金子未必總閃光

理性投資系列之十七

盲目相信未來金價將持續上揚而進入黃金市場的投資行為，事實上是高度投機的

2008年1月，黃金期貨獲準在國內期貨市場交易。對于專業投資人士，我沒有太多忠告，因為他們是市場專家，并且在價格下跌時有能力承受損失。我只想給散戶們一些忠告——黃金與黃金期貨交易風險極高，入市需謹慎。

根據世界黃金委員會數據，2006年地上黃金約為15.8萬噸，其中用于首飾加工的黃金占總量的52％，約為8.17萬噸；中央銀行和政府部門持有18％，約為2.85萬噸；工業庫存1.87萬噸，占12％；投資者持有2.58萬噸，占16％。

以年度計算，黃金年需求量的五年均值大約為3692噸，其中首飾加工占總需求的69％，工業用生產電子產品的黃金占總需求的12％，投資所需黃金量占19％（所謂投資需求就是指將黃金像股票那樣當做投資品持有）。

在供給方面，礦藏開采占總供給量的61％，廢料再利用占25％，央行也通過售賣方式供給了約占總量14％的黃金。

由于持有黃金沒有利息收入，因此，盈利的惟一可能性，就是金價上漲速度高于同類金融資產的平均收益率。仔細研究上述黃金供求數量，你很容易發現，每年礦藏開采和廢料再利用的黃金供給，已大大超出用于首飾加工和工業生產的黃金需求量，盈余部分約占總供給額的5％，達到176噸。這表明，這些額外的供給正在被投資需求所吸收；加上央行售出的黃金量，投資需求每年吸收的黃金總量約為703噸。也就是說，對于正常用途的黃金，年供給量仍然大于年需求量，但余下的額外供給額卻無法滿足投資需求，除非加上央行每年提供的527噸黃金。

黃金需求的70％來源于亞洲、印度半島和中東。最主要的黃金需求國包括印度、意大利、土耳其、美國和中國，約占總需求量的一半。黃金在這些國家有著極不相同的用途。根據2006年礦業生產數據，最大的八個黃金生產國是南非（11％）、美國（10.5％）、澳大利亞（10.2％）、中國（9.7％）、秘魯（8.2％）、印尼（6.8％）、俄羅斯（6.2％）和加拿大（4.2％）。2005年，每盎司黃金的生產成本約為428美元。通過對18個黃金開采企業的調查可以發現，在當前價格下，黃金開采是一項利潤極高的活動。但當金價上揚時，我們不應忽視將由此引致的生產增長和工業用黃金需求的降低。

“黃金蟲”（即那些相信黃金是超級投資品，可有效對抗通貨膨脹風險的人）認為，黃金供給仍處于短缺狀態。之所以會有這樣的論調出現，是因為人們相信黃金價格將上漲，所以它就上漲了。這是純粹的動量交易。1999年黃金價格低迷時，各國中央銀行曾同意將黃金售賣限制在每年400噸。如此一來，市場中的黃金供給便達不到投資或者說投機的需求。

2005年的一組數據顯示，歐洲中央銀行擁有黃金1.44萬噸，美洲的央行擁有黃金9200噸，中東各國的央行擁有黃金1300噸，而亞洲各國（包括印度）央行則擁有黃金2600噸，國際貨幣基金組織與國際清算銀行總共擁有約3400噸黃金。工業生產與廢料再利用無法滿足的額外投資需求為527噸，因此，以上的黃金儲備至少可以保證對額外需求50年的供給，這里甚至還未考慮隨著金價上漲將導致的產量增加。

黃金市場牛市論者認為，由于中東、印度和中國會持續購入黃金，因此，金價上漲是必然的趨勢。但從以上的統計數據不難發現，中東和亞洲僅持有約3900噸黃金。金價上漲只會對大量持有黃金的國家以及黃金生產商們有利，而非那些持有少量黃金的國家。也就是說，對于中東和亞洲各國而言，越是推動金價上漲，反而越是“為他人做嫁衣裳”。

盲目相信未來金價將持續上揚而進入黃金市場的投資行為，事實上是高度投機的。我們知道，黃金生產商或供給方愿意賣出黃金或黃金期貨來保證售出價格；將黃金用于首飾加工或工業生產的人們，則愿意購買黃金或者黃金期貨來保證買入價格。想要購買黃金或者其衍生品的個人投資者，也可以去投資開采黃金公司的股票。

但將黃金實物或者黃金期貨作為一項投資品的人，則完全是在臆測：持有2.85萬噸黃金的央行與持有1.87萬噸黃金的工業企業（相當于12.8年的黃金需求量），無論價格上漲多少，也不會讓自己持有的黃金流入市場。最后，我們不能忘記，金價的額外上漲表明，人們對央行控制貨幣購買力能力的不信任。但一方面，央行可以售出黃金穩定價格；另一方面，也可通過調整利率來降低黃金的吸引力。

我沒有對金價未來的漲跌走勢做任何預測。因為政策調整并不必然是對正常供求關系的反映，所以，市場可能會迅速發生變化。這不是一個你可以拿養老金去投資的市場，散戶投資者需要清醒地意識到這個市場中的巨大風險。

作者為《財經》特約經濟學家，香港證監會前主席