宏觀經濟：最急是通脹

外部需求增長放緩的風險可能仍然可控，調控政策能否適時適度尚存挑戰，關鍵在治理通脹

中國經濟高增長能否持續？除卻原有的內部變量，一個重大外部變量——美國經濟在2008年發生衰退——正在成為現實。對于這股外部寒流來襲，中國的相對樂觀者仍認為，這或許正是處于高空的中國經濟調整姿態、改變飛行軌道的時機。謹慎的宏觀經濟分析師則會提示一個前提：如果出現外部需求的急速放緩，希望它不是與中國嚴厲的宏觀調控或緊縮政策同時發生作用。

這正是決策者在2008年這個特殊的年份所面臨的挑戰。

內熱能否抵御外冷？

2008新年前后，對于美國經濟是否將陷入衰退的討論愈加盛行。其中，摩根士丹利、高盛等華爾街大型投行最為悲觀。摩根士丹利亞洲主席斯蒂芬羅奇認為，美國次貸危機只是表象問題，影響更大的是美國住房和信貸市場的泡沫可能破裂。

1月21日至22日，包括上海、香港、深圳在內的全球股市的大面積暴跌，便是金融市場這種擔憂及恐慌的最清晰表白。

此前，高盛公司發表報告稱，美國住宅市場滑坡和信貸緊縮所帶來的沖擊波，正將美國經濟推向衰退。高盛中國經濟學家梁紅認為，全球需求增長的大幅放緩必將對中國經濟和企業盈利產生顯著影響。

鑒于中國出口增長將放緩，她將今年中國經濟增長預測從上次的10.3％下調至10％。不過她補充稱，2009年中國仍可保持10％的趨勢增長率。

中國國際金融有限公司首席經濟學家哈繼銘也在1月調低了GDP增速預測，由原先的11％下調至10.5％-11％。他感覺到“美國經濟進入衰退的跡象愈加明顯”，因而將今年中國以人民幣計算的出口增速預期從11.8％下調至10％。

但他仍認為，2008年是中國的奧運年和地方政府換屆年，消費和投資需求強勁，足以抵御外需走弱。

摩根士丹利大中華區首席經濟學家王慶稱，美國經濟的溫和衰退，將使中國經濟迎來“輸入型軟著陸”（imported soft landing），而中國相對減弱的出口將被持續強勁的國內需求所抵消。

多數中國的經濟分析師認為，外部需求的放緩在年內極可能成為事實。實際上，從去年三季度開始，中國出口增速已開始下降，但顯現的對中國經濟的影響仍相對有限。分析師預計的今年中國出口增長率，多數為20％至24％之間；但進出口總量將繼續創下新高，貿易順差續增至3100億-3500億美元。

安信證券首席經濟學家高善文向《財經》記者表示，外部需求的不確定性，會給中國經濟帶來一定的風險；但綜合其他因素來看，“這樣的風險仍處在可以管理的范圍之內”。他所擔心的是，嚴厲的宏觀調控和外部經濟的急速衰退同時或者相隨發生?！斑@會讓市場承受很大壓力”。

中信證券、銀河證券及安信證券等都注意到了國內消費正呈現出的亮色。中信證券的研究報告認為，收入增長、消費傾向及貧富差距等影響消費的三大因素，都在發生積極變化，零售增長被通脹侵蝕的局面將得以改觀。

實際上，中國政府官員已經注意到了外部可能的不測。中央財經領導小組辦公室副主任劉鶴在參加《財經》年會時即表示，2008年“中國面臨的外部風險大于內部風險”，“要特別注意觀察國際宏觀經濟走勢，考慮各種變化及預案?！?/p>

在新年前后各家政府智庫、中外金融機構、學術團體及國際組織發表的經濟展望報告中，2008年中國GDP增速的預測高值為11％，低值為9％，最集中值為10％至10.8％。這是繼2007年增長11.4％之后又一個增速較高的年份。

提出“升級繁榮年”的銀河證券認為，經濟小幅放緩是對偏快的糾正，并非經濟增長發生了趨勢性改變。而保守者如雷曼兄弟則認為，今年中國GDP將是六年來增幅首次低于10％，而且受出口連累的經濟放緩將帶來產能過剩問題。

信貸控制以什么力度和節奏？

2007年12月舉行的中央經濟工作會議，確立了2008年貨幣政策從緊的取向。2008年，從緊的力度與節奏將會如何？

花旗集團中國經濟學家沈明高稱，從緊貨幣政策最主要的手段可能是信貸控制。

據《財經》記者了解，金融管理部門已經量化了今年的一大調控目標：新增貸款規模不超過去年，即總量約為3.63萬億元，并將對銀行逐季進行總量指導調控。

沈明高測算，如果以去年的增量規模3.63萬億元為參照，則今年的新增貸款增幅將從去年的超過16％下降至13.86％。

高善文將13％-14％的新增貸款增幅理解為中性偏緊一點。但他認為，現在經濟承受這種壓力的能力比較強，如勞動力市場偏緊，居民收入增幅很高，制造業盈利狀況良好，企業ROE（股本回報率）、銷售利潤率都處歷史最高水平。從銀行經營狀況、政府財政收入等角度看也是如此。

不少投資者及企業界人士已開始擔心過度緊縮的風險。對此，摩根士丹利王慶認為，在“輸入型軟著陸”情形下，中國政府決策部門實施激進緊縮措施的意圖，不太可能始終如一地執行下去，出現“因政府失誤而造成過度緊縮”的可能性很小。

沈明高也認為，新增貸款總量控制指標，可能會因美國引起的外部經濟疲軟而在國內的呼聲中放松。

在2007年加息六次之后，多數研究機構認為，盡管中國實際利率尚未達到中性水平，但為避免與國際間利差進一步縮小，利率繼續上調的空間有限，年內最多加息54個基點。貨幣緊縮政策在上半年集中出臺的可能性很大。

分析人士稱，緊縮政策更多地將依賴數量型工具和人民幣升值。此時，穩健的財政政策也將發揮其作用，政府在不擴大赤字規模的基礎上，仍可加大促進國內消費的支出，如社會保障、衛生、教育和住房保障等，加大對低收入群體的補助。盡管此類政策短時間內不一定見效，但中期必將發揮作用。

通脹還有多久？

2007年，中國居民消費價格指數（CPI）的走向，突破了政府3％的控制目標，也大大超出各機構年初的預測。當時，多數對CPI同比漲幅的預測落在2％-2.5％區間，但實際上CPI漲幅自8月起連續五個月超過6％，全年達4.8％。

多位分析師對物價上漲作此解釋：這是國際石油等大宗商品價格走高、燃料乙醇上馬使國際玉米等價格上漲傳導至國內的結果。而此時，國內農產品供應并未相應增加。中信證券諸建芳等提出，隨著農村剩余勞動力向城市轉移，農業勞動力供給減少，農民將要求更高的農產品價格來補償失去進城務工的機會成本。而下游行業成本轉嫁能力增強，行業集中度提高，也有助于企業通過提價轉嫁成本壓力。

哈繼銘稱之為“輸入型通脹”。他認為，推動因素除國際大宗商品價格高漲，還包括農業生產成本不斷上升和消費升級帶來食品價格上漲、中國貨幣增速多年高企等。

高善文稱，2007年PPI（工業品出廠價格指數）漲幅并不高，整個資源、基礎設施供應的緊張狀況不明顯，這與1994年和2004年發生通脹時不同。但去年CPI同樣很高，關鍵在于2007年以來勞動力工資的加速上升，而第三產業利潤率下降。他認為食品領域漲價只是表象，真正推升通脹壓力的，是服務部門勞動力工資的增長超過了其勞動生產效率的進步。

基于翹尾因素、國際油價仍居高位、國際糧價上漲，以及新勞動合同法可能帶來勞動力成本的加速提高等，哈繼銘已將2008年CPI預測由原來的4.0％-4.5％上調至5.0％-5.5％。

高善文也認為今年的CPI漲幅不會低于5％。多數機構的預測集中在4％至4.5％，并預計呈前高后低之勢。

2008年肇始，為遏制通脹預期擴散，政府接連出招。先有國務院常務會議專門研究穩定物價工作，并規定能源、公用事業價格及學校學費等近期不得提高。隨即，國家發改委宣布，自1月15日起，對包括糧食、食用植物油、肉類及其制品、乳品、雞蛋、液化石油氣等重要商品實行臨時價格干預措施，提價需申報政府批準，調價須備案。

政府如此罕見地對多種重要商品實施價格管制，當是出于通脹惡化的擔憂，意在為制定新政策和既有政策發揮作用贏得時間。但是，價格管制并不能改變人們的通脹預期。

國家統計局局長謝伏瞻1月24日承認，2008年物價“面臨比較大的上漲壓力”。他認為這一輪物價上漲是“綜合影響的結果”。要控制物價的上漲，“需要采取多方面的措施，這些措施要收到成效是需要一個過程的”。

如何應對通脹壓力，哈繼銘建議政府短期內以貨幣緊縮、人民幣升值、糧食補貼為主，長期則應盡快完善人民幣匯率形成機制，以充分發揮貨幣政策的宏觀調控有效性，推出物業稅并理順中央與地方的財政關系，以有效遏制土地價格上漲，繼續補貼糧食生產環節。

哈繼銘認為，目前的情形使人民幣升值的益處遠大于害處，既有助于抑制輸入型通脹，又可使央行被動釋放的本幣供應量相對減少。他預計人民幣全年升值10％。

高善文也提出，要消除目前的通脹壓力，最好的辦法是加速人民幣匯率升值。他認為，加快人民幣升值，淘汰邊際上沒有競爭力的中國企業，解放這部分第二產業勞動力資源，使之重新轉入第三產業，從而降低整個經濟的勞動工資增長壓力。此外，加快升值還有助于降低整個經濟的總需求，降低原材料成本，從而穩定通脹壓力。