破解中小企業(yè)融資瓶頸

[摘要] 中小企業(yè)的后續(xù)發(fā)展有待于資金的支持，而缺乏股權(quán)融資渠道、債務(wù)融資渠道單一、信用擔(dān)保體系作用缺失制約了民營企業(yè)自身發(fā)展對后續(xù)資金的需要，選擇象美國資本市場那樣成熟、開放、自由且能適合我國中小企業(yè)不同層次需要的海外市場上市，能有效地解決中小企業(yè)融資難的問題，海外上市是解決中小企業(yè)融資問題的最佳途徑。

[關(guān)鍵詞] 中小企業(yè) 海外上市

自1992年金杯汽車作為全國首家規(guī)范改制的企業(yè)上市以來，遼寧省先后有92家企業(yè)在境內(nèi)外資本市場發(fā)行股票并上市，發(fā)行股票84支，累計融資突破1100億元。截止2007年末，遼寧省上市公司總市值6113億元，占全省GDP比重達56%。錦州萬得包裝是我國第一家登陸英國AIM市場的企業(yè)，沈陽峻煌生化是我省第一家在新加坡證券交易所主板掛牌上市的企業(yè)，沈陽三生制藥成為我省第一家在美國納斯達克上市的民營企業(yè)，這些海外上市的民營企業(yè)為自身的發(fā)展解決了后續(xù)發(fā)展的資金問題。

一、中小企業(yè)融資面臨的問題

1.缺乏股權(quán)融資渠道

目前，國內(nèi)中小企業(yè)基本沒有進行股權(quán)融資的渠道，二板市場尚在擬議之中，滬深股市的門檻又設(shè)的很高，基本以內(nèi)部融資和銀行貸款為主。

2.債務(wù)融資渠道單一

中小企業(yè)的后續(xù)發(fā)展過度依賴銀行信貸擴張來實現(xiàn)投資增長，然而作為商業(yè)銀行其必須要考慮銀行資產(chǎn)的安全性、流動性和營利性，而當銀行在經(jīng)濟增長乏力時，必將縮減信貸規(guī)模來規(guī)避金融風(fēng)險，從而影響到對企業(yè)的信貸投資，這也勢必影響到對中小企業(yè)的資金投放。再有，目前中小型金融機構(gòu)特別是非國有中小型金融機構(gòu)發(fā)育不足，而國有商業(yè)銀行把大量信貸資源投入到國有部門特別是國有大中型企業(yè)中，減少了中小企業(yè)可獲得的信貸資源。最后，中國貨幣市場發(fā)展還存在缺陷，發(fā)育程度不高，雖然票據(jù)市場建立很早，但是并沒有形成規(guī)模，甚至在1988年～1995年間票據(jù)的承兌和貼現(xiàn)基本停止。加上中小企業(yè)本身的信用程度不高，通過票據(jù)貼現(xiàn)、承兌等貨幣工具進行短期融資在目前情況下也具有難度。

3.信用擔(dān)保體系作用缺失

由于整個社會的信用度問題，導(dǎo)致中國企業(yè)，特別是中小企業(yè)信用不足。私人產(chǎn)權(quán)缺乏保護，大量資源通過政府控制和分配，自然難以確保整個社會的信用程度。中小企業(yè)債務(wù)融資信用普遍不足，由于中小企業(yè)本身股本投資不足，信用擔(dān)保機制又嚴重缺乏，而銀行對信貸資金的抵押、擔(dān)保又要求嚴格，因此中小企業(yè)普遍面臨著債務(wù)融資信用不足的問題。目前，各級政府財政資金都不充裕，能夠拿出用做設(shè)立擔(dān)保基金的資金非常有限，同時政府主辦的擔(dān)保基金是一種政策性機構(gòu)，收益性和營利性并非其首要目標，這一限制使得企業(yè)或投資商不愿意拿出資金參與其中。資金來源不足是擔(dān)保基金規(guī)模擴大的一個重大約束，而規(guī)模太小的擔(dān)保基金又難以滿足廣大中小企業(yè)的信貸需求。純粹的商業(yè)性或民間擔(dān)保機構(gòu)由于其對資金的安全性和營利性的考慮，關(guān)注的對象不會是普通的中小企業(yè)。而且目前的擔(dān)保體系無法覆蓋縣及縣以下的90%以上的中小企業(yè)，而中小金融機構(gòu)缺乏，大型商業(yè)銀行自身資產(chǎn)狀況、風(fēng)險控制方式和手段的約束及他們對中小企業(yè)貸款的相對高成本，即使信用擔(dān)保問題得到解決，他們也會對中小企業(yè)的貸款有所顧及。

二、解決中小企業(yè)融資問題的途徑

1.逐步完善信用擔(dān)保體系的建設(shè)

現(xiàn)有信用擔(dān)保體系覆蓋范圍太小。從世界其他國家中小企業(yè)信用擔(dān)保體系實踐看，通過信用擔(dān)保解決的銀行貸款一般都不超過中小企業(yè)貸款總額的10%，中小企業(yè)信用擔(dān)保體系最成功的日本也僅為8%。而四大商業(yè)行，他們在考慮其經(jīng)營成本的同時不會更多地傾向于向中小企業(yè)貸款。而擔(dān)保基金放大的倍數(shù)又會給銀行帶來信貸風(fēng)險，可能形成新的不良資產(chǎn)，出現(xiàn)風(fēng)險必然要發(fā)生代償，如何有效控制擔(dān)保風(fēng)險、如何建立再擔(dān)保體系及信用擔(dān)保的補償機制都是關(guān)鍵要解決的問題。

2.發(fā)展中小型民營金融機構(gòu)

中小企業(yè)融資問題的解決還應(yīng)考慮發(fā)展能夠適應(yīng)中小企業(yè)成長特性、融資特性的靈活的中小型非國有金融機構(gòu)。我國有10億左右人口生活在縣及縣以下地區(qū)，有2000多萬家中小型企業(yè)在這一地域從事經(jīng)營活動。然而，縣域內(nèi)的金融體系卻在總體上呈現(xiàn)收縮的態(tài)勢。四大商業(yè)銀行的逐步撤離、分支機構(gòu)的減少，貸款額度的下降，郵政儲蓄的只存不貸，農(nóng)村信用社又無法真正擔(dān)當起支持縣域經(jīng)濟發(fā)展的主力軍，因此發(fā)展中小型、地方性的非國有金融機構(gòu)是有效解決這個問題的途徑。

3.發(fā)展分級資本市場

中小企業(yè)融資存在兩個過度，一是過度依賴債務(wù)融資，二是過度依賴銀行貸款，這兩點決定了未來中小企業(yè)不可能再將銀行作為唯一的融資渠道。因而，在中國發(fā)展分級資本市場是解決中小企業(yè)融資難的途徑之一。中國曾出現(xiàn)過地方性股權(quán)交易市場，其中絕大多數(shù)是由地方政府正式或非正式批準設(shè)立，是國有企業(yè)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)股份制改革的產(chǎn)物，它的出現(xiàn)為中小企業(yè)開辟了直接股權(quán)融資的渠道。發(fā)達國家的經(jīng)驗和中國過去的經(jīng)驗表明，發(fā)展分級資本市場有其內(nèi)在的合理性。在我國曾經(jīng)出現(xiàn)的地方性股權(quán)交易市場“上市”交易的股票，幾乎都是中小企業(yè)的股票，即使在滬深市場急速擴張之后，仍然如火如荼地發(fā)展著。這表明，不同“級別”的場內(nèi)交易，各有其適用范圍和服務(wù)功能，難以互相替代，卻可以互相補充。因此，發(fā)展分級資本市場將有助于解決中小企業(yè)融資難的問題。

4.加快創(chuàng)業(yè)板市場的推出

創(chuàng)業(yè)板市場主要服務(wù)于新興產(chǎn)業(yè)尤其是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，在促進高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和進步方面起到了至關(guān)重要的作用。美國的NASDAQ是創(chuàng)業(yè)板市場的典型，素有“高科技企業(yè)搖籃”之稱，培育了美國的一大批高科技巨人，如微軟、英特爾、蘋果、思科等等，對美國以電腦信息為代表的高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展以及美國近年來經(jīng)濟的持續(xù)增長起到了十分重要的作用。在NASDAQ巨大的示范作用下，世界各大資本市場也開始設(shè)立自己的創(chuàng)業(yè)板市場。1995年6月，倫敦交易所設(shè)立了創(chuàng)業(yè)板市場Aim；1996年2月14日，法國設(shè)立了新市場Le Nouveau March；1999年11月，香港創(chuàng)業(yè)板正式成立。從國外的情況看，創(chuàng)業(yè)板市場不設(shè)立最低盈利的規(guī)定，提高對公眾最低持股量的要求，設(shè)定主要股東的最低持股量及出售股份的限制等等，這些規(guī)定對我國創(chuàng)業(yè)板市場的推出具有積極的借鑒意義。國家提出了建設(shè)創(chuàng)新型國家的戰(zhàn)略，創(chuàng)新型企業(yè)的進一步發(fā)展必須依靠資本市場的支撐；多層次資本市場制度建設(shè)有了很大的進步；我國中小企業(yè)的發(fā)展涌現(xiàn)了不少有價值、高成長性的企業(yè)；在金融體制改革逐步深化的過程里存在流動性過剩問題，推出創(chuàng)業(yè)板市場，增加供應(yīng)能夠解決當前流動性過剩的問題，因此 ，應(yīng)加快創(chuàng)業(yè)板市場的推出。

5.尋求海外上市

中國企業(yè)去海外上市有很多選擇，如納斯達克、紐約、新加坡、香港等等，選擇上市地點要看你所要上市的市場的盤子總共有多大，還有就是基金的關(guān)注度——是不是有國際的基金關(guān)注這個市場，是不是有很多跟企業(yè)有關(guān)的基金在里面。不同的層次和規(guī)模適合不同的企業(yè)，要根據(jù)自己的規(guī)模和需求來決定。現(xiàn)在的融資環(huán)境對中國企業(yè)到海外資本融資很有利。雖然納斯達克市場中有50%的上市公司屬于高科技企業(yè)，但仍有另一半是傳統(tǒng)行業(yè)的上市公司。中國的傳統(tǒng)企業(yè)同樣也受到納斯達克的歡迎。從全球范圍來說，納斯達克市場是籌資成本最低的，籌資量是最大的。作為全球最大的資本市場，納斯達克在美國以及全球經(jīng)濟中，尤其是在新經(jīng)濟領(lǐng)域舉足輕重。企業(yè)選擇上市地點，涉及上市公司自身的比較優(yōu)勢和市場定位，應(yīng)當是在綜合考慮上市所可能獲得的籌集資本、市場聲譽等方面的收益、和需要支付的上市費用、維持掛牌所需要付出的資源等之間進行理性權(quán)衡的結(jié)果。企業(yè)在選擇上市地點時，還需要根據(jù)自身的發(fā)展戰(zhàn)略和市場定位對不同的交易所的比較優(yōu)勢進行評估。對于當前的中國中小企業(yè)來說，香港、紐約、倫敦和法蘭克福都是值得重點考慮的主要的海外市場。

三、海外上市是解決中小企業(yè)融資問題的最佳途徑

1.我國中小企業(yè)在海外上市的動因分析

選擇象美國資本市場那樣成熟、開放、自由且能適合我國中小企業(yè)不同層次需要的海外市場上市，是許多具有遠見卓識的企業(yè)家出于市場戰(zhàn)略、財務(wù)戰(zhàn)略方面的考慮，有針對性的解決中小企業(yè)融資難的一個最佳選擇。以美國為例，全國性的證券交易所集中交易“國家級”上市企業(yè)的證券。其中，美國證券交易所通常是紐約交易所的預(yù)備階梯，即那些沒有條件一下子到紐約交易所上市的企業(yè)，可以先在美國證券交易所試試身手。在全國性交易所之下，是區(qū)域性證券交易所，主要交易區(qū)域范圍內(nèi)企業(yè)的證券，同時也交易在全國性資本市場上市的本地企業(yè)的證券。再下面一層，是所謂“未經(jīng)注冊的交易所”，即由美國證券交易管理委員會依法豁免辦理注冊的小型的地方證券交易所。此外，與交易所集中交易并列的，有各種“場外交易”，包括柜臺交易、第三方市場、第四方市場和NASDAQ。這表明，美國分層資本市場結(jié)構(gòu)適應(yīng)于不同地域、不同規(guī)模的企業(yè)。對于企業(yè)而言，可以根據(jù)自身的能力選擇不同的資本市場進行資金籌集。

2.赴美國上市是我國中小企業(yè)理想的戰(zhàn)略選擇

首先，中小企業(yè)赴美國上市融資效益高。上市地點能夠增加企業(yè)在該市場的品牌知名度，并有利于市場推廣，在美國上市可以增加全球品牌知名度，有利于企業(yè)的永續(xù)發(fā)展。中小企業(yè)選擇海外上市所籌集到的資金，沒有償還時限的壓力，可以讓企業(yè)無憂無慮地擴展業(yè)務(wù)，還替企業(yè)帶來人才與國際化的管理模式。公司的人事制度、會計制度甚至進銷存貨系統(tǒng)，都可以獲得改善，讓中小企業(yè)的知名度和透明度的評級都得到相對提升。其次，可以給中小企業(yè)后續(xù)融資帶來諸多便利。海外上市讓中小企業(yè)適時得到資金，有進一步增強競爭力的機會，尤其是科技產(chǎn)業(yè)，由于產(chǎn)品市場的淘汰周期短，新產(chǎn)品搶占市場與新產(chǎn)品的積極研發(fā)，都需要適時的資金投入，如果速度不夠快，可能就遭到淘汰。海外上市可以為中小企業(yè)籌集到便宜的資金，不用付利息，也沒有償還時限的壓力。海外上市的出發(fā)點是融資，融資的難易與企業(yè)的規(guī)模成正比，愈大規(guī)模的企業(yè)，融資能力通常愈強，因此在獲得資金的同時應(yīng)不斷把企業(yè)做大，讓公司的影響力變大，以期獲得更多的融資。

四、我國中小企業(yè)可選擇在美國上市的資本市場

在美國，同時存在有全國交易所市場、地區(qū)交易所市場、場外交易市場；其中場外交易市場又包括三個市場：納斯達克、OTCBB和粉紅單市場。納斯達克又分為NASDAQ全國市場、NASDAQ小型資本市場。不同市場的掛牌上市標準不同，企業(yè)可以根據(jù)自身條件選擇交易市場進行股票發(fā)行、掛牌交易。

1.NASDAQ全國市場

納斯達克全國市場對于無論是贏利的公司還是尚未獲利但具有發(fā)展?jié)摿Φ墓揪扇￠_放的政策。它對上市公司掛牌的財務(wù)標準要求如表：

2.NASDAQ小型資本市場

在納斯達克證券市場上，除納斯達克全國市場外，其余的公司組成了納斯達克的小型資本市場。它對上市企業(yè)的財務(wù)要求如表：

由于美國資本市場的成熟、開放、自由，且能適合我國中小企業(yè)的不同層次的需要，出于市場戰(zhàn)略、財務(wù)戰(zhàn)略方面的考慮，許多具有遠見卓識的企業(yè)家已經(jīng)通過反向收購成功取得了美國上市公司的資格，并在美國資本市場大展財技。

3.OTCBB市場

OTCBB市場是證券市場較為原始、較松散的證券交易市場，它主要面向證券發(fā)行數(shù)量相對較少、價格相對較低、流通性較差、風(fēng)險較大的小型企業(yè)。與主板市場相比，OTCBB板塊零散、規(guī)模小、上市程序簡單、操作費用較低、風(fēng)險較高。對于證券發(fā)行企業(yè)，OTCBB的管理并不嚴格，這對中小企業(yè)無疑是件好事。OTCBB對于上市公司沒有資格限制，手續(xù)簡便；公司在OTCBB上市的申請條件較低，沒有財務(wù)上的規(guī)定；企業(yè)無需在OTCBB登記，只在SEC登記即可；費用較低，即每月只需支付6美元的報價費等等，這些都比較適合于中國小企業(yè)上市。

4.粉紅單市場

粉紅單市場是一個別具特色的證券交易市場，在這里有著不同的個人或者稱投機者進行著每天的交易。粉紅單市場沒有上市的財務(wù)要求，如果某家公司是由2個或2個以上的做市商公開進行交易的，那么它就會自動進入粉紅單市場并記入粉紅色交易表中。公司的管理層有責(zé)任為公司股票尋找合適的做市商及經(jīng)紀商。

5.在美國上市的中國企業(yè)

在美國OTCBB市場上掛牌交易的中國企業(yè)有中貿(mào)網(wǎng)（IMOT.OB）、藍點LINUX（BLPT.OB）、世紀永聯(lián)（FRLK.OB）、易博軟件協(xié)作網(wǎng)（ESFB.OB）、深圳明華、GSL、力興電源、得益電訊等十多家企業(yè)。聯(lián)通和UT斯達康分別在紐約交易所和納斯達克上市，前者的市值至少是后者的10倍，但是成交量并不比后者多多少，這說明了一只股票流動性的差異。在納斯達克上市的中國企業(yè)如搜狐、中華網(wǎng)、新浪等，表現(xiàn)都相當不錯。