2010年我國貨幣政策取向的若干建議

摘要:繼續(xù)保持適度寬松的總體基調(diào):是2010年貨幣政策的基本取向:在信貸總量方面，新增信貸規(guī)模只宜做小幅度調(diào)整，控制在8萬億元左右。在信貸投放方面，更加關(guān)注優(yōu)化結(jié)構(gòu)，由保“量”轉(zhuǎn)向保“質(zhì)”;在關(guān)注重點方面，提高貨幣政策對資產(chǎn)價格變動反應(yīng)的前瞻性和預(yù)見性，防范資產(chǎn)價格泡沫;在退出策略方面，分步實施政策調(diào)整與轉(zhuǎn)向。

關(guān)鍵詞:貨幣政策;資產(chǎn)價格;退出策略

中圖分類號:F830.99 文獻標(biāo)識碼:A 文章編號:1003-9031(2010)02-0011-03

2009年中央實施了適度寬松的貨幣政策，隨著貨幣供應(yīng)量的加大，通脹預(yù)期加劇，資產(chǎn)價格快速上漲，違規(guī)資金和國際短期資本進入資本市場的趨勢再度抬頭。在此背景下，2010年貨幣政策如何回歸并保持一定的靈活性，備受各方關(guān)注，也是宏觀決策部門面臨的一大考驗。

一、政策取向:繼續(xù)保持適度寬松的總體基調(diào)

2010年適度寬松的貨幣政策內(nèi)涵包含以下要點。

1.連續(xù)穩(wěn)定。針對2009-2010年的經(jīng)濟形勢，要保持宏觀經(jīng)濟政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，只要不發(fā)生劇烈的形勢變化，就應(yīng)繼續(xù)執(zhí)行適度寬松的貨幣政策，繼續(xù)把保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長作為首要的調(diào)控目標(biāo)，而不能匆忙選擇從經(jīng)濟刺激政策中退出。理由主要有五點:一是目前中國經(jīng)濟回升的基礎(chǔ)還不十分穩(wěn)固，經(jīng)濟止跌回升主要是政府投資推動的外生性增長，民間投資尚未完全啟動，消費和外需不足以充分拉動經(jīng)濟增長，經(jīng)濟增長的內(nèi)生機制尚未完全形成;二是在相當(dāng)一段時間內(nèi)，中國還不存在讓人生畏的通脹風(fēng)險或壓力;三是大量項目正在開工建設(shè)，中小企業(yè)逐步恢復(fù)生產(chǎn)，都需要寬松貨幣政策支持;四是目前中國經(jīng)濟正處在企穩(wěn)回升的關(guān)鍵時期，對政策抱著“見好就收”的這種想法，很可能會導(dǎo)致經(jīng)濟的反復(fù)，甚至再次出現(xiàn)經(jīng)濟增速下滑;五是刺激政策過早退出會吸引大量國際資本涌入國內(nèi)投機套利，擾亂經(jīng)濟回升進程。

2.動態(tài)微調(diào)。貨幣政策一定要在經(jīng)濟增長穩(wěn)定以后，隨經(jīng)濟形勢的動態(tài)變化靈活地調(diào)整，適時實施動態(tài)的預(yù)調(diào)和微調(diào)。“動態(tài)微調(diào)”和“基調(diào)不變”并不矛盾，適度寬松的貨幣政策是總體基調(diào)。從政策目標(biāo)來講要實現(xiàn)適度的寬松，但在具體實施過程中，由于受市場因素、銀行行為、企業(yè)需求等各方面因素的影響，需要做一些適當(dāng)?shù)膭討B(tài)預(yù)調(diào)和微調(diào)，把可能存在的負(fù)面影響降到最低，但這種調(diào)整并不改變貨幣政策的基本方向，而是保持了它的連續(xù)性和穩(wěn)定性。

3.有保有壓。貨幣政策應(yīng)真正做到“有保有壓”，注重通過優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，促進內(nèi)生性、自主性經(jīng)濟增長機制的形成。從實際操作來看，要適當(dāng)調(diào)節(jié)住房消費和投資貸款，防止住房價格過快上漲。同時引導(dǎo)銀行加大對結(jié)構(gòu)調(diào)整、技術(shù)創(chuàng)新等產(chǎn)業(yè)的信貸支持，從總量上控制大中型銀行的信貸投放，消除對小企業(yè)、個體私營經(jīng)濟、中西部和農(nóng)村地區(qū)的信貸歧視，促進經(jīng)濟自主回升。

4.平衡影響。面對日益積聚的資產(chǎn)價格快速上漲對宏觀經(jīng)濟的負(fù)面影響，貨幣政策應(yīng)努力尋找促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長與加強通脹預(yù)期管理和資產(chǎn)價格膨脹管理的平衡點。[1]貨幣政策總的取向應(yīng)該回到保持經(jīng)濟增長和物價水平適度穩(wěn)定的方向，既要防止增長速度再次下滑，也要防止簡單追求更高的速度。穩(wěn)定物價，使CPI保持在3%左右，PPI不高于6-7%的水平，以滿足經(jīng)濟運行正常需求的目標(biāo)的貨幣供應(yīng)量增長，不會使通脹形勢惡化。當(dāng)前需要關(guān)注的重點應(yīng)是阻止資產(chǎn)價格快速上漲，防范資產(chǎn)泡沫再次出現(xiàn)。

二、信貸總量:新增信貸規(guī)模只宜做小幅度調(diào)整

2009年新增貸款預(yù)計將達到9.5萬億左右。對2010年的新增信貸規(guī)模的估計，可以從兩個方面來加以分析和預(yù)測。一方面，有四大因素決定2010年新增信貸規(guī)模應(yīng)適當(dāng)?shù)陀?009年，無需超過9.5萬億:凈出口對中國經(jīng)濟增長的拉動將由負(fù)轉(zhuǎn)正;實際固定資產(chǎn)投資不需要、也不會以2009年這樣高的速度增長;隨著企業(yè)盈利狀況的改善，經(jīng)濟對銀行貸款的需求將會下降;雖然現(xiàn)在信貸的情況仍然是不良貸款總量和比例“雙降”，但3-5年后這些風(fēng)險可能會集中暴露。另一方面，從目前四萬億經(jīng)濟刺激計劃的實施進展及銀行信貸資金的配套情況看，2010年信貸增量還必須保持一定的幅度，不能下降過快。因為隨著投資增長的延續(xù)、消費的穩(wěn)定增長、外需的明顯改善，中國經(jīng)濟將繼續(xù)保持強勁的回升趨勢，仍然需要較大的信貸支持。尤其是新開工項目的大量增加和出口的改善可能使經(jīng)濟出現(xiàn)超預(yù)期的增長，必須保證已開工的重大項目資金鏈不斷裂，避免出現(xiàn)“爛尾工程”，造成新的不良資產(chǎn)。綜上所述，筆者建議2010年應(yīng)適度調(diào)整信貸規(guī)模，控制在8萬億元左右。

三、信貸投放:優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)

為保證經(jīng)濟增長的可持續(xù)性，信貸政策應(yīng)更加注重優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，[2]由保“量”轉(zhuǎn)向保“質(zhì)”，[3]積極滿足符合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的貸款需求，嚴(yán)格限制對產(chǎn)能過剩行業(yè)的貸款投放。

1.新增信貸投放應(yīng)重點支持?jǐn)U大城鄉(xiāng)居民消費。一是引進消費金融公司等服務(wù)主體，更好地滿足居民對消費信貸的需求;二是加大對農(nóng)民增產(chǎn)增收、農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的金融支持，完善家電、汽車、摩托車下鄉(xiāng)政策，改善農(nóng)村消費環(huán)境，提高農(nóng)民消費能力;三是支持消費品生產(chǎn)企業(yè)加大產(chǎn)品研發(fā)投入，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)引導(dǎo)消費升級，開發(fā)居民需求增勢強勁的通訊、信息、教育、旅游、醫(yī)療、體育、娛樂、家政等消費品;四是積極培育消費熱點，做好汽車金融、旅游金融服務(wù)，加大對旅游開發(fā)的信貸支持，支持文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

2.新增信貸投放應(yīng)適當(dāng)調(diào)節(jié)政府投資尤其是地方政府投資的節(jié)奏和結(jié)構(gòu)。當(dāng)前政府投資項目90%以上是地方項目，而且地方項目可能成為下一步中小型銀行貸款投放的重點。因此，需要適當(dāng)調(diào)節(jié)政府投資尤其是地方政府投資的節(jié)奏和結(jié)構(gòu)，以釜底抽薪的方式從總量上控制大中型銀行的信貸投放。

3.新增信貸投放應(yīng)引導(dǎo)商業(yè)銀行改善對小企業(yè)、個體私營經(jīng)濟、中西部地區(qū)和農(nóng)村地區(qū)的信貸服務(wù)。商業(yè)銀行應(yīng)積極為小企業(yè)、個體私營經(jīng)濟、中西部地區(qū)和農(nóng)村地區(qū)提供金融服務(wù)，加大對勞動密集型產(chǎn)業(yè)、小企業(yè)以及創(chuàng)業(yè)行為的信貸支持，培育更多的經(jīng)濟發(fā)展主體，增強經(jīng)濟發(fā)展的活力。

4.新增信貸投放應(yīng)逐步加大對技術(shù)改造和設(shè)備更新等結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)能調(diào)整項目貸款的支持力度。要通過窗口指導(dǎo)、擔(dān)保貼息等政策引導(dǎo)銀行結(jié)合產(chǎn)能調(diào)整和結(jié)構(gòu)升級，逐步加大對技術(shù)改造和設(shè)備更新的貸款支持力度，并逐步將現(xiàn)行的貸款重點從基礎(chǔ)設(shè)施投資向設(shè)備投資轉(zhuǎn)移。

5.新增信貸投放應(yīng)鼓勵通過加大金融創(chuàng)新力度促進信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化。包括“綠色信貸”、短期融資券、中期票據(jù)、銀行信貸資產(chǎn)證券化等都可成為優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的手段;積極推動土地經(jīng)營權(quán)質(zhì)押、動產(chǎn)抵押等抵押擔(dān)保領(lǐng)域的創(chuàng)新活動。

四、關(guān)注重點:防范資產(chǎn)價格泡沫

當(dāng)前中國經(jīng)濟正呈現(xiàn)出資產(chǎn)價格膨脹與物價通縮并存的復(fù)雜形勢。為此，貨幣政策有必要兼顧物價穩(wěn)定和資產(chǎn)價格穩(wěn)定，提高貨幣政策的前瞻性和預(yù)見性，并將資產(chǎn)價格變動作為貨幣政策的重要參考因素之一。具體來講，當(dāng)前可供選擇的政策措施包括以下幾方面。

1.密切關(guān)注國際資本流動情況，加強對短期資本流動的管理。為了抑制國際資本、短期資本流入對房地產(chǎn)和股票市場可能造成的沖擊，應(yīng)加強對資產(chǎn)價格波動及資金流動量的監(jiān)測，建立資產(chǎn)價格大幅波動的預(yù)警指標(biāo)體系。嚴(yán)格規(guī)范信貸資金投向，特別要嚴(yán)格控制國有資金流入股市的規(guī)模和渠道。

2.充分汲取經(jīng)驗教訓(xùn)，根據(jù)市場變化靈活調(diào)整股市有效供給。超常規(guī)發(fā)展直接融資，讓企業(yè)有更多直接參與各種金融交易的機會;加強對創(chuàng)業(yè)板市場的監(jiān)管，提高上市公司質(zhì)量;加快完善股票市場的基礎(chǔ)制度建設(shè)，盡快推出股指期貨，平抑股票市場頻繁發(fā)生的系統(tǒng)性波動。

3.充分總結(jié)上一輪經(jīng)濟周期中房地產(chǎn)調(diào)控的得失經(jīng)驗，盡早采取措施防止房地產(chǎn)價格過快上漲。一是合理調(diào)控土地供應(yīng)節(jié)奏，深化土地制度改革，改進土地價格形成機制，完善“招拍掛”制度 ;二是加強保障性住房的建設(shè)與管理，處理好保障性住房與市場的關(guān)系;三是規(guī)范地方政府行為，增強地方有效監(jiān)管能力;四是靈活運用稅收和信貸政策，調(diào)整首套及二套住房貸款政策，推動消費信貸穩(wěn)定規(guī)范發(fā)展，抑制投機。

4.推動經(jīng)濟和金融體制改革，引導(dǎo)充裕的流動性從單一的資產(chǎn)市場回流到有真正融資需求的實體經(jīng)濟中或向境外輸出。一是加大企業(yè)債券的發(fā)行力度，開發(fā)為中小企業(yè)融資服務(wù)的債券品種或其它金融產(chǎn)品;二是放松管制，破除壟斷，不斷激活和擴大民間投資;三是加快金融市場開放，建立多種渠道將國內(nèi)充裕流動性輸出，緩解資產(chǎn)價格膨脹的壓力。

五、退出策略:分步實施政策調(diào)整與轉(zhuǎn)向

宏觀調(diào)控政策應(yīng)當(dāng)是短期政策，保持其靈活性和前瞻性十分必要。當(dāng)前所實行的適度寬松的貨幣政策必然會有逐步退出的一天，宏觀調(diào)控機構(gòu)應(yīng)謹(jǐn)慎考慮和確定退出的思路與戰(zhàn)略。筆者認(rèn)為，此次大規(guī)模刺激政策退出的總原則是既要保證經(jīng)濟全面恢復(fù)增長，又要避免通脹預(yù)期和通脹壓力的明顯加強，既要較快地回收大量流動性，又不能使信貸市場發(fā)生較大波動。從經(jīng)濟增長角度看，考慮到消費將是平穩(wěn)增長，投資仍將在高位運行，因此，出口的恢復(fù)情況將直接決定寬松的貨幣政策何時退出。筆者判斷，當(dāng)CPI超越3%，出口增長突破10%，經(jīng)濟恢復(fù)全面增長勢頭得以鞏固以后，貨幣政策將會加快退出步伐，該時間窗口最快將于2010年下半年出現(xiàn)。而至2011年，筆者建議將適度寬松的貨幣政策調(diào)整為中性或穩(wěn)健的貨幣政策。

1.退出時機和時序的選擇應(yīng)充分評估國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的變化。未來貨幣政策的調(diào)整可能呈現(xiàn)三個階段:第一階段，動態(tài)微調(diào)階段。2009年底至2010年年初可能都處于這一階段。其特點是外需緩慢回升，保增長的壓力逐漸減小，調(diào)結(jié)構(gòu)(特別是需求結(jié)構(gòu)的調(diào)整)的壓力逐漸上升。在這一過程中，貨幣政策的調(diào)整以微調(diào)為主，政策基調(diào)不會發(fā)生改變，以避免對公眾預(yù)期產(chǎn)生過大的沖擊。適合的貨幣政策工具是公開市場操作(例如央票發(fā)行)、控制再貸款和再貼現(xiàn)的規(guī)模、窗口指導(dǎo)。第二階段，政策嘗試性轉(zhuǎn)向階段。2010年年初至2010年年中可能處于這一階段。其特點是出口明顯好轉(zhuǎn)，恢復(fù)到10%以上的增長;經(jīng)濟增速大幅上升(GDP連續(xù)兩個季度同比超過10%)，出現(xiàn)一定的過熱風(fēng)險;保增長壓力基本消失，調(diào)結(jié)構(gòu)壓力日益突出。在這一階段，貨幣政策基調(diào)可能發(fā)生轉(zhuǎn)變，從“寬松”向“適度寬松”回歸，從超常刺激的水平向正常刺激水平轉(zhuǎn)化，“管理通脹預(yù)期”即屬于該階段。信貸增長仍然有可能維持在20%以上，而不是正常年份的15%至18%。第一階段的數(shù)量型工具和窗口指導(dǎo)將繼續(xù)使用。除此以外，貿(mào)易順差將有所好轉(zhuǎn)，熱錢可能再次大量流入中國，存款準(zhǔn)備金率可能再次成為沖銷貨幣供給的工具，并在一定程度上改變公眾預(yù)期。在此階段，加息的可能性仍然較小。[4]第三階段，加息階段，也可看作刺激政策真正退出的階段。2010年下半年以后可能處于這一階段，其特征是全球大宗商品價格出現(xiàn)大幅上漲，間接推動國內(nèi)PPI及CPI進一步上漲，全年價格指數(shù)將有可能超過3%以上，個別月份有可能超過5%，美國經(jīng)濟走出衰退，政策目標(biāo)開始轉(zhuǎn)向控制通脹。這一階段的標(biāo)志性特征是美國加息并促使中國等主要國家跟隨美國加息，從而協(xié)同控制通脹的產(chǎn)生。同時，數(shù)量型工具和窗口指導(dǎo)仍將繼續(xù)使用。

2.退出工具應(yīng)根據(jù)不同階段靈活選擇。如前所述，貨幣政策的退出工具將先是票據(jù)或定向央票等的發(fā)行公開市場業(yè)務(wù)來回籠資金，其后提高準(zhǔn)備金率，最后才會加息。若公開市場操作未能有效實現(xiàn)調(diào)控目的，2010年的第二季度有可能會提高準(zhǔn)備金率，而加息可能在下半年起動，但加息的時間窗口還取決于歐美國家的加息行動。此外，除去單純的貨幣政策，退出的第一步應(yīng)該是停止新上工業(yè)和基礎(chǔ)建設(shè)投資項目，以遏制產(chǎn)能過剩，并避免增加新的不良貸款。同時，考慮化解商業(yè)銀行的融資風(fēng)險至關(guān)重要，這包括通過資產(chǎn)證券化等方式為中長期項目融資，也包括鼓勵銀行調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，出售貸款資產(chǎn)給其他金融機構(gòu)，改善其資產(chǎn)與負(fù)債結(jié)構(gòu)的不匹配問題，緩解商業(yè)銀行可能面臨的流動性風(fēng)險，在此基礎(chǔ)上再逐漸使信貸政策回歸正常化狀況。當(dāng)然，可供選擇的手段還包括政府可以考慮發(fā)行長期建設(shè)債券，將短期存款轉(zhuǎn)換為長期融資工具，置換銀行貸款。

3.建立財政政策與貨幣政策相協(xié)調(diào)的中國式退出機制具有現(xiàn)實緊迫性。政策的退出需要貨幣政策、財政政策、消費政策、產(chǎn)業(yè)政策等各種政策協(xié)調(diào)配合，同時還要與全球主要經(jīng)濟體的政策變動統(tǒng)一協(xié)調(diào)。筆者預(yù)計，2010年的政策主基調(diào)將以“保增長、調(diào)結(jié)構(gòu)與管理通脹預(yù)期”為目標(biāo)。在財政政策和貨幣政策逐漸收緊的過程中，產(chǎn)業(yè)政策、消費政策、收入政策和區(qū)域政策等將會積極出臺，以實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

4.充分考慮全球經(jīng)濟體的退出時序及其對我國的影響。此次應(yīng)對危機的積極財政政策和寬松貨幣政策在全球經(jīng)濟體間是統(tǒng)一推進，政策的退出也應(yīng)協(xié)調(diào)進行。但各經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇狀況又有所不同，就目前情況看，受危機沖擊比較小的經(jīng)濟體已啟動退出程序，預(yù)計資源型國家以及韓國、德國等經(jīng)濟復(fù)蘇較快的國家將接著啟動退出程序，歐盟、美國等將會稍晚啟動，英國將是更晚退出的國家。雖然刺激政策的退出在全球范圍內(nèi)的啟動并不同步，但考慮我國外貿(mào)對我國GDP的影響以及人民幣升值和熱錢流入的壓力，我國啟動加息等貨幣退出機制不會早于美國。■

參考文獻:

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On the Orientation of China's Monetary Policy in 2010 a Number of Recommendations

SU xing1，WANG jun2

(China Center for International Economic Exchanges，Beijing 100017，China)

Abstract:2010， the basic orientation of monetary policy are: to continue to maintain an appropriate loose the overall tone. The total credit: the new credit scale， it should only make minor adjustments to control at 8 trillion RMB; in credit areas: pay more attention to optimizing the structure， sponsored by the \"quantity\" to guarantee \"quality\"; in focus areas : To improve the monetary policy response to asset price changes， forward-looking and foresight to prevent asset price bubbles; in exit strategy: step by step implementation of the policy adjustments and steering.

Key words:monetary policy;asset prices;exit strategy