創業企業家的人力資本管理激勵

摘 要：創業投資中的人力資本對創業企業成長貢獻越來越大，充分發揮創業企業家人力資本的作用是創業投資成功的關鍵因素，人力資本管理激勵已經成為控制創業企業投資風險的主要手段。文中深入分析丁創tkt-tk家的人力資本特性：特殊重要性、較差擔保性、產出主現性和逐步顯現性，基于企業家的這些特性以及績效的股份調整、采用分階段投資與可轉換優先股、剩余索取權、股票期權、聲譽的需要等探討了創業投資中的人力資本管理激勵。

關鍵詞：創業企家；人力資本；管理激勵

中圖分類號：F272．92

文獻標識碼：A

文章編號：1009--9107(2006)04--0078--05

創業投資企業依賴的生產資料以人的知識為主，戰略資源是信息、技術和知識，人力資本對企業成長的貢獻度越來越大。因此，人力資本管理激勵成為控制創業企業投資風險的重要手段。目前創業投資機構實行以人力資本管理激勵為核心的創業企業治理辦法，即通過一定的制度安排、契約設計來加強對人力資本的激勵和約束，可以防范企業中的道德風險，提高人力資本效率，實現創業企業的發展和增值。

一、創業企業家特殊重要性與基于業績調整企業家股份的激勵制度

(一)創業企業家的特殊重要性

創業企業面對的更多是新技術與前人未開拓的市場，它們所擁有的資源與成熟企業相比明顯不足，要想成為市場的領導者，就必須在只有部分信息的情況下做出決策，如果等到信息幾乎完全后再決策，則最多只能成為市場的跟隨者。正是由于創業企業的這些特點，使得創業企業的成功依賴于創業企業家的洞察力和執行能力，可見，創業企業家在創業企業中有著特殊的重要性。

創業投資是一種長期、關系型、專用性的投資，創業投資家與創業企業家的長期利益是緊密聯系在一起的。創業企業家冒著較大風險去創業，目的就是希望在成功之后獲得較大的回報。而創業投資家的利益也是通過創業企業家的努力取得成功之后，才能得到更好的實現。因而，創業企業家人力資本的特殊重要性，決定了創業企業家必須得到良好的激勵，因此，可以采取基于創業企業業績來調整創業企業家股份的激勵制度安排。

(二)基子創業企業業績調整創業企業家股份

創業企業家的股份常常依賴于投資后企業在一定時期內的實際績效。創業投資合同中規定，在企業發展績效好的情況，創業企業家將獲得較多股權，而當企業發展績效不好時，其股權將相應下調。這種股份調整有時會同分期投資的投資方式結合使用。根據調查，有較大比例的創業投資機構采取了這種方式，具體操作方式有兩種：一是創業投資家的投資額不變，基于創業企業的實際績效調整雙方的股權比例；二是創業投資家的股份一定，但其本輪實際投資總額將基于創業企業的績效進行調整，這種方式同時與分期注入承諾資金的策略聯合使用。

上述方式主要在以下情況時采用：一是雙方在談判中對企業價值評估分歧過大，難以達成一致，只能采取變通，否則只能放棄；二是創業投資家希望對創業企業家進行更好的激勵和約束，同時，創業企業家比較有信心，愿意接受這種方式。

Kaplan和Stromberg對美國14個有限合伙創業投資基金在119個高技術創業企業所做的213項創業投資合同進行了詳細的調查研究，得出結論：創業投資各輪的承諾投資額平均值為680萬美元，而實際投資額平均值僅為520萬美元。對接受第一輪創業投資的創業企業，差值更大，為300萬美元，創業企業家在不同業績下最終實際股權的平均值之差為8．8％。

二、創業企業家的較差擔保性與采用特殊的投資方式與工具

(一)創業企業家的較差擔保性

從資本擔保性的角度來看，創業企業家的擔保能力嚴重不足。這是由于：一方面，創業企業家擁有人力資本，但是人力資本與其所有者不易剝離，且許多創業者因缺乏運營企業經驗而聲譽不足。在一般情況下，人力資本的擔保性弱于非人力資產，非人力資產的投資專用性更高；而且，人力資本的所有者存在機會主義行為，很可能使非人力資產擁有者在投資后受到要挾，因而，創業企業家的人力資本擔保性較差。另一方面，創業企業家常常缺乏擔保性較強的非人力資產，這些都導致了創業企業家較弱的擔保能力和承擔風險能力。針對創業企業家的這個特性，可以使用分階段投資與可轉換優先股進行激勵與約束。

(二)采用分階段投資方式和可轉換優先股投資工具

在創業投資家投資創業企業過程中：企業家不能承諾不重新協商契約，暗示了預先的投資可能會受制于套牢問題，分階段投資則減少了這種問題發生的概率。因為在投資過程中，企業家的部分不可剝奪的人力資本，已經逐漸成為了創業企業有形資本的一部分。當資本分階段投入企業時，有形資本是進行后期外部投資的擔保品。因此，分階段投資與企業家人力資本逐步融為企業有形資本相對應，減少了套牢的可能性。

資本分期注入對企業家隊伍產生激勵作用。創業投資家提供給每個創業企業的資本都是非常寶貴的資源。在創業企業正常發展的情況下，分期投入可以避免創業企業家的股權一開始稀釋過大，所以，分階段投資中的增量資本對創業企業的股份稀釋作用反而下降，企業利益相對增加，因此，分階段投資既是一種制約手段，也是一種激勵工具。分階段投資的另一個重要作用在于它促進了創業投資家與創業企業的相互磨合與信息交流。實證研究表明，每一次階段投資雙方都要“深度”磨合，階段投資時間間隔相對較短，創業投資家所獲取的企業信息就越多，就能做出更好的投資決策。

分階段投資是創業投資家控制代理成本和投資風險的重要手段。在同一輪投資中，創業投資機構采取分期注入承諾資金方式，即根據創業企業的實際發展績效、創業企業家的能力和投資前雙方合同所設定的條件，決定是否注入下一筆資金及資金數量，富有投資經驗的海外創業投資機構更為普遍的采取了這種投資方式。

創業投資機構使用可轉換優先股為投資工具?？赊D換優先股是指根據股權持有人自身的意愿或在某些特定的情況下可以轉化為控制性股權的股份。在創業企業經營失敗的情況下，由于可轉換優先股擁有破產清算的優先清償權，所以創業投資機構所承擔的風險接近于債權風險。同時，可轉換優先股的擁有者還可以分享企業資本增值的收益，保留了對企業經營管理中的一些根本性問題的控制權?！?，另外，由于可轉換優先股擁有優先的紅利獲取權，從而避免企業家以分紅的方式使自己獲得過高收入。因此，采用可轉換優先股作為投資工具可以有效維護投資人的權益，克服企業家濫用經營管理權限的傾向。對創業投資家而言，契約控制權設計的一個核心問題是如何設定合理的制度激勵創業企業家的人力資本專用性投資達到最佳水平，盡量減少創業企業家消極的“偷懶式敲竹杠”行為和積極的“威脅式敲竹杠”行為，從而降低由于人力資本的不確定性而導致的效率損失。

從制度上看，可轉換優先股是創業投資家和創業企業管理層之間的一種特殊利益調節機制，起著控制風險、保護投資者和激勵企業管理層等多方面作用。對創業投資家而言，可轉換優先股一方面可以使投資得到較為穩定的回報，并避免初期投資失誤帶來的損失；另一方面又可將優先股轉換為普通股分享企業的增長潛力。對創業企業家而言，可轉換優先股在帶來資金的同時，引起資本結構的變化并不會影響其后續融資，也能確保對企業的經營管理。從代理理論的角度進行分析，可轉換優先股最重要的作用是使企業家與創業投資家的激勵相一致，同時，對創業企業家形成了激勵性補償和甄別的雙重機制。

三、創業企業家人力資本產出主觀性與采用剩余索取權和股票期權

(一)人力資本產出的主觀性與成果不確定性

人力資本的產出多是面對未來的，不像成熟的產品可以通過市場調查來判定其可能的銷量及相應的績效，所以其鑒定缺乏客觀標準，具有主觀性。同時，由于風險資本大多投向高新技術領域，創業企業人力資本的產出成果在大多數情況下是無法統計與預測的，而且雙方所擁有的關于產出成果的信息往往是不對稱的，因而，創業投資人力資本的產出具有不確定性。

通常在衡量人力資本的邊際貢獻時，很難把其他要素的貢獻剝離出來。如對于創業企業的技術人員來說，很多人共同參與某種技術產品的開發，很難從最終產品中判斷出每個參與人的具體貢獻，這與阿爾奇安和德姆塞茨關于“團隊生產”的論斷是一致的。這一特點使得契約報酬條款的設計無法完全與各自的業績相對應，因此，“偷懶”和“搭便車”將是契約設計中無法回避的問題。

(二)剩余索取權和股票期權

針對創業企業家人力資本產出的主觀性和產出成果的不確定性，可以利用剩余索取權與股票期權加以激勵與約束。傳統經濟時代激勵制度的特點是部分傳統經濟資源被賦予剩余索取權，而債務性資本和勞動力等一般沒有剩余索取權，而在高科技企業中，人力資本成為企業的核心資源，如果高科技企業對知識員工仍然采用確定收益報酬范式，必將產生激勵不相容，當知識員工意識到他們期望心理價值在企業內無法實現時，就會另謀雇主或自我雇傭來分散人力資本投資，導致企業治理結構不穩定，使企業成長呈現巨大波動性。其實，知識員工作為企業經營風險的制造者應該承擔其行為的后果——企業風險和剩余收益。

若把創業企業看作一個創業團隊，則該團隊主要由創業投資家和創業企業家組成，創業投資家主要提供管理資本，創業企業家提供與技術創新相關的人力資本。創業投資家為控制投資風險，尊重創業企業家人力資本的產權屬性，而賦予企業家部分剩余索取權，激勵其努力工作，減少代理成本。

創業投資家賦予創業企業家等高級經理部分剩余索取權的形式主要是股票期權。與其它激勵工具相比，其最大作用是將企業價值的長期增長與創業企業家的效用函數緊密聯系起來，使企業業績成為創業者個人收入函數的重要變量，使創業者不再只注重短期財務指標，而是更注重企業的長遠利益和可持續發展，這就使得創業企業家與創業投資家的激勵更為相容。從企業家人力資本產權的角度而言，期股制不僅是激勵問題，而是進一步承認人力資本的產權問題，承認人力資本與物質資本具有對等的創造財富的地位，企業家憑借擁有的人力資本應當擁有企業經營的剩余索取權。隨著經濟社會的發展，物質財富的不斷豐富，人力資本在經濟發展中的主導作用不斷加強。人力資本，特別是企業家人力資本更顯稀缺而重要，企業家人力資本在與物質資本的博弈過程中更顯優勢。企業家憑借其經營才能，享有經營的剩余是必然的趨勢。在不少高科技創業企業中，股票期權激勵不僅限于管理層，而且擴大到關鍵技術人員甚至全體員工。創業企業更像一個生產團隊，在該團隊中，存在多重委托代理關系，比如高級管理者和一般員工之間的委托代理關系，因此不僅高級管理者需要激勵，一般員工也需要激勵。將股票期權激勵制度推廣到全體員工，可以為企業創造更大的價值。全員股票期權在實施上是可行的，因為處于初創或發展期的創業企業，其雇員人數相對較少。據統計，美國70％左右的已接受風險資本的企業，其雇員人數在100人以內，而雇員不足50人的企業占全部的55％。接受風險資本的企業采取全員持股方式能夠保證企業中的所有員工分擔企業風險，同時也能在整個企業組織內形成相互監督控制。所有員工有資格分享企業成功帶來的好處，使得他們更愿意分享信息，并相互提醒和監督，以保證大家都在為企業的利益最大化目標而行動。

在熊彼特看來，一個人之所以愿意從事創新，是由于他看到了創新帶來的盈利機會。高新技術創業企業的成功與否，很大程度上取決于企業內部的創新原動力，而創新原動力的大小在一定程度上又取決于企業的分配制度。對高科技創業企業而言，股份期權更能產生激勵。

四、創業企業家人力資本的逐步顯現性與基于聲譽的需要

(一)創業企業家人力資本的逐步顯現性

創業企業家的人力資本具有逐步顯現性。從動態角度而言，在創業企業中，隨著時間的推移，創業企業家一方面通過自身的努力，可能將自身的人力資本潛能挖掘出來，不斷提高自己的人力資本價值；另一方面，使其人力資本的信息更加公眾化，這樣在進行下一輪創業融資時，他們可以向創業投資家提供更好的信號，從而使自己在創業投資家篩選眾多候選企業中處于更有力的競爭位置，擁有更強的談判能力。更為重要的是，在這個過程中，創業企業家內在的人力資本價值，會逐步轉化為企業的實際資產，而且隨著企業整體價值的不斷提高，創業企業家在企業中也擁有更多的非人力資產。在這個過程中，創業企業家承諾的可信性逐漸升級，創業投資合同的不完全性也相應減弱。

(二)基于聲譽的需要

創業企業家的能力在創業過程中逐步得到顯現，并有可能通過“干中學”得到提高，創業企業家的聲譽也可能得到相應提高?，F代經濟學的研究表明，聲譽在經濟生活中具有非常重要的作用，無論是產品市場還是資本市場，聲譽都是維持交易關系的一種不可缺少的機制。從某種意義上講，聲譽是一種租金，它是對高聲譽者的一種獎勵。也正是在這種意義上，新制度經濟學代表人物諾思將聲譽視為一種有價值的資產，認為聲譽與制度一樣減少了交易的不確定性，降低了交易成本?？巳鹌账?、羅伯茨等建立了企業家聲譽機制作用機理的經濟學模型，他們認為，良好的職業聲譽增加了企業家在經理市場上討價還價的博弈能力，對企業家行為具有積極的激勵作用。相反，不良的職業聲譽導致企業家職業生涯的結束。所以聲譽對企業家機會主義行為具有良好的約束作用。聲譽對于創業企業家的激勵監督作用很有效，只要形成一個有效的創業投資市場，創業企業家出于聲譽方面的考慮，總是傾向于選擇對投資者效用最大化的行動，以獲得市場對他的信任，期望管理更多的基金。

創業企業家對自己聲譽的重視程度由多方面決定：第一個因素是聲譽質量，即聲譽反映實際情況的準確程度，這表明評價創業企業家以往的業績很有必要，市場參與者利用不同的定性與定量方法評價企業家的業績。第二個因素是創業企業家對未來的預期，聲譽影響企業家的未來收入，未來包含不確定性越大，他對未來收入評價越低，對現期收入評價就越高，對聲譽就越不重視。如果企業家處在事業即將結束階段，聲譽的作用可能就會減弱。因此，此時聲譽也許不能再作為一種激勵手段來保護投資者的利益。這時，投資者只有通過契約安排來減少創業企業家的機會主義行為，保護自己的利益。第三個因素是創業企業家在培育投資能力所投入的資產專用性的水平和數量。當一個企業家的聲譽下降到一定程度時，就會考慮改變職業，其為培育能力所投入的資產的專用性越高，數量越多，改變職業的成本就越高，從而其對自己的聲譽也就越重視。

五、結 語

隨著新經濟時代的來臨，代表高層次知識水平的高新技術成為了稀缺資源。作為高新技術的載體——人力資本成了企業生產中的重要要素。對人力資本組織的最大困難不是投入與產出，而是有效激勵。創業企業的人力資本管理激勵必須充分考慮創業企業家人力資本的特殊重要性、較差擔保性、產出主觀性和逐步顯現性，基于績效的股份調整、采用分階段投資與可轉換優先股、剩余索取權、股票期權、基于聲譽的需要等是幾種可以參考的有效激勵途徑。

1．由于創業企業家人力資本的特殊重要性，提出了采取基于創業企業業績調整創業企業家股份的激勵制度安排，并且通過實證表明了有較大比例的創業投資機構采取了這種方式具有可行性。

2．從資本擔保性的角度來看，創業企業家的擔保能力嚴重不足，分階段投資減少了預先的投資可能會受制于套牢問題的發生概率，同時，采用可轉換優先股作為投資工具可以激勵創業企業家的人力資本專用性投資達到最佳水平，減少創業企業家“偷懶式敲竹杠”和“威脅式敲竹杠”行為，降低由于人力資本的不確定性而導致的效率損失。

3．針對創業企業家人力資本產出的主觀性和產出成果的不確定性，可以利用剩余索取權與股票期權加以激勵與約束，其最大作用是將企業價值的長期增長與創業企業家的效用函數緊密聯系起來，使企業業績成為創業者個人收入函數的重要變量，使創業家更注重企業的長遠利益和可持續發展。

4．創業企業家的人力資本具有逐步顯現性，并有可能通過“干中學”得到提高，創業企業家的聲譽也得到相應提高，聲譽對于創業企業家的激勵監督作用很有效，創業企業家出于聲譽方面的考慮，總是傾向于選擇對投資者效用最大化的行動，以獲得市場的信任，期望管理更多的基金。