利率互換及其應(yīng)用

摘要：利率互換是互換交易中最為活躍的交易品種，自1981年產(chǎn)生以來。獲得了迅猛的發(fā)展。被廣泛地應(yīng)用于規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)化資產(chǎn)負(fù)債管理、拓寬融資渠道和降低融資成本等方面。在利率市場化的大背景下，利率互換發(fā)揮著越來越重要的作用。因此，研究利率互換的相關(guān)技術(shù)和模式對于處于利率市場化下的企業(yè)、銀行等經(jīng)濟(jì)主體都具有很重要的現(xiàn)實(shí)和理論意義。

關(guān)鍵詞：利率互換；久期匹配；負(fù)債管理；資產(chǎn)管理

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X(2008)12-0072-03

利率互換(Interest Rate Swap)，又稱利率掉期，是指交易雙方直接或間接通過中介機(jī)構(gòu)簽訂合約，規(guī)定在未來一定期限內(nèi)，以約定數(shù)量的名義本金為基礎(chǔ)，交換用不同利率計(jì)算出的現(xiàn)金流。作為20世紀(jì)80年代金融創(chuàng)新蓬勃發(fā)展時(shí)期的產(chǎn)物，利率互換一產(chǎn)生就受到人們的關(guān)注和追捧。經(jīng)過短短幾十年的發(fā)展，利率互換已成為國際金融市場的一個(gè)重要組成部分，被廣泛地運(yùn)用于企業(yè)及銀行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)管理、融資成本的控制等。同時(shí)，也為銀行等利率互換交易的中介機(jī)構(gòu)帶來了新的盈利模式。目前，西方發(fā)達(dá)國家的金融衍生產(chǎn)品市場中，利率互換交易已經(jīng)占到全部衍生品交易量的70％以上。因此，研究利率互換的相關(guān)技術(shù)和模式對于處于利率市場化下的企業(yè)、銀行等經(jīng)濟(jì)主體都具有很重要的現(xiàn)實(shí)和理論意義。

一、利率互換交易的原理及特點(diǎn)

(一)利率互換的原理

利率互換交易的基本原理就是大衛(wèi)·李嘉圖的比較優(yōu)勢理論與利益共享。首先，根據(jù)比較優(yōu)勢理論，由于籌資雙方信用等級、籌資渠道、地理位置以及信息掌握程度等方面的不同，在各自的領(lǐng)域存在著比較優(yōu)勢。因此，雙方愿意達(dá)成協(xié)議，發(fā)揮各自優(yōu)勢，然后再互相交換債務(wù)，達(dá)到兩者總成本的降低，進(jìn)而由于利益共享，最終使得互換雙方的籌資成本都能夠得到一定的降低。下面舉一個(gè)簡單的例子進(jìn)行說明。

假設(shè)有甲、乙兩家公司，其信用等級及各自在固定利率市場和浮動(dòng)利率市場上的借款成本如下表所示：

通過表中的數(shù)據(jù)可以看出，甲公司由于信用等級高，在浮動(dòng)利率市場和固定利率市場都有優(yōu)勢，但是，不難發(fā)現(xiàn)兩公司固定利率之差為1.5％，而浮動(dòng)利率之差僅為0.3％，因此，可以認(rèn)為甲公司在固定利率市場具有比較優(yōu)勢。假設(shè)甲公司根據(jù)資產(chǎn)匹配的要求希望支付浮動(dòng)利率利息而乙公司希望支付固定利率利息，如果二者按照各自原本的借款成本借款，總的成本為：6個(gè)月L[BOR+0.2％+10.5％＝6個(gè)月LI-BOR+10.7％。根據(jù)雙方的比較優(yōu)勢，甲公司借人固定利率貸款，乙公司借入浮動(dòng)利率貸款，然后再進(jìn)行互換，總的成本為：9％+6個(gè)月LIBOR+0.5％=6個(gè)月LIBOR+9.5％。很顯然，相對于不進(jìn)行互換而言一共節(jié)省成本1.2％。雙方可以按照事先確定的比例分享這部分節(jié)省下來的成本。比如，按照利益均分原則每一方就可以節(jié)省0.6％。具體的操作流程可以由下圖演示：

假設(shè)二者利益均分，即每一方節(jié)省0.6％，X＝9.4％，那么，甲公司的實(shí)際貸款成本為：9％+HBOR-9.4％=LIBOR-0.4％，而乙公司的貸款成本為：LIBOR+0.5％-LIBOR+9.4％＝9.9％。雙方成本都節(jié)省了0.6％。

(二)利率互換的特點(diǎn)

1 利率互換作為金融衍生工具，為表外業(yè)務(wù)，可以逃避利率管制、稅收限制等管制壁壘，有利于資本的流動(dòng)。

2 金額大，期限長，投機(jī)套利較難。絕大部分利率互換交易的期限在3～10年，由于期限較長，因此，投機(jī)套利的機(jī)會(huì)比較少，另外，利率互換一般屬于大宗交易，金額較大。

3 交易的成本較低，流動(dòng)性強(qiáng)。利率互換是典型的場外市場交易(OTC)工具，不能在交易所上市交易，可以根據(jù)客戶的具體要求進(jìn)行設(shè)計(jì)產(chǎn)品，無保證金要求，交易不受時(shí)間、空間以及報(bào)價(jià)規(guī)則的限制。具體交易事項(xiàng)都由交易雙方自主商定，交易手續(xù)簡單，費(fèi)用低。因此，成本較低，交易相當(dāng)靈活。

4 風(fēng)險(xiǎn)較小。因?yàn)槔驶Q不涉及本金交易，信用風(fēng)險(xiǎn)僅取決于不同利率計(jì)算的利息差，而且其中包含了數(shù)個(gè)計(jì)息期，能夠有效地避免長期利率風(fēng)險(xiǎn)。

5 參與者信用較高。互換交易的雙方一般信用較高，因?yàn)槿绻庞锰屯也坏胶线m的互換對手，久而久之，就被互換市場所淘汰。能夠順利參與交易的大都信用等級比較高。

二、利率互換在企業(yè)和銀行等金融機(jī)構(gòu)中的應(yīng)用

(一)利率互換在企業(yè)中的應(yīng)用

1 降低企業(yè)的融資成本

利率互換是一種基于比較優(yōu)勢和利益共享的交易，當(dāng)一家企業(yè)在某一市場具有籌資優(yōu)勢，而在該市場籌資的類型與其所需不同時(shí)，可以通過互換得到其所需的籌資類型，同時(shí)，又降低了籌資成本。如前文所提到的兩家企業(yè)所進(jìn)行的互換交易。

2 規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)

在傳統(tǒng)的債務(wù)管理中，債務(wù)一旦形成就必須履行下去，負(fù)債基本上沒有流動(dòng)性可言。相應(yīng)的利率風(fēng)險(xiǎn)就不容易規(guī)避。而利率互換可以使負(fù)債更加靈活并轉(zhuǎn)變成企業(yè)所需的形式，從而很好地規(guī)避了利率風(fēng)險(xiǎn)。例如，為了避免利率的上升，交易者將浮動(dòng)利率的負(fù)債與相同名義本金的固定利率負(fù)債進(jìn)行互換，所收取的浮動(dòng)利率沖抵原來負(fù)債利率支出，自己支付固定利率，從而將利率上升的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁出去。反之亦然。

3 更好地進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債的匹配

企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債往往不能很好的匹配，這樣就會(huì)帶來很大的風(fēng)險(xiǎn)，由于利率互換是以名義本金為基礎(chǔ)進(jìn)行交易。因此，就可以不經(jīng)過資金轉(zhuǎn)移，直接對資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行表外匹配?？梢酝ㄟ^轉(zhuǎn)換資產(chǎn)或轉(zhuǎn)換負(fù)債兩個(gè)方面來實(shí)現(xiàn)。下面分別通過例子對二者進(jìn)行簡要的說明。

(1)利用互換轉(zhuǎn)換某項(xiàng)負(fù)債

A公司原來持有一項(xiàng)利率為6.2％固定利率借款，B公司持有一項(xiàng)利率為LIBOR+0.8％的浮動(dòng)利率借款。通過下圖所示的互換：

由圖2可知，對于A公司來說，該互換將6.2％的固定利率貸款轉(zhuǎn)換為LIBOR+0.2％的浮動(dòng)利率貸款，實(shí)現(xiàn)了負(fù)債性質(zhì)的轉(zhuǎn)換。

(2)利用互換轉(zhuǎn)換某項(xiàng)資產(chǎn)

A公司擁有$1，000，000債券，期限5年，收益率為5.6％。B公司投資了一項(xiàng)為期5年的項(xiàng)目，投資額也為$1，000，000，收益為LIBOR-0.3％。通過下圖所示的互換：

由圖3可知，對于A公司來說，該互換將收益率為5.6％的固定收益資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成收益為LIBOR-0.2％的浮動(dòng)利率資產(chǎn)。實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)性質(zhì)的轉(zhuǎn)換。

除此之外，還可以進(jìn)行長期負(fù)債(資產(chǎn))與短期負(fù)債(資產(chǎn))的互換，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)久期與負(fù)債久期的匹配。進(jìn)行長短期互換時(shí)，雙方由于期限的差別，需要簽訂一個(gè)“滾動(dòng)”協(xié)議。也就是說，當(dāng)?shù)谝环莺霞s到期時(shí)，持有短期負(fù)債(資產(chǎn))的公司就相同標(biāo)的負(fù)債(資產(chǎn))與對方再簽訂一份合約，如此“滾動(dòng)”下去，最終達(dá)到雙方負(fù)債(資產(chǎn))久期的互換。

4 拓寬融資渠道

某些企業(yè)由于信用等級等各方面的原因，融資渠道比較狹窄，或者不能獲取實(shí)現(xiàn)對自己最適合的融資。通過利率互換，企業(yè)可以在自己最熟悉的市場上籌資，然后通過互換達(dá)到自己的目的。突破了某一市場對企業(yè)融資存在特定要求的限制，大大拓寬了融資渠道。

(二)利率互換在銀行中的應(yīng)用

1 有利于銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理

隨著利率是市場化的進(jìn)程，商業(yè)銀行所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)越來越大。由于商業(yè)銀行負(fù)債主要來自于居民存款，期限短，流動(dòng)性高，受利率變化影響較大，而占資產(chǎn)大部分的貸款一般期限較長，以固定利率為主，從而導(dǎo)致了銀行資產(chǎn)與負(fù)債期限結(jié)構(gòu)和利率結(jié)構(gòu)的嚴(yán)重不匹配，產(chǎn)生了較大的利率敏感性缺口。因此，商業(yè)銀行可以通過一系列的利率互換來調(diào)整資產(chǎn)和負(fù)債的久期和利率結(jié)構(gòu)，使之更好的匹配，從而降低利率風(fēng)險(xiǎn)，保證其利潤的穩(wěn)定性。由于銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和保險(xiǎn)公司的恰好相反，因此，兩者之間可以進(jìn)行互換交易，達(dá)到雙贏。兩者之間的互換交易市場和渠道應(yīng)該得到大力的發(fā)展。

2 有利于銀行發(fā)展中間業(yè)務(wù)

利率互換屬于場外交易，需要大量的做市商和經(jīng)紀(jì)商，商業(yè)銀行是充當(dāng)這一角色的最好選擇。作為利率互換雙方的中介，銀行可以賺取價(jià)差收入和無風(fēng)險(xiǎn)的傭金收入。另外，銀行受到政府的監(jiān)管以及各種法規(guī)的限制比較多，而利率互換又恰恰屬于表外業(yè)務(wù)，不用改變銀行的資產(chǎn)和負(fù)債就可以帶來大量的收入。增加中間業(yè)務(wù)的同時(shí)，可以減輕商業(yè)銀行利潤過于依賴存貸款利差的現(xiàn)象，又可以進(jìn)一步降低銀行所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)。

其他的金融機(jī)構(gòu)例如基金公司、保險(xiǎn)公司、券商等都經(jīng)常暴露在利率風(fēng)險(xiǎn)之中；因此，對互換也有很大的需求。例如，對于基金公司，當(dāng)利率上升時(shí)，就可能面臨贖回的壓力。只能被動(dòng)地將一些資產(chǎn)變現(xiàn)，從而改變了基金的整體投資策略，還會(huì)造成一段時(shí)間的凈值下降。對于處理這種利率風(fēng)險(xiǎn)。利率互換將是一個(gè)很好的選擇。券商也可以積極地參與到互換經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中來，在進(jìn)一步活躍整個(gè)資金市場的同時(shí)獲取中介費(fèi)用。

總之，作為目前應(yīng)用最普遍的衍生金融工具之一，利率互換在利率市場化的大背景下，必將發(fā)揮著越來越重要的作用。當(dāng)然利率互換也是一把雙刃劍，作為衍生金融工具的杠桿效應(yīng)在放大收益的同時(shí)也放大了風(fēng)險(xiǎn)。在積極開展利率互換業(yè)務(wù)時(shí)，也應(yīng)該采取一定的防范措施，盡可能減輕其消極的影響。

責(zé)任編輯：姜 野