董事會規模對企業R&D投資行為的門檻效應分析

摘 要:本文以2004~2008年連續披露RD支出的制造業和高新技術業上市公司的樣本數據，采用Hansen提出的門檻效應模型，實證檢驗董事會規模與企業RD投資行為之間的關系。當以公司規模為門檻變量時研究發現，只有當公司規模超過某一臨界值之后，董事會規模才與企業RD行為之間表現為一種“先增后減”的非線性關系，并由此得出董事會規模的公司治理效應可能存在類似于宏觀經濟學中的“低水平陷阱”現象;而以董事會規模為門檻變量時發現，最佳的董事會規模應為7人或者9人。研究還發現，董事會中獨立董事所占比例的增加對改善企業的RD投資決策未起到明顯效果，獨立董事“花瓶”現象仍普遍存在。

關鍵詞:董事會規模;企業RD投資;門檻效應

中圖分類號:F270 文獻標識碼:A 文章編號:1003-5192(2010)06-0032-06

The Threshold Effect Analysis of Board Size on Corporate RD Investment Behavior

——Base on Panel Data of Manufacturing and High-tech Industry Companies

LIU Sheng-qiang1，2， LIU Xing1

(1.School of Economy and Business Administration， Chongqing University， Chongqing 400044， China; 2.School of Accounting， Chongqing Technology and Business University， Chongqing 400067， China)

Abstract:Base on panel data of manufacturing and high-tech industry companies who discourse RD expenditure in financial statements from 2004 to 2008， this paper studies the relationship between board sizes and RD expending behavior by using the threshold model that Hansen proposed in 1999. When the threshold variable is company size， the results show that only when the company sizes exceeds a critical value， there will be a “increasing first， decreasing later” non-linear relationship between board sizes and corporate RD expenditure. So we deduce that corporate governance effects of board sizes present the “low level trap” phenomenon. When the threshold variable is board sizes， the study suggests that the best board size should be 7 or 9. The results also show that percentage of independent directors on the Board play no effects to improve corporate RD investment decisions.

Key words:board sizes: corporate RD expenditure; threshold effects

1 引言

在知識經濟時代和市場競爭日趨激烈的今天，企業投資行為中的RD投資已成為影響企業生存和發展的重要戰略性投資決策行為。早期關于RD投資的研究多從宏觀的角度，研究企業外部的技術或經濟因素如什么樣的市場結構和企業規模更有利于RD投資，以及RD投資與經濟周期之間有何關系等等。隨著上市公司RD披露的逐步規范和研究數據獲取的可能，一些學者開始直接利用微觀資本市場數據，研究企業內部公司治理對企業RD投資行為的影響。作為直接監督和控制著經營者行為的董事會，是內部公司治理的一個非常重要要素，然而，關于董事會規模對企業RD投資行為的影響的研究卻十分鮮見，本文擬利用2004~2008年連續披露RD支出信息的制造業和信息技術業上市公司為研究樣本，采用Hansen[1]提出的門檻效應模型，分別以公司規模和董事會規模作為門檻變量，實證檢驗董事會規模對企業RD投資行為的影響，期望能對上市公司治理優化、RD投資行為決策提供一些經驗證據。

2 文獻回顧和研究假設

學術界關于董事會的研究已有很長的歷史，董事會規模也常常被視為影響董事會效率的關鍵因素之一。Zahra和Pearce[2]的研究顯示，在現代企業組織中，董事會主要扮演戰略制定或審核、監督控制及后勤保障的角色，并且扮演這種角色的能力大小將視其組成而定。當某項重大戰略決策(如企業RD投資)因團體利益沖突而變得效率低下或無法實施時，董事會便常通過擴大或縮減董事會規模、增加外部董事的席次等方式來提升董事會功能。

關于董事會規模對企業RD投資行為的影響，現有研究有兩種截然不同的觀點。一種觀點從資源富裕理論的角度認為，董事會規模與企業RD投資正相關。其理由是:首先，董事會規模的擴大，會使實現企業RD投資所必須的專業技能、管理藝術以及財務知識等在董事會內部實現更好的互補，有利于RD投資決策過程中吸收各種不同的意見，減少投資風險;Bacon[3]認為，在大規模的董事會中，有多樣背景的專業人士而產生的經營決策，決策質量更佳;Xie等[4]也認為，董事會規模的擴充，可汲取不同領域的專業知識，能發揮正面的監督效果。其次，董事會規模可作為衡量一個組織通過外部環境獲取相關資源能力的計量指標，董事會規模越大，企業能從外部環境獲得的資源就越多，其抗風險能力就越強，從而更有利于擴大企業RD的投資活動。最后，董事會規模較大時，董事會內部有更多的機會和可能選擇富有開拓進取的杰出人士擔任企業的CEO，也會導致企業的RD投資增加;Ocasio[5]指出，在CEO之下的治理聯合的平穩性和內聚性能得到很好的競爭時，規模相對較大的董事會更可能產生風險偏好型的CEO。另一種觀點從代理理論和組織行為學的角度得出剛好相反的結論認為，董事會規模與企業RD投資負相關。其理由有:首先，董事會規模的擴大勢必導致一項既定的RD投資決策最后因董事會成員協調難度的增加而付諸東流;Jensen[6]指出，隨著董事會成員的增加，組織內部容易產生派系且需要整合及解決眾人的意見使效率變差，不見集思廣益的功效，而尊敬和禮貌不及讓CEO難堪的風氣會占上風，坦率和追求真理的好作風會遭拋棄。其次，董事會規模的擴大會導致決策程序繁瑣，決策效率低下;Lipton和Lorsch[7]指出，董事數量的增加很可能導致董事會的功能紊亂，即使董事會的監控能力會隨著董事會規模的擴大而增加，但是由此帶來的成本將超過其收益，比如，緩慢的決策制定速度、舉行更少的關于經理層績效的公正性的討論以及對分享風險的偏離。最后，董事會規模的擴大還會產生“搭便車”現象，而一旦這種現象在董事會內部蔓延，就會導致董事會功能喪盡。

由此可見，現有文獻關于董事會規模對企業RD投資行為的影響并沒有形成一致的結論。多數學者如:Jensen[8]、于東智[9]、余怒濤等[10]認為董事會對企業財務行為及績效的影響是一種曲線關系，即存在一個合理的規模，不能太大，也不能太小。另外，董事會規模的治理效應還受公司規模大小的影響嚴重，當公司規模較小時，隨著董事會規模的擴大，其治理效應更多的表現為資源富裕下的知識和專業技能的增加而對企業RD投資決策的正向促進作用，隨著公司規模進一步擴大并超過某一零界值時，此時再增加董事會規模，其正向治理作用又可能表現為因組織行為中的協調難度增加對企業RD投資的負向阻礙作用。

基于以上的分析，本文提出如下假設:

假設1 在其他因素不變的情況下，隨著公司規模的擴大，董事會規模與企業RD投資之間表現為先增后減的非線性關系。

假設2 在其他因素不變的情況下，隨著董事會規模的擴大，董事會規模與企業RD投資之間表現為先增后減的非線性關系。

3 模型設計與數據來源

3.1 模型設計

根據Hansen[1，11]提出的門檻效應模型，先建立兩個存在單一門檻值的門檻模型，然后分別逐漸擴展到多重門檻值模型，兩個單一門檻值模型分別是:

模型一是以公司規模(用資產總額表示)為門檻變量的回歸模型為

3.2 樣本選擇

考慮到我國A股市場上近60%的上市公司是制造業，上市公司中披露RD支出的公司80%以上是制造業和信息技術業[12，13]，我們選取2004~2008年度連續披露了RD支出的制造業和信息技術業A股上市公司為研究樣本，研究樣本的確定原則為:(1)2004~2008年年報中連續披露了RD支出的制造業和信息技術業上市公司;(2)考慮到公司的決策制定和規劃一般要先于決策的實施，同時為了避免變量之間可能存在的內生性問題，本文將解釋變量滯后一期，因此剔除上市時間不足一年的公司;(3)剔除被ST、PT的公司和所有者權益為負值的公司;(4)剔除數據不全的公司。

由于我國上市公司于2007年開始實施新的會計準則，而實施新準則后對于按照“收付實現制”記賬現金流量表并未發生根本性改變，為了保持數據的可比性，我們選擇了現金流量表中“支付的其他與經營活動有關的現金”附注中披露的研發費用。研究中所需要的其他數據均來自于北京大學中國經濟研究中心CCER相關數據庫。最終有效樣本123家連續5年共615個研究樣本。

4 實證分析

為了確定模型的具體形式，首先需要確定門檻值的個數。我們按照Hansen所提供的方法，分別對模型一和模型二依次在不存在門檻、一重門檻、雙重門檻和三重門檻的設定下對模型進行估計和檢驗，結果發現:以資產總額為門檻變量的模型一和以董事會規模為門檻變量的模型二，在單一門檻和三重門檻效應下都不顯著;而雙重門檻下，模型一在1%顯著性水平下顯著(F值為47.000，P值為0.003)，對應的兩門檻估計值分別為2.4e+09元和2.5e+09元;模型二在5%顯著性水平下顯著(F值為5.103，P值為0.047)，對應的兩門檻估計值分別為6.50人和10.50人。表2給出了雙重門檻下的模型一和模型二的回歸結果。

首先看表2中的模型一，回歸結果的F值為6.57，對應的P值為0.000，表明模型設定從整體上能夠反映回歸效果。Wald檢驗為2.65，對應的P值為0.000，說明固定效應明顯。模型一中的雙重門檻將董事會規模分為三個不同的區間，并且董事會規模的估計系數和顯著性水平在不同區間內顯著不同。當資產規模小于2.4e+09元時(簡稱低規模)，盡管系數估計值為正(0.066)，但不顯著，表明企業資產總額較小時，董事會人數的增加并不一定會導致企業RD投資額的增加，當資產規模處于2.4e+09元和2.5e+09元之間時(簡稱中等規模)，系數估計值為正(0.641)，并且在1%顯著性水平下顯著，表明當資產規模增加到一定程度后，增加董事會人數將對企業RD投資有正向促進作用，當資產規模大于2.5e+09元時(簡稱高規模)，系數估計值為負(-0.537)，并且在1%顯著性水平下顯著，表明當企業資產處于高規模狀態時，進一步增加董事會人數將對企業RD投資有負向抑制作用。如前所述，增加董事會人數，可以吸收更多具有不同知識領域人士的加入，他們的加入，可為企業的重大投資決策提供更為科學合理的思考和建議，提高決策的科學性，降低決策失敗的概率。但隨著董事會人數進一步的增加，由于董事會內部之間的派系斗爭和協調難度加大，可能導致最終的決策方案不是最優選擇而是多方博弈之后的一種均衡和折中。另外，董事會人數的增加還會導致公司決策程序繁瑣，決策機制緩慢，從而導致RD投資時機的喪失，甚至導致決策失效等。因此，從整體上看，董事會規模與企業RD投資之間是一種先正后負的非線性關系，假設1正確。但同時應該看到，這其中的正向關系，在資產規模較小時并不顯著，也就是說，只有在資產總額超過某一閥值之后，董事會規模與RD投資之間才會表現出明顯的正向關系。由此看來，董事會規模的公司治理效應可能存在類似于宏觀經濟學中的“低水平陷阱”現象，只有在公司資產和富裕資源達到或超過某一限額之后，董事會規模的治理效應才會顯現，當公司規模過小時，企業可利用的資源十分有限，此時增加董事人數，雖能提高RD投資決策的科學性，但由于受可利用的資源限制而致使這些科學合理的投資決策無法付諸實踐，可謂是“巧婦難為無米之炊”。

再看表2中的模型二，同理從對應的F值和Wald值可知，模型二能能從整體上反映回歸效應，并且固定效應明顯。當董事會人數少于6.5人時，系數估計值(0.057)為正，且在5%的顯著性水平下顯著，表明此階段董事會規模的擴大將對企業RD投資有正向促進作用;當董事會人數處于6.5人到10.5人之間時，系數估計值(-0.056)為負但不顯著，表明此階段董事會規模的變化，對企業RD投資的影響差異不大;當董事會人數大于10.5人時，系數估計值(-0.101)為負值，并且在10%的顯著性水平下顯著，表明此時若進一步增加董事會人數，董事會規模會對企業RD投資產生負向阻礙作用。由此可見，從整體上看假設2成立。我國制造業和信息技術業上市公司最有利于企業RD投資的董事會人數是介于6.5人至10.5人之間，考慮到董事會人數若為偶數，在股東大會上進行投票時可能會出現半數對半數的投票結果，從而可能出現僵持局面和董事長“把持”董事會的可能，董事會人數為偶數不利于投票決策。因此，我們認為最佳的董事會規模應為7人或者9人。

模型一和模型二中，獨立董事在董事會中所占比例對企業RD投資的影響都未通過顯著性檢驗，表明我國獨立董事并未發揮其應有的治理效應，獨立董事的“花瓶”現象仍普遍存在。

為了檢驗上述結論的可靠性，筆者進行了三個方面的穩健性檢驗:一是改變主要變量的定義和計算，對于解釋變量RD投資，采用研發支出與企業凈資產之比，而董事會規模改為本公司年末所有高層管理人員的數量，包括所有董事、監事和高級管理人員;二是增加控制變量，增加控股股東性質、兩權設置狀態等控制變量;三是剔除RD支出的極端值(1%)。重新回歸結果顯示，研究結論沒有發生顯著變化，研究結果具有較好的穩健性。

5 結論與政策建議

本文研究發現:無論是以公司規模還是以董事會規模為門檻變量，董事會規模與企業RD投資之間都表現出“先增后減”的非線性關系。但這種非線性關系，只有當公司規模超過某一臨界值之后才顯著，公司規模較小時，董事會規模的治理效應并不顯著，這一現象有點類似于宏觀經濟學中的“低水平陷阱”現象;同時，這種非線性關系是一種存在雙門檻值(6.5和10.5)的“先增后減”非線性關系，當董事會人數介于6.5人和10.5人之間時，其治理效應無顯著差異，考慮到董事會規模為偶數時可能出現投票結果半數對半數的僵持狀態，因此，最佳的董事會規模應為7人或者9人。研究還發現我國上市公司公司獨立董事治理效應弱化，獨立董事“花瓶”顯現仍普遍存在。

因此，我們建議:(1)保持合理的公司規模。公司規模過小，董事會的很多創新決策項目就無法付諸實踐，但過大的公司規模又可能會降低董事會規模的治理效應，應根據企業所處的行業特點、經營環境等，將公司規模控制在一個合理的范圍之內。(2)確定合理的董事會規模。董事會規模不是越大越好，也不是越小越好，而應選擇一個合理規模，就制造業和信息技術業上市公司而言，最佳的董事會規模是7人或者9人。(3)完善董事會結構，本文研究發現董事會結構對企業RD投資行為的治理效應不顯著，獨立董事“花瓶”普遍存在，可以通過調整獨立董事的來源和構成等來完善董事會結構來提高其對企業RD投資的治理效應。如獨立董事來源于政府部門還是企業界還是高校好，還需要進一步深入研究。

參 考 文 獻:

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