通貨膨脹目標制的研究成果綜述

摘要:本文分別從理論和實證兩方面詳細綜述了通貨膨脹目標制的研究成果。理論方面主要是以時間為脈絡介紹了通貨膨脹目標制理論的發展過程;實證方面則從一國采取通貨膨脹目標制的影響因素、支持通貨膨脹目標制的實證研究和反對通貨膨脹目標制的實證研究三方面進行了綜述。

關鍵詞:通貨膨脹目標制;標準的失業與通貨膨脹模型;最優合同模型

中圖分類號:F822.5 文獻標識碼:A文章編號:1674-2265(2009)02-0025-04

通貨膨脹目標制理論的萌芽最早可以追溯到Kydland和Prescott(1977)以及Barro和Gordon(1983)的研究。自從新西蘭于1990年采取通貨膨脹目標制以來，越來越多的國家開始采取這一貨幣政策框架，理論和實踐經驗為通貨膨脹目標制的研究提供了豐富的材料。

一、理論方面的研究成果綜述

(一)標準的Barro-Gordon失業與通貨膨脹模型

Barro和Gordon在1983年提出失業與通貨膨脹模型。他們從通貨膨脹與失業之間的關系出發，通過分析政策制定者的最優行為，解釋了相機抉擇會產生通貨膨脹傾向的原因，從而驗證了Kydland和Prescott(1977) 相機抉擇的貨幣政策會產生通貨膨脹傾向的觀點。鑒于經濟系統的復雜性，為了研究的方便，他們用失業率來代表實際經濟總體狀況，目標函數為:

其中，失業率代表實際經濟狀況;參數為Phillps曲線的斜率，為研究方便，假定其為常數;

為通貨膨脹預期，()為實際通貨膨脹與其預期值之差。

公眾根據政策制定者的最優行為形成預期，政策制定者在預期給定后，目標函數最優化要求均衡的通貨膨脹率等于公眾的通貨膨脹預期。但是，均衡的通貨膨脹率有可能大于通貨膨脹目標，這就形成了通貨膨脹傾向。他們通過長期均衡分析對央行的名譽(可信性)均衡進行了研究，發現博弈范圍的有限性和信息的不完全等造成了央行名譽的破壞。

雖然以物價穩定(即低通貨膨脹)為貨幣政策唯一最終目標在最近一二十年才開始流行，但是物價穩定一直是貨幣政策的最終目標之一，通貨膨脹傾向的提出為通貨膨脹理論的發展做出了貢獻;相機抉擇的貨幣政策下通貨膨脹傾向問題的存在為規則政策的使用提供了進一步的理論支持。

Barro和Gordon的最大貢獻在于為通貨膨脹目標化理論的發展奠定了基礎。他們開創了通貨膨脹目標化理論的先河，相機抉擇會產生通貨膨脹傾向的觀點使通貨膨脹目標化發展成一種貨幣政策規則，并最終成為一種貨幣政策框架。另外他們提出的政府名譽(可信性)問題有利于通貨膨脹目標化政策的確立和實施，極大地提高了該理論的政策可操作性，這對于通貨膨脹目標制理論以后的發展起了巨大的推動作用。

(二)Carl E.Walsh的最優合同模型

在Kydland、 Prescott、Barro和Gordon之后，經濟學家就開始研究如何消除相機抉擇的貨幣政策下的通貨膨脹傾向。雖然Kydland和Prescott已經提出可以通過規則政策的建立來解決這一問題，但大部分經濟學家仍認為解決這一問題的關鍵在于分析央行激勵問題。在大部分國家，公眾選擇政府，政府選擇央行行長，這就形成一個復合的委托代理問題。這是個包括眾多委托人(即經濟中的個體)和一個代理人(即央行行長)的激勵問題。由于委托人眾多，很難統一意見并指出代理人的目標函數。至于激勵的手段，可以通過立法制訂一個目標規則，在央行沒有實現目標時就對其進行懲罰，這樣的央行制度結構以及其與政府的關系可以看成央行和政府之間的合同。政府通過這個合同對央行進行激勵。最優合同的確定正是委托代理關系分析的問題。央行的制度設計可以影響其面臨的激勵。比如，央行政策決策委員會成員的委任和連任、定期向公眾公告的要求的存在與否、決定央行運作資金的預算程序和法定政策目標的存在等制度規定都可以影響央行面臨的激勵。另外，Rogoff(1985)認為政府可以通過央行預算和將央行行長的收入與經濟狀況相聯系激勵央行的通貨膨脹選擇。

Walsh(1995)通過采用委托代理模型，構建了央行和政府之間的合同，解決了最優合同的確立問題。政府可以構建一個合同，促使央行能夠對自己面臨的激勵進行反映，在貨幣政策框架中，央行的制度設計可以影響它在貨幣政策中面臨的激勵，比如，央行的激勵可能是央行行長的聘任和解雇、央行行長的收入或央行的預算。Walsh(1995)還證明央行和政府之間的最優合同可以消除相機抉擇的貨幣政策的通貨膨脹傾向，這樣一個合同可以被解釋為通貨膨脹目標法的政策規則。

假定社會福利損失是由通貨膨脹率 和實際產出對其目標水平的偏離形成的，即:

其中， 是社會福利損失，為通貨膨脹，為實際產出， 則是目標產出。政府的目標就是最小化社會福利損失。因為關心的是央行和政府之間的委托代理關系，而不是公眾和政府之間的委托代理關系，所以上式是政府偏好和社會偏好的共同反映。

Walsh(1995)還分析了不完全信息對最優合同的影響。當央行擁有預測總供給沖擊的私人信息，而政府只能觀察到反映央行行為和控制誤差的廣義貨幣總量，并且央行可通過影響經濟的備選方案選擇，以控制相應的信號輸出時，最優合同就可能實現。在各種情形下，合同均可以在消除通貨膨脹傾向的同時對沖擊作出最優反映。

(三)Lars E.O. Svensson 的目標規則模型

Svensson(1999)從貨幣政策規則的角度討論了通貨膨脹目標制，給出了貨幣政策規則的總體概念框架，并界定了通貨膨脹目標制的基本特征。Svensson最重要的貢獻在于區別了工具規則和目標規則的差別。他認為存在兩種貨幣政策規則:工具規則和目標規則。工具規則是一個指導貨幣當局選擇貨幣政策的特定反應函數。Taylor規則是工具規則的典型例子。他認為之前的貨幣政策規則大都屬于工具規則，而且，工具規則在實施時不存在央行必須遵循的承諾機制。相反，目標規則提供了潛在的承諾機制，需要一定意義上的對于特定損失函數的承諾，而工具決策仍然是相機抉擇的。

Svensson將目標規則定義為包含目標變量的方程或方程組。它包含一個目標變量、一個目標水平和相關的最小化的損失函數。例如連續的損失函數:

其中，是t期的實際通貨膨脹，是通貨膨脹目標，是產出缺口， 是通貨膨脹缺口和產出缺口的相對權重。如果 ，只包含通貨膨脹，損失函數被稱為嚴格的通貨膨脹目標制;當時，產出缺口介入，損失函數被稱為靈活的通貨膨脹目標制。總體上，大部分通貨膨脹目標制是靈活的通貨膨脹目標制。

Svensson認為通貨膨脹目標制之所以可以消除通貨膨脹傾向是因為它有一個要求央行實現其通貨膨脹目標的較強的約束系統，即高度的透明度和明確的責任。通貨膨脹目標制可以通過指定央行的產出目標等同于實際產出水平來解決通貨膨脹傾向問題。

(四)Ben S.Bernanke，Fredric S.Mishkin與Mer-

-vyn King等人對通貨膨脹目標制理論的貢獻

與Svensson將通貨膨脹目標制視為貨幣政策規則不同的是，Bernanke和Mishkin(1997)與King(2003)認為通貨膨脹目標化實際上不是一種規則，而是一個貨幣政策框架。通貨膨脹目標制是一個具有高度透明度和責任的、非常靈活的貨幣政策框架。在這個框架下，即使是相機抉擇的貨幣政策也可以實現。這個框架至少有兩個作用:提高了政策制定者與公眾之間的溝通;為貨幣政策提供了更多的規律和責任。他們還指出了通貨膨脹目標制的兩個功能:增強央行和政府的溝通及為貨幣政策的實施提供保障。

他們認為將通貨膨脹目標制視為一種工具是錯誤的。原因在于:就技術水平而言，通貨膨脹目標制不能夠作為一種政策工具，這是因為通貨膨脹目標制沒有為央行提供一種簡單的可操作的轉換工具，而是要求央行使用經濟模型決定實現通貨膨脹目標的政策行為，與簡單政策規則不同的是，通貨膨脹目標制不需要央行忽略關于其目標實現的信息。更重要的是，通貨膨脹目標制包含相當程度的相機抉擇政策，在中長期通貨膨脹目標的總體約束中，事實上央行可以對失業率、匯率等其他短期指標進行反映。

Vegh(2001)認為在有粘性通貨膨脹的封閉經濟模型中，貨幣增長率規則、利率規則和通貨膨脹目標制傳遞了同樣的結果。而Bernanke和Mishkin(1997)與King(2003)認為通貨膨脹目標制與貨幣增長規則和利率規則不同。Vegh(2001)研究表明:在工具規則、貨幣政策規則和通貨膨脹目標制之間具有內在的統一性。許多政策工具均可以用于實現通貨膨脹目標，其中主要的政策工具是短期利率。事實上，明確的與潛在的通貨膨脹目標制是通過為影響目標而設計的利率規則實現的。例如，美國聯邦儲蓄委員會是通過調整聯邦基金率而執行貨幣政策的。當利率超過明確的或暗示的通貨膨脹目標時，聯邦通過提高聯邦基金率來緊縮貨幣政策。如果央行同時公布降低通貨膨脹目標和調高名義利率，貨幣增長率就會響應較高的名義利率而外生地降低。或者說，通貨膨脹目標可以通過改變貨幣增長率以調整利率而實現。因此，這三種貨幣規則作為貨幣政策是基本相當的。

二、實證方面的研究成果綜述

(一)影響一國通貨膨脹目標制決策的因素

Yifan Hu(2003)從一個更加宏觀的角度，采用對數回歸的方法對影響通貨膨脹目標制決策的因素做了實證檢驗，分析了影響一國通貨膨脹目標制決策的因素。數據范圍包含了1980-2000年20年間，遍布OECD、東歐、拉美、亞洲和非洲的66個國家，其中22個國家是采用通貨膨脹目標制的國家。廣泛的數據范圍有利于更好地評估采用通貨膨脹目標制的國家和沒有采用通貨膨脹目標制的國家的績效。

Yifan Hu收集了21個變量的數據，其中9個是關于經濟條件或績效(C)的，8個是關于經濟結構 (E)的，3個是關于經濟制度(I)的，還包括一個關于非燃料商品價格的變量，用于衡量非燃料商品價格的年度變化。9個代表一國經濟績效的經濟條件變量是:實際GDP增長及其易變性、實際GDP缺口、名義和實際利率、通貨膨脹率及其易變性、外匯壓力和M2增長。8個經濟結構變量是:名義匯率和實際匯率的易變性、財政狀況、經常賬戶狀況、貿易開放度、貿易項目(TOT) 易變性、外債和金融深度。3個經濟制度變量是:是否采用通貨膨脹目標制、央行是否自治以及一國是否擁有浮動匯率制度。

回歸結果表明:通貨膨脹目標制的實證經驗是有價值和令人鼓舞的。回歸中的大部分變量與預期的符號一致，此外，許多經濟條件、結構和制度變量與采取通貨膨脹目標制與否正相關。

GDP增長和實際利率與采取通貨膨脹目標制與否的相關性非常強。采取通貨膨脹目標制確實可以提高總體的經濟表現，提高GDP增長和實際利率。

通貨膨脹與采取通貨膨脹目標制與否負相關。當局在低通貨膨脹率采取通貨膨脹目標制是由于對可信性的擔心。因為擔心失去公眾可信性，央行有可能在低通貨膨脹率時采取通貨膨脹目標制，這使得通貨膨脹目標更容易完成。

健全的財政狀況在采取通貨膨脹目標制框架時對當局有利。實際GDP增長和GDP缺口與采取通貨膨脹目標制與否負相關。

(二)支持通貨膨脹目標制的實證研究

研究表明，幾乎所有國家在采用通貨膨脹目標制后，通貨膨脹率都迅速降低，但與發達國家相比，新興市場國家總體表現稍差。Mishkin(2000)強調通貨膨脹目標制已經逐漸成為越來越有吸引力的貨幣政策框架，而且被許多發展中國家所采用，包括智利、巴西、捷克共和國、波蘭和南非。

Clarida，Gali和Gertler(1998)分析了發達國家的貨幣政策，他們證明G3①自1979年就在追求潛在的通貨膨脹目標制并且受到德國貨幣政策的嚴重影響。Mishkin和Posen(1997)對最早采用通貨膨脹目標制的發達國家——新西蘭、加拿大和英國貨幣政策框架和實踐經驗作了詳盡分析，通貨膨脹目標制成功地幫助這三個國家維持了較低的通貨膨脹率。

Mishkin和Hebbel(2001)回顧總結了通貨膨脹目標制10年的歷程，將二十世紀90年代實行了通貨膨脹目標制的18個國家與9個其他工業化國家進行了比較，肯定了通貨膨脹目標制的實施效果，并通過回歸估計得出與通貨膨脹目標制相關的變量，分析了各國實施通貨膨脹目標制的程度。

Roger和Stone(2005)對15年來采取通貨膨脹目標制的國家和未采取通貨膨脹目標制國家的通貨膨脹表現進行了比較，認為大多數采取通貨膨脹目標制的國家成功地使實際通貨膨脹趨近于目標通貨膨脹率。

IMF(2005)在新興市場國家中使用最小二乘法估計了13個通貨膨脹目標制國家和22個非通貨膨脹目標制國家，發現通貨膨脹目標制在降低通貨膨脹及其預期的同時還能逆轉長期存在的通貨膨脹慣性和降低物價的波動性。

Corbo和Hebbel(2001)從一個廣闊的視角分析了拉美5國運用通貨膨脹目標制的經驗和結果。他們發現這些國家在采取通貨膨脹目標制后通貨膨脹率均大幅降低，其中運用時間最長的智利的實踐經驗是非常成功的，通貨膨脹率已達到一種長期均衡的低水平2—4%，巴西基本維持在6—8%，Bernanke(2005)甚至認為采用通貨膨脹目標制標志著拉丁美洲一個新時代的開始。

(三)反對通貨膨脹目標制的實證研究

Cecchetti和Ehrmann(1999)對23個國家的研究表明，二十世紀通貨膨脹厭惡提高了，但通貨膨脹目標制在二十世紀90年代的作用不大。

Ball和Sheridan(2003)調整了OECD國家內通貨膨脹目標制的宏觀經濟表現，他們比較了二十世紀90年代初采用通貨膨脹目標制的7個國家和沒有采用的13個國家。模型開始于一個包括從1960-2002年OECD大部分國家的各種經濟指示器的數據組。之后，他們考慮下面的兩個計量特征。

其中，是采用通貨膨脹目標制后的 變量，

是采用前的 變量，如果一國采取名義通貨膨脹目標，其效用值用虛擬變量表示， 和是誤差項。

Ball和Sheridan認為沒有明顯證據表明通貨膨脹目標制能夠提高經濟績效。兩組國家的平均通貨膨脹都下降了。為了檢驗通貨膨脹目標制是否影響產出增長，Ball和Sheridan檢驗了實際產出增長的均值和標準差。在一些國家實施通貨膨脹目標制之后，平均產出增加了，并且在沒有采取通貨膨脹目標制的國家也稍微上升了。隨著向均值回歸的控制，對產出增長的效應不太顯著，顯然，這個結果并不支持通貨膨脹目標制。

Fraga，Goldfajn和Minella(2003)給出了發展中國家和發達國家的一些事實，包括兩類國家的貨幣政策管理和績效的統計比較;用小的開放經濟的理論模型模擬了沖擊和通貨膨脹目標改變的影響;給出了發展中國家面臨更大的易變性的解釋，分析了巨大的外部沖擊的影響、建立可信性和降低通貨膨脹水平的挑戰以及財政控制和金融控制問題，最后解釋了如何處理實際經濟沖擊。

MSH(2006)通過估計泰勒曲線構造有效性邊界，對各種貨幣政策戰略對宏觀經濟績效的貢獻進行了比較。結果發現通貨膨脹目標制國家和非通貨膨脹目標制國家經濟績效的差異主要來源于經濟沖擊的不同(64.4%)，其次才是政策效率(35.6%)。

三、總結性評論

自Kydland和Prescott(1977)與Barro和Gordon(1983)對通貨膨脹目標制的開創性研究開始，宏觀經濟理論的發展不斷地推動著通貨膨脹目標制理論的發展，主要包括積極的、逆經濟周期貨幣政策理論趨于衰落;通貨膨脹與產出(或失業)之間不存在長期均衡的觀點被廣泛接受，貨幣政策的可信性和預先承諾的價值的理論討論;低通貨膨脹可以促進長期經濟增長的主張被廣泛接受。

隨著采取通貨膨脹目標制的國家的增多，實證研究資料日漸豐富，這方面的實證研究得到了極大的發展，而且大部分研究結果都是支持通貨膨脹目標制的，當然這還遠不能排除人們對通貨膨脹目標制的疑慮，同時越來越多的研究轉向政策實施的影響因素和具體實施。

注:

①G3代表德國、日本和美國三個國家。

參考文獻:

[1]Ball，L. and Sheridan，N.，“Does Inflation Targe-

ting Matter?”National Bureau of Economic Research Working Paper 9577，March 2003.

[2]Barro，R.J. and Gorden，D. B.，Rules，“Discretion and Reputation in a model of Monetary Policy.” Journal of Monetary Economics，12(1) 101-122，July 1983.

[3]Bernanke，Ben S.，and Mishkin，Frederic S.，“Inflation Targeting:A New Framework for Monetary Policy? ”，Journal of Economic Perspectives 11，97-116 1997.

[4]Bernanke，Ben S.，Laubach Thomas，Mishkin Frederic S.，and Posen Adam. “Inflation Targeting: Lessons from the International Experience.” Princeton University Press 22，1998.

(責任編輯 耿 欣)