中國社會?；鹑胧械陌踩约捌浔O管

一、社?；鹜顿Y證券市場的國際借鑒

2003年6月，全國社?；鹄硎聲跈嗄戏健⒉r、華夏、鵬華、長盛、嘉實等6家基金管理公司托管社?；?，社?；鹫竭M入證券市場。

從國際經驗看，引導社保基金投資證券市場也是一個必然趨勢和理性選擇。通常國外養老基金占整個資本市場資金的25％-45％，是一支不可小視的力量。1990年美國養老基金投資股票的金額就占美國當年股票市值的25．2％，2003年高達32．9％。同時發達國家對養老金進入股市進行投資均持積極態度，其養老金的投資渠道較多，而投資于股票的比重也較高，其中英國和美國更突出，其養老金投資股票的比例分別占到了53％和46％。而發展中國家，養老基金進入股市的比例相對較低，如墨西哥等國家目前還限制股票投資。

從2002年世界各國家社?；鸬耐顿Y收益率來看，股票投資也是各國社?；鸨Ｖ翟鲋档闹匾?，而資本市場比較發達的國家，其收益率明顯好于資本市場不發達的國家。如美國的養老基金扣除通貨膨脹因素后年平均收益率為10。6％，實際年收益率最高的瑞典達13．5％，最低的日本也有4．9％。而資本市場不發達的國家，如肯尼亞扣除通貨膨脹后的實際收益率為負值。另外，中央政府集中投資的收益率較低，委托公司間接投資的收益率較高。

二、中國社?；鹑胧械娘L險分析

雖然從理論上講，社?；鹑耸心転橘Y本市場提供穩定的資金來源，同時實現自身的保值增值。但在實際操作中，中國社?；鹑耸械娘L險還是非常大的。這種風險主要來自兩個方面：

1．證券市場本身的缺陷及波動風險。中國的證券市場只有十幾年發展歷史，市場秩序和法規建設還很不完善，上市公司治理還不規范，監管體系也不夠嚴密和成熟。尤其是近幾年，“股市地雷”頻頻引爆，上市公司造假、大股東占款、券商違規挪用資金等問題突顯，更加劇了投資風險。

2．制度風險。由于社?；鹑耸械墓芾眢w制及相關法律制度不健全所引致的風險也不容忽視。具體地說，其風險主要來自于：(1)由于相關法規滯后產生的制度風險。目前中國對社?；鹁哂屑s束的主要法規仍舊是2001年12月發布的《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》(以下簡稱《辦法》)，從現在的操作來看，該法規已有諸多不適應之處。如：社?；鹑耸械谋壤推渌顿Y渠道的比例限制還有待商榷，操作模式中部分采用理事會直接投資的方式與《辦法》規定的方式也有出入《辦法》中對社保基金海外投資的限制等都應隨著證券市場的發展進行調整，以規避制度性風險。(2)由于委托一代理關系產生的基金管理人的道德風險。社?；鹄硎聲壳拔袑I機構運作社?；穑@就形成了一種委托—代理關系，委托—代理關系存在一個嚴重的弊端就是由于信息不對稱和責任不對稱所引發的道德風險。如有的基金管理公司為了自身的利益，利用社保基金進行關聯交易，易產生關聯交易下寧可虧社保的錢、也不能虧公司的錢的行為，同時，監管層也存在著將社?；鹨暈槠髽I融資的工具和救市的工具的傾向。

三、中國社保基金入市的風險防范

社保基金是老百姓的活命錢，它直接涉及到幾千億人民幣的資金安全和老百姓對政府的信心，因此其安全性顯得尤為重要。“謹慎投資、安全至上”一直是社?；鹜顿Y證券市場的基本原則，防范風險也成為擺在監管層面前的首要課題。

1．設置合理人市比例。社?；鹑耸胁⒉皇钦f所有的投資都投到股票市場，它只能是部分社保資金進入股市。因為投資于股票雖然可獲得較高的收益，但面臨的風險同樣較大。從國際經驗看，各國都對社?；鹜顿Y股票的比例作了具體的規定。但由于各國社保基金規模、投資重點、基金管理人素質以及股票市場發達程度不一，對這一比例的規定也存在較大差異?！掇k法》規定，中國社保基金用于投資銀行存款和國債的比例不低于50％，企業債、金融債不高于10％，證券投資基金、股票投資的比例不高于40％，應該說這一比例較高。尤其是在目前證券市場比較低迷的時期，更是應該謹慎投資，嚴格控制入市的資金量，采取循序漸進的方式，并在每次增加數量時進行認真論證，以確保社?；鸬陌踩浴?/p>

2．注重投資品種的選擇。在既定的人市比例下，選擇什么樣的股票品種投資也是非常重要的，這是確保社保資金保值增值的最關鍵環節。中國上市公司股票良莠不齊，社?；饘ζ渫顿Y時更應精心挑選。挑選的基本標準是績優而有成長性的公司。比如，對國家重點鼓勵發展的行業、產品、和技術，在認真研究上市公司的財務報告的基礎上，還應進行實地考察。根據現代投資理論，為降低投資風險，還必須進行有效科學的投資組合。從上市公司2004年年報來看，社?；鸪止傻墓緲I績基本良好，其持有的1／2品種籌碼相當集中，說明其他機構也持有這些品種，應該說，其選股還是較具專業水準的。

3．嚴格選擇基金管理人。就中國目前社?；鹜顿Y而言，風險小的投資由社保基金理事會直接運作，風險高的投資則委托專業性的投資管理機構進行運作。該模式的運作效率較高，也從一定程度上減少了風險，但這些專業機構也不能保證社?；鹬毁嵅毁r，他們的經驗和技術不同決定了他們對風險的認識也不同。特別是在中國目前金融市場不完善、金融機構良莠不齊的情況下，對社?；馉I運管理機構的選擇上更要慎重。從國際經驗看，通過公開招標挑選社?；鸸芾砉臼且环N比較科學的方式。基金公司可以是國內的，也可以是國外的或中外合資的。社?；鸸芾聿块T要嚴格核查市場準人資格，通過考察經營機構注冊資本、業績、財務、以及信用評級等條件，從而選擇合格的基金管理人、基金托管人。除此之外，要對試圖進入社?；鹜顿Y經營領域的各類機構進行資格審查和認定，提高中介行業的整體素質，避免因中介機構資質不佳帶來的非系統風險。對已經運營的金融機構要經常性地進行清理整頓，對不合格的及時清理出局，從而實現規范化監管。

4．保證投資期限與幣種匹配，防范利率和匯率變動的風險。因為中國的利率和匯率都進入了小幅微調的周期，所以要防止利率和匯率變動帶來的風險，這主要包括兩方面：一是確保投資期限和負債期限大體一致，以使投資的利率風險最小化；二是資產貨幣和負債的貨幣相匹配，以使匯率波動的風險最小化。在這方面中國社保基金管理部門可以借鑒墨西哥、瑞典等國的做法，在初期以指導意見的形式明確社保經營機構在資產和負債的期限以及所持幣種方面的匹配目標。待條件成熟后，再以告示的方式引導社保經營機構將資產和負債進行匹配，并通過經常性的檢查對其進行督促，同時把資產和負債匹配要求作為篩選社保經營機構的一個重要環節。

5．建立以風險為基礎的信息披露機制。建立嚴格的信息披露制度，提高社?；疬\營的透明度。該制度包括：(1)負責社?；疬\營的基金公司應每年一次向社會公布社?；鹳Y產、收益、現金流量等財務狀況；(2)每季度向社?；鹄硎聲峤簧绫；鹭攧諘媹蟾妗⑼顿Y管理報告；(3)社?；鹜顿Y發生重大事件，如社保基金資產價值大幅度波動，投資管理人減資、合并、撤銷、解散、申請破產、或涉及重大訴訟等，應立即報告社?；鹄硎聲⒃诒匾臅r候予以公告。(4)監管當局應做好信息的核查工作，保證信息的真實性、正確性、完整性。

6．建立準備金機制。證券市場的價格波動使社?；鸬氖找媛什▌虞^大，為了保證社?；鹱畹褪找娴膶崿F，必須建立相應的準備金制度，以“豐年”的積累彌補“災年”的損失，燙平社?；鹗找媛实膭×也▌?。準備金制度包括提取盈余準備金和風險準備金。當基金實際回報率低于最低回報率時，先用盈余準備金彌補，其次用風險準備金彌補。如果準備金動用完畢，投資回報率仍低于最低投資回報率，受托人不得再提取管理費。從國際經驗來看，社保金人市的各國也都要求投資管理人按當年收取的委托資產手續費的一定比例提取投資風險準備金，專項用于社?；鹜顿Y虧損的彌補。

7．建立社?；鹜顿Y監管框架，加快相關法規建設。以上關于社?；鹑耸斜壤屯顿Y方向的限制、社保基金管理／運營的有關規則、市場準人／退出標準等都是社?；鸨O管的主要內容，為保證社保基金入市的安全，要盡快以法規、制度的形式明確下來，并建立完整的投資監管框架。鑒于目前中國資本市場還不完善，很多法規還不健全，筆者認為還應采用嚴格監管模式。隨著基金管理走向成熟，資本市場和中介組織發達程度的提高以及法律制度的完善，監管機構應放松監管直至取消市場準人限制，監管模式也可逐步轉變為審慎性監管模式。

深化和完善社保制度離不開穩定發展的資本市場，資本市場的深化改革也需要社?；鹜顿Y管理制度的支持與配合，我們應該吸取國際先進經驗，通過建立一系列風險防范機制，在注重資金效益的同時，更加關注資金的安全，要加快安全投資機制的建立，以最大限度地防止和控制社保基金的投資風險。