關于中國貨幣需求函數的計量分析

[摘要] 貨幣政策中介目標的選擇一般可以分為利率和貨幣供應量，中國現行的貨幣政策目標是M1和M2，我們通過對貨幣供應量和經濟增長的計量分析中可以看出，中國的GDP與貨幣供應量存在線性關系；同時中國貨幣需求的利率彈性很小，出現這一問題的主要原因是中國的利率還沒有市場化，沒有起到調節經濟的作用。因此中國在利率沒有完全市場化的今天還應該以貨幣供應量為貨幣政策的中介目標。

[關鍵詞] 中介目標利率貨幣供應量

一、引論

在西方貨幣理論中，一般假設貨幣供應量等于貨幣需求，所以一般將貨幣需求作為貨幣政策的理論研究重點。在理論界關于貨幣需求的理論很多，主要分為凱恩斯的貨幣需求理論和弗里德曼的貨幣需求理論，凱恩斯學派認為貨幣需求是一種潛在的不穩定經濟因素，而貨幣學派認為貨幣需求是最穩定的經濟因素之一。凱恩斯學派認為貨幣需求的利率彈性大，而貨幣學派認為利率彈性小。因此產生了這兩個學派在政策選擇上的區別，即凱恩斯學派依據貨幣需求函數的不穩定得出應使用利率作為貨幣政策的中介目標，相反的是貨幣學派認為應選用穩定的貨幣需求函數作為貨幣政策的終結目標。

中國從1996年開始采用貨幣供應量M1和M2作為貨幣政策的調控目標，主要原因是貨幣供應量有明確的內涵和外延的規定，其增減變化能夠為中央銀行所直接控制，而且貨幣供應量做為政策變量與社會總需求正相關。中央銀行能夠依靠對經濟形勢、通貨膨脹前景及貨幣流通速度的分析來確定一定時期內貨幣供應量的增減幅度。在實際操作中這一貨幣供應量指標已受到政府和社會各界的普遍關注，被看作是貨幣政策取向的風向標。在中國現階段，貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標，在實際操作中M2的增長率與預測的增長率比較接近，與國民生產總值保持著緊密的聯系。但隨著這幾年M2/GDP的比例逐漸變大并已脫離了實際經濟的需要，貨幣需求波動浮動較大，貨幣政策的實施效果不是很好，大家對是否仍以貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標提出了疑問，認為目前中國的貨幣需求函數不是很穩定，應放棄這一中介目標。

二、實證分析

我們選用1990年～2005年間的數據進行分析，首先構造模型M=P+Y+R+ε對貨幣供應量進行分析：其中P代表物價水平，在中國一般使用居民消費物價指數；Y代表國民生產總值，我們一般用名義國民生產總值除以價格水平得到；R是市場利率，因為中國目前市場化程度比較低，金融市場不發達，市場利率只有銀行間同業拆借利率，但是這一利率形成時間短，沒有足夠的樣本，因此不得不放棄這一利率。鑒于中國居民主要資產是銀行存款，所以我們選擇一年期的定期儲蓄存款利率作為基準利率。因為中國與市場經濟的國家不一樣，利率是由人民銀行制定的，制定方法是先根據物價總水平、國家財政和銀行的利益、國家政策和社會資金供求供求狀況制定出一年期的存款利率，再根據期限、風險等其他因素制定其他品種的利率。從這個意義上來說，一年期的定期儲蓄存款利率是一種基準利率。另外中國利率的一個特點是變動頻率低，一年最多調整三次，大部分時間不調整，所以在建模時，我們主要考慮實際利率在模型中的作用，實際利率等于名義利率減去同期的通貨膨脹。根據經驗，我們首先將貨幣量統計口徑中的M1、M2代入回歸分析中，進行簡單的線性回歸，使用這個模型進行估計，得到的t值不是很顯著，但是變量P與R系數的方向與預測的不一樣，因此我們考慮對函數進行變形并選用半對數線性模型來描述貨幣需求函數：

我們得到M1對物價指數、國民生產總值、利率的估計回歸方程是

括號里邊是變量的t值，我們可以看出除了R，P和Y變量是比較顯著的。系統的R值也比較大，接近于1，F值很大，并且方程的Durbin-Watson值是1.47，接近于2，不存在序列相關，我們對方程進行White檢驗，同時拒絕同方差的假設。說明方程的擬合效果比較好，M1與物價水平成正相關關系，與GDP成正相關關系，與利率水平成反相關關系。與估計的結果相一致。但是在整個方程中利率的系數很小，而且利率變量的T值很小，說明利率在貨幣需求中的作用很小，而GDP在貨幣需求函數中的作用非常明顯。

我們使用廣義貨幣供應量M2對物價指數、國民生產總值、利率進行回歸

得到的估計回歸方程是:

這個方程同樣擬合的很好，同樣該方程的White檢驗也支持方程同方差的假設，統計量的t值也滿足要求，而且變量的T值比方程(1)中的T值要大，說明M2與物價水平成正相關關系，與GDP成正相關關系，與利率水平成反相關關系。，與估計的結果相一致。而且M2的解釋能力要大于M1的解釋能力。

按照傳統的信貸傳導機制理論，在間接融資占主導作用的國家中，信貸規模在貨幣供應量中的作用非常重要。考慮中國商業銀行在貨幣乘數中的重要作用，我們將信貸規模這一變量代入模型進行分析，得到增加了信貸規模后的模擬方程是:

增加了信貸規模后的方程的顯著性并沒有得到明顯增加，而且增加的L變量的T值很小，在方程中的解釋作用很小。

三、結論

在整個模型中我們可以看出GDP對貨幣供應量增長的貢獻最大，中國實際貨幣需求的長期收入彈性顯著大于1，這可以從多個方面來解釋。一般而言，狹義貨幣的收入彈性大于1，說明經濟中貨幣化趨勢對貨幣需求產生的影響。主要原因是：中國居民對現金的需求由于取款成本、工資發放制度和支付方式的原因比發達國家相對要高很多；而由于規避稅收和政府監管以及短期融資的難度等原因使得企業對現金和活期存款的需求也相對較高，因此中國狹義貨幣需求的收入彈性就顯著大于1。而就廣義貨幣而言，其中的準貨幣主要由城鄉居民儲蓄存款組成儲蓄存款高速增長和狹義貨幣需求的高收入彈性綜合導致了廣義貨幣M2的收入彈性大于1。

另一方面，中國貨幣需求的利率彈性很小，出現這個情況的主要原因是L中國利率是管制利率，利率的調整一般落后于物價的變動，不能反映資金的供給和需求，甚至在某些時候實際利率會出現負數;由于中國經濟目前處于向市場經濟的轉變時期，養老、醫療保險由傳統的保障體系轉向了社會化，增加了人們的現實支出和對未來的不確定性預期；同時隨著國有經濟體制的改革和分配制度的改革，巨大的潛在失業人群增加了人們對未來的保障需求，所以人們的存款的主要目的處于預防動機，利率的變化對人們的儲蓄存款變化的影響很小。

中國現階段的資本市場不是很發達，銀行作為重要的融資渠道，其信貸規模在整個貨幣供應量的擴大和收縮的過程中起著重要的作用。但是根據我們的計量模型，信貸規模在貨幣供應量中的作用不是很大，說明中國的貨幣政策傳導機制中的利率作用還是比較大的，在目前情況下中國的貨幣需求函數是比較穩定的，因此將貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標是比較可行的。

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