全球最著名的杠桿收購公司

緊迫著黑石集團(tuán)IPO(首次公開募股)的鏗鏘腳步，華爾街另一個私人金融巨頭KKR(科爾伯格一克拉維斯公司)也在日前吹響了進(jìn)軍紐約證券交易所的號令。這一全球最大也是歷時最為悠久的私人股本公司不僅用自己斐然的并購業(yè)績持續(xù)創(chuàng)造著資本發(fā)酵的傳奇，而且還試圖以與時俱進(jìn)的力量去沖擊未來一個又一個的市場目標(biāo)。

時勢造英雄

對于許多美國企業(yè)而言，紐約道瓊斯股市在1970年代持續(xù)上演的坍塌悲劇肯定是一場空前的災(zāi)難，但在KKR的備忘錄中卻具有著非同尋常的紀(jì)念意義。

面對著大量公司在股災(zāi)面前不得不廉價變賣自己的瘋狂浪潮，克拉維斯(Henry Kravis)和表兄羅伯茨(George Roberts)找到自己的業(yè)務(wù)導(dǎo)師科爾博格(Jerome Kohlberg)，提出共同創(chuàng)建了一個新公司，以趁機收購那些奄奄一息的目標(biāo)企業(yè)。這三人在貝爾斯登企業(yè)金融部已經(jīng)共事8年有余，對于借貸融資、發(fā)行垃圾債券等金融技巧可謂駕輕就熟。克拉維斯和羅伯茨的建議很快得到了科爾博格的認(rèn)同和支持。1976年，KKR在距離貝爾斯登不到500米的地方掛牌成立，公司名稱正源于這三人姓氏的第一個字母。

新公司成立的第6個年頭，KKR好不容易產(chǎn)生了收購3家公司的業(yè)績，但這時候科爾博格開始頭痛難忍，檢查發(fā)現(xiàn)，他腦部長了一個良性腫瘤，他不得不住進(jìn)了醫(yī)院。而這一階段，克拉維斯兄弟也很少向自己的導(dǎo)師匯報工作。當(dāng)兩年后科爾博格重返公司時，他發(fā)現(xiàn)這已經(jīng)不是他當(dāng)初參與創(chuàng)辦的KKR——公司的利益和投資者的利益已經(jīng)不再統(tǒng)一：隨著收購規(guī)模的增大，收取的傭金也隨之增加。1987年，科爾博格正式退出KKR。

老師的友好告別可能在克拉維斯兄弟的意料之中，因此，兩人在接下來的日子仍然按照自己的意圖拼命維持著KKR的正常運轉(zhuǎn)。值得慶賀地是，科爾博格退出的次年，KKR在收購Storer Communi-cations有線電視公司中，在投資僅為250萬美元的情況下獲得了驚人的2300萬美元管理費，而且當(dāng)時并沒有人站出來質(zhì)疑這種收費方式的邏輯。緊接著，KKR又在成功收購Beatrice的交易中得到了4500萬美元的管理費。左手將一個又一個的目標(biāo)公司盡情攬入懷抱，右手飛快地點數(shù)著不菲的勞務(wù)進(jìn)帳——克拉維斯兄弟憑借著這種輕松賺大錢的方式在接下來的30余年中將KKR推到私人股權(quán)王國的至尊位置。

目前，從公共養(yǎng)老金到金融機構(gòu)，從保險公司到大學(xué)基金，無數(shù)財大氣粗的投資者都密集地簇?fù)碓贙KR的周圍，其全球資金管理高達(dá)300億美元。與此相對應(yīng)，從成立至今，KKR累計完成了近150項私募投資，交易總額達(dá)到2700億美元。至于KKR從投資對象中得到多少回報，英國《金融時報》的估算是不下800億美元。KKR也由此擠進(jìn)了《財富》500強第55名的顯赫位置。

玩轉(zhuǎn)杠桿并購

盡管杠桿并購(Leveraged Buyout，簡稱LBO)在如今的資本市場中司空見慣，但將KKR看成是這種市場力量的創(chuàng)造者或者最大成就者似乎一點也不過分。資料表明，作為國際上最著名的杠桿收購公司，KKR已主持或支持了全球歷史上最有影響力的10大杠桿收購活動中的六項。

窮則思變。由于創(chuàng)立初期自有資金的極度緊張，KKR在最初的5年中一直是慘淡經(jīng)營。這種狀況迫使著公司的經(jīng)營者不得不將眼光轉(zhuǎn)移到對社會資本的吸納上。1983年，KKR創(chuàng)建了公司成立6年來一個最大的股權(quán)投資基金，而且在不到半年的時間內(nèi)就募集到10億美元的資金。

杠桿收購的做法是：由眾多有限合伙人出資成立、主導(dǎo)收購企業(yè)管理集合資金，并采取“現(xiàn)金+承債”等方式對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購，然后對被收購企業(yè)進(jìn)行重組和整合，削減成本、降低債務(wù)，待經(jīng)營業(yè)績有實質(zhì)性改觀時再將目標(biāo)公司IPO或其他退出機制出售股份，為基金的有限合伙人提供流動資金和投資回報。

在KKR的收購歷史上，收購煙草巨頭納貝斯科可以說是最為驚心動魄的一幕。當(dāng)時參與競購的陣營中，除納貝斯克公司的部分管理層外，還有美國運通、所羅門兄弟、摩根斯坦利、高盛等華爾街超級巨頭，但最終KKR動用了高達(dá)310億美元的巨資將納貝斯科收歸旗下。這一當(dāng)時全球歷史上最大的一筆并購活動不僅為KKR帶去了近2億美元的服務(wù)費，KKR的知名度從此超出一家華爾街投資公司的范疇，為全世界所矚目。更令人佩服的是，由于在收購中公司發(fā)行了大量垃圾債券進(jìn)行融資，并承諾在未來用出售被收購公司資產(chǎn)的辦法來償還債務(wù)，KKR在這次收購中實際使用的現(xiàn)金還不到20億美元。由于展現(xiàn)出了前所未有的貪婪和狡猾的技巧，KKR也因此被冠上了“野蠻人”的稱號。

杠桿收購的最大阻力往往來源于目標(biāo)企業(yè)的管理層和股東，對此，KKR表現(xiàn)出了其他企業(yè)所沒有的慷慨。在收購勁霸電池的過程中，該企業(yè)35位經(jīng)理共投入630萬美元購買股份，而KKR給每一股分配5份股票期權(quán)，這讓他們擁有公司9.85％的股權(quán)，從而大大出乎管理層的意料，最終KKR擊敗所有競購對手將勁霸攬入懷抱。同樣，為了將世界著名的接插件制造商安費諾公司收歸麾下，KKR在收購方案中不僅讓原公司4名高級執(zhí)行官進(jìn)入管理層，而且還承諾在合并后給予數(shù)量不等的股票期權(quán)，同時對于所有安費諾公司的股東，KKR答應(yīng)以高出收購當(dāng)天3美元／股的價格將股票變現(xiàn)。

作為杠桿并購的重要參與者——投資銀行的角色特別重要。他不僅關(guān)系到對目標(biāo)企業(yè)財務(wù)分析的精準(zhǔn)以及并購活動的成敗，而且也關(guān)系到并購后IPO的命運和質(zhì)量。對此，KKR也表現(xiàn)出了格外的大方。倫敦《金融時報》稱，KKR是華爾街金融公司中給起傭金來最為豪爽的公司，僅2006年的項目中，KKR就支付了8.37億美元給投行，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了任何一個私人股本公司。

投桃報李。KKR的良苦用心無疑為自己贏得了不錯的人氣，也使得他在今后的并購之中順風(fēng)順?biāo)H今年以來，KKR完成的并購就色彩紛呈：斥資69億美元收購美國著名連鎖零售商達(dá)樂公司，成就了美國零售公司最大的收購紀(jì)錄：投資290億美元收購信用卡和電子支付服務(wù)商第一數(shù)據(jù)，創(chuàng)下該行業(yè)史前杠桿收購的最高記錄i出價445億美元收購得州公用事業(yè)公司，創(chuàng)下私募股權(quán)基金單筆交易投資的全新紀(jì)錄。

當(dāng)然，在各種利益的比較中，KKR無疑是最大的贏家。以收購勁霸電池為例，在勁霸成功IPO的5年之后，KKR就將勁霸賣給了吉列公司，從中獲得了高達(dá)72億美元的股權(quán)收益，而且在交易結(jié)束時，KKR仍擁有勁霸34％的股權(quán)。同樣，在對收購公司安費諾進(jìn)行資本重組的4年時間內(nèi)，安費諾就共計付給KKR340萬美元咨詢服務(wù)費，而在KKR出售完安費諾的全部A股后，竟然產(chǎn)生了高達(dá)近80億美元的紅利。

失敗中強身

也許是因為資本實力的堅固與強大，也許是因為行事風(fēng)格的穩(wěn)健與老練，KKR在許多人的心中是一個無往不勝的英雄形象。其實不然。在風(fēng)云跌宕和充滿詭譎的資本市場，KKR也曾被摔得遍體鱗傷，所不同的是，磨難與痛苦能讓KKR變得更加的清醒與理智。

并購納貝斯克公司盡管讓KKR出盡了風(fēng)頭，但也讓其嘗盡了失敗的滋味。收購納貝斯克后，由于煙草訴訟和債券市場的低迷，加之引進(jìn)的其他行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人的失誤，KKR不僅得到的投資回報少得可憐，而且最終還不得不將自己手中的納貝斯克全部股權(quán)無奈剝離出去，隨后KKR就進(jìn)入了一個令人難堪的低迷時期。

10年之后，同樣的敗局在KKR身上重現(xiàn)。由于投資方向的誤判，KKR將籌集的1993年基金和1996年基金一股腦兒地投向了體育用品公司斯伯丁身上，結(jié)果KKR投入的6.74億美元資金90％都血本無歸。無獨有偶，在1997年收購行業(yè)瘋狂迷戀電影放映公司的時候，KKR也下重資吃進(jìn)了帝王戲院，但不久之后人們開始發(fā)瘋般地建設(shè)新影院，過度地競爭導(dǎo)致了帝王的破產(chǎn)，為此，KKR付出了高達(dá)10億美元的權(quán)益損失，創(chuàng)下時至今日收購行業(yè)的最高記錄。

被反復(fù)擊傷的KKR只能停下激進(jìn)的腳步開始深刻地自省與變革。變革的第一步，是大膽放棄了由創(chuàng)業(yè)巨頭全盤掌控的決策模式，建立了一個由6位合伙人組成的投資委員會負(fù)責(zé)投資決策。投資委員會每周一舉行例會，所有成員都必須將出席會議放在第一位。接下來成立了一個由13人組成的投資組合委員會，每季度召開一次會議，詳細(xì)審議KKR投資的各個公司的業(yè)績、經(jīng)營狀況以及可能的銷路。

KKR的另一項變革就是成立了11個產(chǎn)業(yè)小組，例如化學(xué)和醫(yī)療保健。每個小組包括一個合伙人、一個執(zhí)行董事、一個準(zhǔn)合伙人和一個分析人員，該小組的任務(wù)之一是不間斷地考察有可能產(chǎn)生廉價投資機會的冷門行業(yè)。

產(chǎn)業(yè)專家們對于KKR的另一項變革也起到重大作用：百天計劃。這是一項在獲得某個公司的控制權(quán)之后立即付諸實施的計劃(之后是一個接一個地推行這種百天計劃)。這類計劃可能提出一套新的標(biāo)準(zhǔn)。例如，在準(zhǔn)備收購加拿大的黃頁集團(tuán)時，KKR發(fā)現(xiàn)該公司的許多銷售人員每天一般才打兩個銷售電話，于是在收購該公司后便立即實施了要求打更多電話的新標(biāo)準(zhǔn)。黃頁集團(tuán)非常成功，經(jīng)營業(yè)績扶搖直上，為KKR創(chuàng)下了146％的內(nèi)部收益率記錄。

現(xiàn)在評判所有這些強身運動能夠給KKR帶來何種效果也許為時過早，但我們從KKR的實際轉(zhuǎn)身中看到了樂觀的未來。一方面，KKR目前在決定公司投資方向時，首先將重點布局在了價值型企業(yè)的發(fā)掘上；另一方面，KKR對于股權(quán)收購格外慎重。在收購之前，公司會要求從事并購的團(tuán)隊制定詳細(xì)的計劃，確立在5年內(nèi)使被收購的企業(yè)達(dá)到什么樣的目標(biāo)，而在每次收購之前，公司都有多份收購計劃，這些計劃詳盡地描述對股權(quán)收購后的每個步驟。

銀湖合伙企業(yè)的大衛(wèi)·魯將KKR的起伏興衰視為一篇很有意思的傳奇故事：“他們曾經(jīng)非常了不起，智者先行；我們所有的人都向他們學(xué)習(xí)。然后，他們就像被放逐了，而現(xiàn)在他們像溫斯頓·邱吉爾一樣又回來了。這真是一個令人著迷的故事。”不過，KKR并不會滿足于外界的贊美聲，作為一項全新的動作，在黑石公司宣布上市之后，KKR也計劃不久首次公開發(fā)行股票，而且KKR目前已經(jīng)聘用摩根士丹利和花旗集團(tuán)作為股票承銷商。

國際化擴(kuò)張

與凱雷、黑石和貝恩等競爭對手在全球各地大規(guī)模攻城掠地相比，KKR的國際化步伐似乎顯得格外地緩慢，而且真正向外邁出第一步還是在其成立的20年之后，不過，KKR蓄勢后發(fā)之勢也格外明顯。

加拿大是KKR國際化的第一站。自從在1995年灑下第一筆資金收購了當(dāng)?shù)亟y(tǒng)一保險集團(tuán)后，KKR在加拿大相繼完成了4項投資，動用資本近20億美元，而且，這些交易都是與當(dāng)?shù)氐幕锇楹献鬟M(jìn)行的。

在歐洲，KKR的動作要遠(yuǎn)大于其在加拿大的投資規(guī)模。目前，KKR在倫敦和巴黎分別設(shè)有自己的辦公室，成立和募集了兩支基金，專門拓展當(dāng)?shù)氐耐顿Y業(yè)務(wù)。從10年前進(jìn)入歐洲至今，KKR在21家歐洲公司當(dāng)中的累計股權(quán)投資總額超過了68億美元。特別是今年以來，KKR的投資規(guī)模和力度被空前地放大。前不久，KKR斥資188億美元收購了英國最大的藥品零售公司Alliance Boots，刷新了歐洲歷史上交易額最大的并購記錄。

不過，由于美歐兩地大型收購交易逐漸進(jìn)入瘋狂或者飽和狀態(tài)，亞洲成了大型私人資本運營公司的另一投資熱點。在KKR的官方網(wǎng)站上，“亞洲機會”標(biāo)題下有這么一段文字：“我們想要的機會從在亞洲一些新興的并且已經(jīng)頗具規(guī)模的經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中，為我們的投資組合尋找制造、產(chǎn)品來源以及合資機會：一直延伸到更加成熟的經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中傳統(tǒng)的并購交易、和亞洲公司合作開展跨境收購以及在新興市場上選擇性地開展增長型股權(quán)投資活動。”顯然，KKR對于亞洲的野心表露無疑。

行動已經(jīng)快于設(shè)想。在兩年前KKR于香港和東京設(shè)立亞洲辦事處的同時，該集團(tuán)已經(jīng)投資獲得了韓國三星人壽保險高達(dá)18％的股份，而且迄今在亞洲地區(qū)對7～8家企業(yè)的總成交值達(dá)70億美元，其中最大的投資額在澳洲、新加坡和印度。不僅如此，一支規(guī)模約為40億美元的亞洲收購基金也在前不久成立，據(jù)悉，該支基金除部分投資于澳洲之外，重點將投向日本和大中華地區(qū)。

的確，中國已經(jīng)成為了KKR最為眼熱的投資對象。不過，與凱雷等私人股權(quán)公司在中國大肆圈田置地有所不同，KKR大規(guī)模地進(jìn)行人力資本的高端布局。僅在2006年，KKR就一口氣挖來了摩根士丹利原董事總經(jīng)理兼亞洲投資部聯(lián)席主管劉海峰和摩根大通亞洲投資部合伙人路明，并且雙雙被委任為董事總經(jīng)理常駐香港，負(fù)責(zé)領(lǐng)導(dǎo)KKR在中國的投資活動。不僅如此，在取得了匯豐控股集團(tuán)原主席龐·約翰的積極加盟后，KKR還特意委任聯(lián)想控股有限公司總裁柳傳志和中國網(wǎng)通前CE0田溯寧為其中國資深顧問。龐·約翰日前擔(dān)任著上海市國際商界領(lǐng)袖顧問委員會的主席和中國發(fā)展論壇的委員，而柳傳志和田溯寧都是中國最為成功的創(chuàng)業(yè)人士之一，他們身上除了凝聚著豐厚的高端人脈資源之外，還凝結(jié)著各自對中國創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域的成功體驗，以及對中國風(fēng)險投資市場的真知灼見。KKR不遺余力搜羅這些熟悉中國的頂尖企業(yè)家，其思考中國市場可謂深謀遠(yuǎn)慮。

當(dāng)然，放眼未來的KKR并不會錯過眼前的一切機會。今年4月，KKR以1.5億美元收購了河南天瑞水泥廠，成就了自己在中國的第一筆股權(quán)投資。也就在日前，KKR認(rèn)購了臺灣被動組件龍頭廠國巨99％的海外可轉(zhuǎn)公司債，如果將此全數(shù)轉(zhuǎn)為公司股，KKR將成為國巨最大的外資股東。據(jù)悉，臺灣國巨正積極擴(kuò)充其在蘇州的投資，KKR希望以這種低成本的方式快速進(jìn)入中國內(nèi)地的二線城市。

還需指出，目前中國國有企業(yè)的改制已棋到盤中，許多大中型國企僅走了一半，或者有的即將改制，這些企業(yè)由于盤子較大，重組過程中的資金需求量也較大，他們無疑將成為KKR今后重點布局的目標(biāo)。