從國美危機看連鎖企業的類金融模式

連鎖企業之所以比較容易做大，一方面在于它獨特的贏利模式，另一方面在于它獨特的融資模式，這種模式在連鎖業被稱為類金融的模式。

國美，這個中國最大的家電連鎖品牌，在這個全球金融危機的冬天里，日子著實不好過。2008年11月，國美董事局總裁黃光裕被北京市公安局帶走調查，起因包括涉嫌“操縱市場”等。坊間傳說很多，但東窗事發的主要原因，筆者認為是國美的供血不足，而導致資金鏈出現了問題。

黃光裕這些年更對金融感興趣，國美與其說是家電連鎖不如說是金融公司：為了實現自己國美帝國的夢想，先以收53億港元完整并購永樂電器，后以36.5億元現金的高價收購大中電器；為竟購“爛到底”的三聯商社的股權，前后兩次共花費6.7億元現金獲得19.7％的股權；又通過旗下鵬泰投資輸入9.8億收購中關村15％的股權……在這些收購行為的背后，需要的是真金白銀的支持。黃光裕前兩年來從資本市場上總共套現了135億元的現金，08年以來受金融海嘯的沖擊，國美股價下挫三分之二以上，股市上抽血的路基本上已經斷掉。另一方面供貸商已被壓榨到極致，欠款賬單基本涉及全國所有大型家電制造商。

當大擴展遇到大蕭條時，國美的這種類金融模式將會迎來風險加速放大。拋開先天的價值觀念和道德判斷，我們以一種客觀科學的態度重新解剖連鎖業的類金融模式，可能比我們對這個案例的評價來得更有意義，從而也會使得我們這些連鎖業的從業者和研究者能夠以一個建設性的態度來看待行業未來的發展。

類金融模式

連鎖業之所以在最近幾年風生水起，這是因為他順應了中國市場經濟發展的大勢，也符合最基本的商業現實邏輯。拋開中國社會從制造業向服務業轉型的這個大背景不談，單從連鎖業本身的商業模式去看，就會發現許多與眾不同的地方。

連鎖企業之所以比較容易做大，一方面在于它獨特的贏利模式，另一方面在于它獨特的融資模式，這種模式在連鎖業被稱為類金融的模式。

連鎖企業的贏利模式，我們稱為“雙促進模式”，其一方面指看得見的店面贏利，另一方面指的是看不見的非店面贏利。店面贏利比較容易理解，通過經銷差價和服務的附加值獲得的產品與服務的利潤；看不見的非店面贏利涵蓋很多，但通常來說，是加盟商加盟該品牌而產生的收益。比如常見的有授權費或是品牌的使用費；保證金，盟主通常會要求加盟商繳納一定數額的保證金，在合同終止后會返還；管理費，盟主會要求加盟商每月繳納一定的營業收入比例作為管理費用；同時一定額度的廣告宣傳費等等。

連鎖企業商業模式厲害的地方不僅僅在于其獨特盈利模式，更厲害的在于他背后獨特的融資模式：以較小的自有資本敲動更多的利益相關者的資本，通過做大品牌，而產生品牌溢價，從而進行新—輪的收購和兼并，以達到整合該行業各方面的資源，成為行業的平臺乃至壟斷行業。

我們所說企業融資的方式，大概分為三個階段推進，一是企業盈余自有資金用在企業下一輪的經營中，二是指企業的債務融資，三是指企業的股權融資。連鎖企業的特點主要在于后面兩個方面，其在運作過程中可以產生大量的現金流，盤活這些現金流可以為企業持續發展提供源源不斷的血液。

三種連鎖業態

在零售商轉型做連鎖的企業中，通常我們會看到連鎖企業直接占用上游制造商的存貨，賒銷或是支付首批定金之后，就獲得制造商的產品。據萬得數據，08年上市公司申報顯示，在國美(包括其并購的北京大中電器)有大額應收賬款的家電類上市公司主要有美的、小天鵝、深康佳等。美的與小天鵝在國美的賬款超過2億，ST科龍近9000萬，深康佳約7500萬。貨品賣出去之后再付款的方式，為大型連鎖企業減小了現金流的壓力，降低了整個銷售成本。這種方式并不是中國家電連鎖業所特有的，翻看沃爾瑪近年的財務報表，我們可以發現沃爾瑪的流動比率大概都在0.9左右，遠遠低于一般企業。而其財務管控的關鍵在于控制應收賬款、存貨與應付賬款的比率，要求流動資產的速度增長必須大于流動負債，在宏觀經濟環境情況發生改變的情況下，要主動降低流動負債，保證公司的可持續盈利，國美的危機，并不是國美的商業模式出了問題，而是在公司的戰略上出了問題。

在制造業轉型做連鎖的企業中，我們會發現與此相反的一種情況，盟主通常會要求加盟商把本月訂貨款付清或者支付較大的比重的預付款，然后一個月內分幾次發貨給加盟商。有了資金之后，盟主就可以直接將這筆流動資產投入到企業生產環節之中，同時降低企業的融資成本。比如蘇寧早年做大是伴隨著春蘭、華寶企業的成長而成長的，在實力有限的情況下提前支付大筆的預付款，通過這一方式，這些空調企業獲得了生產所需要的資金，而蘇寧則獲得了比一般經銷商更低的折扣，從而蘇寧的迅速崛起獲得了價格和產品的支持。

而時至今日，服務類企業通常采用的另一種模式是通過會員卡等銷售方式，直接獲得客戶的消費資金，放大預收賬款，通過做期貨的方式來做服務。比較常見的美容業健身業，通過先期收取消費者一個療程的款項，而獲得比較充足的現金流，這些現金被投入到新店的開設和員工的培訓當中。同時消費者因為通過一次性買卡的方式，也會得到比較大的實惠。這種模式的關鍵是建立在良好的商譽和信用的基礎之上的，而商譽和信用的來源主要是門店數量——募集資金為了擴充門店，門店擴充后募集資金更加容易，企業進入了這么一條持續盈利的路子。

由內到外的融資

前面所說的加盟商的保證金，更是一筆無息的貸款。當門店數量增多是，這些資金猶如雪球般越滾越大，這筆資金留在盟主這里，是一筆只有收益沒有成本的真金白銀。

除去這種短期債務的融資方式，連鎖企業還能獲得一般企業不具備的股權融資的方式。在連鎖店拓展的過程當中，一般根據股權的方式，我們可以分為三種：一是直營，即公司用自己的盈余留存來投資新的店面；二是內部加盟，即公司內部員工可以持有店面的部分股份，形成公司和店員共同經營的局面；三是外部加盟，即招募加盟商。加盟商合同其實可以看作為一種股權協議，盟主以品牌、商業、管理、技術等人股，加盟商以資金入股。根據對股權的劃分，如果公司對單店絕對控股，在合并財務報表中，單店的資產是計入公司的總資產里的，而加盟商的投資則作為股權融資的一部分。即便公司總部沒有完全控股終端店面，加盟商使用總部的品牌、產品、技術，對推動公司的無形資產增值也大有益處。

在這種類金融模式下，連鎖企業在完成初期模式打造之后，憑借自己內生性的融資模式，可以迅速進入高速發展期，當公司達到一定規模的時候，這種內生性的融資模式便會向外擴張，通過公眾渠道，甚至是資本市場來達成新一輪的融資。而融資的用處主要有兩個，一是會主動整合上游的企業，通過直接收購，債轉股等方式，在自己的店面OEM部分產品，獲得更廣闊的利潤空間；二是進一步的完成橫向的整合，從無店加盟到帶店加盟，再到參股或者兼并同行業主要競爭對手。在這個邏輯下，我們就看見國美頻頻出手的背后故事。

“商者無域，相融共生”，當黃光裕認識這個行業的根本的商業秘密時，可惜他并沒有在他的不惑之年真正領會到“相融”的含義。老子說“有無相生，難易相成”。也許，相融和相爭只在一念之間，無域則更要求自己劃清自己的界限。