論上市公司財務數據異常初步判斷

摘要：作為市場經濟的微觀主體，上市公司總是面臨各種風險，這些風險可能導致企業發生危機而陷入財務困境之中。傳統研究中，對財務危機預測主要通過建立財務預警系統或模型進行，但這對普通投資者而言并不實際。我們認為，基于財務數據異常值判斷是比較實用、簡便的方法，因為財務危機總是已經通過各種財務指標異常表現出來。文章將通過公司歷史財務表現、現實財務能力和未來財務潛力三個方面可以進行異常判斷分析，達到預警效果。

關鍵詞：財務數據；異常值；判斷；分析

一、 文獻回顧

關于財務危機的研究，國內外主要集中于財務預警系統方面。研究的方法主要是模型預警法。模型預警法又可分為靜態預警模型和動態預警模型。靜態預警模型研究中，較著名的是20世紀60年代由美國Altman提出的“Z分數模型”。該模型通過五個變量將反映償債能力、獲利能力、營運能力的指標有機聯系起來，認為如果Z>1.23，則破產指日可待；如果Z>2.9，則不會破產；如果1.23

之后，一些學者提出了Logit（多元邏輯回歸）模型和Probit（多元概率比）模型。Logit模型適用于因變量為定性指標的問題，預測時以0.5為概率最佳分割點，大于0.5的為財務危機公司，反之為財務健康的公司。Probit模型建立在累計概率函數的基礎上，運用最大釋然估計，也是在（0，1）上預測一個公司是否發生財務危機的機會比，概率大于0.5的為破產企業，反之。

另外，一些學者基于動態角度研究了財務危機預警模型研究，如基于存量的現金管理模型，基于產品的現金管理模型以及基于財富的現金管理模型。

國內對財務預警模型的研究起步較晚，主要是在借鑒國外研究成果的基礎上進行的研究。如周首華、楊濟華等學者在Altman的Z分數模型基礎上建立了F分數模型，該模型的臨界值是0.027 4，若計算出的分數小于0.027 4，則將被預測為財務危機公司。F分數越小，則公司發生財務危機的可能性越大。

其他一些學者，如吳世農和盧賢義（2001）、黃巖，李元旭（2001）、季蕾（2004）、舒惠好（2005）也基于自己對財務危機的理解，構建了不同的財務危機模型。

通過分析，我們發現，大多數財務危機的研究旨在通過一系列模型化構造建立起某個指數為特征的預警模型。但筆者認為運用模型判斷危機存在以下不足：

1． 大多數模型的建立都需要一定的前提條件，如企業樣本要服從標準正態分布，兩組樣本等協方差等，同時運用模型進行預測，不僅計算過程繁瑣，工作量大，而且有很多的近似的處理，所以最終的預測效果難免會受到影響。

2． 模型的有效性也是建立在一定的必要條件之下的。企業提供的財務數據必須是真實、可靠的，沒有任何弄虛作假的成分，但是在我國現階段，市場經濟制度還不是很完善，市場經濟中有很多超越市場規則的不規范之處，會計信息失真現象較嚴重，所以無法使模型在預測企業的財務狀況中發揮出真實的效用。

3． 上述模型大都是國外學者提出的，其分析的樣本也都是國外的公司，雖然作為微觀經濟主體的國內、外企業都有共同的經濟本質，但是我們必須考慮到國內、外的宏觀經濟環境、會計和文化背景的差異，不可能去照搬這些模型的。

4． 由于大多數模型的計算與分析較為復雜，報表使用者不是專家、學者的，而是大多數很普通的債權人、投資者，由于其知識能力有限，很少會用模型進行分析判斷，導致預警模型難以得到廣泛的應用。

5． 即使作為企業管理當局，也難以僅依據某個指數就能判斷危機的根源和危機所在。

因此，回歸到簡單、實用原則判斷財務數據異常是為上策。

二、 財務數據異常判斷依據與原則

1． 財務數據異常判斷的依據。異常是相對正常而言的。那么什么是財務數據的正常表現呢？我們認為正常值是指符合教科書、經驗、行業標準或其它規定的標準所設定的區域。例如，一般教科書會認為生產企業的流動比率為2是一種正常值的體現，而偏離正常范圍到一定程度則認為是異常的，就值得人們關注。但由于不同的人基于不同的知識、文化背景，都有著不一樣的主觀判斷，就是同一人利用不同的基準判斷同一指標也可能存在差異，故正常值只能視為是一個主觀的、大概的區間。我們常見的財務數據異常判斷依據有：

（1）依據有關法律、法規或部門規章的限定值進行判斷。例如，我國深圳證券交易所和上海證券交易所在2004年修訂的《股票上市規則》中認定下述情況之一為財務數據異常的表現，并將其實行ST和﹡ST。①最近一個會計年度的審計結果顯示其股東權益為負；②最近一個年度的財務會計報告被注冊會計師出具無法表示意見或否定意見的審計報告；③最近兩年連續虧損（以最近兩年年度的當年經審計凈利潤為依據）；④因財務報告存在重大會計差錯或者虛假記載，公司主動改正或者被中國證監會責令改正后，對以前年度財務會計報告進行追溯調整，導致最近兩年連續虧損；⑤申請并獲準撤銷退市風險警示的公司，其最近一個會計年度的審計結果顯示主營業務未正常運營，或扣除非經常性損益后的凈利潤為負值；⑥證券交易所認定的其它財務異常情形。

這是國內權威部門的一個財務數據異常判斷依據。由于它的權威性，在實際中運用的非常廣。上述判斷細則中，關鍵一點是以“凈利潤”正或負作為判斷標準，這在一定程度上警示了上市公司和廣大投資者。但筆者認為，以凈利潤連續虧損這一幾乎唯一的絕對指標為異常判斷的依據存在一定的缺陷?！斑B續虧損”這一指標僅從會計角度反映了上市公司過去的年度中的財務狀況，而未能反映現在以及未來公司的現金流量、資本營運狀況和經營成果等。再者，連續虧損的企業并不一定就失去了生存的能力，只能說是暫時陷入了嚴重的財務危機。沒有失去生存能力，公司也就仍有希望持續經營下去。從另一方面來看，這一條指標注重對凈利潤的考察，而凈利潤又特別容易被人為操縱，企業只要不是連續的虧損，即中間有一年是勉強不虧的，那么企業就仍然可以以正常的姿態出現在證券市場。事實上，許多實證研究表明，臨近虧損的企業操縱利潤嫌疑最大。因此，單純的以凈利潤正負為標準進行財務數據異常的判斷有其固有的缺陷。

（2）根據已有的經驗、知識，進行直接判斷。作為普通的投資者或經營管理者盡管沒有經過專業的訓練與培養，但一些普及性的知識還是了解的。他們借助于以前的投資經驗、知識以及一些經驗性財務指標進行分析。例如，一般認為資產負債率在30%~60%左右是較正常的財務特征，而如果發現一個公司的資產負債率高于60%或低于30%，那么就認為該公司的財務數據可能存在異常。再如，我們一般認為經營狀況良好的企業銷售利潤率和凈資產收益率應高于同期銀行存款年利率；主營業務凈利潤應占企業凈利潤總額的70%以上，若明顯低于規定的指標，就會判斷其可能存在異常。但是否確實存在異常，我們還需要借助于更多的知識和財務分析工具做進一步的分析。

（3）有些報表使用者通過估計期望值來判斷財務數據異常。由于數據之間存在一定必然的聯系，因此我們可以根據企業內部和外部的歷史數據對計劃數據進行估計，然后通過對期望值和現實數據的比較，發現非預期差異，從而判斷異常。而通常有以下幾種方法估計期望值：一是根據企業以前年度的可比會計信息進行估計。因為本期的賬戶余額、共同百分比應該與前期的數據仍保持一定比率的近似，在考慮已知條件的情況下，估計出的數據肯定是在報表使用者可以接受范圍的。二是根據報表的各會計要素之間的關系估計期望值。因為某一個賬戶的變動必然會引起其它賬戶的變動。比如，銷售收入的增加必然會引起應收賬款的增加和壞賬準備的上升。三是根據宏觀經濟運行狀況和同行業情況估計期望值。例如，根據GDP（國內生產總值）增長率估計企業的可持續增長率，因為在正常情況下，一個企業的增長率不可能連續幾年明顯高于或低于GDP增長率的；又如根據企業的所屬行業、板塊行情估計期望值，如隨著我國加入WTO，在市場和投資領域的進一步開放，當前農業、石油、汽車、金融服務業、信息產業等受到國外同類行業的激烈競爭與沖擊，這些產業都不同程度地受到了威脅，各項財務指標也出現了明顯的不利。以汽車業為例，由于鋼材等原材料價格持續上漲，轎車業的井噴發展引起的供求不平衡等，轎車業普遍出現了微利的現狀。但是如果一家普通的汽車制造公司的轎車凈利率超過同業平均水平好幾個百分點，那么就有可能會存在異常。

2． 異常判斷的指標選擇原則。

（1）考慮了以前財務危機預警模型研究采用的財務指標；

（2）可操作性和可比原則。指標體系的設置應使分析人員容易進行對比，容易操作，否則這些指標就失去了實用性，等于虛設。

（3）體現重要性原則。這里的重要性有兩層含義：一是指全面性與重要性相結合原則，在強調企業財務指標全面性的同時，選擇了比較重要的、能從根本上反映財務狀況的指標。二是要考慮了成本—效益原則，我們在獲取這些財務數據時花費的成本應該小于其帶給我們的利益。

（4）直觀性原則。本文想通過幾個財務指標就很快能夠直觀地對企業財務狀況予以判斷和了解。

三、 財務數據異常判斷的指標

我們認為，作為一名普通的投資者，對一個公司的財務狀況判斷，主要基于以下幾個方面：

首先，必須對該公司的歷史財務表現進行了解。因為，歷史財務表現反映的是投資者投資了一段時間后的財務結果，反映了他現實可得的報酬。對歷史財務表現，我們認為，可以從盈利能力、償債能力、資產運營能力進行反映，而其代表性的財務指標分別有凈資產收益率、銷售凈利率，已獲利息倍數，總資產周轉率。

眾所周知，凈資產收益率是杜邦分析法的一項核心指標，同時它也是考察盈利能力的一個重要的綜合指標。因此，凈資產收益率是考核指標中的重中之重。該指標越高表明企業的凈資產利用效率越高，說明企業在增加收入和節約資金使用等方面取得了良好的效果。

銷售凈利率反映了銷售收入的水平，它表示每一元銷售額會帶來多少的凈利潤。因此，企業在增加銷售收入的同時，必須確保相應的凈利潤的增加額，否則銷售就變得毫無意義了。

已獲利息倍數反映的是銷售的收益對支付利息的保障倍數，它既是衡量企業償還利息的能力的指標，又是衡量長期償債能力的重要指標。

總資產周轉率代表企業運用資產賺取收入的能力，是考察企業資產運營效率的一項重要指標。它體現了企業經營期間全部資產從投入到產出周而復始的流轉速度，而且通過對總資產構成和周轉情況的分析能夠發現企業資產管理中存在的問題。該指標越大，周轉就越快，銷售能力就越強。

其次，投資人還需要了解該公司現實的財務能力或實力。現實的財務能力或實力是公司未來成長的基礎，是指公司在接受了投資并經過一段時間的經營所形成、積累的，能夠維持未來持續發展的財務實力，即現實的財務能力。該實力因過去的投資、經營所形成，是未來成長的基礎。我們認為可以從變現能力、支付能力以及杠桿能力三個方面反映公司現實財務能力，而它們相對應的指標分別是速動比率，股利支付率和現金流量比率以及資產負債率。

速動比率是剔除了存貨后的流動資產與流動負債的比值，它比流動比率更精確，更能反映企業產生現金的能力。

股利支付率反映了公司的股利分配政策和支付股利的能力。

現金流量比率是反映了本期經營活動所產生的現金凈流量用于抵付流動負債的倍數。它不僅僅是衡量企業短期償債能力的一項重要指標，而且它與企業的現金流量相聯系，反映了企業的現金支付能力。短期債權人給企業提供了用以滿足日常經營活動需要的短期借款，如果企業償還流動負債的現金來源也是日常經營活動產生的，那么這是債權人最希望的償債方法。

資產負債率不僅僅是分析償債能力的一項指標，更重要的是它是企業財務杠桿的表現，它既能給企業帶來額外的收益，但也能給企業帶來額外的風險。因此，我們要正確權衡資產負債率的比例。

再者，對投資者來說，他們不僅只滿足于對公司現有財務狀況的了解，而且更關注公司未來的發展趨勢——即未來財務潛力如何。因為，未來財務潛力反映了投資者預期是否可以實現，從而判斷該公司是否還值得投資。我們認為反映公司未來財務潛力的指標可以以成長性指標來衡量。如凈資產增長率、主營業務增長率等。

主營業務收入增長率是評價企業財務狀況的傳統指標，一個發展良好的公司，它的主營業務收入增長率一定是穩步增長的。因此作為預警指標，它也是一個很典型的財務成長能力的指標。

選擇凈資產增長率而非總資產增長率，是因為凈資產的角度避免了企業通過增加負債來虛增總資產的經營規模，更符合企業的實際發展狀況，更有效說明了企業規模擴大的速度及企業的發展勢頭。

具體指標的計算公式和判斷參考見表1。

參考文獻：

1．財政部注冊會計師考試委員會辦公室．審計．北京：經濟科學出版社，2004．

2．黃巖，李元旭．上市公司財務失敗預測實證研究．系統工程理論方法應用，2001，（1）．

3．季蕾．淺議上市公司財務危機預警系統的指標選擇．統計與信息論壇，2004，（6）．

4．劉紅霞．企業財務危機預警方法及系統的構建研究．北京：中國統計出版社，2005．

5．舒惠好．財務預警的系統研究：行業差異變量模型假說．財會通訊，2005，（8）．

6．吳世農，盧賢義．我國上市公司財務困境的預測模型研究．經濟研究，2000，（6）．

7．吳小蕾．財務失敗的預警和分析．技術經濟與管理研究，2001，（4）．

8．薛祖云，劉金星．現代企業財務風險預警系統指標體系的構建．財會通訊，2004，（8）．

9．周首華．論財務危機的預警分析—F分數模型．會計研究，1996，（8）．

10．張鳴，程濤．上市公司財務預警實證研究的動態視角．財經研究，2005，（1）．

11．張鳴．企業財務預警研究前沿．北京：中國財政經濟出版社，2004．

12．Edward I．Altman，Financial Ratios，Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy．Journal of Finance，September 1968．

13．Erkki K．Laitinen and Teija Laitinen．Cash Management Behavior and Failure Prediction．Journal of Business Finance Accounting，Sep/Oct1998：893-919．

14．James A．Ohlson．Financial Ratios and the Probabilistic Prediction of Bankruptcy．Journal of Accounting Research，Spring 1980：109-131．

15．Martin D．Early warning of bank failure：a logistic regression approach．Journal of banking and finance，January 1977：249-276．

16．Skogsvik K．Current cost accounting ratios as predictors of business failure: the Swedish case．Journal of business finance and accounting，1990：137-160．

17．William H．Beaver，Financial Ratios as Predictors of failure，Empirical Research in Accounting Selected Studies．Supplement to Journal of Accounting Research，April 1966：71-111．

18．Zavgren C V．Assessing the vulnerability to failure of American industrial firms：a logistic analysis．Journal of business finance and accounting，December 1985：19-45．

作者簡介：馬德林，南京大學商學院博士生，南京審計學院副教授；楊英，三江學院商學院教師。

收稿日期：2007-03-02。