與德國中央銀行副行長蔡特勒先生一席談

北京西四，金融街北端，拔地而起的高樓群中，有一處幽靜典雅的四合院落。這里曲徑回廊，雕梁畫棟，庭院深深，竹影婆娑。8月26日晚，我就是在這里，接待并宴請了德國中央銀行蔡特勒副行長一行。

蔡特勒副行長高高的個子，一頭白發已有些稀疏，紅潤的面色，讓人看不出歲月的痕跡。同來的還有德國駐華使館公使因戈#8226;海因茨#8226;卡斯滕先生，德國央行駐華首席代表馬丁#8226;迪樂先生和將要接任的多米尼克#8226;佩舍爾先生。

分賓主坐定，我先開口：“歡迎蔡特勒副行長先生的來訪。今天晚上，我們特意挑選了這個地方，從庭院的布局，家具和擺設，墻上的字畫，都是中國古典文化的代表。可以讓客人們更好地領略中國傳統文化的博大精深。這也體現了我們對您的來訪和您所代表的德國中央銀行的重視。中國人民銀行和德國中央銀行之間的友好合作持續深化，兩國央行高層的相互交流很多。我們也感謝德國中央銀行為我們培訓了17批400余名員工，德國央行的專家還通過研討會方式使我們的幾百名員工受益。”

蔡特勒先生回應道：“是啊，這里太漂亮了，令人十分驚嘆。奧運會剛結束，但我們來到北京，還能感受到奧運會的熱烈氣氛。”

“說到奧運會，首先要祝賀德國代表團取得金牌數排名第五的好成績。奧運會的開幕式、閉幕式，不知你們看過沒有？”我問道。

“看過了。都是通過電視，但不是全過程”。蔡特勒先生說。

“奧運會開幕式展示了中國燦爛輝煌的歷史，也展示了現代中國。也許外國朋友未必都能看懂。舉辦奧運會，可以讓外國更好地了解中國。我想，我們作為中央銀行的官員，作為同行，我們有共同的語言，就如我們要探討的貨幣政策、匯率等問題。”

“關于匯率，我覺得中央銀行應該不同于政治家，不同于企業家，中央銀行應有自己的戰略眼光，著眼于機制建設，”蔡特勒副行長說。

“您說得對。中國人民幣的匯率改革，正是著眼于人民幣匯率形成機制的市場化，這大大有助于提高中國企業的素質，提升中國經濟的國際競爭力，也有助于我們經濟向促進內需方向的轉變。在匯率改革之初，有的企業是不贊成的。”

“七十年代的德國，也有類似情況。企業家反對德國馬克的匯率改革，但中央銀行堅持了馬克匯率的改革。機制起了作用，就無法干預。從長期看，德國企業整體競爭力得到了提升。”蔡特勒先生接著我的話茬說。“但是，匯率機制的改革不應過快，步伐不應過大。”

“是的。所以人民幣匯率改革的一個原則是漸進性。在金融市場方面，我們的改革也是機制性的，向多元化方向發展，改變間接融資為主的格局，發展直接融資，特別發展公司債券市場。從發行、定價、承銷、信用評級、信息披露等方方面面，做了一系列的制度安排。”我接著介紹。

“中國七月份的物價指數是多少？下半年的通貨膨脹趨勢怎么樣？”蔡特勒先生問道。

“中國七月份的CPI是6.3%，和上半年相比，回落了1.6個百分點。從物價走勢看，下半年會繼續回落，一個原因是去年下半年中國物價是加速上升的，所謂基數較高。另一個是我們采取的措施效果開始顯現出來。當前的通貨膨脹是全球性的問題。面對輸入型的通貨膨脹，對中央銀行的貨幣政策更具挑戰。這種情況下可以看出來，大國在維護世界經濟穩定方面，應承擔更大的責任。”

“是啊。從歐洲中央銀行來講，通貨膨脹的目標區間是2%左右。實際上，目前歐元區達到了4%，由于油價回落，下半年通脹會有所緩解，但并未根本解決。”蔡特勒先生說。

“我們注意到了歐央行和美聯儲對經濟走勢的看法不同，美聯儲更擔心經濟下行，歐央行更注重控制通脹。所以，六月份歐央行把基準利率調升了0.25個百分點，而美聯儲并未升息。”我說。

“歐央行把控制通脹放在首位。從德國的經驗看，保持幣值穩定會促進經濟增長，德國公眾也廣泛認同這一點。”蔡特勒先生說。

“我們貨幣政策調控的中介目標是貨幣供應量，歐央行采取的是通貨膨脹目標區間，這可能需要一個很好的貨幣政策傳導機制，并且能很好地引導公眾預期。”

“目前歐元區的通貨膨脹下降了，企業界認識到歐央行把控制通脹放在第一位，所以通脹長期看壓力會緩解。”

我說：“在中國，貨幣政策的傳導還不十分順暢。這幾年來，人民銀行頻繁提高準備金率和利率，反復對沖操作，但經濟中的投資沖動依然很強烈。所以，有時候不得不采用信貸框架的方式。”

“中國利率體系怎么樣？”蔡特勒先生問。

“我們改革的目標是利率市場化。現在，同業拆借利率已完全放開，貸款利率管住下限，存款利率管著上限，這是為了防止惡意競爭。我們還創建了Shibor——上海同業拆借利率，我們準備把它培育成市場利率的基準。”

“Shibor的報價行有多少家？”

“有十幾家吧。中國主要的商業銀行都參加了，外資銀行也有的是報價行。但Shibor還存在一些問題。中國貨幣市場上短期拆借交易量大，7天以內的拆借利率報價和市場彌合度高，而14天以上或更長時間的同業拆借交易量小，報價對實際成交的影響不大。”我答道。

“次貸危機對中國有什么影響？你們怎么看？”蔡特勒先生問道。

“我們的孫平副局長是負責金融穩定工作的，可以請他來談談。”

孫平：“美國次貸危機發生后，我們一直密切關注事態的發展。在我們去年發布的《中國金融穩定報告》中，我們表示要高度關注次貸危機對中國的影響，特別是間接影響。但沒有想到次貸危機會發展到今天這么嚴重的地步，其影響面和深度遠遠超出許多人當初的預期。大家對造成危機的原因分析不盡相同，有的認為是金融機構在產品設計上出了問題，有的強調監管失敗是主要原因，還有的認為評級機構在其中起了推波助瀾的作用。

以前我們認為所謂市場機制完善的一些國家在金融發展和金融監管上是值得推崇的，但現在他們也出了問題。一些知名的大金融機構也陷入了困境。目前次貸危機還沒有結束，其未來的發展還有許多不確定性，但里邊有很多值得分析、總結的東西。

次貸危機的發生確實值得深思。從金融管理角度講，一個國家應該有一個什么樣的制度，才能防范金融風險。特別是對于那些銀行監管職能從中央銀行分離出去的國家，如何才能有效防范系統性風險。從國際層面看，應該有什么樣的制度安排來防范風險在國際間的傳播，國際金融管理機構應當發揮什么作用。有人認為風險在國際間傳播是因為金融全球化造成的，那么解決問題是否也應該國際化地來解決。此外，能不能只從金融的角度談次貸危機，更深層次的原因是什么。總之，值得深思和總結的東西很多。”

“中國的直接影響并不大。中國的銀行國際交易量不大，涉及次貸的可能不超過100億美元。”我加了一句話。

人民銀行國際司蔣鋒副司長這時插話道：“我們知道，金融三大支柱是時間優化（Optimization of time）、風險管理（risk management）和資產定價（asset valuation）。次貸危機恰恰暴露了打包出售商業模式（originate-to-distribute business model）在金融三大支柱中的兩大支柱上出了問題。首先，在資產定價上，這種商業模型定價錯誤，使得高風險債務工具和低風險債務工具之間的利差越來越小，次貸危機爆發清楚地暴露了這種商業模型對風險的錯誤定價的普遍性。其次，在風險管理上，在資產的證券化過程中沒有很好地設計如何防范和控制風險，只考慮將風險轉移，只考慮如何出售產生現金流。由于在金融三大支柱中的兩大支柱出現沿用缺陷，所以打包出售商業模式必然出現問題，次貸危機爆發使得國別危機發展導致國際金融市場動蕩。”

“副行長先生本人對次貸危機怎么看？”我問道。

“我總結了德國19世紀下半葉，從1870年以來的歷次金融危機可以看出，有三個因素共同作用，就易于產生金融危機。一個是長期的流動性過大；一個是持續的資產價格上漲，特別是不動產價格；再一個就是金融機構的信息混濁，不透明。”蔡特勒先生說。

“次貸危機發生后，應該說，大家有許多未想到：未想到次貸危機會從有問題資產影響到正常資產；未想到會從單個產品影響到整個信貸市場；未想到會從美國市場影響到歐洲和世界上許多國家；未想到最后會影響到經濟增長；未想到會對市場上的各個環節，如評級、信息披露、監管制度、中央銀行救市政策都要重新思考和完善。”我說。

“是啊。”蔡特勒先生說：“還有一個就是經理人的薪酬問題。過高的薪酬回報也是一個原因。”

“特別是這些經理人，流動性比較大，風險發生了，人也許早離開了。”我回應。

“從中也要強調的是，中央銀行應特別關注資產價格的變化。中央銀行調控的目標雖然不是資產價格，但誠如您剛才所說的，不動產價格大幅上升對金融危機也是一個誘發因素。”我接著說。“如果僅個別國家不動產價格上漲，疏忽尚可。可是，次貸危機前，我去過的那么多國家，房產價格都上漲很多。所以，在全球房價都上漲時，警惕性就容易放松。”

“奧運會開幕式上，出現了一個‘和’字，意思是平和、和諧、和睦。我想，‘和’是中國人哲學的一部分。”我接著談到。“你看中國的歷史，就可以了解，中國人對外不具有擴張性。所以我們修了長城，是世界上最大的防御工事。所以600年前，中國的鄭和下西洋，2萬多人的船隊，據說最遠到了非洲的好望角，但我們也未占領一寸土地。中國設立外匯投資公司，你們就急忙研究準入問題。”

蔡特勒先生急忙解釋：“這個問題，我下午去拜訪樓繼偉時，他也提到了。德國不阻礙外來投資。不要聽我們說什么，看我們做什么就是了。”

為了緩解蔡特勒先生的尷尬，我指著房間墻上的水墨畫說：“這是中國傳統的畫作。中國畫是寫意手法，而西方的油畫是寫實的。意，是意境，是表現出來的。我身后的屏風上的兩行字‘竹影橫窗知月上，花香入戶覺春來’，也表現出了一種意境。”我指著玻璃窗外的竹叢說道：“竹影印在窗上，就知道天上月亮爬上來了。中國文化的底蘊是十分深厚的。”

“要是中央銀行也能做到‘竹影橫窗知月上’就好了，”蔡特勒先生笑著說。

送走德國客人，已是月光如水的夜晚。天井中，一群人圍坐在石桌旁，正品茗聊天。一女子纖手撫琴，琴聲低緩而悠長。而與院落一墻之隔的街上，卻依然是車水馬龍，霓虹閃爍。

哦，歷史，當代；傳統，modern；中國，世界。我驚異于他們的和而不同。

(作者系中國人民銀行副行長)