陳久霖和中航油神話的破滅

“陳久霖就是中航油，中航油就是陳久霖?！?這名亞洲經濟新領袖最終還是搬起石頭砸了自己的腳

如果陳久霖是美國公民，他一定不會把選票投給布什，因為后者發動了伊拉克戰爭導致世界性的石油恐慌，使得油價沖天上揚；如果陳久霖是歐佩克成員國的首腦，他一定會積極地說服其他成員國盡量維持現有產量，而不是減產以保持油價的高位水平。然而，這一切對于陳久霖而言只是美好的假設而已。

2004年11月20日，中國航油（新加坡）股份有限公司（China Aviation Oil (Singapore) Corporation Ltd）（以下簡稱中航油）因誤判油價走勢，導致了在石油衍生品業務投機上產生5.5億美元的虧損。迫不得已，中航油于12月1日向新加坡高等法院申請破產保護令。

幾天后，素有“打工皇帝”之稱的陳久霖總裁跪拜在湖北老家的祖墳上，期盼一切重來。在陳之前，國際資本市場已有數家巨頭因失誤而轟然倒下。陳久霖這名出身清貧、畢業于名校北大的中國國企老總，難道不知道資本的風險嗎？

禍起期權

早在2003年的下半年，中航油就開始涉足石油期權交易。如今看來，這是陳久霖在其近7年輝煌的中航油創業史上的涂鴉之始。

中航油是中國最主要的航空煤油貿易商，憑借其“紅頂油商”的特殊地位，成為了新加坡紙貨市場上航空煤油期權產品的做市商。

根據陳的證詞，中航油于2003年下半年開始經營各種石油衍生品，并從第一個價值為200萬桶石油的期權合同中獲利。從此，初嘗甜頭的陳久霖更是放開了手腳，并不斷獲得賣出期權的權力金，中航油的風險投資收益曾經占了其總利潤的50％以上。

2003年的圣誕夜，陳久霖正在享受期權的權利金給他帶來的快樂。他絲毫沒有感受到一場災難正在悄悄襲來。2004年新年伊始，國際油價的攀升使得中航油的利潤曲線出現了拐點，其中最根本的原因就是中航油大量賣出了航煤限價保頂期權。在任何情況下，期權賣出者的風險其實是無限大，而買入者的風險最高限額是權利金。

航煤限價保頂期權是導致中航油東窗事發的直接導火索。

航煤限價保頂期權，是在紙貨市場上交易的一種石油衍生品。它的賣出方，將保證在指定的交易日按照期權合同規定的最高價，對買入方履行義務，即向期權的買方提供約定數量的航空煤油。在紙貨市場中，期權的最后行使并不通過實物交割，而是通過資金結算。

中航油賣出了大量的航煤限價保頂期權。由于油價的不斷攀升，航煤價格也順勢上揚，中航油賣出的保頂期權陸續到期。因此，中航油就必須承擔期權到期日的航煤價格與期權限定價格之間差額的那部分損失。

2004年的第二季度，中航油的潛在虧損已經高達3580萬美元，但是陳久霖依舊試圖通過不斷補交保證金以及時轉倉的辦法，延遲實際的交割時間，其交易量不斷放大。

事態越發嚴重，但中航油難以自拔，并且越陷越深。除了航煤最高限價期權，中航油的其他衍生品交易也在遭受損失。

為了盡量推遲交易時間，中航油不得不疲于奔命，為接連到期的交易轉倉。這需要付出相當于交易額5％的保證金。于是越補越虧，越虧越補，并最終因此耗盡了2600萬美元的運營資金、1.6億美元的原本用于公司發展的企業貸款中的多半、還有原本用于其他活動的6800萬美元。10月，國際原油價格達到最高點，中航油石油期貨合約上的數額已達5200萬桶，是中航油最初的期權交易200萬桶的26倍！

起因于套期保值，結果于投機失敗。油價近乎無情的上漲終于將陳久霖逼到了崩潰的邊緣。隨著期權交易的不斷到期，中航油再也無法承受高額的保證金，只能被迫實行交易。11月29日， “打工皇帝”陳久霖在高高的油價面前“俯首稱臣”。

賭徒的宿命

從一個“身無分文”的創業者，到年薪高達7位數的“打工皇帝”，最后淪陷為中航油丑聞中的“第一罪人”。陳久霖最終沒能逃脫賭徒的宿命——小賭小贏，大賭大輸。

1997年，陳久霖奉中國航空油料集團之命，帶著一名助手來到新加坡，接管繼虧損兩年后又休眠兩年的新加坡子公司。在歷經艱難還清債務后，陳久霖數了數自己手中能夠調動的資金38.4萬新元，這離一船航油的最低價600萬美元，還差十萬八千里。

陳久霖是個聰明人，雖然自己此時沒有錢，但是他十分清楚其手中擁有的“航油專營權”的價值。國內很多企業的賬上資金充裕，但是它們卻沒有資格從海外進口航空煤油。于是，陳久霖的“靈感”一觸即發。

航油專營權是陳久霖的法寶。經過艱辛的談判，母公司答應中航油參與集團對外的進口油投標，并給予中航油幾萬噸的進口航油作為嘗試。這是一個轉機。陳久霖與國內多家資信程度較高并且對航油買賣感興趣的企業聯系，從航油買賣的差價中淘得了第一桶金。

中航油的業務量很快實現了突破，并獲得了10家跨國銀行的高達1.6億美元的長期融資協議。中航油也由一家船運經紀公司“脫胎換骨”為以航油采購為主的貿易公司。

陳久霖以航油貿易為基礎，步步為營。2002年，中航油以3.7億元為代價，收購上海浦東國際機場航油公司33％的股份，成為該公司第二大股東。同年，中航油又將西班牙最大的石油設施公司CLH5%的股份置于公司名下。2004年2月，中航油采用現金加配售股權的方式，以4億元人民幣的價格收購了英國上市公司——富地石油有限公司所擁有的華南藍天航空油料有限公司24.5%的股權。在下了一系列令人眼花繚亂的賭注后，中航油“搖身一變”成為集石油實業投資、國際石油貿易和航油采購為一體的企業。

中航油的涅給陳久霖帶來了無數榮譽。2002年，在新加坡掛牌的中資企業當中，陳久霖以490萬新元(約合人民幣2000萬元以上)的薪酬高居榜首，被譽為”打工皇帝”。 2003年，陳久霖被“世界經濟論壇”評選為年度亞洲經濟新領袖。

航空業內的分析報告曾經指出，中國航空煤油的進口數量已達到國內消費量的30％。因此有必要在國際市場上進行必要的套期保值業務。正因如此，陳久霖憑借中航油的雙重地位（新加坡上市公司、中航油集團的海外子公司）獲得了進入新加坡紙貨市場的資格。

陳久霖敢于賭，也曾經善于賭，在新加坡打天下的時候，陳久霖敢于賭未來的膽量為中航油立下了汗馬功勞，但是在油價的賭博中卻沒能戰勝國際炒家。在中航油出現了巨額虧損后，人們不僅要問，他懂期權么？其一，中航油為什么要賣出石油看漲期權？看漲期權賣方的虧損風險是無限的，一般作為期權賣方需要很強的風險管理能力和相當強大的資金實力，或者手中正好具有充足的對應資產可以履約。顯然，中航油都不具備這些條件，何以敢做空？ 其二，看漲期權的賣方幾乎都要另外做一筆反向交易，以對沖風險。中航油為什么沒有對任何一筆交易進行反向對沖？

易碎的透明

一位新加坡銀行的人士曾經表示：“中航油最大的風險，是陳久霖不再為中國航油服務！”

中航油2004年的半年度報告也令投資者振奮：2004年上半年，公司的凈利潤高達3293.2萬新元，較2003年同期的2939.2萬新元上漲了12％。2004年10月，中航油的董事們在2004年的第三季度財務報告簽字，該報告令投資者人十分滿意，略有盈利，收購和其他活動產成的利潤抵消了此前的虧損。這些都讓人們有足夠的理由相信這個“打工皇帝”能夠繼續引領中航油，并給他們帶來更多的回報。

這是真的么？事實是，陳久霖一直在為中航油“服務”，并一直“服務”到中航油申請破產保護令。

2003年，中航油被美國應用貿易系統機構評選為亞太地區“最具獨特性、成長最快和最有效率的石油公司”。2004年，中航油獲得新加坡證券投資者協會頒發的“最具透明度企業”獎。這些耀眼的光環宛如神奇的保護膜，將中航油的風險掩蓋得嚴嚴實實。

事情發生后，中航油的“透明”形象在瞬間就被撕破了。人們開始懷疑，懷疑關于中航油的一切，從外部的監管到內部的執行。

早在1998年，國務院就頒布了《國有企業境外期貨套期保值業務管理辦法》，規定相關企業不但需要申請套期保值的資金額度以及頭寸，每月還必須向證監會以及外管局詳細匯報期貨交易的頭寸、方向以及資金情況。2001年5月，中國證監會等五部委又制定了《國有企業境外期貨套期保值業務管理辦法》，并對從事境外期貨交易的企業實行許可證制度，并明確規定：“獲得境外期貨業務許可證的企業在境外期貨市場只能從事套期保值交易，不得進行投機交易?！?/p>

陳久霖也曾不無自豪地介紹中航油的風險管理措施：獨立的風險管理部門使風險管理日?；?、制度化；跨部門的風險管理委員會；聘請世界上最大的安永會計師事務所制定了《風險管理手冊》及《財務手冊》；采用目前世界上最先進的風險管理系統Kiodex Risk Workbench系統。

中航油的《風險管理手冊》也明確規定，一旦套期保值的損失超過500萬美元，必須報告董事會。2004年6月，陳久霖還在新加坡公開表示，中航油只負責幫助客戶采購，傭金收入相對穩定，風險很低，不會受到油價高低的影響。在具體期貨操作上，鑒于新加坡公司嚴格的風險管理系統總體控制，不存在較大風險。然而，這些規定在陳久霖的行動面前卻顯得格外蒼白。

新加坡有這么一句傳言不得不讓人擔憂：“陳久霖就是中航油，中航油就是陳久霖。”

7年前，陳久霖來到新加坡的時候只有一名助手；到了2002年10月，中國航油集團公司向新加坡公司派出財務經理，此時陳久霖在中航油已經一手遮天。于是，集團先后派出的兩任財務經理都被陳以種種理由安排了其他職位，而財務經理卻由陳雇用的新加坡人擔當。

令人無法信服的是，中國航空油料集團——中航油的母公司，對陳久霖的所作所為真的一無所知嗎？

倒在資本市場的巨人

◆英國巴林銀行破產案。1995年3月，業務員里森投資日經25期貨指數失利。合計損失達13億美元，相當于巴林銀行的全部資產。

◆德國MGRM集團期貨投資案。1994年1月，德國MGRM集團在美國高息籌資，投資石油期貨。損失13億美元，相當于集團一半的資產。

◆美國橘郡破產事件。1994年12月，美國加州橘郡財務長雪鐵龍以政府名義籌資，進行票據投資，最后虧損18億美元，地方政府宣布破產。

◆日本大和銀行債券投資案。1995年9月，因為交易員井口俊英賬外買賣美國聯邦債券，造成11億美元的巨額虧損，相當于大和銀行1/7的資產。