基于企業(yè)價(jià)值最大化下企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策

　　企業(yè)價(jià)值是企業(yè)預(yù)期現(xiàn)金流量按加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)的現(xiàn)值，它是一個(gè)前瞻性的概念，所反映的不是企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的歷史價(jià)值，也不是企業(yè)現(xiàn)有的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，而是企業(yè)未來(lái)獲得現(xiàn)金流量的能力及其風(fēng)險(xiǎn)的大小。它考慮了取得報(bào)酬的時(shí)間，并用時(shí)間價(jià)值的原理進(jìn)行了計(jì)量；考慮了風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的關(guān)系；摒棄了利潤(rùn)最大化的短期性缺點(diǎn)，能克服企業(yè)在追求利潤(rùn)的短期行為，因?yàn)椴粌H目前的利潤(rùn)會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值，而且未來(lái)的利潤(rùn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響更大。同時(shí)它還將影響企業(yè)財(cái)務(wù)管理活動(dòng)及利益關(guān)系人關(guān)系是否協(xié)調(diào)起來(lái)，使企業(yè)所有者、債權(quán)人、職工和政府都能夠在企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)中獲得最大化的利益。
　　 　一、資本結(jié)構(gòu)的概述
　　 　企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長(zhǎng)期資本、尤其是指長(zhǎng)期債務(wù)資本與股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系。它起因于企業(yè)采取不同的籌資方式，各種籌資方式及其不同組合類型決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其變化。
　　企業(yè)一般都采用債務(wù)籌資和股權(quán)籌資作為構(gòu)成資本結(jié)構(gòu)的組合。由于二者性質(zhì)上的根本區(qū)別，債務(wù)資本與股權(quán)資本的成本及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有著決定性的差異。總的來(lái)說(shuō)，相比股權(quán)資本，債務(wù)資本的成本較低，在投資利潤(rùn)率高于舉債利率時(shí)可獲得財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)，然而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)卻很大。其具體表述如下：
　　1　債務(wù)資本的成本較低。在企業(yè)的各項(xiàng)資金來(lái)源中，債務(wù)資金的利息是以在企業(yè)所得稅前作為費(fèi)用扣除的，因而具有節(jié)稅效應(yīng)。而且，債務(wù)資本的籌集費(fèi)用一般來(lái)說(shuō)也要比股權(quán)資本的籌集費(fèi)用低。
　　2　具有財(cái)務(wù)杠桿利益。當(dāng)存在公司所得稅，并且企業(yè)的投資利潤(rùn)率高于舉債利率時(shí)，債務(wù)資本的使用可以取得財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)。財(cái)務(wù)杠桿利益已經(jīng)成為目前衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，評(píng)價(jià)企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的重要指標(biāo)。在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，債務(wù)利息是固定不變的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)增大時(shí)，給企業(yè)所有者帶來(lái)額外收益。
　　3　財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。債務(wù)資本的使用不可避免地會(huì)帶來(lái)財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本。財(cái)務(wù)拮據(jù)是指資金周轉(zhuǎn)困難，無(wú)力償付到期債務(wù)。財(cái)務(wù)拮據(jù)只會(huì)發(fā)生在有負(fù)債的公司，無(wú)負(fù)債的公司不會(huì)陷入這個(gè)泥潭。因?yàn)椋矩?fù)債越多，所需定期支付的固定利息也越大，收益下降的概率從而導(dǎo)致財(cái)務(wù)拮據(jù)及其成本發(fā)生的概率也越高；財(cái)務(wù)拮據(jù)概率高，將會(huì)提升公司的資本成本而降低公司的價(jià)值。當(dāng)企業(yè)財(cái)務(wù)拮據(jù)嚴(yán)重時(shí)，企業(yè)將面I臨危機(jī)甚至破產(chǎn)。由此而給企業(yè)帶來(lái)的一系列費(fèi)用和損失，稱為財(cái)務(wù)拮據(jù)成本。
　　 　二、基于企業(yè)價(jià)值最大化的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策
　　
　　由于企業(yè)一般都采用債務(wù)籌資和股權(quán)籌資的組合，因而我們不能只追求單項(xiàng)價(jià)值的最大化，而應(yīng)追求整個(gè)企業(yè)價(jià)值的最大化。企業(yè)價(jià)值比較法充分考慮了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本等因素的影響，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的決策以企業(yè)價(jià)值最大化為標(biāo)準(zhǔn)，更符合企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。當(dāng)資本結(jié)構(gòu)中最初引入一定的債務(wù)時(shí)，確實(shí)能通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，來(lái)達(dá)到增加企業(yè)價(jià)值的目的。然而當(dāng)債務(wù)的數(shù)額及比例逐漸增加時(shí)，財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本也隨之產(chǎn)生并增加，這時(shí)，新的債權(quán)人和股東面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也不斷上升，從而使得債務(wù)成本和股權(quán)成本提高，并導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值不升反降。在企業(yè)價(jià)值開(kāi)始下降之前，可以找到一個(gè)最合適的債務(wù)水平{資本結(jié)構(gòu))，以求得企業(yè)價(jià)值的最大化。債務(wù)水平低于或高于此水平，企業(yè)價(jià)值都不是最大的。
　　 　三、基于企業(yè)價(jià)值最大化的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化措施
　　
　　我國(guó)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率水平較發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)偏高，國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率又高于私營(yíng)企業(yè)、股份制企業(yè)，具有過(guò)大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，為促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，經(jīng)營(yíng)者應(yīng)統(tǒng)籌各種因素，確定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化目標(biāo)，借鑒現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的思路和方法，按照融資綜合成本最小化的原則，結(jié)合國(guó)情科學(xué)合理選擇融資方式，注重內(nèi)部融資，在外部融資中債權(quán)融資優(yōu)先。
　　(一)控制籌資風(fēng)險(xiǎn) 　調(diào)整、優(yōu)化我國(guó)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，從企業(yè)內(nèi)部融資方面來(lái)看，就是調(diào)整債務(wù)資本與權(quán)益資本的比例關(guān)系。因此控制籌資風(fēng)險(xiǎn)，就成了優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵。籌資風(fēng)險(xiǎn)的化解，可以防微杜漸。首先要慎選籌資渠道和方式，企業(yè)應(yīng)該根據(jù)公司經(jīng)營(yíng)實(shí)際情況以及相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策去選擇適合本企業(yè)發(fā)展的渠道和方式；其次，嘗試籌資渠道多元化，分散籌資風(fēng)險(xiǎn)。籌資方式主要是吸收國(guó)家和聯(lián)營(yíng)投資、發(fā)行股票、發(fā)行債券及長(zhǎng)期借款等。各種方式的不同法規(guī)和金融限制，使資本成本有高有低，直接影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。多樣化籌資方式能分散籌資風(fēng)險(xiǎn)；最后，理想的資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)該是使其綜合資本成本最低，同時(shí)企業(yè)的價(jià)值最大，這時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)也最低，企業(yè)應(yīng)當(dāng)在資本結(jié)構(gòu)不斷變化的過(guò)程中尋求最佳資本結(jié)構(gòu)，保持其最優(yōu)化，使得企業(yè)的綜合資本成本最低，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值最大，籌資風(fēng)險(xiǎn)弱化。
　　(二)降低負(fù)債率，確定合理的負(fù)債規(guī)模 　前面所述，目前我國(guó)大部分企業(yè)、尤其是國(guó)有企業(yè)的負(fù)債明顯偏高，這已成為我國(guó)企業(yè)發(fā)展的瓶頸問(wèn)題。因?yàn)檩^高的負(fù)債水平具有較高的投資風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)企業(yè)而言，具有較高的財(cái)務(wù)成本(在負(fù)債成本的基礎(chǔ)上又增加了財(cái)務(wù)拮據(jù)成本與代理成本)，從而提高了企業(yè)的綜合資本成本，使企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值變小。那么，要解決這個(gè)瓶頸問(wèn)題，就必須充分利用法律、政策等各種手段，切實(shí)采取有效措施，剔除不合理負(fù)債，降低負(fù)債率，并設(shè)立一套防止重新形成不合理負(fù)債的制度和機(jī)制。因此，優(yōu)化我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，僅從負(fù)債這一微觀局部來(lái)看，應(yīng)當(dāng)降低負(fù)債率，確定合理的負(fù)債規(guī)模。
　　因此，要根據(jù)資金余缺以及面臨可能的資金收支情況，估算企業(yè)合理的負(fù)債額度區(qū)間，同時(shí)密切關(guān)注國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策，在企業(yè)借入資金的利息率低于期望投資收益率時(shí)，由于財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)，借入資金能給企業(yè)帶來(lái)更多的利益，則企業(yè)可擴(kuò)大負(fù)債規(guī)模，適當(dāng)提高借貸資本與權(quán)益資本之間的比例，以促使企業(yè)權(quán)益資本率的增大和經(jīng)濟(jì)效益的提高；反之，當(dāng)借入資金的利息率高于期望報(bào)酬率時(shí)，企業(yè)就應(yīng)考慮減少負(fù)債規(guī)模甚至放棄負(fù)債，否則容易引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)。在綜合權(quán)衡了各種影響舉債的因素后，只要借入資金可獲得一定收益并呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，企業(yè)就要敢于負(fù)債，敢于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。
　　(中航光電科技股份有限公