“最悲觀的預測：全球滯脹”

ISM制造業指數、PMI采購經理指數以及商業銀行資本充足率等種種數據表明，美國經濟“急劇下滑”的勢頭正在減緩，我們有望在年末看到一個出現復蘇跡象的美國經濟，從而看到全球從這場經濟危機的陰影走出的可能性。

伯南克忙著將此功勞算在美聯儲頭上，后者一直在不遺余力地維持金融和信貸系統穩定性；奧巴馬則更想將此歸功于自己那總額高達7879億美元的經濟刺激計劃……然而，所有人都忘記了一個事實，那就是無論奧巴馬還是伯南克都沒有正面回答一個問題：自2001年互聯網泡沫破裂以來，美國經濟的結構性失衡該如何解決?或許，這才是美國經濟如今深陷泥潭的根本所在。

《商務周刊》：目前這場全球性的經濟危機將走向何方?在您看來，最壞的結果將會怎樣?

張明：從全球，無論是從美國還是中國這兩個主要經濟體的政策層面來講，誰都不愿意進行結構調整，大家都寄希望于短期的經濟穩定，仍然延續過去的增長模式，這樣的做法給全球經濟帶來了很大的不確定性。可以說，一旦失衡，矛盾就會爆發，全球經濟調整將會以一種非常突然的方式發生。我們認為，即使本輪經濟調整可能帶來經濟的反彈，中長期內，壘球經濟發展的不確定性依然很大。另外，從美國政府目前非常寬松的貨幣政策來看，全球存在的通脹危險很大。

我們從以下幾個數據可以看出一些端倪：2008年9月，在雷曼兄弟破產之前，美聯儲的資產負債規模已經達到了8500億美元，去年年底，這個數字上升至2.3萬億美元。如果考慮到今年3月美聯儲直接購買美國國債和機構債的計劃，今年下半年，美聯儲的資產負債規模可能會突破3萬億美金。這一增長，可以說都是負債，基本金卻沒有變化。之所以美國目前看不到通貨膨脹的跡象，關鍵在于金融危機的去杠桿化效應還沒有結束，大量資金還在美國的國債市場上尋求安全的“避風港”，沒有進入風險投資領域?？梢哉f，目前美國的貨幣層數很低，即廣義貨幣和基礎貨幣的比例很低。一旦金融市場穩定，去杠桿化過程結束，這意味著銀行又開始放貸，貨幣層數會突然上升，通縮的壓力會馬上轉變為通脹壓力，這必定會帶來全球性的通脹。我們目前不擔心的是美元對日元和歐元的貶值，更大的擔心來自于美元對大宗商品的貶值。也就是說，美元一旦貶值，油價飆升，通脹壓力隨之也會到來。

對于目前全球經濟危機以及恢復，我想，中期來看，我們面臨著新的調整；但長期來看，不會有一個可持續的增長。同時，壘球經濟還面臨著通脹壓力，最悲觀的預測則是：全球在不遠的將來面臨經濟停滯和通貨膨脹的雙重壓力。

《商務周刊》：您是如何判斷美國當前的經濟形勢?奧巴馬的經濟刺激政策是否能夠帶來預期的反彈?與此同時，美國經濟存在著哪些潛在風險?

張明：目前從美國的金融市場來看，一些指標顯示，美國商業銀行資本充足率的情況好于預期。美國股市與其低谷時期相比上漲達20％-30％，整個經濟有回暖的跡象。我們的判斷是，如果沒有突發事件，美國金融市場將逐漸趨穩，下半年或許能夠恢復正常。當然，美國的金融資本市場依然存在著一些不確定性，包括美國商業票據市場的規模與危機前相比還比較小，以及美國商業銀行對發放銀行貸款的審核依然非常很嚴格。

從實體經濟來看，無論從新房和二手房的交易量來看，還是從美國ISM制造業指數和PMI指數來看，美國實體經濟均表現出反彈的跡象。根據我們的判斷，在今年下半年或到明年年初，美國經濟將恢復GDP的正增長，下半年經濟的降速將趨緩。當然，要恢復到危機前的水平，這不是一兩年就可以實現的。

但有一點很重要，無論是實體經濟還是金融市場，美國經濟存在著一個根本缺陷：從美國的消費部門來看，不論是失業率的上升，還是消費者可支配收入的增長，我們都還沒有看到顯著變化。

《商務周刊》：如果說第二次世界大戰拯救了1930年代的大蕭條，互聯網成為了1990年代的美國經濟發展的支撐點，而在2007年以前，美國經濟則主要依靠金融和房地產兩個增長點。面臨這場經濟危機，在您看來，足以支撐美國經濟復蘇的新的增長點在哪里?

張明：至少目前我們還沒看到美國經濟形成了一個新的增長點。這個新增長點的標志在于：它能否至少帶來規模為1萬億美元的新增投資，另外，它能否帶來新的就業。從目前美國總統奧巴馬的經濟政策來看，他把新的增長點放在了新能源和醫藥兩個行業。事實上，這兩個行業的崛起尚需時間。目前，奧巴馬總統的經濟政策的缺陷在于其并沒有糾正美國經濟結構性的失衡。而解決這一失衡的關鍵在于糾正美國居民的過度消費，美國居民的儲蓄率很低，這是不可持續的。

遺憾的是，目前美國政府的政策在這方面并沒有做出顯著調整，它仍將重點放在了重新刺激信貸，這仍然延續了舊有的模式。美國政府的這一做法，在短期內的陣痛是比較小，但長期來看，一旦失衡性的問題開始反彈，這個模式仍然需要調整。

基于此，美國目前實行了很寬松的信貸政策，大量的資金流向醫療、房產等環節，居民重新開始消費。但是，美國的內部失衡問題，包括居民過度消費、政府和居民過度借債以及外部失衡包括經常賬戶赤字這些問題依然存在，并可能進一步惡化。最終的結果，這些問題會導致美元的進一步貶值。因此，這一輪經濟政策調整下，美國經濟的反彈是暫時的，它缺乏長期發展的根本動力。

《商務周刊》：中國呢?您如何評價目前中國政府所采取的應對經濟危機的政策?

張明：中國政府目前采取了很多政策應對經濟危機的沖擊，我認為，這些政策在短期內是有效果的，在近期4萬億的投資方案中，其中80％用于基礎設施，另外一個重點則是房地產，包括災后重建和保障性住房兩個方面。這兩個方向的投資在短期內是具有立竿見影的作用的，今年下半年其帶來的拉動效果就能顯現。

而從人民幣的信貸來看，自去年第三季度央行再次調整貨幣基調以來，人民幣信貸規模迅速上升，今年第一季度已經達到了4.58萬億元，這不僅超過了2006以及2007年總共3萬億元的規模，也已經接近了去年全年的4.8萬億元規模。第一季度的這個數字已經完成了全年信貸目標的80％，這種信貸的上漲如果都流向了固定資產融資方向，它起到的拉動作用在下半年和明年年初會充分顯現。

所以說，基于如此寬松和有針對性的貨幣政策，我們認為，中國經濟的短期前景比較樂觀。今年GDP8％的增長是可以實現的。但是，對于中國，我們的擔心和美國一樣。這其中包括我們的居民消費依然處于一個非常低的水平，居民消費的增長速度開始下降。其原因在于：首先，過去10年間，居民收入在國民收入中的比例一直在下降；其次，次貸危機開始影響我國居民對于未來支出和收入的預期，居民對于支出考慮審慎。

綜合來說，我們對中國經濟的短期內發展是比較樂觀的。但問題在于，我們推遲或者放棄了結構調整。因此，對于中國經濟的可持續增長我們持不樂觀態度?？梢哉f，中國的經濟目前處于“w”型，我們正處于第一個反彈的位置。僅靠投資拉動經濟，這一模式肯定是不可持續的。

今后幾年，我們可能面臨的問題就是如何消化這一輪投資帶來的過剩產能。包括4萬億經濟刺激計劃所帶來的投資飆升，很可能帶來國內的產能過剩。如果注意到政府最近推出的十大產業振興計劃，可以發現，計劃幾乎全部集中在制造業上，包括鋼鐵這樣產能已經過剩的產業。我們認為，這一輪投資帶來新的過剩產能，會導致兩個問題的出現：一是不良貸款的增加，二是通縮壓力導致出口壓力加大。

《商務周刊》：您在不同場合表示了對于目前中國信貸規模迅速擴大的擔憂，您的擔憂主要基于什么原因?寬松的貸幣信貸政策會帶來什么樣的影響?

張明：是的，我們一直對從去年到現在的信貸飆升感到擔憂。首先，我們很擔心目前信貸增長的可持續性問題。我們不知道今年央行的信貸目標到底是多少，按現在的發展規模，可能會在年底達到12萬億元人民幣；其次，盡管銀監會已經加大了對不良資產的控制力度，但短期內發放這么多貸款，如何控制質量?最后，信貸資金的流向也頗令人擔憂。

我們看到的事實是：今年一季度的信貸增長并沒有帶來企業存款相應增長，與此同時，一季度的人民幣信貸投放主要是通過票據投資。這表明：很大一部分資金并沒有進入固定資產領域。我們不禁要問，錢去了哪里?如果我們注意到去年信貸飆升的同時股市也出現飆升，并且房地產回暖，我們由此猜測，這些信貸很可能又流向了股市和房市這兩個領域，這在未來很可能會帶來進一步的資產泡沫。

《商務周刊》：本輪經濟危機以及國內的政策應對，還會給我們留下哪些不確定的遺產?

張明：事實上，本輪應對危機的過程，還是新一輪的“國進民退”過程。不論是4萬億，還是信貸飆升，最終受益的都是國有企業，不是民營企業。而此次受危機沖擊最厲害的行業又恰恰是民營經濟占主要地位的行業。因此很可能，民營企業會成為最大的受害者，這顯然與我們改革的初衷是相違背的。另外，為了確保中國目前經濟在短期內持續較快增長，我們基本上放松了對房地產的宏觀調控，這樣做的直接后果是全國范圍內的房地產價格在幾年后開始反彈，很多地方存在的房地產泡沫依然存在。我們現在的作法只是在推遲泡沫破滅的時間。但日本的經驗教訓表明，越推遲，對經濟的影響就會越大。

《商務周刊》：無論對于首當其沖的美國，還是被視為危機“拯救者”的中國，如何根本上盡早擺脫這場經濟危機的影響，您的建設性建議是什么?

張明：在美國，金融行業在未來增長的潛力已經很有限了。而奧巴馬提到的綠色行業，包括節能環保、生物醫藥，都可能成為新的增長領域。對于美國來說，如何在未來再次建立經濟的權威地位，這個制高點可能就在于綠色行業的發展。

對中國而言，增長點應該放在居民消費和服務業上。但目前來看這兩個方向并不是政府的政策重點。其實，對目前的中國來說，我們應該做的，一是刺激居民消費，這包括兩個層面：提高居民收入在國民收入中的比例，包括政府針對居民減稅，以及國有企業必須向政府分紅，通過各種轉移支付，將其還給居民。另外，政府還應該把更多的支出放在社會共同事業，包括教育、醫療等環節上，促使居民更多的消費。就如何擴大服務業而言，我認為要增強人民幣匯率形成機制的彈性，降低政府干預力度。

我們之前一直處在“制造業發達、服務業發展不足”的形勢下，這導致了制造品相對于服務品的價格過低，因此造成過多資源從服務業流向制造業。我們要重新調整，將這種存在的價格扭曲調整過來。另外，我還建議政府要及時解除管制，解除包括金融、醫療、教育、電信、郵政等行業的政府管制，向民間資本適度開放。只有如此，才有可能為目前的中國經濟找到一個新的增長點。

《商務周刊》：經濟衰退似乎總是伴隨著貿易保護主義的抬頭。從目前各國言行嚴重不一致的情況看，自由貿易是否要經受一輪非常嚴峻的考驗?

張明：在世界經濟低迷時期，任何國家做出維護自由貿易的承諾都是不可靠的。特別是對美國這樣的國家，我們已經看到，美國國會可以推翻所有關于自由貿易的政策和條款。另外我們還應該認識到，在世界經濟恢復之前，貿易保護主義是一個長期的現實，例如“購買美國貨”條款等，都是這股逆流的冰山一角。未來我們面臨著更大的壓力，中國尤其如此。因此，未來貿易的環境不太樂觀。

從另一個角度說，我也認為，全球自由貿易的格局不會被此次經濟危機根本毀壞。因為，基本所有的國家都是自由貿易的受益者。1930年代經濟大蕭條之后的貿易戰讓大家仍然心有余悸，不可能在此時挑起新一輪的貿易戰。一個積極的信號是，這次危機爆發之后，多哈回合可能會重新開啟。經歷了危機的沖擊，各國會發現更多的共同利益?？赡芫S護一個自由貿易的格局，比打自己的小算盤，更有利于全球經濟的復蘇。另外，與1930年代相比，我們還有更多的國際組織在其中斡旋，調節矛盾和分歧。