大股東溢價　小股東折價

要約收購是2003年中國股市出現的“新生事物”。可是，同國際股市要約收購引發熱烈追捧相反的是，在中國，凡宣布實施要約收購的，股價卻一跌再跌。2003年發生的四起要約收購，除南鋼股份因鋼鐵股總體大漲外，其他三例的流通股東竟要承受30％--40％的市值損失。

江淮動力(000816)，7月24日到8月22日，由重慶東銀集團(也是迪馬股份的大股東)向11440萬流通股東發出要約收購，收購價6．05元。在此前一個月，該股股價還在7．30元左右，由于要約收購價是以前30日的平均價再打9折，為了“做低”收購價，6月下旬到7月下旬股價就從7元多向6元多下移；進入要約收購期，橫盤在收購價附近一個月；收購期一結束，立即嘩嘩大跌，如今僅5．30元，比要約收購前的7．30元下跌近3成。

成商集團(600828)，8月4日到9月2日，迪康集團(也是迪康藥業的大股東)向5108．4萬股流通股發出要約收購公告，收購價7．04元。同樣，此前一個月股價在8元左右，7月初到8月初便從8元向7元下移：經過一個月收購期橫盤后又一路下跌，如今僅5元出頭，同收購前的8元才目比，下跌近4成。

現在輪到亞星客車(600213)了。12月11日，格林科爾發布要約收購摘要公告，說如果證監會無異議，12月30日起將向該公司的6000萬股流通股進行要約收購，收購價5．01元。而2003年8月在格林科爾董事會正式同意收購亞星客車時，后者的股價還在7．50元一線，又是為了“做低”收購價，11月到12月，股價急速從7元到6元、再到5元下滑，最后竟創下公司上市以來的最低價5元，跌去33％。眼看要約收購期將近，以后又將是一個月橫盤，再以后呢?只有天知道!

要約收購從本質上是收購人極其看好目標公司，收了30％還不夠還要加大控制權，因而引發大股東同小股東競價，出價自然應比市場平均價為高。因此，國際上大凡要約收購公司，股價必漲無疑，可在我們這里恰好相反。關于要約收購價格，《證券法》并未作具體限制，在此之前的《股票發行和交易管理暫行條例》限定的是，30天平均價和收購人購買該股票支付的最高價，二者取高者定價，并無打9折的說法。而2002年12月起施行的《要約收購》文本卻這樣規定：對流通股東，為“收購人在最近六個月內購買被收購公司掛牌交易股票所支付的最高價；及被收購公司掛牌交易股票在收購要約報告書摘要公告前三十個交易日的每日加權平均價格的算術平均值的百分之九十”；對非流通股東，為“收購人在收購要約報告書公告前六個月購買被收購公司非掛牌交易股份所支付的最高價，上市公司最近一個會計年度經審計的每股凈資產值”。、這就是說，只要收購人在6個月內沒有買過流通股，要約收購價就可按30天平均價打9折。本來是別人看好我投資的公司，愿出大價錢來買，結果卻讓我“割肉”以9折價出讓，小股民自然不情愿了。這就是所有要約收購均雷聲大、雨點小，濺不起一點浪花的根本原因。

小股東折價，大股東拿的卻是溢價。如成商集團收購價為凈資產加價10％，亞星客車的收購價為凈資產加價15％，等等。再一次折射出中國股市的不公平，自然也就出現了同國際收購市場上截然不同的行情。

問題還在于，說是所有的收購人6個月內均未買過目標公司的股票，其市場表現為什么大同小異，均呈現出“跌、盤、再跌”的股價三部曲?有的公司，如成商集團，每股收益僅5、6分錢，每股凈資產僅2元出頭，作為一家極普通的地區商業股，7．04元的要約收購價本該賣給他了，可為什么一個月內幾乎無人“預售”，一個月后忍受股價大跌才“悔之晚矣”，是小股民不識時務活該，還是有人在操縱股價?再看那些收購人，看似財大氣粗，幾個億幾個億地存在銀行里，實則只要花費數百萬便可鳴金收兵。也正因為如此，那些敢吃要約收購“螃蟹”的，都是資本市場的老手，從南鋼的復星集團，到江淮的迪馬集團，到成商的迪康集團、再到亞星客車的格林科爾，哪一個手中沒有幾家上市公司?

股權購并從來是市場化程度最高的、最為激動人心的場所，要約收購更是如此。過去，每逢收購比例超過30％，有權部門總以種種理由予以豁免，如今一過線大多要履行要約收購義務了(包括即將實施的由外資進行要約收購的中孚實業)，卻又被“中國特色”大大地打了折扣，變成了逢場作“秀”。看來，是到了修訂要約收購規則的時候了。