維持股市牛市格局是抑制通脹的有效策略

當前我國經濟運行中出現了兩種看似正常實則奇怪的現象，即一方面，CPI一直居高不下，政府在為抑制通貨膨脹、穩定物價而焦慮；另一方面，近幾個月來，我國股市卻出現了持續大幅下跌態勢，而管理層卻以擺脫“政策市”為由，對股市自由下行而并沒有采取任何實質性措施。但是維持股市的牛市格局，也可以有效抑制通貨膨脹。

高通脹對我國股市形成強烈沖擊

經歷了2007年數月的跌宕起伏，進入2008年，我國股市遭遇了更冷的寒冬。尤其是最近，歐美央行注資以及周邊股市回暖，但卻未能擋住我國股市深幅下行的步伐。上證綜指在3月底跌至3500點以下，創8個月來新低。那么，股指究竟為什么“跌跌不休”？筆者認為，最直接也是最主要的原因就在于2月份的超高CPI。

根據國家統計局公布的數據，2月份我國CPI高達8.7%，不僅創出了近12年來的新高，而且遠遠超出市場預期，使本來疲弱不堪的股市又被打得東倒西歪，而且不僅是A股，就連港股也不顧外圍市場回暖大幅跳水。

8.7%的CPI新高，至少告訴我們如下幾個難以回避的事實：

高通脹不是局部的、暫時的

目前，我國已經進入了持續通脹時代，因為從去年2月起，CPI已連續14個月不斷攀升，其背后既有需求拉上，也有成本推動，而且二者都是剛性的。

從需求看，食品價格上漲是CPI大幅走高的主因，拿2月份來說，在8.7個百分點的CPI升幅中，食品就占了7.6個百分點。食品價格為什么漲個不停？據統計，近幾年我國減少農村勞動力至少達2億人（1.2億農民工，8000萬在本地鄉鎮企業就業），他們從農產品的生產者，變成了農產品的消費者，大面積的農田因無人耕種而荒蕪。生產者越來越少，消費者卻越來越多，且消費水平日漸提高，再加上全球糧食漲價、春節到來以及南方大部分地區冰雪天災引發減產，于是，食品價格上漲是再正常不過的道理。

從成本看，CPI上漲8.7%，PPI（工業品出廠價格指數）上漲6.6%，即一大半的漲價是由成本推動的。而成本的推動來自原油的漲價、原材料的漲價、工資的上漲等等，這些又都是剛性的。每年2000萬農民進城，13億人口的大國由小康向中等發達邁進，需要消耗多少物資？別的不說，就兩三年時間，中國居然成了汽車生產和消費大國，汽油需求又怎能不大幅提升？隨著我國城市化進程的不斷加快，想在短期內使我國的CPI大幅下降，這幾乎是不可能的。

高通脹破壞了正常的經濟運行環境

高通脹已經導致經濟運行環境發生了變化。企業成本上升，生產的信號錯亂，公司業績也必然受到影響。當前，由于大宗物資的定價權大部分都在海外，石油、鐵礦、銅等，這些上游生產資料價格的高位運行，產生明顯的漲價傳導效應，中、下游企業成本開始攀升，更為引起關注的是，以出口為主的行業，還要面對貨幣升值的負面影響。更為重要的一項成本即工人工資也要增長，恐怕是今年所有企業都將要面臨的成本上升問題。而以出口為主的企業今年業績增幅大部分會低于去年，況且對這些公司的業績增長預期會隨著通脹程度的加劇由高轉低，由正面轉向負面。那么，對上市公司業績預期不好，就構成了股市做空的最好理由。

高通脹必然會引發央行更加嚴厲的宏觀調控政策出臺

如果CPI繼續失控，央行有可能大幅加息以抑制通脹的上揚，這必然要以犧牲一定的經濟增長為代價。如果再通過本幣一次性升值的方式抑制通脹，勢必會影響到大量出口企業的經營效益。日前，央行行長周小川在兩會間隙接受記者采訪時表示，利率、準備金率等貨幣政策工具未來都有上調空間，央行將充分把握調整時機和力度，在權衡利弊后選擇最合適的政策工具。如今，加息之靴高起，但何時落下卻不得而知，這就給股市未來的走勢蒙上了濃重的陰影。

股市持續走牛有利于抑制高通脹

抑制通貨膨脹，維護物價穩定是我國央行的主要職能。2007年以來，為了確?！半p防”目標的實現，央行采用了包括加息、上調法定存款準備率、發行央票和特別國債、貨幣掉期操作以及啟動特種存款等政策工具，雖然起到了一定的效果，但是離央行的目標還有一定的差距。目前，央行正在進行宏觀調控工具的創新，力爭在最短的時間內使宏觀調控能有一個明顯的成效。這里需要說明的是，我國當前的物價上漲，原因是多方面的。所以，抑制通脹，穩定物價，也應當多方面采取措施，不能僅靠央行孤軍奮戰。實際上，維持股市持續走牛本身就是一種抑制通脹的重要措施。

我們知道，股票也是一種特殊的商品——金融商品。在過去，我國不存在股票市場的情況下，由于金融資產比較單一(銀行儲蓄存單)。在出現通貨膨脹情況下，只要銀行儲蓄利率為負，則市場上過多的貨幣量，只能去追蹤普通商品(生產資料和消費資料)。而在我國建立了股票市場后，各種金融商品如股票、債券、基金等大量涌現，使得商品規模不斷擴大，品種日益齊全，這對于廣大居民和企業而言，可選擇的商品范圍由原來的普通商品擴大為普通商品、勞務商品和金融商品等。因此，就可以將市場上過多的貨幣購買力進行分流，不再集中于普通商品。而且在股票市場不斷走牛的情況下，隨著股價指數的不斷攀升，每一股票的價位也在不斷提高，從而吸納的貨幣量就越多。盡管股票市場和商品市場的資金存在著“流動性轉換”，但這種“流動性轉換”完全受經濟利益(即收益率)高低的支配，在股票市場(牛市)上投入資金，短期之內便可獲得豐厚的利潤，正是這種豐厚的利潤，才會吸引各種資金源源不斷地流入股市，而不會進入商品市場。只要這樣的行情能夠穩步上揚，并且可以持續一個較長的時期，則可以收到以下三個方面的效果，首先就是鎖住一部分原本可能進入商品市場的貨幣量，減緩進入商品市場的貨幣壓力，從而可以達到抑制通脹、穩定物價的目的；其次，可以為股份制改革提供一個良好的市場環境，讓那些經濟效益好的企業能夠在股票市場上通過發行股票及時籌集到更多的資金。股份制企業的發展，可以生產出更多適應市場需要的產品，又反過來通過商品回籠形式吸納貨幣，抑制通貨膨脹。

有人曾擔心，股票發行規模增大和交易價格的上揚所吸納的貨幣資金愈多，居民用于儲蓄的資金就相應減少，進而銀行會減少對企業的信貸支持，企業因資金不足而減少了產出，最終必將使社會供給能力大大降低。我們說這種看法有些片面。目前企業資金來源結構不外乎三條渠道：自有資金、銀行信貸和證券融資。從目前情況看，企業生產運營資金特別是短期資金來源主要依靠銀行信貸或證券融資。企業發行股票、債券當然要吸納一部分銀行存款，但要看到，如果不讓企業發行股票債券進行融資，那么，銀行就必然增加信貸資金投放來滿足這些企業的資金需求，否則，企業正常的生產和經營活動將無法正常進行?？梢姡髽I通過股票市場融資所引起的的銀行存款量的減少部分基本與銀行減少對這些企業的貸款量相抵，總體上講還是平衡的。

因此，當股市上揚吸納的主要是社會游資即流通中現金時，它便通過直接融資形式，將消費資金轉化為投資資金；當吸納的是一部分銀行存款時，銀行存款的減少和銀行貸款的減少是對稱的，股指的持續上揚為企業在股票市場上順利融資創造了很好的條件。企業投資的增加在投資效益不斷提高情況下，就意味著未來社會總供給的不斷增加，這些都有利于從根本上抑制通脹。

再從實證情況來看，通過對比2007年我國股市總市值的增長、新股發行走勢、居民儲蓄存款余額以及CPI的變動情況，足以說明股市的持續牛市格局對抑制通脹、穩定物價具有極其重要的意義。

（作者為中國人民銀行鄭州培訓學院教授）