探求投資者關(guān)系治理的市場化路徑

上市公司的偽信敗德行為之于證券市場，與“非典”之于民眾生活并無二致，區(qū)別僅僅在于慢疾與急患之分野而已

海外資本市場近300年的歷史表明，股市的核心問題，向來就是防止對市場效率造成破壞性影響的失信情緒迅速傳遞和蔓延。倘若股市公信力危機苗頭初顯而管理層未能推出得力舉措，則崩盤或許就在旦夕之間。在這一歷史鐵律面前，無論怎樣強調(diào)中國特色，我們的股市都無法例外。

2003年7月，中國證監(jiān)會曾下發(fā)《關(guān)于推動上市公司加強投資者關(guān)系管理工作的通知》，在市場上產(chǎn)生了積極反響，投資者關(guān)系管理遂成上市公司治理的一項重要內(nèi)容。事易時移，兩年后的7月11日，證監(jiān)會正式發(fā)布了《上市公司與投資者關(guān)系工作指引》（以下簡稱《工作指引》），并于當(dāng)日推行。此番《工作指引》措辭之誠懇，期待之殷切，已非兩年前所可比擬。

重塑投資者信任和信心

《工作指引》的出臺背景顯然相當(dāng)特殊:股市在1000點的歷史新低上下徘徊，股權(quán)分置改革艱難推進。此情此景之下，再愚笨的人都不難設(shè)想，倘若廣大投資者在整體上喪失對上市公司的信任和信心，歷史問題的解決和股市之重振都將成為無源之水、無本之末。

然而多年來，盡管監(jiān)管層在懲戒市場違法違規(guī)方面殫精竭慮，但層出不窮的“股市黑幕”和花樣翻新的“金融詭計”仍時時沖擊著投資者本已經(jīng)相當(dāng)孱弱的信心。近年來，伴隨著上市公司家數(shù)不斷攀升的是造假頻仍，公司治理失靈、法律失靈、監(jiān)管失靈的現(xiàn)象，在一定范圍內(nèi)普遍存在。某獨立學(xué)術(shù)機構(gòu)采用指數(shù)化研究方法對上市公司信任度進行過獨立評價，得出的結(jié)論稱，2004年國內(nèi)上市公司信任度指數(shù)為35.6分(滿分為100)，引起市場強烈震動。在此情況下，如果上市公司仍對中小投資者這一弱勢群體一味欺瞞哄騙，則中小投資者這些“小物種”將因受不到保護而黯然離場，其“生態(tài)滅絕”也會使基金、券商等機構(gòu)這些“大物種”因缺乏“游戲玩伴”而孤獨致死，上市公司亦因缺乏衣食父母而無疾而終。果真如此，市場的全面崩潰將在指日之間。

基于此深重隱憂，《工作指引》規(guī)定，投資者關(guān)系工作的目的是“建立穩(wěn)定和優(yōu)質(zhì)的投資者基礎(chǔ)，獲得長期的市場支持;形成服務(wù)投資者、尊重投資者的企業(yè)文化”等。監(jiān)管層用心之良苦，目的之明確，已是自不待言。

強化信息披露，提升上市公司治理績效

要喚回投資者對上市公司的信心，治本之道為提升公司治理水平。有國外統(tǒng)計表明，投資者愿意向治理良好的亞洲公司支付高達28%的溢價。

良好公司治理的要義是，讓投資者知道應(yīng)當(dāng)知道的事項，讓一切狡詐、欺瞞等舞弊行為無處遁形。經(jīng)合組織(OECD)關(guān)于公司治理的四個核心原則之一正是透明度，即信息披露的完整性、清晰性和即時性。信息披露制度之于證券市場，正如引擎之于飛機、橋基之于大橋，起著本源性、關(guān)鍵性的作用。然而，我國股市恰恰在此嚴重失范。筆者對我國證券市場建立以來至2004年年末上市公司違法違規(guī)的統(tǒng)計分析結(jié)果表明，上市公司信息披露不真實、不及時、不全面等違規(guī)行為總共達到406次，占上市公司違法違規(guī)行為總數(shù)的83.03%。

因而，強化信息披露、讓陽光為上市公司和投資者的關(guān)系導(dǎo)航，遂成主線，并貫穿《工作指引》的始終。在《工作指引》關(guān)于“投資者關(guān)系工作的基本原則”中，將充分披露信息和合規(guī)披露信息分列第一、第二項原則。此外，可圈可點之處還有:其一，《工作指引》強調(diào)披露應(yīng)更具主動性和自愿性，即“除強制的信息披露以外，公司可主動披露投資者關(guān)心的其他相關(guān)信息”，甚至“企業(yè)文化建設(shè)”也被列為溝通內(nèi)容。其二，《工作指引》強調(diào)雙向溝通。公司除向投資者披露有關(guān)信息外，還應(yīng)主動聽取投資者對公司的有關(guān)意見、建議，力圖使公司與投資者之間形成和諧、共生、互動的良性局面。的確，從國外經(jīng)驗看，一些投資者關(guān)系經(jīng)營得比較成功的公司，往往主動增加對品牌、商譽等無形資產(chǎn)價值的披露，以及一些非財務(wù)類信息的披露，如公司在環(huán)保、民生、社會公益事業(yè)等方面的貢獻。

全方位構(gòu)建投資者對公司的認知模式

酒好也怕巷子深。投資者關(guān)系管理作為現(xiàn)代企業(yè)的一種戰(zhàn)略管理方式，其發(fā)展水平已成為資本市場走向成熟的一個重要標(biāo)志。如中國網(wǎng)通和中石化這些在國際資本市場有上佳表現(xiàn)的大公司，一般都分別設(shè)立公共關(guān)系部和投資者關(guān)系部，專事公司與投資者關(guān)系之構(gòu)建。

《工作指引》顯然也有意就此提供可資借鑒的范本。《工作指引》除責(zé)成董秘負責(zé)投資者關(guān)系工作外，還建議公司視情況指定或設(shè)立投資者關(guān)系工作職能部門，通過接聽咨詢電話、傳真、電子郵件、豐富并及時更新網(wǎng)站、安排現(xiàn)場參觀、舉行業(yè)績說明會、路演等方式力促投資者關(guān)系工作走上正軌。

此外，《工作指引》的另一大亮點是強調(diào)公司與新聞媒體的溝通，即“公司應(yīng)及時關(guān)注媒體的宣傳報道，必要時可適當(dāng)回應(yīng)”。媒體作為社會的“第四種監(jiān)督”，由于固有的信息不周全或方法上的疏漏，可能會不妥當(dāng)?shù)厥股鲜泄鞠萑牍碴P(guān)系受損的境地。而法律對媒體又必須保持適度的寬容，因為它是不可或缺的社會監(jiān)督力量。在此種種約束條件之下， “危機公關(guān)”必須成為上市公司投資者關(guān)系管理的一項重要內(nèi)容。

當(dāng)然，作為一項“指引”，在執(zhí)行力和約束力方面，《工作指引》都無法承載太多期望。但無論如何，滲透其中的濃郁的市場化意識，仍然值得嘉許。或許，在目前政府主導(dǎo)的證券市場誘致性制度變遷的模式下，我們更應(yīng)當(dāng)考慮的是，中央政府把樹立上市公司信用上升到政治高度，將各地方政府轄區(qū)范圍內(nèi)的上市公司造假數(shù)量作為地方官員執(zhí)政能力的重要考量指標(biāo)。可比的一件事例就是，在2003年全國防治“非典”的特殊戰(zhàn)役中，作為一種體制現(xiàn)象，最終起到關(guān)鍵作用的是，中央把防治“非典”的績效作為地方官員執(zhí)政能力的首要考核指標(biāo)，其成效立竿見影。須知，在本質(zhì)上，上市公司的偽信敗德行為之于證券市場，與“非典”之于民眾生活并無二致，區(qū)別僅僅在于慢疾與急患之分野而已。

（作者系華東政法學(xué)院經(jīng)濟法研究中心教授、中國社會科學(xué)院法學(xué)所博士后）