上市公司股權(quán)分置改革效應(yīng)實(shí)證研究

[摘 要] 采用事件研究法對浙江省41家上市公司股權(quán)分置改革效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)樣本公司股票在股權(quán)分置改革事件窗口存在正的超常收益率，公司的短期業(yè)績#65380;價值都有所提升，股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較高的公司股改效果較非流通股占總股本比例較低的公司更好#65377;

[關(guān)鍵詞] 股權(quán)分置改革;事件研究法;超常收益率

[中圖分類號]F276.6[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A[文章編號]1673-0194(2008)11-0046-04

一#65380;引 言

在宏觀層面上股權(quán)分置的影響主要是對資本市場的發(fā)展產(chǎn)生影響#65377;在金融全球化#65380;金融混業(yè)化的國際背景下，全球資本市場發(fā)展極為迅速[1]#65377;在股權(quán)分置這一制度性缺陷下，中國資本市場是一個典型的政策市場[2]#65377;本文選取浙江省41家上市公司，以股權(quán)分置改革前樣本公司非流通股占總股本的比例高低分為兩組，對股權(quán)分置改革的短期效應(yīng)進(jìn)行分析[3]#65377;采用事件研究法，對樣本公司股權(quán)分置改革期間超常收益率實(shí)證分析，對樣本公司股權(quán)分置改革前后的會計(jì)指標(biāo)進(jìn)行比較，在評價股權(quán)分置改革效應(yīng)的同時提出合理性建議[4]#65377;

二#65380;選擇樣本及處理

本文選擇在滬#65380;深上市的浙江省41家公司作為樣本，剔除了財(cái)務(wù)狀況#65380;股價收益率異常及特有事件較多的公司，樣本公司基本能代表浙江省上市公司整體狀況#65377;根據(jù)公司在股權(quán)分置改革前非流通股占總股本的比例高低，將樣本分為兩組#65377;

1. 定義事件#65377;事件是上市公司股權(quán)分置改革完成并且股票復(fù)牌，對價股上市流通[5]#65377;

2. 構(gòu)建研究期#65377;將股權(quán)分置改革完成，公司股票復(fù)牌日作為事件發(fā)生日，定義為第“0”日#65377;對于每一家股改公司，選用了包含事件發(fā)生日在內(nèi)的201個交易日的日收益率數(shù)據(jù)#65377;樣本區(qū)間為第-190天至第+10天#65377;最初的180個交易日(-190天至-11天)為“估計(jì)期窗口”，最后的21個交易日(-10天至+10天)為“事件期窗口”，如圖1所示#65377;

3. 計(jì)算超常收益率(ARjt)

三#65380;實(shí)證研究結(jié)果

采取分組研究法將41個樣本公司分為兩組:一是股改前非流通股占總股本比例較高組(樣本數(shù)共計(jì)23個);二是股改前非流通股占總股本比例較低組(樣本數(shù)共計(jì)18個)#65377;采用“事件研究法”目的在于檢驗(yàn)股權(quán)分置改革過程中，樣本公司股票是否存在超常收益#65377;股權(quán)分置改革也可以看作是非流通股股東與流通股股東之間的一次博弈[6]#65377;將這一博弈過程中的最后階段，即股改公司復(fù)牌，對價股上市流通這一事件作為研究窗口[7]#65377;表1給出了41家樣本公司在復(fù)牌當(dāng)天的超常收益率情況#65377;有24家樣本公司股票在復(fù)牌當(dāng)日存在正的超常收益率，其中15家樣本公司存在顯著的正的超常收益率#65377;有17家樣本公司的股票在復(fù)牌當(dāng)日存在負(fù)的超常收益率，其中10家樣本公司存在顯著的負(fù)的超常收益率#65377;

表2給出了41家樣本公司股票在事件窗口期間的平均超常收益率和累積平均超常收益率#65377;復(fù)牌當(dāng)天的平均超常收益率達(dá)到6.73%，市場反映明顯看好#65377;圖2給出了在事件窗口期間的累積平均超常收益率走勢情況#65377;累積平均超常收益率在事件日的前10個交易日(-10天至-1天)逐漸上升，達(dá)到9.10%;在事件日后的10個交易日(+1天至+10天)，累積平均超常收益率趨于平緩#65377;

表3給出了股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較高組的公司股票與股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較低組的公司股票兩組樣本在事件窗口的AAR與CAAR#65377;從表3可以看出，股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較高組的23家公司股票在復(fù)牌當(dāng)日的平均超常收益率為6.29%，股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較低組的18家公司股票在復(fù)牌當(dāng)日的平均超常收益率為7.16%#65377;圖3表明股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較高組的23家公司股票在復(fù)牌前10個交易日內(nèi)(-10天至-1天)的CAAR曲線明顯高于股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較低組的18家公司股票在復(fù)牌前10個交易日(-10天至-1天)的CAAR曲線，在復(fù)牌后10個交易日內(nèi)(+1天至+10天)股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較高組的23家公司股票和股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較低組的18家公司股票的CAAR曲線都趨于平直，投資者預(yù)期非流通股占總股本比例較高的公司股改效果較好#65377;

四#65380;結(jié) 論

本文發(fā)現(xiàn)公司股票在股權(quán)分置改革時存在正的超常收益率，投資者對股權(quán)分置改革作出了正面反應(yīng)#65377;股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較高的公司股票在事件窗口期間的累積平均超常收益曲線，始終高于股權(quán)分置改革前非流通股占總股本比例較低的公司股票在事件窗口期間的累積平均超常收益曲線，說明投資者預(yù)期非流通股占總股本比例較高公司股票股改效果較好[8]#65377;樣本公司在股權(quán)分置改革后業(yè)績在短期內(nèi)有所提升，并且非流通股比例較高的公司股權(quán)分置改革后業(yè)績提升程度高于非流通股比例較低公司#65377;但從長期角度來看，應(yīng)完善立法工作，有效執(zhí)行相關(guān)法律，監(jiān)控大股東行為，維護(hù)中小股東權(quán)益，才能使中國資本市場逐步走向完善[9]#65377;

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