操縱證券交易價格行為的刑法研究

摘要：操縱證券交易價格達到一定程度會造成社會危害，為了抑制操縱證券交易價格行為的頻繁發生，刑法的干預是必要的，并須彰顯其及時性、確定性與嚴厲性。但是，囿于刑法的補充性，對證券犯罪的懲治方式必須多元化，單純依靠刑事處罰或者行政處罰，都不可能有效懲治和預防證券操縱犯罪，應該使刑法與民法、行政法等配套協調，組成有機的犯罪預防和懲罰體系，共同消除證券操縱行為的危害。

關鍵詞：資本市場；操縱；證券交易價格；刑法；干預；信托責任

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1006-3544(2008)06-0056-05

一、科學看待操縱證券交易價格行為

操縱股價行為到底給證券市場帶來了什么，是積極效應還是負面影響，對其應禁止還是應容忍，在理論界一直存在爭議。一些學者認為證券操縱推動了資本市場的繁榮，使資本市場充滿生機和活力，并催生投資者的投資興趣。尤其是在股市萎靡不振、投資者積極性受挫時，證券操縱行為常給沉悶的股市帶來新鮮和動力，因此，應允許操縱行為的存在。另一些學者則認為，股市操縱是在人為扭曲市場的供求關系，使股票價格過度偏離股票價值，并嚴重背離資本市場的公開、公平和公正精神，負面影響非常深遠，所以，必須杜絕這種行為。

如何看待兩種截然不同的觀點，既關系到能否科學對待操縱股價行為，也與制度構建和法律完善密切相關。因此，剖析證券操縱行為的內在屬性非常重要。從資本市場的發展規律與固有本質來看，包括股價操縱在內的證券欺詐行為都是資本市場的有機組成部分，也就是說，只要有資本市場，就會有操縱證券價格的行為，原因在于資本市場并不是完全有效的市場，存在嚴重的信息不完全、信息不對稱，噪聲交易及監管滯后等。資本市場不僅是投資場所，也是投機場所。投資注重的是證券的價值，希望通過投資獲得一定分紅和派息；投機則看重股票的差價，企圖通過低吸高拋而獲取利益。投機行為往往和各種證券欺詐行為密切相聯。人類社會中的各種犯罪行為都是客觀存在的，而人類能做的就是將犯罪行為控制在社會可容忍的限度之內，并利用犯罪的有利因素推動社會發展。從資本市場產生和發展的歷史進程予以考察，證券交易價格操縱行為也具有客觀性和必然性。在落后的資本市場上，源于制度缺陷和管理滯后，各種證券操縱行為層出不窮；在成熟的資本市場上，雖然制度相對完善，但也從來不乏操縱證券交易價格的行為。“管制者和被管制者之間在進行著不斷的博弈，無論多么嚴密完善的管制制度和防范措施，也會被高明的被管制者規避。”

證券交易所并不是天然地反對操縱股價行為。“由于交易所的主要功能是設計合理的交易機制，組織交易活動的正常開展，維持交易的正常秩序，這種身份決定了它從本質上并不反對莊家炒作，從而推動成交量規模的擴大和股價指數的上升。”作為一個提供資本產品競價交易的場所，股價操縱行為是其促使證券交易額大幅上升的重要路徑。個人投資者也不都是完全反對操縱股價行為的。因為他們并不是都在進行價值投資，部分主體也希望通過資本投機獲取預期利益。如果市場上缺乏股價操縱行為，個人投資者就很難在短期內完成低吸高拋的套利行為。特別是散戶的特點決定了其投資策略一般是“跟莊”——通過技術分析或小道消息觀測莊家的動向，搭莊家的“便車”完成一輪交易，實現投資收益，而證券操縱行為可以為其提供謀利的好機會。監管層也不會完全禁止股價操縱行為。“監管部門的多重效用目標決定了它對待市場的態度和行為是：市場低迷時，放縱券商和交易所的違規行為，以活躍市場；當市場過熱、泡沫過多時又會采取嚴厲的措施打擊市場操縱等違規行為。”另外，根據俘虜理論，隨著時間的推移，監管者會越來越遷就某一部分被監管者的利益，越來越忽視社會公共利益，最終成為這一小部分被監管者利益的代言人，成為少數人“合法地剝奪”多數人的制度守護。所以，有理由相信，監管在限制壟斷方面已經變得越來越沒有效率，監管機構往往被某些行業巨頭所俘虜，成為他們的總管家，他們的監管行為將嚴重地損害正常合理的資源配置，導致行業和部門之間的投資以及其他要素的不合理搭配。因此，從交易所、個人投資者、監管層等主體與做市商的博弈關系來看，股價操縱行為有客觀存在的理由。

股價操縱行為是資本市場的必然現象，也是資本市場的有機組成部分，意圖借助法律消滅此類行為是不現實的。那么，面對這一客觀現象，我們是否束手無策或置之不理呢?回答是否定的。“社會控制與犯罪現象是密切聯系的，犯罪現象愈來愈嚴重，其重要原因之一就是社會控制機制失靈或功能弱化，因而科學適宜的社會控制是有效地預防和減少犯罪的重要手段。”因此，只要通過法律手段強化社會控制機制，就可以將證券操縱行為抑制在一定限度之內，使其與人類社會和諧共存。

二、刑法介入的多緯度考察

用刑法干預資本市場，一直飽受詬病，認為引入刑法會窒息資本市場的發展，與市場的自主運行規律、自我調節功能相背離。然而，從資本市場的發展軌跡來看，要想獲得長期穩定和持久繁榮，離不開刑法的干預。“就一般情況分析，我國證券法等規范基本上可以滿足我國證券、期貨市場懲治操縱證券、期貨交易價格行為的需要，但是，事實上證明，對于那些社會危害性嚴重、違法數額巨大的惡性操縱行為，僅僅用民事或行政的法律手段加以調整顯然是不夠的，而將刑法作為最后一道防線顯然是十分必要的。”

我國“97刑法”明確規定了操縱股票交易價格罪，立法者將“情節嚴重”作為本罪的構成要件，但何謂“情節嚴重”，并沒有統一、明確的法律解釋，這既在一定程度上削弱了刑法自身的威懾性，也給司法操作帶來了實際困難。正是看到了刑法自身的缺陷，有關機關通過司法解釋對操縱證券交易價格罪中的“情節嚴重”做了具體闡釋，使該條款更具有明確性和可行性。對該條款的修改體現了一個理念——適度干預原則，就是試圖在刑事處罰與股價操縱之間尋找一個均衡點。通過對“情節嚴重”的細化，使司法者與市場主體清楚了罪與非罪之間的界限，既限制了司法主體的自由裁量權，又賦予了市場主體相應的權利；既可以避免司法主體肆意干預資本市場，也限定了市場主體操縱股價的力度和限度。那么，是否對“情節嚴重”予以解釋就可一勞永逸呢?從司法實踐來看，并非如此，還需從以下幾個方面著手規范市場上的證券操縱行為。

(一)刑法的及時性

從我國的證券市場看，證券欺詐行為之所以泛濫，部分原因是由于刑法介入遲緩，沒有起到應有的規制效應。對資本市場上的非法行為，如果刑法沒有及時干預，就會釋放出一種“默許”的信號，于是，違規者繼續違規，觀望者也開始違規。因此，證券操縱行為多發就是源于危害行為與刑罰制裁的斷裂，市場主體觀念中沒有建立起犯罪與懲罰的因果關系。刑法之所以對市場上的股價操縱行為反應遲鈍，一方面是由于監管層的縱容與瀆職，另一方面是由于該罪的歸責原則缺乏合理性。

對操縱證券交易價格罪，我國刑法采取的是過錯責任原則。也就是說，如果監管機關或司法機關認定某個市場主體從事了操縱行為，就必須出示充分的證據證明行為人實施了操縱行為。但是，在資本市場上，由于交易的電子化、虛擬化、網絡化及過程的迅捷化，想獲得充足的證據證明行為人違規操作存在困難，因此，舉證難一直是司法及時介入的障礙，也是司法機關謹慎對待證券欺詐行為的重要原因。從美國的證券法來看，為了應對資本市場上的舉證難問題，立法者根據欺詐市場理論在《證券交易法》上厘定了推定信賴原則，這為美國司法者解決控方舉證問題提供了立法依據。該理論來源于經濟學上的有效市場假設理論，此理論指出，在一個有效的資本市場，某個資本品的全部信息都要反映到該資本品的價格上，于是，證券價格曲線上的任意一點的價格均真實、準確地反映該證券及其發行者在該時點的全部信息。操縱市場者抬高或者壓低證券價格的行為等于是在欺詐市場，破壞了市場的有效性。也就是說，任何人都有權相信證券市場是公開、公平、公正的市場。如果行政機關或司法機關認為某市場主體的交易行為影響了市場的正常運營，導致股票價格的異常變動，就可以推定其實施了操縱行為，而無需獲得行為人實施操縱行為的確鑿證據。就行為人而言，如果要擺脫法律責任就必須證明自己沒有從事違規操縱。通過推定信賴原則，控方解決了舉證難的問題，將舉證問題轉移至被告。因此，可以通過構建過錯推定原則解決證券欺詐犯罪刑事程序中的舉證難問題，這既有利于確定危害行為與危害后果之間的因果關系，又為司法機關及時介入違規行為提供了制度保障。

過錯推定大大減輕了控方的舉證責任，但會不會導致過度寬松的責任認定?善意的市場主體會不會遭遇出乎意料的指控和處罰?會不會因此而導致大量投資主體逃離證券市場?上述問題都是對過錯推定原則是否具有科學性與可行性的質疑。為了避免上述情形的發生，最大程度保障市場主體的權利、限制司法主體的權力，必須正確理解過錯推定責任的內涵。在過錯推定責任里面，控方不是不負任何舉證責任，對于行為人的行為是否導致證券市場的異常反應，比如，行為人持有或者實際控制證券的流通股份數是否達到該證券的實際流通股份總量百分之三十以上，且在該證券連續20個交易日內聯合或者連續買賣股份數累計達到該證券同期總成交量百分之三十以上等，需要由控方舉證，而行為人需證明的則是自己沒有操縱意圖和操縱行為。因此，過錯推定不是將所有責任全部轉移至行為人，而是部分責任轉移。在準確把握過錯推定責任本質的前提下，只要對其使用得當，就可以避免上述問題。

(二)刑法的確定性

“對于犯罪最強有力的約束力量不是刑罰的嚴酷性，而是刑罰的必定性……。即使刑罰是有節制的，它的確定性也比聯系著一線不受處罰希望的可怕刑罰所造成的恐懼更令人印象深刻。因為，即便是最小的惡果，一旦成了確定的，就總令人心悸”。“如果讓人們看到他們的犯罪可能受到寬恕，或者刑罰并不一定是犯罪的必然結果，那么就會煽惑起犯罪不受處罰的幻想。”司法機關雖然對一些證券操縱行為及時介入，但并沒有產生好的效果，原因就是司法介入往往無疾而終。因此，加大刑事處罰的確定性是抑制操縱證券行為高發的必然途徑。

對比美國的司法體制，其主要是通過賦予美國證券交易委員會(SEC)準司法權、獨立監管權達到徹底追查證券欺詐行為的目的。SEC不受任何機關的制約和掣肘，一旦認定某市場主體實施違法行為，可以隨時、隨地傳喚任何人，可以不受時限的約束追究行為人的法律責任。例如：從1995年6月至1999年5月，SEC歷經4年，通過層層傳訊近千名證人，深挖到6層之外的證券欺詐者，終于全面查清了發生在IBM公司收購蓮花軟件公司期間的迄今規模最大的證券欺詐案。這種賦予SEC獨立監管權及準司法權的做法值得借鑒，但我國的證監會是行政機關并不具有司法性質，不可能具有美國證監會那么大的權力。在我國，主要是通過司法機關追究市場主體的犯罪行為，要使司法行為具有確定性和徹底性，司法獨立至關重要。但由于證券市場牽涉到的利益錯綜復雜，司法機關介入操縱證券價格行為往往受到其他機關的牽制，比如，行政機關可以維護市場穩定為借口阻止司法介入，人大也可以種種理由干預刑事司法。保障刑法確定性的重要路徑是強化司法獨立，推進司法改革，弱化其他機關對司法機關的牽制和掣肘。目前因政治體制所限，司法改革的推進可謂步履蹣跚，遠遠不能適應社會的發展和需要。在當前的司法體制下，涉嫌犯罪的證券類案件從調查取證到審理終結，主要涉及證監會、公安、檢察、法院4個部門。為了解決行政機關與司法機關介入證券犯罪的障礙問題，可借鑒美國經驗，賦予行政機關或司法機關相應部門獨立的調查權與司法權，不受其他任何機關的干涉，以準確徹底地懲治證券犯罪行為，使刑法的確定性得以實現。對于構成犯罪的，堅決移送司法機關追究刑事責任，不能像以往那樣“打了不罰，罰了不打”，真正做到“執法必嚴，違法必究”。

(三)刑法的嚴厲性

操縱證券價格行為侵害的犯罪客體是復雜客體，不但破壞了市場穩定，還侵害了眾多投資者的合法權益，且行為人的非法獲利數額也非常驚人。但是，刑法對操縱證券交易價格罪的刑罰規定則顯得輕緩有余而嚴厲不足。“大多數經濟案的罪犯，在犯罪之前都會進行一番成本與收益的分析，首先是被抓獲時可能受到處罰的嚴厲程度，其次是被抓獲的概率大小。只有當犯罪收益遠大于成本時，罪犯才有不惜以身試法的可能。”因此，為了最大程度地抑制該類行為的發生，保障市場秩序的健康和有序運行，修改操縱證券交易價格罪的刑罰是關鍵所在。

美國證券法歷來重視對證券犯罪行為的打擊力度，1933年《證券法》和1934年《證券交易法》均規定了對虛假陳述、內幕交易、操縱價格等行為的嚴厲制裁措施。安然事件后，2002年的《薩班斯法案》更是近乎嚴苛地打擊證券犯罪，證券欺詐罪最長可被處以25年監禁。我國“97刑法”分則中的操縱證券交易價格罪的自由刑有兩個幅度，一個是5年以下，一個是5年以上10年以下。操縱證券交易價格罪規定對行為人可以并處或單處違法收入1倍以上5倍以下的罰金。“雖然相對于其他行業，證券違法犯罪的懲罰力度不小，但畢竟證券行業違法犯罪帶來的收益太高了，將中國的證券違法犯罪收益與成本比較，不難看出對證券違法犯罪的懲罰太輕了。”為了有效威懾、懲治犯罪人，必須進行修改。如：將5年以上10年以下改為5年以上有期徒刑，將法定刑最高定位為15年；倍數罰金制失之科學和合理性，將倍數罰金制改為無限額罰金制。另外，有的學者提出設置無期徒刑。從操縱證券交易價格罪的社會危害性看，設置無期徒刑符合罪刑適應原則。根據美國刑法，操縱證券交易價格罪的最高刑期為5～10年，但是，按照美國以行為計罪的罪數理論，每一個犯罪事實將被處以一個刑期，數刑累加計算，刑期將相當可觀，最后的宣告刑可能遠遠超過20年。因此，對操縱證券交易價格罪的最高刑厘定為15年還不夠嚴厲，只有設置無期徒刑才能更好地達致罪刑均衡。另外，加大處罰力度還可以警示有犯罪動機者，對執法者、監管者而言又不必付出成本。可見加大懲罰力度是中國證券違法犯罪監管切實可行的辦法。

三、前置法律責任的多層次解析

“要規范證券市場，首先要有發育成熟的市場經濟為基礎，要有完備的證券管理法規為條件，最后才是嚴格的刑事立法。我們千萬不能忘記，刑法畢竟是保護證券市場秩序的最后手段。”證券犯罪的發生有深刻社會原因，抑制犯罪發生尚需借助于其他社會規范與法律制度，僅靠刑法不可能達到防治犯罪的目的。

(一)構建信托責任

在資本市場上，信息不對稱會帶來嚴重的道德風險。所謂道德風險是一種“事后行為”，指交易雙方簽訂合同后一方“隱藏行動”的一種行為。這種行為本來在道德上是可以避免的，但由于雙方已經簽訂合同，風險已經轉嫁給對方，因而不再防止甚至故意導致不良后果的發生。應對道德風險的最優策略就是構建信托責任。信托責任是西方證券市場發展過程中逐漸形成的一種制度，反過來又為證券市場的規范和穩定發揮了重要作用。我國證券市場至今還沒有引入信托制度，這也是操縱證券交易價格罪等證券犯罪多發的原因之一。在證券市場上，由于機構投資者(比如券商、基金等)在對交易信息的了解上和資金的占有上具有很大優勢，因此，為其操縱股價獲取非法利益提供了便利。個人投資者的信息閉塞，如果按照民法上誰主張誰舉證原則，個人投資者很難在訴訟中獲勝，而辯方舉證則為投資者便利訴訟提供了條件。因此，該制度既為投資者提起訴訟提供了法律依據，又在一定程度上抑制了操縱證券交易價格的行為。另外，由于操縱證券交易價格罪導致損害的廣度和深度是其他犯罪不能比擬的，采用傳統的代表制訴訟已不能滿足個人投資主體的利益，也不利于對行為人進行合理處罰，引入集體訴訟不但可以使所有受到損害的投資者都能得以賠償，還可以達到嚴厲處罰行為人的目的。“為了從根本上推進我國證券市場在全流通時代健康發展，必須推行嚴刑峻法，嚴格上市公司后續標準，從財務狀況和公司治理兩項內容對上市公司實行動態管理；提高違規成本，與此同時在證券市場實施“辯方舉證”與“集體訴訟”的舉證制度，努力降低公眾投資者的監督成本，增加他們的監督動力。

(二)完善民事責任

刑法具有最后性、補充性，不能完全替代民法、經濟法。對操縱證券交易價格行為的規制應綜合運用民事、經濟、行政、刑法等各種法律手段，刑法應選取那些危害巨大的操縱證券交易價格行為進行懲治。從刑法規定來看，操縱證券交易價格需達到一定程度的社會危害，如果危害性不夠嚴重，則需適用民事責任對行為人予以規制。但是，“新修訂的《證券法》僅原則性地規定操縱證券市場行為給投資者造成損失的，行為人應當依法承擔賠償責任，并沒有具體規定如何進行民事賠償的操作，如賠償方式和程序等，也導致了實踐中對操縱市場的行為追究民事責任的法律缺失。”即法律文本與司法解釋對該條款并沒有進一步明確和細化，僅僅是根據《民法通則》使行為人承擔相應的民事責任。然而，與一般的違法行為相比，操縱證券交易價格有自己的特征，比如損失主體的認定，賠償范圍的確定，損失的計算方法及舉證責任的分配等，如果這些問題沒有得以解決，僅試圖通過適用民法通則對受害人予以民事賠償不過是空談而已。因此，必須采取措施彌補當前法律的缺失，對《證券法》上的民事責任予以細化，包括確定受害人的范圍，確定受害數額，規范訴訟程序等。應根據《民法通則》的民事欺詐原則，先宣布操縱證券交易價格行為為無效行為，進而在《證券法》中新增規定一系列可供選擇的民事賠償運作方法，從而建立和完善操縱證券交易價格犯罪民事、行政和刑事三位一體的處罰結構體系，使得三種不同處罰手段相互補充，平衡協調發揮其最佳處罰效應。另外，還需完善針對投資者的訴訟救濟權利。一般民事訴訟遵循“誰主張，誰舉證”的原則，但由于證券交易自身的特殊性，投資者對交易信息的掌握處于劣勢，因此，在立法上應當設置“舉證責任倒置”的規定，減輕受損害的投資人的舉證責任，加大被告方的舉證責任，充分保護受損害的投資人的合法權益。

(三)強化行政責任

證券市場作為一個利益巨大的場所，任何不規范行為都可能帶來極大的不公平，而保障交易安全和交易公平，迫切需要監管部門加大執法力度。行政責任的功能得以發揮，不但可以抑制違法行為向犯罪行為的演變，還可以避免非法行為對刑法的沖擊，是防止操縱證券犯罪行為發生的又一道堤壩。但根據相關規定，證監會開出的行政罰單數額，不得超過40萬元人民幣。這相對于通過違規所獲得的大筆財富，充其量可能只是一個零頭，顯然起不到應有的震懾作用。低成本之下，證券欺詐行為的替代效應、收入效應及示范效應均能充分發揮作用，反而誘使更多的潛在違法者進行證券欺詐活動。而從這個角度來看，加大違規成本，對違法者予以嚴厲處罰，打消其違法動機應是市場主體操縱股價的理想方法。另外，根據《證券法》規定，對操縱證券交易價格的行為，可以對行為人實施市場禁入措施，或者吊銷證券從業資格。通過剝奪行為人的入市資格或從業資格，讓行為人遠離證券行業，既達到了嚴懲目的，又發揮了預防功能，從某種意義上而言，這遠比對行為人處以一定數額的罰金更為嚴厲。

四、結語

操縱證券交易價格罪可能出于多方面的原因，比如制度滯后、監管不力及道德缺失等。因此治理措施也必須呈現層次化，對證券犯罪的懲治方式必須多元化，單純依靠刑事處罰或者行政處罰，不可能有效達到懲治和預防證券操縱犯罪的目的，應該建立行政法、民法、刑法處罰結構，使刑法與民法、行政法等配套協調，組成有機的犯罪預防和懲罰體系，消除證券操縱行為的危害。

責任編輯：李 丹 校對：龍會芳