中國證券公司退出機制問題探討

龍玉國　陳　瓊

摘要：隨著我國證券市場的規范發展，由于歷史原因，部分證券公司積聚的風險日益凸顯，高風險證券公司的風險處置和市場退出，成為中國證券市場面臨的重要課題。近年來，由于證券公司市場退出的法律機制不夠完善，強制退出過程中存在行政主導、政策性強等問題。因此，完善我國證券公司市場退出機制，具有重要的現實意義。

關鍵詞：證券公司；風險；退出機制；預警機制

中圖分類號：F832.39文獻標志碼：A文章編號：1673-291X(2008)08-0083-03

自從1987年我國第一家證券公司“深圳經濟特區證券公司”注冊開始，伴隨著我國證券市場的發展，截至2004年6月底，我國證券公司的數量已達到130家。在這期間，有多家出事證券公司被中國證監會采取關停并轉的方式處置，其中，大連證券成為我國首家被中國證監會取消證券業務許可證并責令關閉的證券經營機構。但我們綜觀這些出事券商的最后處置方式和程序，不難看出，基本上是在政府主導下的被動式退出，而且往往是通過央行向出事券商發放再貸款的形式來解決，而很少有通過并購重組等市場經濟下的主動式退出。由于我國目前還缺乏一個市場化的券商退出機制，這種以行政手段為主的券商退出機制不利于我國證券市場的健康發展，大量的政府兜底行為，將會削弱市場的作用。考慮到目前我國證券市場的客觀情況，盡快建立起市場化的證券公司退出機制具有十分重要的現實意義。

一、我國證券公司市場退出概況及成因＼

1我國證券公司市場退出概況

證券公司作為證券市場的基本主體，對證券市場的健康發展發揮著極為重要的作用。隨著證券市場的規范發展，由于歷史原因，長期積累的部分證券公司的風險日益突出。2001年以來，經營環境的持續惡化導致證券公司利潤空間被大幅壓縮，不少公司到了生死存亡的邊緣。對嚴重違規和出現支付危機的證券公司，監管部門采取了強制退出措施。2002年8月9日，中國證監會宣布撤銷鞍山證券公司；同年9月7日，中國證監會宣布對大連證券公司實施停業停頓。此舉拉開了我國證券公司市場退出的序幕，標志著證券公司只進不出的現象將成為歷史。高風險證券公司的風險處置，成為中國證券市場面臨的重要課題。

2我國證券公司當前風險的形成原因

證券公司風險形成的原因是多方面的，每家證券公司的情況不盡相同，總的來說，主要有以下幾個方面：(1)超范圍違規經營、違規融資。高風險證券公司普遍存在挪用客戶保證金、非法融資(包括融入和對客戶配資)、非法從事非證券類業務等違法行為，證券業務中的違法違規行為更是普遍存在，如以個人股票賬戶甚至以控股公司名義從事自營業務、從事融資交易活動、違規從事委托理財業務等。這些違法違規行為直接導致了證券公司的巨大風險。(2)治理結構不完善，內部控制不力。高風險證券公司普遍存在公司治理結構不健全，經營管理極其混亂，內部控制不力甚至完全缺乏的問題。許多證券公司實際上由幾個人甚至一個人說了算。公司內部授權不明，財務賬目不清。公司業務部門和所屬營業部直接從事資金拆借活動，有的營業部幾乎就是一個小證券公司，從事自營和委托理財業務，公司總部幾乎沒有任何控制。一旦風險爆發，情況往往比初步認定的嚴重得多。(3)法律監管有效性不足。《證券法》頒布以前，一直沒有證券公司監管的法律法規，監管法律制度如客戶保證金管理制度不完善是導致監管不力的重要原因。現行監管制度側重于證券公司的審批即靜態監管，對證券公司行為的監管即動態監管還缺乏必要的經驗。例如，對證券公司的風險還缺乏早期的預警手段。監管長期不到位，證券公司的風險不能及時發現，也是導致證券公司風險積累的重要原因。

二、我國證券公司退出機制存在的缺陷

首先，法律不健全導致退出成本較高。目前，我國處理證券公司等金融機構危機的主要依據是《公司法》、《證券法》、《金融機構撤銷條例》、《證券公司管理辦法》和《個人債權及客戶證券交易結算資金收購意見》等。實踐表明，這些法規多為原則性規定，針對性不強，操作性較差，在危機處理的過程中，許多實際問題還缺乏具體依據。正是由于法律不健全，缺乏完整的法律體系作保障，金融監管部門在什么情況下應該實施救助，在什么情況下應該令其退出，以及應該以何種模式進行退出的問題上都難以及時準確地作出判斷，以致延長了處置時間。增加了退出成本。

其次，政府負擔過重，再貸款有負面影響。從目前我國證券公司的退出情況來看，政府承擔了過多成本和信用損失風險。市場經濟機制的一個重要內容是損失的轉移補償和風險的分散化解，但在我國證券公司市場退出的問題上，政府擔當了不恰當的主宰地位，使其幾乎承擔了所有損失。另外，以我國中央和地方政府信用作為金融信用的支撐，也存在著潛在的政府信用損失成本。目前，在對問題證券公司進行資產負債清理和客戶保證金賠付時，最主要的方式是通過中國人民銀行的再貸款支付。央行對有問題證券公司發放再貸款是被動的，而且償還難以得到保障，這對央行貨幣政策的獨立性造成沖擊，也對貨幣政策的傳導和實施造成干擾。再貸款是央行基礎貨幣的重要供給渠道之一，如果央行為了維護暫時的金融穩定而反復行使最后貸款的職能，最終可能造成貨幣供應量的快速增長，引發通貨膨脹。

最后，道德風險。因為政府在處置問題證券公司時處于主導地位，這實質上表明，我國政府和監管當局以其信用作支撐為金融機構和投資者提供隱性擔保。隱性擔保的長期存在，使得投資者和證券公司的行為扭曲。對于投資者來說，他們不必擔心證券公司被關閉而對自己的利益造成損害，因為政府提供擔保，投資者在選擇證券公司時不用考慮證券公司的風險，而考慮其在政府中的地位，這樣會進一步強化不公平競爭的市場環境，使得經營不善、高風險證券公司仍然獲得穩定收益。對于證券公司來說，由于政府擔保的存在會助長他們在經營中從事高風險業務，甚至是鼓勵證券公司挪用客戶保證金用于高風險業務，因為最終出現的損失統統由國家來承擔。這種道德風險還會不斷被效仿，循環下去只會引發更多的證券公司倒閉。

三、構建證券公司退出風險預警機制

證券公司危機的演進和風險的暴露是一個逐步的過程。完善的證券監管體系應當由事前預警、事中控制、事后處置構成，而風險預警制度是證券公司退出機制的重要環節。危機的早發現、早處置、早化解可以起到提高市場退出效率，降低市場退出成本的作用。為進一步完善證券公司市場退出的程序制度，建議借鑒境外經驗，逐步建立證券公司風險預警制度。

1選擇風險預警指標

一些發達國家和地區的證券市場實踐證明，退市機制的建立對證券市場的影響只是短暫的，而對整個證券市場的健康發展卻是長期性的推動。但由于證券公司的退出對整個證券市場乃至整個市場有極大的影響，因此，發達國家和地區

對此都很重視，普遍建立了完備的證券公司退出機制，如有一整套證券公司退出預警體系、授予完善的法規體系與科學合理的退出程序以及普遍建立了中小投資者保護機制。根據全面性、代表性、可比性等原則，結合我國證券公司當前實際情況。筆者建議，選取資本充足性、資產安全性、管理健全性和盈利能力等作為證券公司市場退出的風險預警指標。

(1)資本充足性。資本是每個從事經營活動實體存在的基礎。資本的缺乏會影響證券公司的正常運營，資本充足不僅便于公司籌集擴展業務所需要的資金，提高在同行中的競爭實力，還可抵御其經營中的風險。資本充足性風險通常用凈資本充足率、凈資產負債率來衡量。

(2)資產流動性。流動性風險又稱變現能力風險。是指證券公司流動比率過低，其財務結構缺乏流動性，由于金融產品不能變現和頭寸緊張，使證券公司無力償還債務形成的風險。流動比率、速動比率和資產負債率通常反映證券公司流動性的變化。

(3)管理健全性。健全的風險管理和內部控制是證券公司健康發展的基礎，是實現利潤最大化、風險最小化的重要保障。因此。在評價風險狀況時，必須評價其管理和內控是否到位，內控制度是否完善，內部審計是否有效等。

(4)獲利能力。決定證券公司長期運營狀態的關鍵還在于證券公司的獲利能力。證券公司的收益主要來自于營業和投資兩方面，營業利潤率和投資收益率分別代表這兩方面的獲利能力，資本收益率則反映證券公司總的獲利能力。

2構建風險預警體系

完整的風險預警系統主要包括以下幾個基本程序：(1)選定風險要素及風險指標；(2)確定各風險要素、指標的風險權重；(3)根據風險函數，得出各指標風險值；(4)確定各指標風險權重，得出各要素風險值；(5)確定各指標風險權重。得出綜合風險值；(6)根據綜合風險值，對證券公司進行分類。通過風險監測和預警，根據綜合風險狀況將證券公司劃分為以下三類。一是存在問題較多、已影響到日常運營的證券公司。需引起監管部門特別關注。二是存在嚴重潛在風險、破產可能性很大的證券公司，需采取正式監管行動。三是瀕臨破產的證券公司，須通過行政關閉或破產等途徑退出。風險監測和預警體系涉及較多的指標量化分析，本文在此不再展開。

四、建立我國證券公司退出機制的若干設想

1建立一套完整的風險預警指標體系

在設計風險預警指標體系時應遵循三個原則，即全面性，指標要反映證券公司的全部經營活動；代表性，指標能反映同類指標的變化趨勢和其對公司經營活動的影響；可比性，指標的設置能使不同證券公司間有橫向對比作用。風險預警指標體系可由資本充足性指標、資產流動性指標、投資結構指標、內控能力指標和盈利能力指標組成。對不同指標給予相應的權重，最后可得出每一家證券公司經營狀態的預警總系數，并對不同狀態的證券公司實行不同的處理。如對日常問題較多的證券公司，管理層應對該公司重點關注，對其經營業務要求限期整改，防止其進一步惡化，并可鼓勵證券公司為維持規定的凈資本水平而進行的債務重組或股東增資擴股；如存在極大的潛在破產風險的證券公司，管理層就應采取預防措施，限制證券公司的業務內容、經營范圍或設定一些其他的特定限制條件；如已表現為瀕臨破產的證券公司，則應由債權人向法院申請證券公司破產，啟動投資者保護措施。

2建立臨時財產管理人制度

在某證券公司已瀕臨破產時而法院受理到宣布破產尚有一個時間段，如果還是由證券公司自己來支配其財產，則有可能擴大損失，不利于保護債權人和投資者的權益。為了避免這種情況的發生，相關利害關系人如債權人和投資者都可直接向法院申請指定有資格的機構來擔任臨時財產管理人，接管瀕臨破產的證券公司的全部財產并監督其日常經營活動，并在法院宣告該證券公司破產成立清算組后結束使命。

3建立有中國特色的投資者保護機制

可以預見，在今后的幾年時間里將會有相當一部分的中小證券公司重組、兼并或破產倒閉，因此，盡快建立保護投資者的保險體系如建立賠償基金將有助于降低監管成本。這不僅是對投資者信心的保證，也會對經營不善的券商盡早退出市場掃清障礙。根據國際上的經驗，首先是要對此進行立法，然后成立投資者保護基金。我國的投資者保護基金的資金來源可由兩方面組成：一是會員交納。這又可分兩部分：(1)根據證券公司每年的營業毛利按統一規定的比率向證券交易所交納的風險準備金；(2)根據前述的監控指標測算出的不同風險狀態的證券公司按不同的比率向交易所交納的風險準備金。二是該筆基金所產生的利息和委托專業機構進行投資所產生的收益，但投資必須遵循安全f生和可變現性原則。賠償對象是交易所所屬會員的中小投資者。

4進一步加強機制創新，增強證券行業抵御風險的能力

一是要強化并規范證券公司的信息披露，特別是對非上市證券公司的信息。二是創新證券公司盈利模式，增強競爭能力。目前，我國以證券經紀業務收入為主的盈利模式不利于證券公司的發展，而是要讓一批優質的證券公司進行業務創新，進一步擴大優質證券公司在證券市場中所占的份額。三是要把證券公司的內部控制制度真正落實到位，防止內部人控制。四是要制定優惠政策，積極推動市場化的并購渠道，從而減少因經營不善而破產或關閉所帶來的負面影響。

總而言之，如果我們不盡快建立一個市場化的證券公司退出機制，而是采取行政手段來解決問題券商，這將誤導市場參與各方，并會形成一種國家信用是券商經營底線的錯覺，隨之而來的是道德風險的增大。因此，只有根據“優勝劣汰，適者生存”的市場法則，盡快建立市場化的退出機制才能徹底解決目前的困境，從而達到純潔券商隊伍，促進我國證券市場健康發展的目的。

[責任編輯姜野]