人組應采取一致同意原則；從債轉股的投資屬性角度來看，從重整制度的特殊性出發(fā)，建議股東表決組的表決可以依照股東普通多數決方式來進行。當債轉股計劃被股東否決時，法院可以利用《企業(yè)破產法》第八十七條通過強制批準手段推行重整計劃。但由于法院強裁會破壞當事人的意思自治，必須謹慎適用。因此，在強裁情況下，應注意債權股權處理過程中的公平原則，給異議人提供抗辯的機會。

債轉股的協議是重整計劃內容的組成部分。因此，一旦法院批準的重整計劃，無論是正常批準還是強制批準，債轉股協議應屬于被執(zhí)行內容。由此可見，債轉股的權利是依法受重整程序的限制和調整的。將債轉股與重整程序完全分離開來，割裂雙方之間的聯系，是對重整程序中的債轉股的誤判，并不符合當前的現實狀況。

3.債權和股權定價的基準明確

一些國家已經發(fā)展了較為成熟的債權市場（Distressed Debt Market）。比如美國，企業(yè)在重整中的債權按照市場價格來定價。德國在債轉股過程中，要求債權作為實物出資與股權必須是等價的、到期的和流動的。轉股債權將按實際經濟價值（Istwert）來計算，在進行增資決議的登記時，必須提交實物出資的價值評估意見。而股權則由利益各方協商確定。我國的債權市場仍在發(fā)展過程中。破產重整中的債轉股定價的規(guī)定，尚處于法律空白地帶。在司法實踐中，破產公司的債權和股權價值都已經大幅縮水，對其評估定價的前提是開展對企業(yè)全面的資產評估。而營運狀態(tài)中的企業(yè)債權很難做出價值判斷。因此，評估公司應確認評估的基準日、評估的參考標準（以企業(yè)清算價值為基準還是以營運價值為基準）以及采用成本法、市場法還是收益法等，由管理人或者自行管理的債務人在重整計劃表決前說明債轉股定價的依據，并向重整程序的利益各方進行充分信息披露。此外，折股比例最終由重整投資方、原股東與擬轉股的各債權人通過競爭性協商與市場化博弈最終確定具體折股比例方案。為保證定價的公平公正，債權人應保留對債轉股方案的質詢權和對評估內容的異議權，在其表決組多數通過的情況下可以申請其他的評估公司進行再次評定。

4.債權人出資補繳責任的免除

從公司法角度來看，債權作為實物出資轉化為公司股權是通過辦理公司的增資程序來實現的。因此，必須遵循公司資本制度的核心要義，即資本確定、資本維持和資本不變三大資本原則。尤其是資本維持原則，體現為公司章程中約定的一系列規(guī)則：不得抽回出資、承諾繳足出資、限制股份回購等。依照我國《公司法》第四十九條，股東以非貨幣財產出資的，應當依法辦理其財產權的轉移手續(xù)，未按照規(guī)定繳納出資的，除應當向公司足額繳納外，還應當向已按期足額繳納出資的股東承擔違約責任。此外，《公司法》第五十條規(guī)定，有限責任公司成立后，發(fā)現作為設立公司出資的非貨幣財產的實際價額顯著低于公司章程所定價額的，應當由交付該出資的股東補足其差額；公司設立時的其他股東承擔連帶責任。因此，在增資過程中，當債權的公允價值（Fair Value）遠高于其實際價值，即使公允價值的判斷是基于資產評估公司的錯誤評估而做出的，轉股債權人可能不得不面對股東的出資補繳責任以及對其余股東的違約責任；而股東對此還需承擔連帶責任。而這種情況在企業(yè)重整過程中顯然行不通。除了企業(yè)收購外，債轉股的目的是債權人對自身債權的救濟，不大可能愿意對重整企業(yè)進行再投資。因此，當評估公司對債權的評定不準確時，如何處理現實中《公司法》要求的股東責任問題，仍存有難度。

美國的債轉股實踐表明，債權定價歸于市場判斷，而股價則由公司的董事會決定。而債權和股價之間的換算則由雙方協商達成。其中，“商業(yè)判斷規(guī)則”（Business Judgment Rule）起著至關重要的作用。董事會的決定必須基于善意（Good Faith）、公正判斷（Disinterested Judgment）、知情判斷（Informed Judgment）以及理性商業(yè)目標（Rational Business Purpose）。一個理智的人在相同條件下也將做出同樣的決定，即使這個決定是錯誤的，也并不因此承擔責任。因此，除非事實證明債權人存在故意欺詐，轉股債權人不再對出資補繳承擔責任。德國在債轉股過程中，為了避免出現因債權估值過高而導致的德國《有限責任公司法》（GmbHG）第56條第2款和第9條規(guī)定的“股東出資差異責任”，必須首先指定審計師對債權進行價值評估。對評估過高的既成事實，為了在重整過程中有效運作債轉股，《德國支付不能法》（InsO）第254條第4款規(guī)定：如果重整計劃已經由破產法院確認，則轉股債權人，即準股東對債務人不再承擔股東出資的差異責任。該內容遭到學術界的不少質疑，Stefan和Merkelbach批評該法條為了提高增資的有效性，背棄了資本足值原則，是荒謬錯誤的。本文認為，債權被評估過高或者過低并非由于轉股債權人或者股東的干涉，為了企業(yè)重整順利，維護轉股債權人和股東的長遠利益，善意債權人的出資補繳責任應予以免除。

5.擔保人責任的變更

司法實踐中，法院對擔保人是否承擔責任的觀點不盡相同。一種觀點是，原債權人的（擔保）債權轉為股權，債權已獲得全部清償，主債權歸于消滅，擔保責任也消滅。例如，四平現代鋼鐵重整案、東北特鋼重整案等。相反觀點是，債權轉為股權后，主債權并不因此消滅，債權人未獲得的清償可以向擔保責任方繼續(xù)追償。例如，山東天信重整案、江西賽維重整案等。司法實踐中的一些出入，主因是對債轉股屬性認定上的異同。在代物清償理論中，在債務人提供新的給付前，原債權不消滅。如果債務人履行了替代之給付，那么債之關系消滅，且不是因清償而消滅，而是因替代清償而消滅。債轉股的投資屬性亦是如此。當重整計劃被批準通過時，包含其中的債轉股協議生效，債務人提供的新的給付（股權）不同于原有給付（金錢），所以并非原本的清償，原有的債權債務關系仍然存在，只有完成了債轉股的股權登記行為，新股權產生，原始之債因為替代清償行為而消滅。原始之債的滅失，所附擔保之債隨之消失。債轉股的“程序法屬性”則為債權上的擔保利益的存續(xù)開辟了一條道路。不同于實體法中對權利消滅的規(guī)定，作為特別法，根據《企業(yè)破產法》第九十二條第三款，債權上的擔保利益并不會因為債轉股的執(zhí)行而消滅。

債轉股程序中，債權的讓渡不代表債權人對債權的放棄，而是基于善意對重整企業(yè)進行紓困解難。第一種觀點是對債轉股屬性的片面理解，也不符合我國《企業(yè)破產法》的立法精神。重整計劃是利益各方就債權清償所達成的新協議。債轉股方案作為重整計劃的一部分，對債權的消滅具有程序法上的效力。債轉股完成后，并不代表主債權的實體權利的滅失。對未盡清償的利益，轉股債權人對保證人和其他連帶債務人仍然享有追償權。因此，本文認為，擔保人的責任并不因為債轉股的行為而完全滅失，只是進行了（數額上的）變更而已。

6.股東優(yōu)先認股權的排除

純粹的債轉股并不會帶來新的資本，重整企業(yè)仍需要大量資金進行可持續(xù)的重組。在企業(yè)清算價值為零的情況下，如果原股東不希望自己被排除出企業(yè)，為了保留其（一部分）原始股份，勢必要通過提供新資金來參與公司重整。如果債權人對作為原企業(yè)管理者的股東并不信任和歡迎，勢必導致企業(yè)控制權的爭奪。同樣，在公司收購的情況下，如果戰(zhàn)略投資人的目的是完全兼并重整公司，必然將原股東排除在外。公司法將股東的優(yōu)先認股權設定為強制性規(guī)范是重整中的一大絆腳石。

德國的《有限責任公司法》（GmbHG）沒有對排除優(yōu)先認股權作出規(guī)定。依照《股份有限責任公司法》（AktG）第186條第4款第1句類推適用，排除股東優(yōu)先認股權必須依法進行。公司代表應該對排除優(yōu)先認股權的決議和股票建議發(fā)行的金額進行書面解釋，對排除優(yōu)先認股權原因和實質性理由進行舉證。考慮到這個過程將延長企業(yè)重整的時間，德國的《破產法》第225a條提供了通過重整計劃的批準來排除股東優(yōu)先認股權的機會。對于公司重整過程中出現的債轉股糾紛，對股東優(yōu)先認股權，聯邦最高法院采用的是“所有或沒有方式”來解決（Alles-oder-Nichts-Lsung）：如果原股東不購買全部增發(fā)的股票，則被排除在公司之外。為了重整的順利進行，德國當今的主流觀點選擇了排除原股東的優(yōu)先認股權。

根據我國《公司法》第二百二十七條的規(guī)定，公司增資擴股不得侵害原股東的優(yōu)先認股權。有限公司在進行增資擴股時，股東有權優(yōu)先按照實繳的出資比例認繳出資；但是，全體股東約定不按照出資比例優(yōu)先認繳出資的除外。股東的認股優(yōu)先權會使企業(yè)的債轉股處于兩難境地。《公司法》將股東的優(yōu)先認股權設定為強制性規(guī)范是重整中的一大絆腳石，即使做出了補充性規(guī)定：“全體股東約定不按照出資比例優(yōu)先認繳出資的除外”，也無法解決重整談判中的僵局。在司法實踐中，對原股東優(yōu)先認股權的排除或限制往往是通過重整計劃來進行的，而債轉股增資過程中的股東表決組的表決規(guī)則采取的是“股東多數決”，并非“全體股東約定”，《公司法》的規(guī)范配置不當很容易引發(fā)司法實踐中的困境，即重整協議是否因違反強制性規(guī)范而無效。為了排除企業(yè)重整的障礙，建議修訂《公司法》時對股東的優(yōu)先認股權進行例外規(guī)定，或是修改《企業(yè)破產法》時，對企業(yè)收購中股東優(yōu)先認股權進行限制性解釋。

7.轉股債權人非劣后債權人

如果股東在重整程序中因向債務人提供貸款而獲得債權，在公司清算時只享有劣后序位，這嚴重壓抑了轉股債權人/新股東的投資興趣，不利于企業(yè)重整。在我國轉股債權人并不會因為成為股東而淪為劣后債權人。依照我國《企業(yè)破產法》第九十三條規(guī)定，人民法院裁定終止重整計劃執(zhí)行的，債權人在重整計劃中作出的債權調整的承諾失去效力。債權人因執(zhí)行重整計劃所受的清償仍然有效，債權未受清償的部分作為破產債權。這表明債轉股方案會因重整計劃的履行失效而伴生瑕疵，這會使債轉股方案喪失部分或者全部的法律效力。轉股債權人債權的“復活”是基于債轉股的代物清償屬性。我國在法律上對代物清償中的瑕疵擔保責任沒有做出規(guī)定，司法實踐中將代替物的瑕疵問題適用買賣合同中的瑕疵擔保責任。理論上說，轉股債權人可以主張債務人承擔因“瑕疵履行”而造成的違約責任，享有要求對轉股債權恢復原狀的請求權，這樣轉股債權人的債權不至于在清償中淪為劣后序位。

8.控制權變更條款的限制

在重整中，以債轉股方式行收購企業(yè)之實，可能會引發(fā)公司控制權變更的一系列問題。“控制權變更條款”是指公司與銀行、供應商、出租人、客戶等在簽訂的協議中約定，如果一方當事人因股權變動而引起公司控制權變更，對方當事人有終止協議的權利。在公司被收購的情況下，公司原有的一些長期合同中通常包含“控制權變更”或類似條款的約定，如分批供應合同或許可證合同等，約定一旦公司被收購，原供應合同或許可證合同終止。類似約定嚴重危害公司重整。《德國支付不能法》規(guī)定：在重整情況下，由于債轉股或公司法上的其他措施的執(zhí)行而導致公司控制權的變化，“控制權變更條款”的效力受到限制，締約方與債務人之間的特別終止協議無效。對此種情況的處理，我國仍處于法律空白。但“控制權變更條款”是公司商務往來合同常見的條款。建議在相關法律的修訂中加以考慮，并進行限制性解釋。

四、結語

自新冠疫情之后，不少企業(yè)面臨退市風險，企業(yè)以信貸為主的融資結構引發(fā)銀行不良資產大幅提高。在強調商業(yè)銀行債轉股的同時，不能忽視普通債轉股的市場運作。無論是上市公司還是非上市公司，在重整程序中，需明確債轉股的代物清償屬性，在制度層面設立債轉股的邊界條件，給予債權人充分的自決權；認清債轉股的投資屬性，確立合理的衡量債權和股權的標尺；明確一般法與特別法之間的差異，從程序法屬性層面認清債轉股的特殊性，嚴格依照重整計劃中的約定來執(zhí)行債轉股。債轉股涉及財產問題，包含資產定價、會計處理、稅務繳納等許多復雜的操作細則，因此，在執(zhí)行過程中，應明確把握債轉股的一般規(guī)則。期待相關法律的修訂和完善，為債轉股的切實執(zhí)行掃清障礙，為企業(yè)重整增添助力。

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The General Rules of Debt-Equity Swap in the Process of Enterprise Reorganization

HE Renke

（Tianjin College，Beijing University of Science and Technology，Tianjin 301811，China）

Abstract：In the process of reorganization， whether it is ordinary debt-to-equity swap or debt-to-equity swap of commercial bank， it is necessary to abide by the basic principles of the bankruptcy law， and is subject to the reorganization procedure. The debt-to-equity swap in the process of reorganization not only has the characteristic of datio in solutum and investment， but also has the property of procedural law. Debt-to-equity swap should meet the specific substantive and procedural requirements of enterprise bankruptcy reorganization， as well as the mandatory rules in supporting laws. In order to clear the obstacles in the implementation of debt-to-equity swap， this paper explores the necessity of clarifying general rules of debt-to-equity in judicial practice， including： voluntary participation in debt-to-equity swap; subjection of debt-to-equity swaps to reorganization procedures;explicit pricing of creditors rights and equity， and full disclosure the information in debt-to-equity swap scheme; exclude the creditors responsibility to pay back the capital contribution; the security rights owned by the creditors who convert shares are not completely lost because of debt-to-equity swap; exclude shareholders preemptive rights; convertible creditors are not inferior creditors;invalidation of contractual “Change of Control Right Clause” because of enterprise reorganization.

Keywords： Debt-to-Equity Swap; Reorganization Procedural; Reorganization Plan；General Rules