恒大的“年關”

當一起押寶的投行開始失去耐心，這場中國房地產業最大豪賭的終局已為時不遠。

被視為中國房地產盛極而衰的標志性公司恒大集團，伴隨下半年房地產全面進入下跌通道，或將面臨命運宣判的時刻。

恒大地產于10月20日召開了董事會，商議如何解決外資貸款違約事宜，以及是否會從外部任命一名審計師。這一消息源于Debtwire，一家專業投資銀行會員交流的國際網站。該消息透露，恒大于2008年上半年違反了4.32億美元貸款合約，違約行為很可能在下半年再次發生。這迅速導致該公司以及債權人考慮修改貸款合約。除此之外，債權人們已經建議恒大集團雇傭普華永道為其提供審計服務，出具月度報告。

上半年，恒大由于未能履行至少70％的息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA，投行慣用衡量現金流的財務工具)造成違約事實。其息稅折舊攤銷前利潤為12.4億人民幣，只是30.8億目標的40％。

這一尷尬的事實是年初雄心勃勃的恒大集團董事局主席許家印和其背后的投行推手無法預料的。

3月份，恒大的上市保薦人瑞信和美林為恒大出具的評估報告顯示，恒大地產的估值高達1300余億港元，董事局主席許家印持有的股權上市后將超過750億港元，有望成為新的“中國首富”。但因香港資本市場的整體低迷，以及投資者對恒大舉債1年內土地規模擴張8倍的憂慮，上市與當月底被迫中止。恒大為上市的土地儲備背負了100多億元的短期負債，至少50億以上的土地出讓金。其在江蘇啟東一片汪洋之中填海6平方公里，這一涉嫌違規的超級大盤現在仍是一片沼澤，卻被估值超過300多億人民幣。一旦上市成功，恒大還將在河南、云南等地克隆若干超級大盤。(詳見www.gemag.com，.cn2008年5月上《恒大地產危機調查》)

上市前夕，在瑞信和美林的幫助下，恒大經過3輪私募、舉債，共從外資投資者手中募集資金10億美元，其中的債務占恒大整體負債的三分之一。而此次發生的違約貸款，即2007年8月，瑞信安排的一輪融資共計4.32億美元。當時，雙方約定，恒大將以IPO募集資金的9％來償還該筆債務。

瑞信該筆貸款的違約僅是恒大諸多壓力的初顯。恒大招股說明書披露，恒大地產若在2008年之前實現上市，其回報將不少于股票發行總價值的30％；若在2008年6月6日前完成上市，其回報則不少zf：40％；若至2009年方完成上市，則承諾回報將上漲至不少于70％。

恒大中止上市后，隨再次啟動私募，美林、德意志銀行、科威特投資局、新世界發展有限公司共計投資6億美元，許本人的股權被稀釋到50％。

一位接近恒大的業內人士透露，此次融資條件極為苛刻，外資人股價格為凈資產的2折以下。而新世界額外針對兩個項目的融資利息堪比高利貸。投行在恒大上的賭注越來越大，但形勢的危急則可能讓二者最后翻盤的夢想徹底破滅。

孤注一擲

獲得輸血救急的恒大在整個上半年銷售非常低迷。而進入7月份以后，全國房地產不僅價格出現全面松動，且成交量急劇萎縮。恒大集團布局重點的珠三角區域，降幅尤為明顯。下半年歷來是地產商攫取大部分利潤的時期，迫于資金壓力，恒大開始祭出大幅降價措施。9月29日(十一國慶節放假第一天)，恒大有18個樓盤集中開盤八五折銷售。恒大集團負責銷售的副總裁何妙玲透露，恒大國慶節期間納入48億元。

但這一銷售金額并未得到各地房地產交易管理網站實時交易系統的證明。該系統隸屬于國家建設部，于2006年底后在各地陸續開通，能夠實時反映逐筆售房信息。

據《環球企業家》了解，鑒于十一降價事關恒大全年成績單，恒大的主要金融投資者均派員到售樓處實地監督。其急迫之情可見一斑。

2006年11月至2007年9月，恒大在投行的資金支持下開始大舉圈地。恒大此前10年間累計銷售面積只有200萬平方米、2007年前9個月銷售額只有23億人民幣，卻在去年底將土地儲備升至4580Zi建筑平方米。

恒大地產集團曾于今年初將旗下40個房地產項目的銷售代理權分包給合富輝煌、易居(中國)以及世聯地產。恒大方面彼時預計2008年銷售面積達700萬平方米樓房，可獲得500億元以上的銷售額。

2007年恒大大部分樓盤已經可以預售，但在上市之前，恒大卻推遲了很多樓盤預售證的辦理，不惜壓低去年的業績，積累了四五百萬平方米的準現房，希望借此在上市后的第一個財年實現完美演出。

現在看來，雙輸的局面已經形成。即使有十一黃金周的成績單做底，恒大仍將年初500億的目標調整至150—200億元人民幣。據了解，2008年剩余3個月中，恒大寄希望完成大約1D0億人民幣銷售額。

就在恒大陷入債主逼宮前后，各地政府紛紛出臺救市策略。何妙齡向《環球企業家》指出，恒大擴張期的項目多分布在二線城市，救市對恒大來說正中下懷。10月中旬，中央政府出臺救市政策，放松了普通住宅的貸款和首付比例限制。但這一本該讓恒大上下鼓舞的政策卻抬高了購房者對后續政策的預期，更濃重的觀望氣氛開始蔓延全國。鑒于全球金融危機的影響仍未見底。市場人士普遍認為2009年中國的房地產市場情況會更加糟糕。恒大2009年上市似乎已難以實現。

許家印面臨的境況窘困至極，而不斷追加投資的投行們也伴隨著中國房地產泡沫的破裂，進退維谷——不僅在金融危機流動性緊缺的背景下無法抽回既有投入，為了尚存可能的“收回投資”，仍需繼續輸血。

恒大或許已經等不到上市來解救困局。9月份，深圳本地媒體曾有報道稱，恒大正在主動接觸萬科，希望被后者收購。此后雙方均對此進行了否定。但一個確鑿的消息是，恒大正在謀求退掉其在年初拍下的廣州天河區一塊價值40億人民幣的“地王”，按原有協議，這塊土地的出讓金本該在8月份前繳齊。

一位參與恒大上市的投行人士介紹，該投行與許在初步接觸時，許常常大批保鏢隨同左右，甚是威風。但在敲定具體協議前，卻因許本人逐字逐句地親自討價還價而耗費了大量時間。該人士透露，按照一般的運作規律，恒大原本可以在2007年底前實現上市，許對諸多條款的幾輪反復延誤了戰機。現在，許家印已是騎虎難下。