暗夜中的廣信

“廣信是‘窗口’，關什么都不能關‘窗口’!”1998年10月6日，紅極一時的廣東國際信托投資公司(以下簡稱廣信)被央行責令關閉后，一位洞悉內情的專家道破廣信關張的玄機。

這家成立于1980年12月的廣東省人民政府的全資直屬企業，其規模僅次于國務院系統的中國國際信托投資公司(中信)。它和中信所代表的“窗口”，源于鄧小平的提議——由政府支持的金融機構作為“窗口”，直接到海外發行債券，融到資金后投入到企業或者基礎設施現設，公司自行負責還債。

廣信曾經從國際評級機構獲得與國家主權相同的評級，先后進入日本武士債市場以及歐洲和美國的債市。這種“窗口”，通常作為地方政府的投資機構，決策受政治因素以及地方官員的影響。他們去國際資本市場融資，也是以國家信譽為擔保的。

這導致了一個根本的矛盾：廣信負責資金來源，卻并不能保證資金合理有效地使用，這直接造成了資金無法順利回流。1995年，當中央政府宣布不再為窗口公司提供擔保，這時的廣信已進入了還債的高峰期。它不得不采取了“借新還舊”、“借短還長”、“借高還低”的辦法勉強維持。

此前三年，廣信深圳公司經理涉嫌經濟犯罪，由此揭開了廣信的巨額債務，并使其聲譽大毀。接下來的亞洲金融風暴中，廣信衰敗跡象畢露，陷入數十億元的呆壞賬。與廣信利益糾纏不清的廣東省政府曾懇請中央政府緊急救助，卻遭到拒絕，直至1998年被央行關閉并清算。

廣信關張引發了強烈的震動。它清晰地傳出一個國家信號——政府不再自動負擔超額的債務。沒有公司可以強大到自己的生存得到政府永久保障。這一時期，中國的近鄰們正忙于應付亞洲金融危機，而中國卻開始整頓金融機構，試圖使得它的金融體系可以對市場做出反應。而這一體系的建立或者修正，顯然需要長久的經營。廣信的衰落，宣告了“窗口模式”在市場環境下的低效和失靈。

后續：1999年初，廣信正式宣布破產。迄今，昔日數量多達244家的“窗口”基本都消失了。現在，當一場比亞洲金融危機更兇猛的全球性金融風暴來襲，對中國尚未成熟的金融體系而言，是一種可能需要付出代價的檢驗。政府的救助此刻又成為一個熱議的話題。1998年規模大于廣信的中信獲得了政府45億美元的救助得以渡過危機，而廣信在救助無望的情況下被迫關張。在市場失靈的情況下政府應當扮演怎樣的角色，這又同體系背后的國家利益密切相關。

前哨香港

鮮有人注意到，1988年，距離香港正式回歸尚有9年的時候，中國內地已然成為香港最大的境外投資者。

某種程度上，香港的角色類似于改革開放設計師鄧小平為推進中國經濟、尤其是國有企業融入全球經濟的前哨。從那時起，成百上千的中國公司涌入香港。他們在香港投資房地產市場，大刀闊斧地購入酒店以及寫字樓，而這些不動產又會成為下一批中國企業赴港的安置之所。

起初，這些政府支持的企業有助于處理中國和西方世界的商務往來，但這種情況逐漸發生了變化——這些企業越來越自主地決定以怎樣的方式進入什么樣的生意。一方面，他們以市場價格雇傭本地員工，以促使自己更快地和香港接軌，另外一方面，他們把賺取的外匯用以重新投資，而不是直接匯回中國。同時，他們尋來合資伙伴并建立合資公司，往往可以憑借地方政府鼓勵外商投資來獲取稅收優惠。

更深層的突破也在發生。中信香港通過獵頭公司找來英國銀行家莫偉龍(Vernon F.Moore)出任CFO。盡管此前已有中國企業聘請外國人，但從未有如此高的級別。這在以前是無法想象的。中信香港業務負責人榮智健為此解釋說：“除非我們真正理解了外國人，并從他們身上學到東西。否則，中國的對外開放政策不會奏效”。

與此同時，以前分割嚴密的內部人才體系也在發生松動。一家中國公司的香港辦公室挖角國內其它公司的人才。這在員工嚴格從屬于單位的不流動的文化下發生，實乃前所未聞。

中國企業的大量涌入，讓香港市場上的跨國公司感覺到與中國合作的多元可能性，西方世界不必通過唯一的渠道和中國發生貿易往來。在香港的中國企業數量變得如此之多，以至于對于外商而言，甄選合適的合資企業伙伴反而變得困難起來。

當被內地派往香港的經理人們完成了和當地經濟的接軌重任，他們會發現自己拿到的薪水即使相對于聘用的本地員工，都是微不足道的。他們掌握著大量資金，卻只是這些資金的代理人，缺乏動力去認真評估每一筆商業投資的風險。最終，這導致了腐敗以及某些游走于法律邊緣的灰色操作。當時的香港經濟持續繁榮，但一旦經濟發展放緩，內地經理人的許多問題將暴露無遺。

這對其時的中國政府也是個“平衡木”游戲。既然允許中國企業參與香港經濟進而由此融入全球，賦予他們地方大權是理所應當。與此同時，又必須確保這些企業以及被委以重任的經理人不會為了自身利益破壞香港市場經濟的游戲規則。一家中資企業駐港人員說：“我們會嘗試從投資中獲利。但是，有些時候我們會把經濟回報和投資對中國的益處結合起來考慮。不管我們做了什么，都必須有利于中國。”

后續：如今已回歸十年的香港，早已喪失了當年的前哨作用。外資公司更多地直接進入內地市場拓展，而中國企業也經歷了多年的發展以后出走海外。不過，香港仍是中國企業向外部融資的重要通道。從1993年青島啤酒掛牌香港以來，經過十多年的發展，目前香港占了中國海外上市的51％，海外募集資金香港也占了53％。2007年，中國內地企業海外上市10強全部來自香港聯交所。

三鹿的“災后重建”

十年來，中國奶業經歷了有史以來最快的發展速度，形成了一批全國性乳品品牌及上千家地方乳品企業，而隨之而來的是對市場、奶源的瘋狂爭奪。上游奶牛養殖者收入萎縮所導致的產業畸形，尤其是原奶生產、收購、運輸、加工這一完整鏈條監管缺失導致了產品安全隱患，三鹿“毒奶粉”事件以最激烈的方式集中暴露了上述問題。

經此一役，三鹿50年積累的品牌價值喪失殆盡，巨額召回、賠償資金迫使這家企業開始了“處理后事”的征程。目前，傳出將競購三鹿資產的企業已包括三元、完達山、新希望、娃哈哈等，但正如三元在收購三鹿談判中所遇到的一樣，這仍將是一個艱難的過程。

作為曾經在中國市場占有率最高的奶粉企業，三鹿的生產線與銷售網絡對這些二線乳品企業確實有吸引力，但沒有任何一家企業愿意為此承擔近10億元的債務，并應對未來可能無休止的消費者追償。與此同時，管理好三鹿相對分散的奶源也是一個挑戰，而占有三鹿43％股份的外方股東恒天然態度依然不明朗。無論誰來收購三鹿股份(這是三鹿及石家莊市政府希望看到的)，而非三鹿資產，都會面對一場艱難的整合之戰。