企業(yè)年金的發(fā)展與市場化運作

我國社會養(yǎng)老保障體制經(jīng)歷了十幾年的改革，已經(jīng)初步確立為我國全體城鎮(zhèn)居民建立一個由社會基本養(yǎng)老金和個人公積金賬戶兩部分組成的社會養(yǎng)老保障體系的總目標。同時也確定了養(yǎng)老保障從“現(xiàn)收現(xiàn)付”轉(zhuǎn)向“社會統(tǒng)籌和個人賬戶相結(jié)合”的目標模式。

一、企業(yè)年金的發(fā)展

1.社會養(yǎng)老保險體系的三大支柱

養(yǎng)老金制度往往限制著一個國家的經(jīng)濟發(fā)展。以巴西為例，1998年養(yǎng)老金計劃的巨額赤字引發(fā)了一場國家的預(yù)算危機。目前，隨著人口迅速老齡化，改革養(yǎng)老金制度已經(jīng)成為緊迫性的全球問題。現(xiàn)實中，一方面越來越多的老年人依賴公共養(yǎng)老計劃；另一方面，參加養(yǎng)老金計劃的人員越來越少。為此，世界銀行呼吁：為了防止老年人陷入貧困，避免退休制度崩潰，富裕國家和發(fā)展中國家都必須尋找新的辦法，改革國家養(yǎng)老金計劃。1997年，世界銀行的專家建議中國政府建立三大支柱的社會養(yǎng)老保險體系。（世界銀行《2020年的中國》，1997）。

第一支柱是由國家依法強制建立，并通過稅收或繳費籌資的，現(xiàn)收現(xiàn)付確定給付的，廣覆蓋（全體就業(yè)人員或全體公民）、低水平（工資的15％－25％）的基本養(yǎng)老保險制度。

第二支柱由國家依法強制推行，是依靠企業(yè)和個人繳費籌資、通過個人賬戶管理的、養(yǎng)老金待遇與繳費掛鉤的（工資的40％－50％）、完全積累的補充養(yǎng)老保險制度。

第三支柱是由個人自愿購買的、商業(yè)性的養(yǎng)老保險，用以改善老年生活。

從目前國家改革的方向來看，養(yǎng)老保障體制改革的重點和趨勢，是以企業(yè)為載體，推動和發(fā)展養(yǎng)老保險制度的第二支柱，即企業(yè)年金。

2.企業(yè)年金的發(fā)展

企業(yè)年金（BusinessAnnuity）源于職業(yè)年金、雇主年金和補充養(yǎng)老保險。企業(yè)年金在部分國家已經(jīng)發(fā)展成為三個支柱中的主要支柱。

（1）歐美國家職業(yè)年金的狀況

在西方國家，企業(yè)補充養(yǎng)老保險一般稱為職業(yè)年金計劃。20世紀后期，發(fā)達國家的基本養(yǎng)老保險的替代率普遍下降到50%以下，各國政府都積極鼓勵企業(yè)建立補充養(yǎng)老保險。在政府的推動下，西方國家的職業(yè)年金計劃得到了迅速發(fā)展，目前，經(jīng)合組織（OECD）國家已有1/3的雇員自愿參加了補充養(yǎng)老保險。在美國、英國和荷蘭等國家，職業(yè)年金基金占GDP的比重高達70%左右（高書生，2001）。是美國一些大公司的，職業(yè)年金計劃的資產(chǎn)規(guī)模與企業(yè)資本金十分接近，有的公司甚至超過了企業(yè)資本金，企業(yè)年金滾存積累額已經(jīng)超過６萬億美元，在美國資本市場占有舉足輕重的地位。

在各國及美國的職業(yè)年金計劃中，美國的401（K）計劃最負盛名。該計劃因美國《國內(nèi)稅收法案》中的401（K）條款而得名。該條款規(guī)定：企業(yè)為雇員辦理補充養(yǎng)老保險，可以在稅前列支一定比例的保險繳費。實際上，401（K）計劃是個人為了對未來的退休生活提供除政府的“公共保障”之外更強有力的“第二重保險”，是在工作期間進行儲蓄投資的工具。

401（K）計劃是DC計劃中的一種，其運作主要有以下特征：①員工每年自愿繳納工資的一定份額投入到401（K）獨立賬戶（從稅前收入中劃轉(zhuǎn)），個人賬戶內(nèi)的資產(chǎn)歸員工個人所有；②企業(yè)需為參與該計劃的員工搭配一定比例的投入（一般為25%—100%），使員工得到該養(yǎng)老金計劃最直接的一筆投資收益；③員工自主選擇運用401（K）賬戶基金的各種投資項目及其組合，一般是通過養(yǎng)老基金會將基金委托給投資銀行、基金管理公司、保險公司等金融機構(gòu)進行投資營運，基金主要投資于共同基金；④如果員工在提前（退休前）支取繳費及其收益，必須補交所得稅并支付一定的罰款。

對于員工來說，參加401（K）計劃有以下幾個顯而易見的好處：①401（K）計劃為員工提供了一個合法避稅的機會。巨大的稅收優(yōu)惠是401（K）計劃最重要的特征，員工的繳費從應(yīng)稅收入中扣除，因此可以享受節(jié)稅和延遲納稅的優(yōu)惠；②401（K）計劃為員工提供了一條通暢的投資渠道。在企業(yè)為員工提供的這一計劃中，包含了許多投資選擇，如共同基金、保證投資合約、公司股票、債券等，一般由員工和投資顧問共同選擇投資組合，并選擇每個項目的投資比例。專業(yè)的投資計劃，豐富的投資工具，資深的投資顧問，健全的投資環(huán)境，可使參加該計劃的員工獲得高額的投資回報；③員工直接參與年金的投資決策，對個人賬戶中的資產(chǎn)及收益情況是透明的；④員工的繳費是自愿的，靈活性大，容易滿足不同層次員工的需要；⑤個人賬戶資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)明確，賬戶便于攜帶，有利于人才的自由流動。

就企業(yè)而言，采用401（K）計劃給企業(yè)帶來最大的好處是：減輕繳費負擔，降低管理成本，分散投資風(fēng)險。

從1976年開始推行401（K）計劃，迄今，已有3900萬職工參加這一計劃，該計劃的總資產(chǎn)從1984年底的550億美元劇增至2000年底的9200億美元，2005年總資產(chǎn)有望突破2.5萬億美元（黃順祥，2001）。成為美國增長最快的退休津貼計劃。美國從1976年開始推行401（K）計劃，

（2）日本企業(yè)年金的發(fā)展

日本的民間年金中，參加人數(shù)最多的是企業(yè)年金。作為企業(yè)內(nèi)部的一項福利制度，并依照日本公務(wù)員的退休養(yǎng)老補償金的辦法，企業(yè)年金從20世紀30年代開始在很少一部分企業(yè)內(nèi)實行。1960年以后，由于職工的工資增長，退休金數(shù)額急劇膨脹，日本政府完善了有關(guān)退休年金的優(yōu)惠稅制，企業(yè)年金制度真正得到普及。到1965年，日本相繼出現(xiàn)了兩種企業(yè)年金制度，即稅制合格退休年金制度和厚生年金制度。這兩種企業(yè)年金制度在法律、監(jiān)管和稅制等方面不同，但兩者都取得了順利的發(fā)展。

近年來，日本經(jīng)濟持續(xù)低迷，人口老齡化問題以其他國家前所未見的速度發(fā)展。由于過去錯誤地認為經(jīng)濟增長能夠為老年人提供高額年金，日本的公共年金給付超過了認繳，公共年金財政出現(xiàn)了赤字。在這樣的社會背景下，如何保障老年人的收入已經(jīng)成為重大的國民課題，國家與社會對企業(yè)年金在補充和完善公共年金方面的作用，寄予了越來越高的期望。

（3）我國企業(yè)年金的發(fā)展

我國企業(yè)建立補充養(yǎng)老保險的歷史還很短。1991年《國務(wù)院關(guān)于企業(yè)職工養(yǎng)老保險制度改革的決定》首次提倡企業(yè)建立補充養(yǎng)老保險，1995年頒布的《國務(wù)院關(guān)于深化企業(yè)職工養(yǎng)老保險制度改革的通知》和1997年頒布的《國務(wù)院關(guān)于建立統(tǒng)一的企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險制度的決定》，都重申了國家鼓勵企業(yè)建立補充養(yǎng)老保險的政策，并對實施原則、經(jīng)辦機構(gòu)等問題作出了相應(yīng)規(guī)定。1995年，勞動部發(fā)布的《關(guān)于建立企業(yè)補充養(yǎng)老保險制度的意見》，明確提出補充養(yǎng)老保險采用“DC”模式，并以“個人賬戶”的方式進行管理，從而奠定了建立和發(fā)展企業(yè)補充養(yǎng)老保險制度的基本政策框架。2000年國務(wù)院頒布的《關(guān)于完善城鎮(zhèn)社會保障體系的試點方案》將企業(yè)補充養(yǎng)老保險規(guī)范為企業(yè)年金，明確規(guī)定企業(yè)繳費合工資總額的４％的部分可以從成本中列支，確定了企業(yè)繳費的稅收優(yōu)惠政策，并規(guī)定了企業(yè)年金管理應(yīng)利用個人賬戶方式，實行市場化管理和運營的原則。

目前我國企業(yè)年金發(fā)展尚屬起步階段，企業(yè)年金的規(guī)模還很小，截止2000年底，參加企業(yè)年金的職工只有560多萬，積累的企業(yè)年金只有192億。從實際情況看，只有一些經(jīng)濟效益好的行業(yè)或企業(yè)集團建立企業(yè)年金。在歐美等國家，企業(yè)雇員的福利費用的開支占工資總額的1/3以上，其中包括醫(yī)療保險開支、退休金計劃等。企業(yè)在員工福利方面花費如此大的代價，使企業(yè)得以建立具有吸引力的薪酬福利制度。

3.企業(yè)年金的特點

（1）歐美各國企業(yè)年金特征

西方各國的職業(yè)年金計劃雖然各具特色，但一般都具有以下幾個共同點：①年金計劃的建立基于企業(yè)勞動關(guān)系，往往帶有自愿性；②繳費和基金投資運營享受國家的稅收優(yōu)惠政策（以企業(yè)稅前收入繳費)；③積累的基金完全按市場化的原則進行投資營運，具有商業(yè)化、市場化及一定程度的私營化的特征；④基金管理主體多元化，企業(yè)（行業(yè)）基金理事會、專業(yè)養(yǎng)老金管理公司、委托基金會和保險公司均可充當基金管理人。

（2）日本企業(yè)年金制度的特征

日本企業(yè)年金主要有如下特征：①由于日本的企業(yè)年金法律依據(jù)和稅務(wù)處理上的不同，因此有合格退職養(yǎng)老金和厚生養(yǎng)老金兩種制度存在；②企業(yè)年金現(xiàn)在只有“固定養(yǎng)老金付給型”制度；③退職付給制度（企業(yè)年金和一次性退休金制度）的普及率很高；④企業(yè)年金制度當中約80％是由一次性退休金的一部分或全部移植過來的制度；⑤年金管理和運用采用總干事制度及一攬子受托交易，但機能正在分化中。

（3）香港企業(yè)年金的特征

從2000年12月開始，香港所有企業(yè)雇主、雇員及自雇人員必須參加強制私營退休儲蓄計劃，定期作出供款。香港特別行政區(qū)政府已對強制性公積金的條例及所有附加規(guī)則條例進行立法，由強積金管理局負責該積金制度的運作。強積金產(chǎn)品于2000年初開始在市場銷售。

香港的強積金主要有以下特征：①所有企業(yè)強制性參與計劃。所有雇主必須為年齡在18—65歲，雇用60天以上全職兼職或合約雇員繳款，自雇人士（獨資經(jīng)營或合伙業(yè)務(wù)的合伙人）也應(yīng)繳款；②雇主和雇員雙方按規(guī)定比例強制繳費，除基本工資外，任何金錢支付的酬勞都作為入息計算；③參加強積金繳費的人員在到退休年齡或永久離開香港或完全喪失工作能力時，可以一次總付的方式提取其權(quán)益；④強積金計劃可投資于一個或一個以上的基金，任何注冊計劃必須最少有2套基金為保本基金；⑤強積金的投資基金只能投資于債券、股票、銀行存款或已列入強基金條例的許可投資工具；⑥強積金管理局設(shè)立補償基金，為受托人或其服務(wù)機構(gòu)的處理失當或違法行為所導(dǎo)致的損失作出補償。各受托人須在每一財政年度按規(guī)定繳付補償基金征稅；⑦參與強積金計劃，雇主雇員可享受稅項的減免優(yōu)待，從強積金計劃中取得的累算權(quán)益無須課稅；⑧沒有加入強積金計劃或不繳款的雇主或自雇人士將按規(guī)定接受罰款及遭受監(jiān)禁；如果沒有按時繳款，強積金管理局將向欠款人征收欠款的附加費。

（4）我國企業(yè)年金的特征

建立企業(yè)年金是我國總結(jié)了世界100多年來各國實施的各種類型的“雇主年金”、“職業(yè)年金”等補充養(yǎng)老保險制度的實踐經(jīng)驗及教訓(xùn)，結(jié)合中國的國情所做出的選擇。其主要特點概括如下：①非行業(yè)。即只有依法履行了基本養(yǎng)老保險義務(wù)的企業(yè)才有資格建立企業(yè)年金，而不是屬于某一特定行業(yè)就可建立企業(yè)年金；②雙方繳費、完全積累。即由企業(yè)和員工雙方共同繳費，實行完全積累制；③個人賬戶。為受益人建立補充養(yǎng)老保險個人賬戶，賬戶由企業(yè)和員工繳費及投資運營的收益構(gòu)成；④成本列支。企業(yè)繳費在工資總額的一定比例內(nèi)（4%），可在成本中列支；⑤市場化管理和運作。企業(yè)年金的經(jīng)辦機構(gòu)、投資機構(gòu)和支付機構(gòu)均為非政府管理，市場運作完全按照市場規(guī)律進行。⑥定期支付。根據(jù)對受益人預(yù)期壽命的測算，在規(guī)定是年度內(nèi)定期支付，以保證退休人員老有所依。事實上，我國目前已經(jīng)出臺的一些與企業(yè)年金有關(guān)的政策法規(guī)和實施辦法，與美國401（K）的運作機制極其相似。

4.企業(yè)年金的作用

美歐發(fā)達國家的實踐證明企業(yè)年金在相對健全的政策、法規(guī)引導(dǎo)下，在政府監(jiān)管部門的有效監(jiān)管下，具有以下積極作用：

（1）增強企業(yè)凝聚力和競爭力

企業(yè)年金的功能主要體現(xiàn)在以下幾個方面：①由企業(yè)和員工共同繳費建立企業(yè)年金，是員工參與企業(yè)管理和企業(yè)利益分配的一種形式，它在一定程度上將企業(yè)和員工的利益緊密聯(lián)系在一起；②企業(yè)年金的分配方案一般與效率工資制度相結(jié)合，能夠起到鼓勵競爭、獎勵忠誠和貢獻的作用；③企業(yè)年金的水平取決于企業(yè)的經(jīng)濟實力、財務(wù)狀況和企業(yè)所有者的經(jīng)營理念，在不同的企業(yè)之間必然存在一定的差異，這種差異成為企業(yè)吸引人才和留住人才的有效手段，這在信息時代尤為重要。因此，在許多跨國公司的招聘廣告中，企業(yè)年金等福利常常是吸引人才的一個有利條件。

（2）促進勞動力市場的發(fā)展和完善

工資和企業(yè)年金共同構(gòu)成勞動力的成本，二者在勞動力市場上均具有某種杠桿作用。因為工資是建立企業(yè)年金的繳費基礎(chǔ)，企業(yè)年金的鎖定和員工權(quán)益的保留，可大大減少甚至杜絕員工不辭而別及其他違反勞動合同的現(xiàn)象。

（3）改善企業(yè)退休人員的生活水平

一般來講，在許多國家（尤其是發(fā)達國家）基本養(yǎng)老保險的工資替代率都很低，大多在30——40%之間，只夠退休人員維持基本生活，企業(yè)年金的建立在較大程度上提高了退休人員的生活水平，使其成為提高老年生活質(zhì)量的主要依托。

（4）減輕基本養(yǎng)老保險的壓力及政府的負擔

企業(yè)年金的建立，有利于降低國家基本養(yǎng)老保障的替代率，由此減輕政府在養(yǎng)老金的籌資、管理和支付等方面的壓力。

（5）支持和促進資本市場的發(fā)展

目前，我國基本養(yǎng)老保險的代替率（退休者領(lǐng)取的年金）為平均工資水平的80％，無論從國際上看，還是從中國發(fā)展水平來看，80％的替代率都是極高的。我國的基本養(yǎng)老保險已經(jīng)出現(xiàn)赤字，每年都需巨額的國家財政補貼。應(yīng)逐步降低基本養(yǎng)老保險替代率，加速發(fā)展企業(yè)年金使其替代基本養(yǎng)老保險的部分功能。

企業(yè)年金對安全性、流動性和收益性的要求，必然產(chǎn)生市場化運營的需求。這不僅需要培育一批基金運營機構(gòu)，設(shè)計一些適合進行長期投資、實現(xiàn)增值保值的金融工具和品種，而且必須增強政府管理資本市場的能力建設(shè)，以及規(guī)范資本市場行為的法律、規(guī)則的制定，這些措施必然起到有力推動資本市場健康發(fā)展的作用。

二、企業(yè)年金的市場化運營

1.企業(yè)年金市場化運營的相關(guān)法律、法規(guī)

目前，我國勞動和社會保障部正在依據(jù)法律法規(guī)，會同有關(guān)部門擬定相關(guān)的政策和規(guī)定，確定企業(yè)年金市場的基本框架和運作規(guī)則，制定《企業(yè)年金試行辦法》、《企業(yè)年金經(jīng)辦機構(gòu)資格認定辦法》、《企業(yè)年金投資運營機構(gòu)資格認定標準》、《企業(yè)年金基金管理暫行辦法》。

在規(guī)范管理機構(gòu)行為方面，勞保部正在擬定有關(guān)政策和規(guī)定：（1）依據(jù)《信托法》、《合同法》等法律法規(guī)，確定我國企業(yè)年金管理機構(gòu)與運營機構(gòu)的委托關(guān)系；（2）根據(jù)國務(wù)院規(guī)定的職能，確定中國社會保險經(jīng)辦機構(gòu)逐步退出企業(yè)年金業(yè)務(wù)領(lǐng)域的措施；（3）根據(jù)我國企業(yè)年金市場化投資運營的相關(guān)規(guī)定，確定鼓勵各類金融機構(gòu)參與管理的政策；（4）依據(jù)我國有關(guān)法律、法規(guī)，規(guī)范信托、基金和業(yè)務(wù)管理等金融機構(gòu)參與管理運營的職責；（5）借鑒國外通行做法，規(guī)范有關(guān)協(xié)議，委托合同和運營行為。

2.企業(yè)年金必須進行市場化運營的必要性和可行性

目前，我國企業(yè)年金主要由勞動保障部門所屬的社會保險機構(gòu)充當企業(yè)年金的經(jīng)辦機構(gòu)，投資渠道極為狹窄，積累基金基本沒有進行市場化投資運營。然而，企業(yè)年金基金所持有的資金存在較大的貶值風(fēng)險，基金獲得的收益不能抵消通脹帶來的影響，由此導(dǎo)致資產(chǎn)實質(zhì)性的減少。如果僅投資于國債和銀行存款，企業(yè)年金都很難實現(xiàn)保值增值的目標。規(guī)避獎金貶值風(fēng)險的有效途徑就是進行穩(wěn)健的長期投資，企業(yè)年金進行市場化投資運營。

3.國外企業(yè)年金市場化運營的管理模式

國外職業(yè)年金基金的管理模式主要有以下3種：

（1）適度集中模式

適度集中模式就是由獨立的養(yǎng)老基金會進行管理，這是國外企業(yè)年金最普遍的一種管理模式。養(yǎng)老基金是具有獨立法人地位的信托基金，是非營利性經(jīng)濟實體，一般由一家企業(yè)或多家企業(yè)、一個行業(yè)、一個地區(qū)聯(lián)合組建。基金會的管理與發(fā)起企業(yè)完全分開，以避免企業(yè)對養(yǎng)老基金的運作進行干預(yù)。養(yǎng)老基金會成員一般由企業(yè)代表、職工代表或工會代表組成，基金會不直接參與基金的投資營運，而是將基金委托給各種專業(yè)性的投資機構(gòu)來進行投資營運，這些專業(yè)性的投資機構(gòu)一般包括共同基金、基金管理公司、投資銀行、保險公司等等。這種通過養(yǎng)老基金會的方式來管理職業(yè)年金的做法，在美、英等發(fā)達國家非常普遍。

適度集中模式有自我管理（主要是大型企業(yè)集團）和委托管理（主要是中小企業(yè)）之分。在實行自我管理的情況下，基金理事會的職責主要包括：①規(guī)定雙方繳費的比例；②制定組合投資策略和風(fēng)險分擔措施；③選擇托管銀行，制定和實施雇傭投資經(jīng)理的程度并監(jiān)督投資經(jīng)理的行為；④制定支付原則和支付方式；⑤建立信息溝通制度；⑥制定企業(yè)年金爭議處理制度和程序，監(jiān)督爭議處理過程。

在實行委托管理的情況下，基金理事會的職責主要是：①規(guī)定雙方繳費的比例；②制定委托基金管理人的程序，選擇和聘請基金管理人、托管人和投資人；③制定投資策略和風(fēng)險分擔措施；④建立信息溝通制度。基金理事會通常會對各投資機構(gòu)的經(jīng)營業(yè)績、經(jīng)營能力、經(jīng)營風(fēng)險進行比較和評估，在此基礎(chǔ)上挑選合適的金融機構(gòu)負責補充養(yǎng)老基金的投資營運。由于鼓勵競爭，這種管理模式促使基金投資人加強成本核算，提高規(guī)模經(jīng)濟效益，向持有人提供更多、更好的投資工具，并嚴格接受養(yǎng)老基金會和基金持有人的監(jiān)督。

（2）零售模式

零售模式是由專門的養(yǎng)老基金管理公司管理包括職業(yè)年金在內(nèi)的社保基金，這種模式在以智利為代表的拉美國家比較盛行。這些國家一般成立專門的基金管理公司負責養(yǎng)老基金的營運，不允許商業(yè)銀行、投資銀行、保險公司、共同基金參與養(yǎng)老基金的管理。這種管理模式下，養(yǎng)老基金的運作實際上與共同基金相似，只是前者沒有董事會，基金持有人無投票權(quán)，但可以“用腳投票”──將賬戶轉(zhuǎn)移到其他基金管理公司。基金的收益是不確定的，但許多國家的監(jiān)管機構(gòu)要求管理公司達到一定的投資收益水平。給基金持有人一個最低的回報。

這種管理架構(gòu)的透明度高，基金的資產(chǎn)與管理公司的資產(chǎn)明確分開。但對基金管理者的限制卻抑制了競爭，導(dǎo)致基金管理成本高昂且效益低下。其結(jié)果是基金的組建成本和營銷成本較高，持有人不得不支付高額傭金，直接減少了基金持有人的收益。

（3）信托模式

信托模式就是以信托的方式管理和運營企業(yè)年金的資產(chǎn)。象企業(yè)年金制度這樣公共性很強的制度運營，“信托方式”是理念上最合適的形式。

對于企業(yè)年金，信托財產(chǎn)的保全是不可缺少的重要條件。以信托形式設(shè)定的養(yǎng)老金資產(chǎn)完全不受委托人（實施養(yǎng)老金制度的企業(yè)）和受托人（信托公司）破產(chǎn)風(fēng)險的影響，這是信托獨有的機能，也是其他任何方式都不具備的優(yōu)越性。

以信托模式管理企業(yè)年金起源于美國，最初人壽保險公司進行管理，在制度的普及和發(fā)展到一定程度時，信托銀行開始參與資產(chǎn)運作。美國的信托銀行業(yè)務(wù)有企業(yè)年金成員的數(shù)據(jù)管理、個人的賬戶余額管理，還有Master-trust（指一家信托銀行統(tǒng)一管理跨數(shù)家運營機構(gòu)養(yǎng)老金資產(chǎn)的服務(wù)業(yè)務(wù)和附帶服務(wù)業(yè)務(wù)，對投資運用績效進行評價等）。企業(yè)年金業(yè)務(wù)發(fā)展到一定的規(guī)模后，從人壽保險公司及信托銀行獨立出來的專家成立了咨詢公司，開展企業(yè)年金的制度設(shè)計，數(shù)理計算以及與投資運用相關(guān)的咨詢業(yè)務(wù)（行為評價、運營機構(gòu)的選擇和推薦，對運營方針和投資產(chǎn)品的構(gòu)成比例提供建議）。

日本在企業(yè)年金制度設(shè)計之初，參考了美國的做法，采取了在信托銀行和人壽保險公司實施全線服務(wù)（full-lineservice）的方針。在很長一段時間內(nèi)，養(yǎng)老金市場一直是被信托銀行和人籌保險公司獨占。主要是考慮在企業(yè)年金建立的初期，應(yīng)當以具備一定資格條件的金融機關(guān)負責展開全線運作，使運營制度的窗口與信用度較高的金融機構(gòu)一體化，并有利于促進制度普及的方法產(chǎn)生更好的效果。

從1990年起，投資顧問公司參與了資產(chǎn)運作，目前，信托銀行、人壽保險公司和投資顧問公司3種業(yè)務(wù)形態(tài)在養(yǎng)老金資產(chǎn)運作方面展開了自由競爭。

日本的企業(yè)年金制度運營的一大特征，是代表所有受托公司的總干事公司將企業(yè)年金資產(chǎn)運用以外的制度管理、運營業(yè)務(wù)總括起來，一并執(zhí)行的總干事制。這種做法不僅有效，而且在制度的普及方面發(fā)揮了很大作用。

總干事公司負責的主要業(yè)務(wù)有：歸集和分配醵出金、支付和匯總原資金、總括運用狀況，并以此為基礎(chǔ)撰寫報告書、管理加入者和受益人、財政決算和財政再計算等。另外，除總干事公司外，如果總干事公司是信托銀行，則選定一家人壽保險公司為副干事公司；如果總干事公司是人壽保險公司，則選定一家信托銀行為副干事公司。副干事公司負責對該行業(yè)的情況進行總括。

信托銀行和人壽保險公司采用可以適應(yīng)與企業(yè)養(yǎng)老金相關(guān)的、從入口到出口的所有業(yè)務(wù)的體制。這種總括性的受托體制將對企業(yè)養(yǎng)老金的普及做出巨大貢獻。信托和人壽保險的區(qū)別在于：信托能夠進行投資顧問并對養(yǎng)老金基金的運用資產(chǎn)進行管理；而人壽保險只能夠保證自身運用資產(chǎn)的本金、利息，并保證養(yǎng)老金的給付。

日本的信托銀行不僅對所有的受托運營的年金資產(chǎn)進行自我管理，而且還受托對投資顧問公司運用的資產(chǎn)進行管理。在信托銀行的內(nèi)部，采取把資產(chǎn)運作部門和管理部門的組織分離開來（部門、部門的設(shè)置場所、管理人員和普通職員互相分離、互相獨立的制度），明確區(qū)分其職能和責任范圍，由此實現(xiàn)內(nèi)部互相牽制、防止客戶情報外漏的體制。

美國的信托機構(gòu)對企業(yè)年金資產(chǎn)運用和管理與日本相似，但美國MasterTrust得到開展（指幾家資產(chǎn)管理公司運用的資產(chǎn)由一家信托公司統(tǒng)一管理的結(jié)構(gòu)）。具體來講，信托機構(gòu)除了從事保管、決策、會計報表等基礎(chǔ)業(yè)務(wù)以外，還提供對投資成果進行評價、證券租賃等附加機能的服務(wù)。

從信托的機能和特征可以看出，以信托的方式運作企業(yè)年金的風(fēng)險較小。依據(jù)法律，財產(chǎn)從委托人轉(zhuǎn)移到受托人，委托人的債權(quán)人不能再觸及信托財產(chǎn)。例如，如果企業(yè)把企業(yè)年金資產(chǎn)列入自己的名下，那么當企業(yè)破產(chǎn)時，養(yǎng)老金資產(chǎn)則會變成企業(yè)的債權(quán)人抵押的對象。如果設(shè)定信托，財產(chǎn)變成受托人的名義，就能夠保護財產(chǎn)脫離委托人的破產(chǎn)風(fēng)險。另外，如果只為了脫離委托人的破產(chǎn)風(fēng)險，可以把財產(chǎn)從委托人轉(zhuǎn)移到其他的法定主體。如果受托人屬于廣泛進行多種經(jīng)營的企業(yè)，伴隨其固有的經(jīng)營活動會經(jīng)常出現(xiàn)風(fēng)險。因此，可通過信托完全脫離這種風(fēng)險。信托財產(chǎn)雖然變成受托人的名義，但并沒有成為受托人的固有財產(chǎn)。受托人破產(chǎn)時不歸入其固有財產(chǎn)，從而受到保全。與信托方式相比，證券托管業(yè)務(wù)是不具有轉(zhuǎn)移所有權(quán)和不能脫離財產(chǎn)所有人的破產(chǎn)風(fēng)險的機能，不適合作企業(yè)年金，保險公司運作企業(yè)年金，資產(chǎn)變成保險公司的固有財產(chǎn)，無法回避保險公司破產(chǎn)的風(fēng)險，不具備信托的優(yōu)越性。

信托方式與其他法人管理方式相比較，因為出資人和債權(quán)人都不能觸及公司的財產(chǎn)，信托方式更有優(yōu)越性：①信托可以根據(jù)與相關(guān)者簽訂的契約自由地設(shè)計制度；②采取法人方式必須設(shè)立法人組織（設(shè)置議決機構(gòu)和執(zhí)行機構(gòu)）來執(zhí)行制度（預(yù)算、決策等），需要相當?shù)某杀荆虼诵杈邆湟欢ǖ囊?guī)模。與此相比，信托卻沒有特別的限制，小規(guī)模的企業(yè)也能夠利用。

4.企業(yè)年金投資管理機構(gòu)

西方國家的職業(yè)年金一般是通過養(yǎng)老基金會將基金委托給投資銀行、基金管理公司、信托投資公司、保險公司等金融機構(gòu)進行投資營運。

5.企業(yè)年金的投資渠道

世界各國補充養(yǎng)老保險基金的投資渠道是隨著經(jīng)濟、金融發(fā)展而不斷變化的。20世紀80年代以前，大多以國債、銀行存款為主；80—90年代，基金大部分投資于股市、債市、貨幣市場；90年代以來，基金投資開始出現(xiàn)多元化、國際化。目前的投資渠道主要有以下幾種：有價證券投資（包括本國股票、債券、基金及國外有價證券）、銀行存款、信托存款、不動產(chǎn)投資。根據(jù)國際勞工組織的統(tǒng)計資料，允許社會保險基金進行市場化投資運營的國家，其投資組合比例一般為：公司股票60%、公司債券17%、政府債券6%、短期貸款3%、抵押貸款11%、房地產(chǎn)3%。1999年12月31日，美國養(yǎng)老保險基金在各種投資渠道所占比重為：國內(nèi)股票47.2%、外國股票14.2%、國內(nèi)債券27.1%、國外債券1.9%、現(xiàn)金1.8%、抵押貸款1.2%、不動產(chǎn)3.2%、其他0.8%（美國投資公司協(xié)會，2000）。這不僅表明美國養(yǎng)老金的投資渠道日益多元化，而且，股票投資所占比重相當高（超過50%）。

允許補充養(yǎng)老保險基金在一定限度內(nèi)進入資本市場，以獲得較高的投資收益，是國外私人養(yǎng)老金計劃在投資渠道選擇方面的共同點。據(jù)統(tǒng)計，美國專門購買政府特別國債的養(yǎng)老基金的年收益率僅為7%，而主要投資股市的養(yǎng)老基金收益率為12—15%。為了追求較高的投資收益，各國養(yǎng)老基金投資于股票的比例不斷提高，20世紀90年代初，香港、英國、美國（1999年）、加拿大、日本的養(yǎng)老基金，投資于股市的比例分別為83.08%、79.02%、61.40%、35.64%、29.19%。1997年，美國401(K)計劃62%的資產(chǎn)投資于股票（華夏基金管理公司，2000）。

6.企業(yè)年金的投資原則

概括地講，國外企業(yè)年金投資原則，首先是確保有足夠的資金滿足到期的債務(wù)，其次是在可控制的風(fēng)險程度下最大限度地提高投資回報率。以美國401(K)計劃為例，其投資基本原則包括：現(xiàn)金控制(CashControl)、穩(wěn)健經(jīng)營(ModerateOperation)、風(fēng)險控制(RiskControl)、通貨膨脹調(diào)整(InflationAdjustment)、流動性(Liquidity)、資產(chǎn)安全(AssetSafety)、高增長潛力(GrowthPotential)、投資多元化(Diversification)。

從國際經(jīng)驗來看，運用私人養(yǎng)老金計劃的基金大多采取消極型投資策略（PassiveInvestment），如指數(shù)化投資或指數(shù)基金。這種投資策略有廣泛的投資面，能有效地降低非系統(tǒng)風(fēng)險；同時投資管理運作費用和交易費用較低，因為指數(shù)化投資不需要花費大量人力和財力去尋找和分析信息，而且持有期限較長，進出市場頻率和換手率低。

三、對我國企業(yè)年金市場化運營相關(guān)問題的思考

一般來講，企業(yè)年金基金的投資原則與國家基本養(yǎng)老保險基金稍有不同：國家基本養(yǎng)老保險是國家強制建立的，它是退休職工生活的基本保障，因此，基本養(yǎng)老保險基金的投資更強調(diào)安全性，甚至力求做到萬無一失，在確保資產(chǎn)安全性的前提下才能考慮盈利性；而企業(yè)年金基金則不同，它是企業(yè)和員工依據(jù)自愿的原則建立起來的，是基本養(yǎng)老保險之外的附加養(yǎng)老金，由于企業(yè)年金的參與強調(diào)自愿性，它只有保持較好的盈利性，才能吸引更多的企業(yè)和員工參加企業(yè)年金計劃，因此，企業(yè)年金計劃要兼顧基金投資的收益性和安全性，企業(yè)年金就必須實行市場化投資營運。企業(yè)年金市場化應(yīng)考慮如下問題：

1.企業(yè)年金的管理模式

基金法人（委托人）是企業(yè)年金基金運營管理的權(quán)利中心，但由于國家尚未頒布相關(guān)法規(guī)，我國已經(jīng)建立補充養(yǎng)老保險的企業(yè)無法將企業(yè)年金注冊為獨立的基金法人，企業(yè)只能成立由各方面專家組成的補充養(yǎng)老基金理事會，由其行使委托人的權(quán)利。雖然，這種管理模式在一定程度上接近國際慣例，但與國外典型的私人養(yǎng)老金計劃相比，還很不規(guī)范。筆者認為在企業(yè)年金基金管理方面，應(yīng)借鑒發(fā)達國家的經(jīng)驗，成立由企業(yè)管理人員、職工代表和社會中介組織代表組成的補充養(yǎng)老基金會（基金法人），獨立承擔管理企業(yè)年金基金的職責。

在許多發(fā)達國家，企業(yè)可以根據(jù)自身的實際情況，自主確定基金會的層次：規(guī)模較大、資金管理能力和風(fēng)險承擔能力較強的大型企業(yè)集團可采取企業(yè)自辦模式，單獨建立補充養(yǎng)老保險基金會；規(guī)模較小、風(fēng)險承擔能力弱的企業(yè)可采取集成化模式，在自愿的基礎(chǔ)上聯(lián)合建立跨企業(yè)的補充養(yǎng)老保險基金會；內(nèi)部差異較小、相互之間聯(lián)系較為緊密的行業(yè)，可以考慮由行業(yè)工會發(fā)起建立統(tǒng)一的行業(yè)補充養(yǎng)老保險基金會。這種多樣化的管理模式既維護了企業(yè)的自愿選擇權(quán)，也便于適應(yīng)不同地區(qū)、不同行業(yè)、不同經(jīng)濟實力的企業(yè)實際情況，因此值得我們借鑒。

2.企業(yè)年金的運營模式

補充養(yǎng)老保險較高的投資回報率是吸引廣大員工的重要因素，因此，它必須獲得較高的投資回報，這客觀上要求由專業(yè)性的投資機構(gòu)來負責企業(yè)年金基金的投資營運。

從國際慣例來看，通過公開競爭招標的方式來挑選養(yǎng)老基金的投資機構(gòu)，是一種比較公平合理的方式。我國補充養(yǎng)老保險基金會也應(yīng)通過公開招標的方式，選擇若干家業(yè)績穩(wěn)健、效率較高、費用較低的專業(yè)性投資機構(gòu)，由其負責企業(yè)年金基金的投資營運。但目前我國現(xiàn)有的基金公司大多以封閉式基金形式設(shè)立，為了滿足社保基金（企業(yè)年金基金）資產(chǎn)的高度流動性要求，專門服務(wù)于企業(yè)年金市場化運營的基金公司必須是開放式基金。因為開放式基金有隨時可贖回的特性，規(guī)模和存續(xù)期不受限制，最適合企業(yè)年金的運作。在此條件下，基金經(jīng)理能在保證充足支付能力的前提下，動態(tài)把握收入與支出的差異變化，合理安排入市和退出的節(jié)奏：在收入增長較快時，可以安排更多的資金入市；支出較多時，提前做好資金回流的準備。

3.企業(yè)年金的投資渠道

在企業(yè)年金基金投資渠道選擇方面，將企業(yè)年金投資于債債和存入銀行，雖然在安全性上有充分保障，但其收益卻得不到保障。國外養(yǎng)老金投資運營的實踐表明，股票或其他權(quán)益證券的增值能力顯然高于國債或銀行存款。因此，政府應(yīng)放開逐步補充養(yǎng)老保險基金的投資渠道，實現(xiàn)投資渠道多元化。隨著我國資本市場的迅速發(fā)展，機構(gòu)投資者數(shù)量在不斷增加，市場投資工具也在逐步完善，為補充養(yǎng)老保險基金進入資本市場創(chuàng)造了條件。只要合理運用各種投資工具，就能有效規(guī)避企業(yè)年金進入資本市場的投資風(fēng)險，基金增值也有一定的保障。

在西方成熟金融市場上，養(yǎng)老金的投資渠道主要是開放式基金，各種形式的養(yǎng)老金占開放式基金資的60-70%(毛從容，2000)。國外養(yǎng)老金之所以熱衷于開放式基金，主要是因為證券投資基金的收益普遍高于市場平均水平，且風(fēng)險介于債券投資和股票投資之間，因此，通過購買開放式基金參與基金分紅則補充養(yǎng)老保險基金比較穩(wěn)健的一種投資選擇。另一方面，由于開放式基金具有可隨時贖回資金、進出自由、透明度高、在規(guī)模上不受限制等特點，因此，它非常符合補充養(yǎng)老保險基金對流動性、安全性的要求，成為企業(yè)年金基金進行投資運營的最佳選擇。

開放式基金按照投資目標大致可分為三種類型：第一類是追求長期的資本增值的成長型基金；第二類是追求當期的高收的收入型基金；第三類是兼顧長期資本增值和當期收入的平衡型基金。目前國內(nèi)投資基金基本屬于平衡型基金，隨著證券市場的發(fā)展，企業(yè)年金基金可以根據(jù)既定的投資目標，靈活安排這3種類型基金的投資比例。

自2000年10月政府允許商業(yè)保險資金通過購買封閉式證券投資基金間接進入證券市場以來，商業(yè)保險公司通過購買封閉式證券投資基金取得了較好的收益。在現(xiàn)有條件下，補充養(yǎng)老基金將一部分資金投資于封閉式證券投資基金也不失為一種較好的選擇。

資本市場的發(fā)展和完善，將使股票投資比例呈現(xiàn)出逐步提高的趨勢。隨著上市公司質(zhì)量的逐步提高，企業(yè)年金基金可以考慮直接投資于股票，逐步提高股票投資的比重，增強基金的盈利能力。

眾所周知，國債投資的安全性強，雖然國債的盈利性明顯不如股票和企業(yè)債券，但在我國國債的投資收益始終高于同期銀行存款利率，因此，無論是就安全性還是收益性而言，國債顯然要優(yōu)于銀行存款，它也是值得（企業(yè)年金基金）考慮的一個重要投資渠道。

金融債券、公司債券是可以獲取較高收益的投資品種。但目前我國債券市場不僅規(guī)模極小，品種單一，期限結(jié)構(gòu)不合理，而且缺乏權(quán)威性的專業(yè)信用評級機構(gòu)，故目前不適合補充養(yǎng)老基金的介入。今后隨著信用等級在AA+級以上企業(yè)債、金融債的增加，企業(yè)年金基金也可以投資一定比例的企業(yè)債和金融債。

（作者單位：中信國際研究所）

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(此文是以中信國際研究所組織的《資產(chǎn)管理制度》研究系列課題中《企業(yè)年金的發(fā)展、特點及作用》和《企業(yè)年金的市場化運營》摘編。