大宗商品 盛極未衰

原來相對邊緣化的大宗商品，遇新增供給匱乏、各國通脹抬升的有利氣氛，即變身為大資金資產配置組合的寵愛

數年前，高盛預測的100美元油價已經成為事實。

不僅是原油，國際商品市場上，農產品中的小麥、玉米、大豆和棕櫚油，貴金屬中的黃金、白銀，均在2月創出其價格歷史新高或近20多年來的高位。大宗商品的炙手可熱，與美國經濟瀕于衰退、能源等國際需求趨于減弱的現狀形成反照。

2月27日，美國公布的一系列疲弱經濟數據及美聯儲主席伯南克（Ben S. Bernanke）對再度降息的暗示，將美元兌歐元匯率推入歷史性低點1.51；與此同時，紐約商業交易所（NYMEX）4月交割的原油期貨價格升達每桶101.14美元，4月黃金期貨結算價上揚12.10美元，報每盎司961.00美元，芝加哥期貨交易所（CBOT）大豆突破15美元/蒲式耳的歷史紀錄。

在全球流動性過剩的洪流中，資金在實業、地產、證券及商品之間游走，原來相對邊緣化的大宗商品，遭遇新增供給匱乏、各國通脹抬升的有利氣氛，即變身為大資金資產配置組合的寵愛。機會總是存在，留下的難題似乎只有一個：大宗商品背后的推動力能持續到何時？

衰老的供給

供求關系通常是考察一個市場的基礎，而近期的油價攀升，發生在人們預期石油需求減弱之時。

由于擔心美國次貸危機引發全球經濟增速放緩，國際能源署（IEA）已將今年全球石油需求增速下調了0.4個百分點。而在2月初舉行的歐佩克（石油輸出國組織，OPEC）部長級會議上，歐佩克決定維持目前的原油日產量水平不變。部分與會者還表示，如果出現顯著的石油消費減弱和庫存的增加，歐佩克將在3月5日的會議上考慮減產。

美國能源部能源情報署（EIA）的《短期能源展望》報告則稱，雖然預期全球石油消費增速將減緩，但由于剩余產能不足，石油市場在上半年仍將保持緊張。

EIA認為，雖然非歐佩克產油國供應可能明顯增長，石油供應緊張局面略有緩解，但今明兩年，作為國際原油期貨基準之一的西得克薩斯中間基原油（WTI），均價將為每桶86美元和82美元，依然高于2007年每桶72美元的均價。

南華期貨經紀有限公司期貨研究所所長朱斌認為，商品市場供需之間的新矛盾，可稱為“年輕的需求，衰老的供給”。

他提出，這一輪商品牛市與消費有相當大的關系，很大一部分消費需求來自于中國、印度等為代表的新興市場。它們與上個世紀“四小龍”的差別，在于人口基數特別大，只要人均消費增長一點，則全球消費就會很快增長。

“不得不承認，中國能源消費增量在全球能源消費增量中所占的比重非常高，而且預期消費也不弱。”一位期貨業人士作此分析。

而在供給一方，以能源領域為例，目前全球能源供應仍然主要依靠歐佩克。朱斌說，從上世紀80年代到現在，并沒有發現新的大型油田。而現有油田產能快速增長的潛力并不是特別大，面對旺盛的消費需求，原油價格的走高有其基礎。

著眼于整個商品市場，朱斌認為，“從目前來看，需求和供給都不會有太大的變化。”

與能源市場類似，資源礦產的發現越來越難，而且新發現礦藏的品質含量大部分較低，這就意味著勘探開采成本越來越高。朱斌舉例說，與90年代的開采成本相比，現在銅的開采成本已經翻了一番。

農產品的需求變化較之原油，要明顯得多。聯合國糧農組織2月13日發表的《農作物展望和食品狀況報告》稱，盡管上一季世界糧食生產創紀錄豐收，但因庫存下降，而需求保持強勁，國際糧食價格仍然面臨上升壓力。

目前，隨著生物燃料的開發，玉米等產品又多了能源產品屬性，需求顯出剛性。

美國農業部首席經濟學家約瑟夫格勞貝爾（Joseph Glauber）2月21日在2008美國農業論壇上透露，預計今年美國用于制造乙醇的玉米將占玉米總產量的31％，而去年這一比例估計為25％。他認為，乙醇產能提高的同時而玉米產量預期下降，這有可能會將玉米價格推到更高的位置。

聯合國糧農組織的報告透露，2008年1月，世界小麥價格比一年前上漲了83％。此前，糧農組織估計，未來十年內，一些結構性因素將把大宗農產品價格平均水平推高20％至50％。

硬資產：通脹中的沖浪板

不難發現，商品價格上升往往與美元指數走跌同行，現在又與各國通貨膨脹抬高相伴。

去年下半年以來，美國次級抵押債危機擴散，美國經濟增長越來越顯現疲弱之勢。面對房地產市場持續低迷，金融市場信貸環境不斷收緊，美聯儲將抵御經濟下行風險置于決策之首，連續降息，將聯邦基金利率推低至3％的水平。

面對如此情形，美元對其他主要貨幣不斷受壓。2月26日，美元對歐元已跌破1.50關口，創下歷史新低。與此同時，美國通脹水平明顯爬升。美國勞工部2月20日公布，1月美國消費者價格指數（CPI）環比上升0.4％，同比上漲4.3％，剔除能源和食品影響的核心CPI環比上升0.3％。

通脹在歐元區更嚴重。1月歐元區物價指數HCPI創下了近14年的高位，3.2％的同比漲幅遠超歐洲央行的“警戒線”。中國和印度經濟同樣面臨通脹威脅。

美聯儲不斷降息的后果，是以美元計價的能源和農產品價格得到提升，而國際通脹上升，則給了商品投資更充實的理由。

南華期貨研究所所長朱斌稱，自2002年起，美元出現系統性的、長期的貶值趨勢，它由美國的經濟結構所導致。“美元貶值也是此輪商品牛市的背景。”他分析，美聯儲降息后資金成本進一步降低，流動性過剩和通脹預期可能增加大宗商品的吸引力，甚至于很多養老基金都把商品當作資產配置的選擇。這在一定程度上刺激了商品的價格上漲。

在物價爬升過程中，能源、工業原料、農產品等與商業地產一樣，成為投資者選擇的可抵御通脹或價值與通脹同步的硬資產（hard asset）。

高盛大宗商品研究主管杰弗里科里（Jeffrey Currie）向《財經》記者表示，在不同的商品之間，價格壓力可能相互傳遞。目前市場進入了一個新的階段，如果說前一個階段價格壓力是在能源類商品之間轉移的話，那么，現在可能意味著更廣泛的商品集合。

一德期貨分析師邱菡儀認為，商品市場的這種價格發現功能正是體現了對通脹的預期。美國1月生產者價格指數（PPI）和CPI的走高，似乎說明，從原料、產成品到最終消費品，其間的環節都在面臨著上升壓力，而通脹預期的加強又反作用于商品價格。

由于貿易品多數為國際定價，中國也感受到了輸入型通脹的蔓延。中國國際金融有限公司首席經濟學家哈繼銘分析稱，作為原材料凈進口國，中國PPI易受到國際價格傳導。最近四個月中國進口原材料名義值不斷走強，仔細觀察則可發現，原材料的進口量并未出現顯著上揚，主要是價格快速上揚。

未知的后天

“除非世界出現非常大的麻煩，否則，商品市場的牛市還不會結束。”商品市場的長期多頭詹姆斯羅杰斯（James B. Rogers）在郵件中告訴記者，“可能促使油價下跌、并保持油價下跌的那些供應來自何方？如果有，我們也可以向其投資。”

他相信，從1999年初起步的商品牛市，還可能持續15年甚至更長。

美林在一份研究報告中稱，基于供應方面的限制，2008年商品市場仍將保持景氣。鑒于新興市場國家經濟有望保持堅挺，而國際商品市場的新增需求更多依賴于新興市場國家的需求增長，同時也由于這些國家貨幣升值和國際流動性過剩，商品價格并不會受到太多打擊。

回歸到供給的可能增加，朱斌認為，只有替代能源真正出現，才能緩解能源供應。對于金屬市場，如果價格沒有漲到一定的水平，則不足以刺激新的勘探和開采活動。

他表示，很多人認為商品有泡沫，那是因為目前的價格已經超過了以前的名義價格。“其實，換一種眼光看，這個價格并不貴。現在的100美元只相當于70年代的二三十美元。在通脹背景下，原油的實際價格還低于70年代末的最高價。”

中期期貨副總經理許諾坦承，國際商品價格高企，炒作成分相當大。在次貸危機影響下，尋找機會的投資資金借庫存下降等因素進行炒作。

“目前的商品價格，相對歷史上來說都偏高。”經易期貨副總經理、北京期貨商會副會長曹勝向《財經》記者表示，未來發生問題的因素，一是美元走勢，一是需求變化。而目前還看不到美元的逆轉。

2月28日，《財經》特約經濟學家謝國忠在《財經網》撰文提出，大宗商品是最后的泡沫。衰退是抗擊通脹的必要成本時，這一泡沫就將破裂。