印花稅率調(diào)整對(duì)Ａ股市場(chǎng)波動(dòng)性影響的實(shí)證分析

摘要：本文以印花稅率變動(dòng)日05年1月23號(hào)及07年5月30日前后三十天數(shù)據(jù)為樣本，進(jìn)行Brown-Forsythe、GARCH的檢驗(yàn)和模擬。根據(jù)實(shí)際結(jié)果對(duì)滬市A股采取Brown-Forsythe結(jié)果，對(duì)深市A股采取GARCH結(jié)果，得出結(jié)論：稅率上調(diào)對(duì)于股市波動(dòng)性造成的影響要大于稅率下調(diào)造成的影響，稅率過(guò)高會(huì)增加市場(chǎng)波動(dòng)性。

關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng)；波動(dòng)性；印花稅；Brown-Forsythe GARCH

一、文獻(xiàn)綜述

從國(guó)外的研究來(lái)看，交易的成本對(duì)于股市的波動(dòng)性的影響如何頗存爭(zhēng)議。Tobin(1974，1978)和Stiglitz(1989)認(rèn)為提高印花稅能夠有效地降低股票的波動(dòng)性。因?yàn)楣善钡牟▌?dòng)性大多來(lái)自噪聲投資者，而理性投資者堅(jiān)持分析股票的內(nèi)在價(jià)值，交易成本的增加能夠有效地降低噪聲投資者的操作，降低股票波動(dòng)性。用托賓(Tobin)的語(yǔ)言說(shuō)印花稅就是“向飛速旋轉(zhuǎn)的輪子上撒一把沙子”，因此有時(shí)印花稅也叫托賓稅。Jackson和O’Donnell(1985)，Lindgren和Westlund(1990)，Ericsson和Lindgren(1992)分別用實(shí)證分析的方法驗(yàn)證了相關(guān)的結(jié)論。但與此同時(shí)，Kupiec(1991)，Umlauf(1993)，Campbell和Froot(1994)，Barr和Sellin(1996)卻給出了截然不同的結(jié)論。他們認(rèn)為增加交易稅并不一定會(huì)降低波動(dòng)性，因?yàn)榻灰锥惖脑黾硬粌H僅影響噪聲投資者還影響理性投資者，如何把握其中的平衡是很難把握的事情，而且稅率的增加會(huì)導(dǎo)致投資者提高相應(yīng)得貼現(xiàn)率，從而導(dǎo)致當(dāng)前價(jià)格的下降，增加波動(dòng)性。Sapota和Kan(1997)，Kupiec(1997)，Hu(1998)，Prat(2001)分別給出了相應(yīng)得實(shí)證研究。

在國(guó)內(nèi)，魏興耘(2000)從國(guó)際比較的角度，張煒(2001)，楊大力(2002)，楊紅銓(2003)從政策分析的角度對(duì)印花稅的調(diào)整地影響進(jìn)行分析。但他們的分析大多是進(jìn)行定性分析，缺乏數(shù)據(jù)的支撐，說(shuō)服力不夠。東北財(cái)大和華夏證券的聯(lián)合課題組(2002)認(rèn)為交易印花稅率的調(diào)整在十個(gè)交易日內(nèi)對(duì)證券市場(chǎng)的股票價(jià)格具有很大的沖擊，隨著時(shí)間的推移效應(yīng)會(huì)逐漸減少。史永東，蔣賢鋒(2003)認(rèn)為稅率上調(diào)會(huì)提高市場(chǎng)波動(dòng)性，稅率下調(diào)則會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)性一定程度的下降。范南，王禮平(2003)和王聰，李道葉(2007)也均認(rèn)為印花稅的提高對(duì)提高大盤(pán)指數(shù)收益率波動(dòng)性均產(chǎn)生了明顯影響，而印花稅的降低對(duì)兩市的收益率波動(dòng)性影響不明顯。

二、研究方法

三、實(shí)證分析

1.Brown-Forsythe檢驗(yàn)結(jié)果及分析

我們根據(jù)稅率變動(dòng)日05年1月23號(hào)及07年5月30日前后30天的數(shù)據(jù)得到結(jié)果如下：

從對(duì)深市的擬合，總體來(lái)看05年的要好，但關(guān)鍵變量的擬合例如成交量，虛擬變量，07年的要更優(yōu)良。根據(jù)圖表顯示我們看出，在07年，印花稅的調(diào)整對(duì)波動(dòng)性的影響很大，相對(duì)而言也比較顯著。這同Brown-Forsythe檢驗(yàn)的結(jié)果并不吻合，但GARCH結(jié)果更為人信服，因?yàn)樗€考慮到了成交量的影響。

四、結(jié)論

可以看到GARCH對(duì)深市的模擬要優(yōu)于滬市的模擬。從對(duì)深市的GARCH檢驗(yàn)我們看到稅率調(diào)高對(duì)于股市波動(dòng)性的影響要大于稅率調(diào)低對(duì)股市波動(dòng)性的影響。對(duì)于滬市A股我們采取Brown-Forsythe檢驗(yàn)結(jié)果，對(duì)深市A股我們采取GARCH檢驗(yàn)結(jié)果，結(jié)合認(rèn)為，對(duì)于兩者而言，稅率上調(diào)對(duì)于股市波動(dòng)性造成的影響要大于稅率下調(diào)造成的影響。監(jiān)管者應(yīng)該盡量避免印花稅稅率的上調(diào)，印花稅率過(guò)高會(huì)降低市場(chǎng)流動(dòng)性，增加股市波動(dòng)性，不利于股票市場(chǎng)的正常發(fā)展。08.4.24國(guó)家稅務(wù)總局將印花稅下調(diào)至千分之一，這項(xiàng)舉措對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)性的影響有待我們的進(jìn)一步研究。

參考文獻(xiàn)：

[1]王聰，李道葉.交易成本對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)性的影響分析.南方金融，2007.11.

[2]范南，王禮平.我國(guó)印花稅變動(dòng)對(duì)證券市場(chǎng)波動(dòng)性影響實(shí)證研究.金融研究，20003.6.

[3]史永東，蔣賢鋒.我國(guó)證券市場(chǎng)印花稅調(diào)整的效應(yīng)分析.世界經(jīng)濟(jì)，2003.12.

[4]殷玲，唐杰.GARCH-M模型與我國(guó)滬深股市的波動(dòng).江南大學(xué)學(xué)報(bào)，2002.4.

[5]史代敏，杜丹青.滬深股票市場(chǎng)弱有效性對(duì)比研究.財(cái)經(jīng)科學(xué)，1997.6.

[6]Umlauf.S，Transaction Taxes and the Behavior of the Swedish Stock Market. Journal of Financial Economics，1993，Vol.33.

[7]Zhang，Li. The Impact of Transaction Tax of Stock Markets：Evidence from an Emerging Market. Ms research paper，East Carolina University，2001.

(作者單位：南開(kāi)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院)

“本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原文”