評判上市公司投資價值的財務指標體系

[摘要] 投資者進行證券投資，最為關心的就是對上市公司投資價值的評判。目前的投資者對企業投資價值的評判主要是通過分析企業報送的一系列報表來進行的。傳統的財務指標體系有其存在的優勢，但是隨著評判市場的日益完善，這些指標的弊端也越來越明顯。那么如何改進這些指標，如何使財務指標分析體系更加完善，就成為擺在廣大投資者面前的一個迫切需要解決的問題。本文就是從目前市場中常用的分析指標著手，探討目前財務分析指標存在的一些缺陷逐步引入一些新的分析指標，以便對上市公司的價值做出更加公允的衡量。

[關鍵詞] 上市公司投資價值財務指標EVA

我國的證券市場從20世紀90年代正式建立開始，已經發展了十幾年，在這十幾年的發展中，投資者的投資理念也越來越趨于理性，已經從盲目的跟風逐步向價值型投資轉移。因此，如何從不同角度衡量上市公司的投資價值，如何控制風險，建立起財務指標預警體系，是廣大投資者所普遍面臨的一個問題。

目前的投資者對企業投資價值的評判主要是通過分析企業報送的一系列報表來進行的，而財務報表是會計的產物，會計有特定的假設前提，并要執行統一的規范。而且由于我國證券市場的制度性缺陷，上市公司法人治理結構不健全，財務管理目標不是股東權益最大化，而是大股東利益最大化，這就使得上市公司的利潤操縱現象較為嚴重，特別是利潤的浮夸問題。

本文試從目前市場中常用的分析指標著手，探討目前財務分析的缺陷，逐步引入一些新的分析指標，力圖用這些新的評價指標來解決目前的財務評價體系中存在的問題，以便對上市公司的價值做出更加公允的衡量。

一、傳統的財務指標評價體系

由于投資者的投資理念是價值型投資，是要分析企業的盈利能力、盈利的可持續性及增長幅度問題，所以對上市公司的評價不能只是單純的評價上市公司的某個財務指標，而不與其市場價格相聯系。最理想的情形是對每一支股票都進行內在價值的評估，然后與市場價格相比較，得出該股票是否有被高估或低估的可能。因此，以下幾個指標是目前最常用的指標。

1.市盈率。市盈率=每股市價/每股收益。這個指標可能是廣大的投資者最熟悉的一個評價指標，有關證券刊物上幾乎天天報道。該比率反映投資人對每元凈利潤所愿支付的價格，可以用來估計股票的投資報酬和風險。它是市場對公司的共同期望指標，市盈率越高，表明市場對公司的未來越看好。在市價確定的情況下，每股收益越高，市盈率越低，投資風險越小；在每股市價確定的情況下，市價越高，市盈率越高，風險越大。僅從市盈率高低的橫向比較看，高市盈率說明公司能夠獲得社會信賴，其有良好的前景;反之亦然。

2.市凈率。市凈率=每股市價/每股凈資產，也叫托賓Q值。市凈率可用于投資分析。美國經濟學家安德魯·史密斯認為，q值就像彈簧，將股市拉向它的內在價值位置。每股凈資產是股票的賬面價值，它是用成本計量的；每股市價是這些資產的現在價值，它是證券市場上交易的結果。投資者認為，市價高于賬面價值時企業資產的質量好，有發展潛力；反之則資產質量差，沒有發展前景。優質股票的市價都超出每股凈資產許多，一般說來市凈率達到3可以樹立較好的公司形象。市價低于每股凈資產的股票，就像售價低于成本的商品一樣，屬于“處理品”。當然，“處理品”也不是沒有購買價值，問題在于該公司今后是否有轉機，或者購買后經過資產重組能否提高獲利能力。

3.市銷率。由于市盈率、市凈率兩個指標具有明顯的行業特征，限制了公司間的比較，所以西方有些學者就提出了市銷率的概念，即每股市價/每股銷售收入。這個指標主要用于創業板的企業或高科技企業。在NASDAQ市場上市的公司不要求有盈利業績，因此無法用市盈率對股票投資的價值或風險進行判斷。而且，一般上市公司的銷售收入都是正的，所以計算時幾乎不需剔除上市公司，保證了計算的客觀性。

二、對傳統財務指標體系的改進

傳統的財務指標體系沿用了這么多年，說明它們必然有自己的優勢所在，但是隨著證券市場發展的日益完善，這些指標的弊端也暴露得越來越明顯。

傳統的財務指標評價體系以收益指標作為核心指標，而國內上市公司利潤操縱現象嚴重，收益指標被虛報、瞞報，不能真實反映企業的盈利水平及盈余質量。有的上市公司利用非經常損益操縱利潤，造成市盈率很低，表面上投資價值很高，還有的上市公司市銷率的指標很看好，但有可能是關聯交易帶來的虛假的銷售收入。在當今“現金為王”的年代，運用這一體系無法預先判斷企業的財務風險，賬面盈利卻走上破產之路的公司屢見不鮮。

1.對市盈率指標的改進。市盈率指標對投資者進行投資決策的指導意義是建立在健全的金融市場假設基礎之上的，倘若資本市場不健全，就很難根據市盈率對企業做出分析和評價。所以可以引入一些新的指標作為輔助工具，幫助投資者更好的了解企業的投資價值。

(1)每股市價/每股經營活動現金凈流量。該比率的意義與市盈率指標是相同的，都是市價與有關盈利能力指標的比，但是它是從現金的角度出發，由于現金流量與會計盈余是不同維度的變量，會計盈余是以權責發生制為基礎，而現金流量是以收付實現制為基礎，所以在對上市公司的財務狀況進行分析時，如果在應用傳統的財務指標的同時輔以現金流量指標，則就可以有效避免一些上市公司的“紙上富貴”，因為任何一個公司都很難做到賬上假盈余，而現金流量又很充足。所以這個指標更為可靠，每股價格與每股經營活動現金凈流量的比值越小，表明股票的價值越高。

(2)每股市價/每股主營業務利潤。市盈率只能在同行業進行比較，因為各個行業的利潤率是不一樣的。而用每股市價/每股主營業務利潤，對于一些處于開創期的高新技術上市公司是很有意義的，能幫助選出一些潛在的高成長性的股票。因為這些公司往往期初研發支出、市場開拓支出較多，如果用凈利潤指標或用現金指標來評價，有可能會埋沒這些有潛在成長性的“真金”。

(3)每股市價/每股營業利潤。營業利潤是利潤的主要來源，假如營業利潤為負而凈利潤卻為正，則說明有靠投資收益、營業外收支等操縱利潤的可能性。該指標可以剔除一些非常損益的成分，從主營的角度反映股票的投資價值。

(4)每股市價/每股可供投資者分配的利潤。市盈率=每股市價/每股收益，如果我們假設公司所有的盈利全部用于分紅，則市盈率指標實質上就是一個靜態投資回收期的概念。但是凈利潤和可供投資者 分配的利潤不是一個概念，可供投資者分配的利潤=當年凈利+年初未分配的利潤-提取的法定盈余公積等。所以用每股市價/每股可供投資者分配的利潤，可以衡量上市公司歷年來利潤的儲備情況，從分紅的角度衡量投資價值，作為市盈率指標的有效補充。

2.對市凈率指標的改進。市凈率=每股市價/每股凈資產，但是上市公司的凈資產是有大量水分存在的。在公司的資產中存在著大量的不良項目，最為典型的如回收希望渺茫的應收賬款。比如說神馬實業，每股凈資產高達5.898元，不可謂不高，但是其凈資產構成中擁有12.11億元的應收賬款，一旦計提壞賬準備，其每股凈資產就會大幅度下降。所以可以把市凈率指標改一下，改為每股市價/調整后的每股凈資產，調整后的每股凈資產=（年末股東權益-三年以上的應收賬款-待攤費用-長期待攤費用）/年末普通股股份總數。該項指標比市凈率更為謹慎。

3.對市銷率指標的改進。市銷率是每股市價/每股銷售收入，而目前國內有的上市公司關聯購銷比例較多，經常會有銷售收入較高卻無對應的現金流入的現象。所以從現金角度出發，把銷售收入改為銷售商品、提供勞務所收到的現金，用每股市價/每股銷售商品、提供勞務所收到的現金這個指標對于關聯銷售比例高但現金流入少的上市公司是一個很好的驗證指標，比市銷率更為謹慎。另外利用這個指標還可以挖掘潛力股。有的上市公司銷售收入并不高，但現金流入很高，意味著后期銷售收入存在著暴漲的可能性。

三、EVA（經濟附加值）的引入

EVA＝稅后利潤－資產投資×資本加權平均成本，EVA的計算結果反映的是一個貨幣數量。如果其值為正，就表示公司獲得的稅后利潤超過產生此利潤所占用資產的成本，即公司創造了財富；反之，公司就是在耗費自己的資產。

EVA和會計利潤有很大區別。EVA是扣除了資本成本后的沉淀利潤，而會計利潤沒有扣除資本成本，但是股權投資是有成本的，只不過是機會成本罷了。我們可以用每股市價/每股EVA，這個指標能將股東利益與經理業績緊密聯系在一起，避免決策次優化；它考慮了權益資本的機會成本，有利于減少傳統會計指標對經濟效率的扭曲，真實地反映企業的經營業績，而且能夠較好地解決上市公司分散經營中的問題。

總之，這些評價指標各有利弊，不能單純地說哪一個好，哪一個不好。EVA是一個絕對指標，而傳統的以利潤為中心的評價指標基本上是相對指標，現金流量指標也大多屬于相對指標。從目前我們國內的基本情況看，對于不同的企業應該采取不同的評價體系，這些指標有機結合，以EVA和現金流量指標為主，以利潤指標為輔，才可能對股票的投資價值做出一個比較全面的評價。

參考文獻：

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