天獅投資葉生明：期權之爭

期權并非國有資產的代言人與職業經理人之間博弈的工具，而應成為聯系企業的長期業績與職業經理人收益的紐帶。

職業經理人離職是經常發生的事，但華晨的蘇強、何濤離職事件卻因其復雜的背景引起眾人的關注。華晨汽車曾經是中國汽車行業的一面旗幟，其發生的一系列變故，給人們提出了許多問題：混合產權模式如何進一步清晰？政府如何透明處置公眾公司的內部事務？等等。其中不可忽視的一個問題就是，如何在國有企業建立經營者的激勵機制，并實現國有資產的代言人與職業經理人的激勵相容。

華晨職業經理人之變，薪酬激勵體系的設計與執行是一個重要的影響因素。我們看到，蘇強等四人當初選擇與政府合作而與仰融劃清界限，與政府2002年12月許諾的巨額認購期權有相當的關系，而四人近期又與政府發生矛盾，則是源于對政府違約不履行期權的不滿。

1999年蘇強等四位華晨高管也曾被仰融授予認購期權，與2002年12月遼寧省政府許諾的期權相比，有些不同之處：

其一，授予期權的環境。仰融時代的華晨并不存在所有者缺位問題，經營者激勵問題也不突出，四大金剛與仰融的利益在發展華晨中國的事業上達到了一致。

而華晨中國的產權被確認為國有之后，如何重新認識職業經理人作用的問題、國有資產的代言人與職業經理人的委托代理問題、慣有的薪酬體系與對職業經理人的巨額激勵之間的沖突問題就一一凸顯出來了。此時，從政府的角度看，華晨正是依靠國有企業的名號獲得很多的支持，才得以快速地發展壯大，蘇強等職業經理人對于華晨的貢獻則要大大地打上折扣。因此，對于蘇強等人的作用，遼寧省政府與仰融的看法必然存在一定的差別。同時，慣有的國有企業薪酬體系與對蘇強等人的期權激勵之間的巨大反差，也會造成行權的障礙。

其二，授予期權的目的和時機。仰融授予蘇強、吳小安等四人認股權的目的，獎勵的成分居多，并且仰融選擇了在其事業發展即將進入一個新階段時“贈送”期權，既是對他們過去的肯定，也是對其將來的鼓勵。因此，該期權除了時間限制外，似乎沒有其他限制。

而遼寧省政府所承諾的期權則不同。蘇強等4人與華晨在2002年12月簽訂的協議簽在遼寧省政府與仰融的產權斗爭之時，他們已成為政府爭取蘇強等人的重要砝碼。管理層的金融知識及汽車行業的經驗，使得華晨的新大股東不惜以新的期權作為留人的手段，該期權協議則表明了政府救急的用意。從公開資料來看，該期權的認購與經營業績、凈資產收益率沒有掛鉤，而且行權的成本固定（每股認購價格為0.95港元），如果該期權順利兌現，按照華晨中國平均股價，蘇強等四人又將每人獲得1－2億多元港幣的財富。業內人士認為，此筆期權在華晨動蕩交疊之際，對于穩定這四位關鍵人物的軍心的確起了不小的作用。

其三，期權協議執行情況。前一份期權在仰融的主持下基本執行完畢，而后一份期權協議由于種種原因沒有履行。一是由于汽車行業的競爭加劇及周期調整造成的華晨中國的業績下滑給了大股東借口；二是華晨汽車已經度過了動蕩期，與兩年前國有資本剛剛從仰融手中接過華晨系不同，華晨系的資產關系、產業結構等都已基本理順，“四大金剛”已經完成了“過渡期”的使命。去年華晨業績不佳和之前高管層辭職的威脅，讓國有資本下決心要徹底收回控制權。

雖然遼寧省政府將華晨納入麾下，但是這并不妨礙我們從華晨兩次實行認購期權的過程中窺視中國管理層的激勵制度。

首先，國有體制下的激勵制度選擇。本來在仰融時代，并不存在產權糾紛，股東與管理層之間實現了激勵相容。但在政府掌控華晨后，國有產權的代言人與職業經理人的薪酬待遇上的巨大差距，權力分配上的不平衡，以及汽車這一高度競爭行業對于職業經理人的倚重狀況，都對激勵制度提出了新的要求。蘇強等人面臨的問題其實是國有企業的薪酬體制與期權激勵制度不相容的產物。

另外，我們還看到，認股權（期權）在國內仍然是一個新鮮事物。由于《公司法》的諸多限制，國內真正意義上的股票期權很少，大多以虛擬股票期權的面目存在，而華晨中國作為香港、美國兩地上市公司，采取的是正式的股票期權形式，難免會與國內的制度存在沖突。

其次，激勵制度的效果。作為長期激勵手段，期權制度著重于將企業的長期業績與管理層的收益相掛鉤，但是股票價格的短期波動與企業經營業績并不完全一致，于是，期權制度在短期來看激勵的效果會受到影響，企業的長期發展戰略與短期經營業績之間的矛盾也難以調和。華晨的汽車戰略著眼于長期布局，而源于汽車產業周期的調整因素使其短期的市場表現不盡如人意。國有企業慣有的業績考察制度及政府與職業經理人相互信任的缺失，使得雙方在企業經營方向上存在分歧，最終只能以職業經理人選擇離開為結果。

第三，建立期權激勵制度的基礎。期權激勵制度的基礎應該是相互信任的機制和文化。薪酬激勵制度設計的目標是股東與管理層共贏，而四大金剛與華晨大股東的合作階段只持續了很短一段時間，且因利益而合作的痕跡過于明顯，在仰融對于華晨的影響并非短時間能夠消除的情況下，雙方對于管理層的貢獻及作用問題存在分歧是必然的。

在華晨經過產權之爭后，國有資產的代言人與管理層的權力之爭日益激烈，大股東已經不能做到充分授權，相互間信任的基礎已經失去。因此，在關于能否行權的爭論開始之時，就已經昭示股票期權已經失去激勵效果。

蘇、何的離職事件告說明，中國職業經理人市場建設仍需完善，經濟轉型時期的企業產權歸屬、管理層的貢獻認定及激勵體制安排，在相當時間內會對管理層的穩定產生重要的影響。