貨幣匯市：困惑、彷徨和穩定

全球外匯市場的走勢格外引起關注，并十分突出歐元漲跌和美元升貶，使美元兌歐元差價波幅一周內達400點，低點為1.1590美元，高點在1.1930美元，震蕩明顯擴大。美元貶值從市場技術角度看，與投機技術性的運用直接有關。投機性得到歐元損益面的支持，歐元三年多持續走跌，最低水平為0.83美元，以1.17價格的起步，使投資者蒙受了較大的損失，進而導致美元在經濟不支持中的靈活貶值策略，得到歐元的“配合”，進而使投資和投機技術與政策默契得以體現。而近期外匯匯率變化與資金流動具有直接密切聯系。回顧2000年，歐洲投資者購進1060億歐元的外國股票與債券，也是美元資產居多，進而形成2000年美元強勁、歐元弱化。而伴隨國際問題集中于美國的過多，中東投資者的投資情緒和日本投資者投資方向的轉移等，都相對加大對美元的大壓，刺激性造成歐元過漲走勢，資金流動與投資取向是推進歐元漲、美元跌的根本原因。還有一個敏感的利率收益差異的效應。資金本能的獲利需求，使其對利率“敏感”更突出，尤其是在經濟都同時弱化，金融不景氣加劇，股票、黃金或石油等金融商品價格都處于下行時，投資趨勢難有明朗投向，只能依賴利率獲取利率收益，利率效應暫時性加大匯率變化中的利率趨向，進而出現美歐資產利差效應。而且十分值得關注，在外匯市場美元貶值的同時，美國股市，特別是新經濟的代表象征納斯達克指數一直穩定在1500余點，美股向上利好，美元資產兩個層面的一漲一跌、一穩一動，不正是美國政策與策略的靈活運用，而非必然“巧合”。貨幣政策對經濟扶持的需要、國際競爭的需求以及靈活技術策略的運用，已經不言而喻。

目前無論從經濟或投資的角度看，美國經濟與美元匯率依然是經濟領域和市場環境中的關注焦點。美元資產價格走勢對美國經濟信心和金融心理依然具有重要作用，而美國經濟現狀與前景又對美元匯率形成制約與推進。因此，美國經濟與美元匯率是相輔相成的的統一體。目前美元匯率的下降趨勢，對美國經濟結構矛盾的緩解，即減緩貿易逆差上升壓力，具有一定的作用，并已經有利于制造業等傳統產業的調整復蘇；同時對美國對外的競爭力是有利的積累。任何事物的漲跌都有一定的周期或限度，貨幣匯率趨勢同樣也離不開這一規律，美元下跌中具有積累轉化反彈的條件與時機。但從另外一個角度看，美元匯率的下降趨勢，對投資信心具有一定的影響。雖然國際資本流動方向與趨勢的調整并非真正有利于歐元，然而在心理上對美元的憂慮是不能排除的。

歐元困惑

突出表現在歐洲央行降息不當的被動上。當前市場最為關注，并對匯率具有重要影響的是利率問題。6月5日歐洲央行決定降息50個點，是今年3月6日之后的第二次降息舉措，歐元區官方利率調降至2％的歷史低點。降息對經濟刺激或許有作用，但目前全球經濟不景氣，尤其是美國宏觀經濟中利率調控，已經顯示利率作用的弱化，經濟復蘇的刺激拉動中利率手段已經遠滯后信心心理的影響。而歐元短期的升值具有較大的投機性，不確定的技術周期與經濟實際脫節現象，使人難以看清匯率走向以及對經濟的影響，匯率現狀與前景依然處于模糊、不清晰狀態。此時的降息或許不僅不能刺激經濟，反而傷害自身經濟，美國利率調控的前車之鑒已經可以說明，面對經濟環境的波動、不景氣與不確定，環境對利率調控的干擾加大。而歐元利率高出美元的優勢不僅有所刺激投資流入，而且也是制約美元或美國經濟競爭的唯一籌碼；但利率下降將削弱歐元優勢空間，且不利于歐元的穩定和協調合作。因為，歐元區畢竟經濟處于尚未統一，經濟政策協同對匯率尚有干擾，財政赤字問題就是明顯例證。而從貨幣政策協調或合作層面看，歐元區不僅具有較大的差異與矛盾，更缺少技術與心理嫻熟與承受能力，“年幼”的經歷使其難以應對當前復雜的局面，相對穩定是以靜制動的最好辦法與思路。伴隨歐洲央行降息的關注，歐元走勢的休整與技術周期默契，使歐洲央行的利率抉擇更加艱難。

歐元匯率相對劇烈的波動水平，充分反應了貨幣依托的脆弱性，其中包括歐元利率的變化、歐元區企業的接受反響以及經濟狀況的不利。首先是政策抉擇的不恰當。利率下調在當前歐元區經濟下行中愈加不利復蘇，降息不足以刺激經濟，更對經濟信心有所打擊，歐盟已經因此將歐元區的經濟增長預期下調至1％以下，2003年基本預期改為0.4－1.0％之間，明年在1.9－2.9％之間，歐元升值使其經濟復蘇進一步緩慢，并具有惡化乃至衰退的可能，貨幣協調更加困難。5月份歐元區的通貨膨脹水平為1.9％，略顯平緩，但區內差異較大，最高水平愛爾蘭為3.9％，最低德國為0.6％。歐元區貿易順差4月份數據增加，實現30億歐元，但出口減少6％，與歐元升值具有直接關系。歐元區銀行業的不樂觀現象，從信心有所沖擊歐元心理；標準普爾公司的分析認為，歐洲各銀行的償還能力今年內不會得到根本改善，原因在于銀行被迫提高風險準備金；股市波動影響養老金基金收益，因此各銀行增加了養老金支出；銀行人壽保險收益下降；標準普爾公司對包括德國四大銀行在內的18家歐洲銀行的償還能力持悲觀態度，僅對3家歐洲銀行的償還能力表示樂觀。歐元區系統性風險在上升，潛在的憂慮逐漸增多，對歐元穩定性具有較大沖擊。

美元彷徨

突出表現在美聯儲利率作用有限的困惑上。面對美歐兩大貨幣依托的各自狀況，此時的政策調控

手段愈顯重要，其中最為引起關注的就是各自的利率抉擇。而近期對市場影響牽動最大的是美聯儲例會，降息點數的爭論較為突出，而最終美聯儲在6月24－25日例會之后宣布降息25個基本點，聯邦基金利率為1.00％，為45年來的最低水平，也是自2001年年初以來，美聯儲的第13次降息舉措。之后市場呈現與歐洲央行降息之后有違于理念的逆向波動，美元走穩、股市下跌。隨著美國經濟的變化，以及政策面的爭論或影響，美聯儲是否降息將是對美國經濟現狀與前景具有重要意義。然而，依據美國目前的經濟形勢和金融表現，尤其是面對復雜、動蕩的國際環境，美聯儲利率的相對穩定，是經濟信心維持和經濟效應磨合的恰當選擇。一方面是美聯儲利率調控空間有限，經濟前景的不確定，甚至不可預料事件的潛在影響，應該留有應對突發事件的相對余地；另一方面美國經濟起色已經顯現，股市投資熱情與價格的上升，不僅是自然周期的必然，更是企業改革和新經濟調整反彈的體現，對于經濟信心具有支持提升作用，如果此時降息，勢必打壓信心、加重恐慌，對調整中的復蘇是抑制，而非刺激；而降息所起到的作用已經微乎其微。因為，新經濟環境的變化，已經使得傳統經濟時期，實體經濟弱化虛擬經濟，信心心理已經超越經濟本身的支持與影響。新經濟的無規律、無周期、無經驗、無“對策”，需要摸索、探討，美國經濟的彷徨、困惑階段，應以冷靜觀察、等待，而不應過急過激采取舉措，否則將可能適得其反。

近期美國經濟狀況有喜有憂。一方面經濟復蘇跡象明顯，無論政府官員或市場人士均認為，下半年美國經濟將會明顯走好，經濟增長率將會為3％～3.5％，這無論對于美國自身或世界經濟都是一個利好，當然不能與強勁經濟周期相比。另一方面美國經濟面通貨緊縮的憂慮減輕，5月份的核心通貨膨脹上升0.3％，是去年8月來最大漲幅，2003年美國通貨膨脹將穩定在1.5％左右，因此今年核心通貨膨脹大幅放緩憂慮有所減緩，減輕通貨緊縮壓力。而5月份工業生產上升0.1％，設備利用率維持在74.3％，房屋開工率上升6.1％，房屋完工率創1987年1月最高，制造業復蘇有望，6月份指數上升到26.8，5月份為10.8，遠高于預期，進而刺激拉動股市持續走高明顯，對經濟信心恢復形成支撐，美元匯率略顯穩定向上。但是美國經濟依然處于艱難磨合之中，美國嚴重的經常項目逆差第一季度繼續升5.8％，達到1361億美元，財政赤字突破1992年2900億美元，截止5月份已經為2920.6億美元，失業問題依然嚴峻，不確定中負面因素繼續令美元彷徨。

伴隨全球經濟特別是主要發達國家經濟的不景氣和不確定，國際外匯市場出現較大的震蕩性走勢，主要貨幣匯率波動幅度與頻率，已經遠遠超出市場預期和對經濟基本面的依托，經濟金融理論已經難以解釋匯率狀況，各主要貨幣體的貨幣政策處于不清晰的矛盾狀態。引起關注的焦點依然是美元與歐元的較量與競爭，這不僅是全球經濟或國別、區域經濟重要的關注重點，而且也是投資信心和投機策略選擇的重要依據。美歐貨幣政策，歐元被動的“失策”和美元主動的“對策”，則成為兩者之間競爭較量的重要體現，并將影響未來國際貨幣體系格局和國際金融發展趨勢。

就今年時間范圍預期，美國經濟不確定中具有加快復蘇增長的可能，美元匯率具有反彈的較大空間與條件，但依然具有較大的不確定波動，震蕩性走勢將會繼續困惑、干擾市場投資組合。因此預計第三季度美元將繼續以貶值為主要取向，美國財年決算的特殊需求將使美元縮水再現，尤其是對日元貶值將較為明顯，一來是技術周期與幣種的需要，二來是美歐日三種貨幣競爭策略的需求；匯率水平預期美元兌日元為1：115－122，美元兌歐元為1.17－1.25：1。第四季度至明年初，美元強勢將繼續顯現，并伴隨美國經濟復蘇的可能，美元依托的經濟周期和政策需求進一步強化，美元匯率將繼續走高至1歐元兌0.95－1.09美元，美元兌日元將達到125－128日元，甚至有可能走向130日元水平。

人民幣穩定

面對動蕩與不確定的經濟形勢和金融環境，我國在逐漸與國際經濟金融接軌中，將面臨不可預測的風險。尤其是近期關于人民幣升值的輿論與評論逐漸上升，美國商界也開始游說白宮促使人民幣升值，針對我國的貿易保護舉措，要求重新確定人民幣匯率。我國與美國貿易關系的密切以及相互貿易的依存度，經濟與匯率層面連帶影響值得關注。而面對國際外匯市場較大幅度的盤整波動，我國匯率機制、貨幣政策以及貨幣價值都面臨挑戰。而相對于逐漸開放或現有的自成體系，使保護或規避風險具有支持。短期影響不會太大，我國的應對舉措相對及時，有利于規避風險。尤其是在當前國際匯率水平不確定且波動與調整加大的局面，作為一個在發展、在積累階段的國家，應力求穩定，觀望、應對中加緊自身改革十分重要與緊迫。而從國際貨幣體系格局的變化跡象以及匯率市場的震蕩走勢看，我們保持貨幣、匯率機制的相對穩定是妥當的選擇。從1997年至今諸多金融危機，或發展中國家匯率機制轉變所產生的風險看，時機與條件對于匯率機制條件具有重要影響。且我國經濟基礎以及實力，尚不具備應對危機的空間。外圍國際環境的波動，更不適宜于匯率水平的調整，應當在加緊積累經濟基礎和實力規模上下工夫。而從人民幣經濟依托面看，更應繼續以穩定為主，加快經濟積累與發展，真正形成人民幣強勢或自由化的支持與保障。