談我國央行利率制度對貨幣政策利率傳導的制約

張莉

中圖分類號:F830 文獻標識碼:A

內容摘要:本文分析了央行利率制度制約貨幣政策利率傳導的主要因素:央行對準備金付息制度、銀行對再貼現的制度以及央行對商業銀行存貸款利率的管制,并提出了取消對超額準備金付息、再貼現利率與shibor掛鉤以及取消存貸利率管制等政策建議。

關鍵詞:利率傳導機制 準備金付息制度 shibor

貨幣政策的利率傳導是貨幣政策傳導渠道之一,其含義是:貨幣政策的改變導致實際利率水平的變化,進而使資金成本和投資需求改變,最終導致總需求或總產出的變化。在成熟的市場經濟條件下,利率傳導是貨幣政策傳遞的主要途徑,也是行之有效的途徑。

就利率制度而言,我國多年來實行的利率制度,限制了利率傳遞途徑各個環節的順利完成,具體表現在:中央銀行對準備金付息制度;中央銀行對再貼現利率制度;中央銀行對商業銀行存貸利率的管制。

利率制度制約分析

(一)中央銀行對準備金的付息制度

存款準備金利率和超額存款準備金利率屬于央行基準利率。世界上大多數國家都不對準備金付息,但我國仍然對法定準備金和超額準備金付息。對于貨幣政策利率傳導機制的影響表現為以下兩個方面:

1.商業銀行在中央銀行存有準備金過多。由于商業銀行在央行的準備金存款有無風險利息收入,這就導致了商業銀行為坐享無風險收益而保留過多的超額準備,從而削減了商業銀行及時調整超額準備金以減少持有超額準備金成本的積極性,嚴重影響了貨幣政策的執行效果。當中央銀行實行緊縮性貨幣政策時,由于商業銀行有多余的超額準備做后盾,中央銀行試圖通過調節商業銀行流動性來達到控制商業銀行貨幣派生能力就十分有限,商業銀行甚至有充足的余地與中央銀行反向操作,導致中央銀行不能有效地控制貨幣總量;當中央銀行實行擴張性的貨幣政策時,商業銀行卻將過多的資金存入中央銀行來獲得無風險收益。

從表1可以看出近幾年我國央行的超額準備金利率在不斷下降,這種變化與存款準備金率的調高有關。一方面,存款準備金連續上調使得超額存款準備金相對減少,因而超額準備金率下降;另一方面,超額準備金利率下調到商業銀行吸收存款平均成本之下,商業銀行失去了進行無風險收益的機會,就會盡量減少超額準備金的持有。較低的超額準備金率能減少超額準備金對貨幣政策的干擾,提高金融機構對中央銀行法定準備金政策的敏感度,有利于準備金率工具效用的發揮。

2.影響利率市場化的改革。利率是資金的價格,在市場化的環境下,資金的價格就是由資金的供求雙方共同決定。如果商業銀行有了閑置資金,則要將資金運用出去,在我國央行對準備金的付息制度下,商業銀行就又多了一種選擇:將資金存入中央銀行以獲得利息收入,這種利息收入的取得是無風險的。然而把資金貸放給企業是有風險的,這種貸放給企業的利率要在無風險利率的基礎上加上風險溢價,必然高于無風險利率,因此只有當銀行同業或者企業的正常貸款需求所提供的利率遠遠高于央行提供的利率,商業銀行才有動力把資金貸放出去。如果正常貸款需求所提供的利率不能遠遠高于央行提供的利率,那么商業銀行將會寧愿把資金存入央行,這樣市場利率水平不能成為真正意義上的市場化利率,備付金存款付息制度扭曲了市場利率,影響利率市場化的改革。

商業銀行會在存入央行獲得無風險收益和貸給同業或企業獲得的風險收益之間進行權衡。目前的超額準備金利率為0.72%,商業銀行存在中央銀行的超額準備金利息收入大大降低,有利于商業銀行采用市場化方式獲得資金,使市場利率成為真正市場化利率。

(二)再貼現制度

再貼現是指中央銀行對金融機構持有的未到期已貼現商業匯票予以貼現的行為。中央銀行適時調整再貼現總量及利率,明確再貼現票據選擇,以影響商業銀行等存款貨幣銀行從央行獲得的再貼現貸款和持有超額準備成本,達到增加或減少貨幣供應量、實現貨幣政策目標的一種政策措施。在我國再貼現利率也由人民銀行根據市場資金的供求狀況和人民銀行貨幣政策的需要調整,但還是官定利率,加上與之相關聯的票據市場制度建設的滯后,制約了貨幣政策利率傳導機制發揮作用。

從目前看,我國人民銀行再貼現利率雖然在基準利率的基礎上加點生成,實際上仍是官定利率,還不能完全真實地反映市場資金的供求,因此形成再貼現利率的動態調整機制已成為各方共識,建立貼現率的動態調整機制,充分發揮再貼現率的基準利率作用,可以完善貨幣政策的利率傳導機制,引導社會公眾形成合理的預期。表2為我國再貼現利率的歷次調整表。

從表2可以看出從2001年9月到2008年1月期間,再貼現利率調整了3次,說明我國再貼現利率的彈性比較差,2008年調整了3次,再貼現利率彈性在加強,2008年再貼現利率的降低,增加了金融機構的票據融資,發揮再貼現作為貨幣政策工具的調控作用。

我國再貼現利率的生成與貨幣市場的其他子市場利率缺乏聯動性,缺乏對票據市場供求關系變化的敏感性和較強的相關性,導致了票據市場的實際市場利率與法定利率(再貼現利率)的巨大差距。國家通過再貼現率調整貨幣市場的效果被降低。建立再貼現利率與貨幣市場利率之間的聯系,并且考慮可操作性,就要選擇好與再貼現率比較合適的掛鉤對象。

再貼現業務與貼現票據聯系,票據市場是傳導中央銀行貨幣政策的有效載體。票據市場利率有三種:貼現利率、轉貼現利率和再貼現利率,其中貼現利率和轉貼現利率基本上做到了隨行就市,與同業拆借利率和國債二級市場利率存在較高的關聯性,是較為理想的。而貼現利率則是由央行規定的再貼現利率基礎上加點生成,即央行規定的再貼現利率就構成了票據貼現利率的底線。這樣央行再貼現利率直接決定了票據市場的價格基礎。如果再貼現利率的制定偏離了市場要求的利率,則對票據市場利率的影響就弱化了,人民銀行分支對商業銀行分支的傳導渠道就受到影響,從而影響貨幣政策的利率傳導效果。

(三)中央銀行對商業銀行存貸利率的管制

雖然貨幣市場利率已近基本放開,但我國借貸市場上金融機構的存貸利率仍然受到管制,這種利率的政府定價和市場定價并存,使得貨幣市場利率由市場決定而信貸市場利率由政府決定。

貨幣政策在我國存在利率傳導機制,但由于存貸利率與貨幣市場利率的分離,形成了貨幣政策利率傳導機制的兩條主線:貨幣政策-貨幣市場利率-證券市場-投資、消費-產出;信貸利率-投資、消費-產出。一方面,在貨幣市場中,貨幣供給決定了市場利率。我國貨幣市場利率已實現了市場化,中央銀行通過公開市場操作、存款準備金政策、再貼現等政策工具影響貨幣市場資金供求及利率水平,當公開市場出售增加、存款準備金率、存款準備金利率以及再貼現利率上升時貨幣供應量就會下降,貨幣市場利率就會上升。另一方面,貸款利率的傳導機制,央行通過制定存貸款利率的上下限來影響投資,進而影響總需求和總產出,即利率-投資、消費-產出,由于微觀主體行為影響,使得利率對投資和消費的影響不大。

在我國,存貸利率與貨幣市場利率和貨幣供給沒有密切的聯系,存貸利率也就不會隨著商業銀行流動性和貨幣市場利率的變化而變化,中央銀行通過公開市場等貨幣政策工具操作來影響商業銀行流動性和貨幣市場利率的效果不大。

暢通貨幣政策利率傳導渠道的政策建議

準備金付息制度可以考慮改革方向是:協調營業稅和準備金付息制度,取消對超額準備金的付息;積極發展貨幣市場,促進商業銀行流動性管理水平的提高,可以考慮適當規定商業銀行二線儲備與各項存款的比率指標,使商業銀行以各種生息資產(主要是有價證券)的方式持有超額準備金,并在一定階段后允許商業銀行以國債、金融債券等資產滿足法定準備金要求。

建立動態調整的再貼現制度可以考慮和上海銀行間同業拆借利率-shibor掛鉤,shibor已經具備了作為市場基準利率的基礎,為中央銀行參考貨幣市場利率制定適時動態調整的再貼現機制提供了依據。

放松存貸利率管制,打通貨幣市場利率到貸款利率的傳導,讓貨幣市場利率的變動能有效地傳導到信貸市場,從而形成合理的利率結構。放松存貸利率管制的關鍵在于商業銀行改制的配合。

參考文獻:

1.劉傳哲,聶學峰.我國貨幣政策的傳遞途徑.理論與實證研究,2007(4)

2.魏永芬.我國是否應該取消存款準備金付息制度.2006(2)