金融自由化和金融脆化

自羅納德·麥金農(nóng)和愛德華·肖提出“金融深化”和“金融抑制”的新概念以來，金融自由化不僅成為理論界的熱門話題，而且成為世界經(jīng)濟中一種非常普遍的現(xiàn)象。發(fā)達國家和發(fā)展中國家大多推行了金融自由化，它們放松或取消了銀行利率管制，降低了強制性的推備金要求和進入壁壘，減少了政府在信貸配置決策方面的干預，對銀行和保險公司實施了私有化。有些國家還積極促進了股票市場的發(fā)展，鼓勵外國金融機構的進入。

金融自由化中的問題

一般而言，金融自由化的趨勢是減少國家直接干預經(jīng)濟這一更廣泛的趨勢的一部分。對于發(fā)達國家來說，金融自由化意味著適應經(jīng)濟環(huán)境的變化，而實行金融管理的全面自由化，以形成高度發(fā)達的金融體系和高效的金融機制。而在發(fā)展中國家，金融自由化則往往表現(xiàn)為一種擺脫“金融抑制”政策的有意嘗試。根據(jù)麥金農(nóng)和肖的觀點，金融抑制通過迫使金融機構執(zhí)行低的，而且通常是負的實際利率，減少了私人金融儲蓄，降低了支持資本積累的可得資源。而金融自由化通過取消國家對利率的管制、放寬對金融體系和金融市場的管制、有效制止通貨膨脹，推進金融深化，消除金融發(fā)展滯后形成的對經(jīng)濟的“金融抑制”，使銀行系統(tǒng)和金融市場真正發(fā)揮組織社會儲蓄，引導生產(chǎn)性投資的功能，變經(jīng)濟中內(nèi)源融資占主導為外源融資占主導，從而不僅為經(jīng)濟的市場化開辟道路，也為進經(jīng)濟增長提供了動力。從理論上說，不管是發(fā)達國家的金融自由化，還是發(fā)展中國家的金融自由化，至少有以下三種收益：（1）資源配置效益。一個較少管制的金融體系將會把儲蓄引向高收益的產(chǎn)業(yè)或部門；（2）經(jīng)營效益。自由化強化了競爭，促使金融機構提高效率，降低營運成本；（3）動態(tài)效益。自由化的資本市場將產(chǎn)生金融創(chuàng)新以適應新的經(jīng)濟形勢，從而提高勞動生產(chǎn)率。

然而，80—90年代工業(yè)化國家和發(fā)展中國家金融脆化卻出現(xiàn)了顯著上升的現(xiàn)象，如80年代美國的儲貸危機，1980、1989、1995的阿根廷銀行危機，1982年智利的銀行危機，1994墨西哥的金融危機，以及1997年全世界為之色變的東南亞金融危機。除了這些較為嚴重的危機，加拿大、日本、法國、意大利、新西蘭、巴西、委內(nèi)瑞拉、南非、土耳其、埃及等也都不同程度地發(fā)生了危機①。所有這些危機都直接與金融自由化相關，從而給金融自由化能夠推動經(jīng)濟增長的積極觀點蒙上了陰影，尤其是，金融自由化往往給一國的銀行部門帶來一系列突出的問題，這些問題容易發(fā)展成為全面的金融危機。在某些情況下，例如1981年的智利，金融部門放松管制后不久，銀行部門的問題就開始突現(xiàn)。這些事實表明，金融脆化加劇帶來的成本有可能超過金融自由化的收益。理論界和政界的某些顯要人物由此得出了這樣一種觀點，即對發(fā)展中國家尚未成熟的金融自由化來說，某種程度的金融管制是必要的。

在金融自由化爭論中經(jīng)常出現(xiàn)的另一個問題是，在那些支持金融市場有效運作的制度還沒有很好地建立起來的國家，自由化的危險是否更大。支持金融市場有效運作的制度包括：金融中介機構和有組織證券交易所的有效審慎監(jiān)管，實施合同和監(jiān)管的良好機制。

AsliDemirgc－Kunt和EnricaDetragiache通過對1980—1995年間53個國家進行系統(tǒng)的實證分析得出了一個一般性的結論：即使在其他因素受到控制（包括短期的實際利率）的情況下，金融部門自由化的國家，確實更有可能發(fā)生銀行危機。他們的實證研究還表明，薄弱的制度環(huán)境使得金融自由化更有可能引發(fā)銀行危機；尤其是那些法律規(guī)則不健全、腐敗蔓延、官僚機構效率低下、合同實施機制缺乏有效性的國家，金融自由化對銀行危機發(fā)生概率的影響更大。

因此，可以說，金融自由此是以金融脆化的加劇為代價的，尤其是在金融體系有效運作所需的制度通常還沒有很好地建立起來的發(fā)展中國家。

銀行危機易發(fā)性的理論基礎

在受到嚴格控制的余融體系中，銀行的貸款利率通常有最高限制，這使得銀行不可能收取較高的風險補貼（riskpremia）。因此，向高風險的客戶提供貸款是無利可圖的。當金融自由化取消了最高利率限制時，銀行就有可能向高風險項目提供貸款以獲取較高的約定收益（promisedreturn）。實際上，金融自由化的一項收益是，社會的高風險、高收益項目將得到必需的資金。如果通過持有有效分散化的投資組合來鎖走專項貸款的風險(loan－specificrisk），那么向風險較高的貸款項目提供資金并不會增加銀行無清償能力的風險，也不會在總體水平上，增加系統(tǒng)性銀行危機發(fā)生的風險。但是，風險貸款組合，即使它們是有效分散的，通常也容易受到不利的經(jīng)濟沖擊的影響（如經(jīng)濟衰退）。另外，管理銀行貸款組合的風險是一件復雜的工作，在金融體系受到嚴格控制的環(huán)境下培養(yǎng)出來的銀行職員可能不具備必要的經(jīng)驗和技能。在貸款期內(nèi)，銀行還需要具備評估風險項目、監(jiān)督借款人的技能，而對于一個多年以來一直把主要活動局限于向政府提供貸款和向有擔保的私人提供貸款的銀行體系來說，可能并不具備這樣的技能。另外，這樣的技能很難從國外引進。

在一個自由化的金融體系中，利率由市場決定、其名義利率可能比受控制的金融體系更變動不定（盡管實際利率可能不是這樣的)。銀行作為金融中介的一個主要功能是把短期負債（存款）“轉(zhuǎn)化”為長期資產(chǎn)（企業(yè)貸款和消費者貸款），因此銀行面臨著名義利率上升的風險，在利率多變的經(jīng)濟環(huán)境中，銀行有可能會變得更加脆弱。另外，如果金融自由化開始時，一個發(fā)達的銀行同業(yè)市場仍然沒有形成，那么，除非中央銀行隨時準備干預，否則銀行可能難以解決暫時的流動性短缺問題。正如Chira和Jannathan所描述的，如果當事人掌握的信息不完全，個別銀行的流動性問題可能會蔓延到其他銀行，從而發(fā)展成為一場真正的災難。

由于金融自由化增加了銀行冒險的機會，任何不利于銀行管理人員正確評估貸款決策風險的機制都是危險的。非常明顯的是，有限責任就是這樣一種機制。政府對存款人和其他對銀行有要求權的人給予或明或暗的擔保，使得道德風險問題更加危險。正如卡普里奧和薩默斯，以及赫爾曼、穆爾多克和斯蒂格利茨所強調(diào)的，另一個造成道德風險的因素是，取消存款利率的最高限制和其他進入壁壘的減少使銀行特許權價值受到了侵蝕：由于競爭的加劇，壟斷利潤不復存在，銀行無力清償時失去特許經(jīng)營證的成本也下降了，而選擇高風險貸款組合的動力得到了強化。除非這些不利的激勵因素受到有效的審慎監(jiān)管，否則，由道德風險引起的冒險行為的增加，可能會成為導致金融脆化的強大力量，這一點己被許多銀行危機事件所證明。

在許多國家，金融自由化還伴隨著減少或取消對國際資本流動的管制。這一過程以在國際上籌集外市資金，然后貸給國內(nèi)借款人的方式，為剛剛獲得自由的金融中介機承擔另一種形式的風險———外匯風險———開了綠燈。謹慎限制外幣風險暴露通常受到各方面的阻撓，或者是貨幣風險被轉(zhuǎn)化為信貸風險，這種轉(zhuǎn)化的方式是把外幣借給沒有采取對沖措施的國內(nèi)借款人。因此，毫不奇怪的是，貨幣危機通常先于銀行危機發(fā)生或者伴隨著銀行危機發(fā)生。

總而言之，金融自由化通過給予銀行和其他金融機構更多的行動自由，增加了它們的冒險機會。這又加劇了金融脆化，但并不必然對整個經(jīng)濟造成危害，因為高風險高收益的投資項目可能會超過低風險低收益項目。然而，由于有限責任結合其他形式的隱含或明確的擔保，銀行對風險的偏好可能會越來越強，并且超過社會合意的水平，如果審慎監(jiān)管并不能有效地控制銀行行為和重新安排激勵制度，那么金融自由化就可能加劇金融脆化，并使之超過社會合意的水平。另外，與實施有效監(jiān)管的技能一樣，選擇并監(jiān)督風險借款人的技能和管理貸款組合風險的技能，只能通過邊干邊學漸進地獲得，因此，在剛剛自由化的金融體系中，銀行可能比較脆弱。

所有的這些因素表明，在其他條件相同的情況下，在自由化的金融體系中，銀行破產(chǎn)的風險和系統(tǒng)性銀行危機的風險可能更大。

金融自由化和銀行特許權價值

上面的理論分析表明，金融自由化使金融體系更加脆化。金融自由化可能導致銀行部門更加脆弱的原因之一是，最高利率限制的取消和/或者進入壁壘的減少降低了銀行的特許權價值，從而惡化了道德風險問題。正如卡普里奧和薩默斯，以及赫爾曼、穆爾多克和斯蒂格利茨所指出的，最高利率限制和進入限制創(chuàng)造了租金，使得銀行的經(jīng)營特許證對該證的持有人來說更有價值。正是失去這一有價值的經(jīng)營特許證的風險使得銀行成為更穩(wěn)定的金融機構，有動力監(jiān)督貸款公司，管理貸款組合的風險。因此，如果一項改革，例如金融自由化導致了銀行競爭的加劇、利潤的下降，那么特許權價值就會喪失，從而扭曲風險激勵制度。除非改革的努力與恰當加強審慎監(jiān)管相結合，并對激勵制度作出重新安排，否則，特許權價值的降低就有可能導致金融體系更加脆化。

用以衡量銀行特許權價值的基本指標有：資本充足率（權益的帳面價值／總資產(chǎn)）、流動性（流動資產(chǎn)／總資產(chǎn)）、存款占全部負債的份額，銀行集中度和外國銀行的占有率。高資本要求和高流動性對銀行特許權價值會產(chǎn)生不利影響，因為它們減少了銀行在給定存款數(shù)量時情況下，可發(fā)放的貸款數(shù)量。市場集中度指標（3家最大銀行的資產(chǎn)／全部銀行資產(chǎn)）和外國銀行的占有率（外國銀行的資產(chǎn)／全部銀行資產(chǎn)〕。較高的市場集中度和較低的外國銀行占有率意味著國內(nèi)銀行更大的壟斷力量，因而具有較高的特許權價值。

會融自由化導致了以股權收益衡量的銀行利潤的長期下降、更高的資本化（capitalization）（它將降低銀行的贏利能力）和更低的流動性（它將產(chǎn)生相反的影響）。從長期來看，存款流動的程度并不因自由化而發(fā)生較大的變化。更有趣的是，自由化總是伴隨著銀行集中度的下降（盡管自由13％的重要性）和更多的外資銀行。這兩方面的影響與銀行特許權價值的下降是一致的，而特許權價值的下降歸因于競爭加劇導致的壟斷利潤的下降。

當考慮到體制轉(zhuǎn)軌的相關性時，可以發(fā)現(xiàn)，在轉(zhuǎn)軌時期，銀行的邊際收益（margins）、利潤、資本、流動性和存款流動(depositmobilization）都比較高。但是，這些影響大部分都不是長期性的。在轉(zhuǎn)軌期間，銀行集中度或外資銀行滲透的系數(shù)并不大，這表明銀行部門的結構變化是在自由化進程開始后逐漸發(fā)生的。

影響銀行危機的其他因素

金融自由化有可能引發(fā)銀行危機，加劇金融脆化，而這種可能性卻會因如下因素的影響而提高或成為現(xiàn)實。這些因素分別是：

1．宏觀經(jīng)濟環(huán)境影響銀行危機的宏觀變量主要有：GDP的增長率，外部的貿(mào)易條件以及通貨膨脹率。短期的實際利率也可以看作是宏觀經(jīng)濟變量。因為不管金融市場是否放開，如果實際利率是高的，銀行部門的問題就會出現(xiàn)。GDP的低增長、不利的貿(mào)易條件、高實際利率、高通貨膨脹都有可能成為引發(fā)銀行危機的因素。

2．銀行內(nèi)部因素影響銀行危機的銀行內(nèi)部因素主要有：資本突然外流的易發(fā)性（以M2／外匯儲備來衡量）、流動性（用銀行現(xiàn)金與銀行儲備資產(chǎn)的比率）、私人部門的暴露（用對私人部門的貸款占全部貸款的比率來衡量）、逾期信貸的增長情況。之所以引入最后一個變量是因為信貸的高速擴張可能會支持資產(chǎn)價格泡沫的升成，而泡沫可能破裂并引發(fā)銀行危機。銀行系統(tǒng)的暫時困難要發(fā)展成為完全的危機，至少要具備如下條件：銀行系統(tǒng)中不良資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率超過10％：救助成本至少等于GDP的2％；銀行部門的問題導致了大規(guī)模的銀行國有化，有大量銀行破產(chǎn)或者為了應付危機政府頒布緊急措施，如凍結存款、延長銀行假期或者普及存款擔保等。

3．制度質(zhì)量如前所述，制度質(zhì)量有可能影響金融自由化增加銀行危機概率的程度。制度質(zhì)量的衡量標準有：人均GDP、法律規(guī)則（法律和法規(guī)）受重視的程度，官僚主義式的拖拉，合同實施的質(zhì)量、官僚機構的素質(zhì)、腐敗的程度。計量經(jīng)濟學的實證分析表明，這6個相互作用的指標變量都是負的，而且官僚主義式的拖延至少有10％的重要性。法律法規(guī)受重視的的程度、人均GDP以及腐敗的重要性最高。在一個法律法規(guī)最不受重視的國家，金融自由化對銀行危機發(fā)生概率的凈影響為1．770，而在一個法律法規(guī)受到比較重視的國家，凈影響下降為0．555，在一個法律法規(guī)非常受重視的國家，凈影響為負，這表明在法律法規(guī)受重視的國家，金融自由化傾向于使銀行危機更少發(fā)生。同樣地，合同實施質(zhì)量的提高也使金融自由化對銀行危機發(fā)生概率的影響從4．732下降到0.980。

這些結果表明，制度環(huán)境質(zhì)量的提高，尤其是腐敗程度的下降和法律規(guī)則的強化，能夠減少金融市場自由化引發(fā)系統(tǒng)性銀行危機的可能。

金融自由化、銀行危機、金融發(fā)展和經(jīng)濟增長

從上面的論述中可見，金融自由化帶來的成本是金融脆化的加劇。那么，這些結論是否表明政策制定者應當放棄金融自由化，加強對金融市場的直接干預？答案取決于金融脆化的福利成本是否超過了金融自由化的福利收益，以及政府是否有望制定并實施矯正而不是強化市場失靈的監(jiān)管。我們可以從一個側(cè)面，即金融自由化和銀行危機是否會通過它們對金融發(fā)展的影響來影響經(jīng)濟增長，加以說明。

金融自由化的一個主要收益是，它促進了金融發(fā)展，而金融發(fā)展又提高了經(jīng)濟的長期增長率。但是，因金融自由化而引發(fā)的系統(tǒng)性銀行危機，可能會對金融發(fā)展和經(jīng)濟增長帶來直接的負面影響。AsliDemirguc－Kunt和EnricaDetragiache確定了4個衡量金融發(fā)展的指標，它們分別是：金融系統(tǒng)的流動性負債與GDP的比例（流動性）、流向私人部門的銀行信貸（私人信貸）的份額，國內(nèi)銀行資產(chǎn)與中央銀行資產(chǎn)和國內(nèi)銀行資產(chǎn)之和（銀行資產(chǎn)）的比例，中央銀行的國內(nèi)資產(chǎn)與GDP的比例（中央銀行）。前3個指標隨金融發(fā)展而提高，第4個指標則隨金融發(fā)展而下降。AsliDemirguc－Kunt和El1ricaDetragiache以這些指標為基礎，運用計量經(jīng)濟學分析方法，比較了銀行危機對金融發(fā)展的負面影響和金融自由化對金融發(fā)展的積極影響。

比較結果表明，金融自由化對金融發(fā)展進而通過金融發(fā)展對經(jīng)濟增長有積極的影響，而銀行危機則有消極影響。對那些在金融約束（其顯著特征是實際利率為正）的基礎上開始金觸自由化的國家來說，自由化的收益（其表現(xiàn)形式為金融發(fā)展）與發(fā)生銀行危機的成本大體相當，而對那些在金融壓制（其顯著特征是實際利率為負）的基礎上開始金融自由化的國家來說，自由化的收益大于發(fā)生銀行危機的成本。

結論

金融市場和銀行部門的不斷自由化，已經(jīng)成為近30年中許多國家經(jīng)濟政策的一個主要部分。在這段時間中，系統(tǒng)性銀行問題的頻繁出現(xiàn)在世界范圍內(nèi)日益突出，這就提出了這樣的問題，即金融自由化是否會加劇金融脆化。

結論是明顯的，首先，金融脆化受到一系列因素的影響，它們包括不利的宏觀經(jīng)濟發(fā)展、錯誤的宏觀經(jīng)濟政策、國際收支危機的易發(fā)性。如果這些因素受到控制，金融自由化對銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性將產(chǎn)生負影響，其影響的大小不容忽視。但是，以有效的法律實施、高效率的官僚機構、極少的腐敗為特征的良好的制度環(huán)境，有助于減少金融自由化對金融體系的不利影響。

這一結論表明，在金融自由化的早期，必須強調(diào)制度建設：在制度環(huán)境較差的國家，在金融自由化的或金融自由化期間實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定是金融不穩(wěn)定得到控制的一個重要的獨立因素。但是，即使在一個良好的經(jīng)濟體中，如果制度和金融市場必需的監(jiān)管框架都是薄弱的，那么金融機構的錯誤行為就無法控制，從而為金融部門出現(xiàn)系統(tǒng)性問題埋下隱患。不幸的是，即使是最具改革精神的政府也不可能在一夜之間建立起良好的制度，因此金融自由化應當是一個漸進的過程，在這一過程中，每一步自由化的收益都要超過風險。這一結論的另一個含義是，我們應該把更多的研究集中在制定并實施審慎監(jiān)管上，尤其是發(fā)展中國家。

其次，漸進式金融自由化是一種較好的政策選擇。因為，實證分析表明，盡管那些在金融自由化開始時實行金融壓制的國家，自由化會對金融發(fā)展產(chǎn)生的積極影響要超過發(fā)生銀行危機的悄極影響，但是對金融約束的國家來說，這一事實并不成立，在這些國家，兩種影響大致相互抵消。也就是說，一旦實施金融部門的改革以獲得正利率，進一步的全融自由化并不必然產(chǎn)生收益，而這些收益能夠抵消金融脆化的消極影響。