我國(guó)銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格協(xié)整關(guān)系分析

[摘要] 本文采用協(xié)整檢驗(yàn)方法，對(duì)上海期貨交易所銅期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間是否存在協(xié)整關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果表明銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在協(xié)整關(guān)系。針對(duì)實(shí)證研究的結(jié)果，分析了出現(xiàn)這種結(jié)果的原因，并探討我國(guó)銅期貨市場(chǎng)、現(xiàn)貨市場(chǎng)上存在的問題。

[關(guān)鍵詞] 期貨現(xiàn)貨協(xié)整

我國(guó)大宗商品價(jià)格波動(dòng)幅度較大，也比較頻繁，企業(yè)、消費(fèi)者抵御這些商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的能力還很弱，經(jīng)濟(jì)發(fā)展很容易收到這些商品價(jià)格波動(dòng)的影響。如最近幾個(gè)月我國(guó)銅的價(jià)格一直處于上漲行情，從今年一月份的每噸43000元至五月份的每噸82000元，每噸上漲了39000元，幅度高達(dá)91％。一些把銅做原材料的現(xiàn)貨商，其盈利能力大大下降，這主要是由于成本增加造成的。如何減少現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)帶來的沖擊，降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，目前世界上通行的做法是通過期貨交易來規(guī)避現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)給現(xiàn)貨商帶來的風(fēng)險(xiǎn)。這是因?yàn)閺慕?jīng)濟(jì)邏輯的角度講，同一商品的期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格由于受相同經(jīng)濟(jì)因素的影響和制約，它們的價(jià)格變動(dòng)方向和發(fā)展趨勢(shì)應(yīng)該是一致的。套期者才能利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值以規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。但由于我國(guó)期貨市場(chǎng)還不成熟，存在較多的問題，因此期貨價(jià)格和現(xiàn)貨之間是否存在長(zhǎng)期的穩(wěn)定關(guān)系還有待于研究。因此，本文基于上海期貨交易所的2005年12月銅期貨合約，運(yùn)用eviews軟件，展開對(duì)期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間關(guān)系的實(shí)證分析。以便為套期保值者提供有意義的參考資料。

一、協(xié)整檢驗(yàn)理論及方法

在實(shí)際中，許多經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的時(shí)間序列都是非平穩(wěn)的，表面看起來這些非平穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)變量之間似乎不存在任何均衡關(guān)系，但某些非平穩(wěn)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列的組合卻有可能是平穩(wěn)的。這些新發(fā)現(xiàn)使傳統(tǒng)的普通最小二乘法等檢驗(yàn)方法遭到質(zhì)疑，Engle－Granger于1987年首先提出了一種檢驗(yàn)非平穩(wěn)時(shí)間序列的長(zhǎng)期因果關(guān)系的更有效的方法，即協(xié)整理論和誤差修正模型ECM。通過對(duì)我國(guó)銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行協(xié)整分析，檢驗(yàn)兩者之間是否存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，來驗(yàn)證兩者之間是否具有趨合的規(guī)律性。

1.單位根檢驗(yàn)。如果一個(gè)序列在成為穩(wěn)定序列之前必須經(jīng)過d次差分，則該序列被稱為d節(jié)單整（integration），計(jì)為I（d）。由于只有具有相同單整階數(shù)的時(shí)間序列才可能存在協(xié)整關(guān)系，因此，首先必須對(duì)時(shí)間序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，即檢驗(yàn)時(shí)間序列本身是非平穩(wěn)的。單位根檢驗(yàn)的方法有兩種，DF檢驗(yàn)和ADF檢驗(yàn)，分別適用于一階自回歸變量和高階自回歸變量。單位根檢驗(yàn)有三個(gè)模型，分別表示不含常數(shù)項(xiàng)、趨勢(shì)項(xiàng)的模型1，含常數(shù)項(xiàng)不含趨勢(shì)項(xiàng)的模型2，含常數(shù)項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)的模型3。

其中，μ表示截距項(xiàng)，t表示趨勢(shì)項(xiàng)，△表示一節(jié)差分，以AIC和SC最小化為標(biāo)準(zhǔn)選擇滯后節(jié)數(shù)。

2.協(xié)整檢驗(yàn)。在確定時(shí)間序列是相同單整的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步檢驗(yàn)時(shí)間序列之間是否存在協(xié)整關(guān)系。適用的方法主要有兩種，一是Engle－Granger提出的兩步檢驗(yàn)法，也稱為EG檢驗(yàn)，常用于檢驗(yàn)兩變量之間的協(xié)整關(guān)系；二是Johansen和Juselius于1990提出的基于VAR方法進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)法，稱為JJ檢驗(yàn)法，常用于多邊量之間的協(xié)整關(guān)系。由于EG兩步法得到的協(xié)整參數(shù)估計(jì)量具有超一致性和強(qiáng)有效性，因此本文采用EG兩步法。

二、實(shí)證分析

論文分析所使用的樣本數(shù)據(jù)來自上海期貨交易所的2005年12月份交割的銅期貨價(jià)格數(shù)據(jù)以及銅現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)。由于所選取的期貨合約都是12月份交割的合約，當(dāng)月的期貨合約的價(jià)格不具有參考意義，故期貨價(jià)格數(shù)據(jù)的時(shí)間區(qū)間是從2005年1月1日至2005年11月30日之間的有效日期的價(jià)格，共209個(gè)數(shù)據(jù)。銅的現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)來自于上海有色金屬網(wǎng)上的現(xiàn)貨行情。

1.時(shí)間序列的單位根檢驗(yàn)。在檢驗(yàn)期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格協(xié)整關(guān)系之前，首先用ADF單位根檢驗(yàn)方法來檢驗(yàn)時(shí)間列的單整階數(shù)，再進(jìn)行協(xié)整關(guān)系的存在性檢驗(yàn)。

圖1是銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格的走勢(shì)圖，從中可以看出兩者的大趨勢(shì)是一致的，但兩者的吻合性并不是很好。其中FP表示期貨價(jià)格，CP表示現(xiàn)貨價(jià)格。

圖1銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貸價(jià)格趨勢(shì)圖

圖2是銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格的一階差分趨勢(shì)圖，從中可看出它們的一階差分表現(xiàn)的相對(duì)平穩(wěn)一些。

圖2銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格一階差分趨勢(shì)圖

運(yùn)用ADF檢驗(yàn)法對(duì)銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表1:

由表1可知，變量FP、CP的水平序列是非平穩(wěn)的，一階差分后是平穩(wěn)的，所以這些變量都是1階單整序列，由此可進(jìn)一步檢驗(yàn)變量之間的協(xié)整關(guān)系。

表1銅期關(guān)序列的ADF檢驗(yàn)結(jié)果

注：（1）檢驗(yàn)形式（c，t，k）中，c為常數(shù)項(xiàng)，t為趨勢(shì)項(xiàng)，k為滯后階數(shù)；（2）滯后期k的選擇標(biāo)準(zhǔn)是以AIC和SC值最小為準(zhǔn)則；（3）Δ表示變量的一階差分。下同。

2.協(xié)整檢驗(yàn)。本文采取EG和JJ兩種方法對(duì)其協(xié)整性進(jìn)行檢驗(yàn)。

EG兩步法方法:第一步進(jìn)行協(xié)整回歸，用OLS法對(duì)模型y＝δx＋ε中的參數(shù)δ進(jìn)行估計(jì)，從而求得殘差序列ε＝y(tǒng)－δx。第二步對(duì)ε進(jìn)行ADF檢驗(yàn)：若殘差序列平穩(wěn)，則y和x之間具有協(xié)整；若殘差序列不平穩(wěn)，則y和x之間不具有協(xié)整關(guān)系。其協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果如表2。

表2基于EG兩步法的銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格協(xié)整結(jié)果

JJ檢驗(yàn)法:其結(jié)果見表3;

表3基于JJ法的銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格協(xié)整結(jié)果

通過表2和表3可知，兩種方法得出的結(jié)論是一致的，即銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在協(xié)整關(guān)系。

三、結(jié)果及原因分析

上述檢驗(yàn)結(jié)果表明，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間基本上不存在協(xié)整關(guān)系，因而也不具有趨合的規(guī)律性。期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格不存在通過一個(gè)變量的變化來引起另一個(gè)變量發(fā)生改變的必然性。為什么會(huì)出現(xiàn)這種現(xiàn)象，探究其原因，主要有以下幾個(gè)方面:

1.期貨品種的交易中，投機(jī)活動(dòng)占主導(dǎo)地位，致使期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)趨勢(shì)不盡相同。這主要體現(xiàn)在交易量大而持倉(cāng)量小、價(jià)格漲落受投機(jī)活動(dòng)影響過大的交易特征上。如銅期貨合約2006年1月～4月份的累計(jì)成交量達(dá)到2849718手，而月末持倉(cāng)量卻只有366472手，是成交量12.86％。可見其換手率相當(dāng)高，其投機(jī)成分明顯大于國(guó)際市場(chǎng)。

2．上市品種的現(xiàn)貨市場(chǎng)并非處于完全競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)。由于期貨上市品種都屬于大眾商品，易于形成壟斷。造成期貨價(jià)格的波動(dòng)大多是基于少數(shù)現(xiàn)貨商與少數(shù)投機(jī)商對(duì)峙與沖突的結(jié)果，是資金勢(shì)力的較量和人為造市的結(jié)果，而非基礎(chǔ)市場(chǎng)真正的供求關(guān)系發(fā)生了重大變化所至。

3．現(xiàn)貨商行為的影響。一般較成熟期貨市場(chǎng)上套期保值的主體現(xiàn)貨商，他們參與期貨市場(chǎng)主要是進(jìn)行套期保值。但我國(guó)的現(xiàn)貨商參與期貨市場(chǎng)，主要是為獲得投機(jī)利潤(rùn)，利用其雄厚的資金勢(shì)力與現(xiàn)貨市場(chǎng)一定程度的壟斷在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行大規(guī)模的交易，而不是利用期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)趨勢(shì)相同來進(jìn)行套期保值。致使期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)方向不一致。

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