基于EVA的企業高管薪酬激勵機制優化設計*

劉曉英

基于EVA的企業高管薪酬激勵機制優化設計*

劉曉英

（湖南工學院，湖南 衡陽 421008）

通過對我國企業高管薪酬激勵機制的現狀和存在問題進行簡要分析，闡述經濟增加值(EVA)的內涵和在管理激勵中的運用價值，而構建了基于 EVA紅利的股票期權激勵和虛擬股票期權激勵的優化理論模型。

經濟增加值；高管薪酬；激勵機制；紅利銀行；股票期權計劃

現代企業制度的建立、所有權和經營權的分離,導致了委托人—代理人關系問題。委托代理理論認為,使經營者采取最優行為的最好辦法就是將他們的報酬和業績聯系在一起。所有者與經營者之間信息不對稱，使經營者可以利用自己的信息優勢進行逆向選擇或道德風險，加大了所有者的代理成本。同時,經營者作為企業最高層次人力資本，要求享有一定的剩余索取權和控制權。企業所有者為了實現股東財富最大化，降低代理成本和風險，確保企業高管盡可能地按照所有者的意志行動，就必須事先通過嚴密的契約關系和有效的監督來限制高管的行為，并設計一套行之有效的激勵機制，把公司高管層的薪酬與股東的財富增值結合起來。股東財富增值越大，高管層的薪酬就越多，反之亦然。一套行之有效的激勵機制的關鍵就是要選取一些與股東財富高度相關且公正、有效的評價指標，以準確反映高管層為股東所創造的財富價值。筆者針對我國現行的激勵機制和股東財富最大化的不一致的基礎上,提出基于經濟增加值(EVA)的企業高管激勵機制運行模式。

一、我國企業高管激勵現狀分析

企業高層管理人員簡稱高管人員，亦稱經營者、經理人，專指擔任董事長、總經理、副總經理，總會計師，董事會秘書等，或者與這些職務相當的主要負責人。他們是人力資本的富有者，是大量擁有企業經營管理才能的專家。這一層次人員薪酬通常由基本薪酬、短期獎勵、中長期獎勵、福利津貼等構成。現行薪酬激勵制度主要分為兩種:傳統財務指標為基礎的獎金激勵制度和日益盛行的股票期權制度。

（一）傳統的獎金激勵制度

傳統的獎金激勵制度主要是指年度獎金，根據企業當年經營業績、盈虧狀況確立一定比例作為獎勵。年度獎金一直在高層管理人員薪酬中占有重要的作用，是對業績優秀人員的直接回報，其激勵作用十分明顯。獎金計劃有三個主要特點:1.獎金的發放是根據財務經營目標的完成情況而確定的,以預算的經營利潤為目標來發放獎金最為典型；2.獎金的發放是以實現最低盈利目標為前提的；3.獎金支出有上限和下限。在企業業績較低的時候，管理者往往沒有獎金，業績水平在超過一定限度后，管理者也不能獲得額外的獎金。因此，設定最低業績指標和獎金封頂的傳統激勵制度，只能在全部可能結果中的一個狹小范圍內發揮作用，太高或太低的業績都不再有能夠有效激發管理者努力工作的動機，從而會使激勵作用失效。

（二）傳統的股票激勵機制

傳統的股票期權激勵計劃是指計劃給予員工在未來確定的年份按照固定的價格購買一定數量公司股票的權利。這種權利使得員工在等待期結束后，股價上升時，可通過行權或行權并出售股票獲得收益。股票期權使管理者能夠享受到公司股票增值所帶來的利益增長并承擔相應的風險，能夠降低委托代理成本，節約營運資金，激發提升創新能力，吸收、穩定優秀人才，矯正管理者的短視心理。實行股票期權后，高層管理者不再僅僅關注已經實現的收益和當前收益，而更加注重公司的長期發展，決策時不僅考慮公司的短期利潤更重視公司的核心競爭力和發展后勁。股票期權將公司價值變成了管理者收入函數中一個重要變量，在一定程度上實現了管理者和股東利益的一致性。

（三）傳統激勵機制的不足

1.業績度量指標的價值相關性差

目前，國內的絕大多數公司對公司最高管理層的激勵是基于會計利潤指標，比如營業利潤、每股盈余或凈資產收益率等一些指標。但是實證表明，這些會計利潤的派生指標與股東價值并沒有系統的相關性。這些標準嚴重影響公司戰略資源配置和決策的正確性。由于忽視了資金成本，企業的經營層往往過度投資，以獲得更大的銷售收入和利潤增長，結果留下一大堆閑置資產，而公司的價值卻沒得到提升。會計利潤在計量股東價值方面的另外一個致命缺陷是公認會計原則對穩健性原則的堅持為經營層的盈余操縱大開綠燈，而且鼓勵了經營層的短期行為。

2.激勵的有效性不足

公司的價值在證券市場能得到真實的反映是股票期權發揮激勵效用的保證。而國內目前的股票市場化、規范化程度較差，投機性較高，且帶有政策干預的痕跡，股票價格受各種因素影響常常處于非理性波動狀態，不完全反映上市公司的經營狀況。在這樣的市場環境下,股價在很大程度上偏離公司的真實業績,企業價值與股票價格嚴重錯位，經營者通過“內部人控制”人為操縱形成的高股價可使其自身的股票期權輕易獲得暴利，基于市價的股票期權激勵模式不但不能減少委托人的代理成本,而且增加了企業的經營風險。依賴股票價格確定經理人期權收益的激勵模式也就不可能起到應有的激勵作用。

3.激勵的約束力較弱

對管理層的業績完成情況“只獎不罰”。當股票價格升至行權價之上時，期權持有者可以行權購入股票使自己獲益，但當股價一直低于行權價時，持有期權的管理層卻不會有任何損失。這實際上是“只獎不罰”，造成了管理層與股東只能同甘，而不能共苦的局面。除此以外，購股期權常規機制中也存在股東和管理層利益脫節之處。例如，購股期權通常具有較長的期限，行權價固定在期權發生當天的股票價格之上，由于行權價固定，期權持有者可以從股票價格上升中獲利，即使這種上升幅度很小，以至于不能為股東提供最低的投資回報。也就是說，傳統期權是管理人遠遠沒有為股東創造價值之前就對他進行獎勵。另外，股價高低除了公司內部經營因素外，外部環境也有較大影響，這在一定程度上削弱了股價和價值創造方面的聯系。由此可見,基于股票價格的股權激勵模式,在以上幾方面存在嚴重不足,有必要探索新的股票期權激勵模式。

二、基于 EVA 的企業高管薪酬激勵機制的構建思想

（一）引入業績評價指標 EVA

EVA 是美國思騰思特管理咨詢公司于 1991 年首創的一項業績評價指標。EVA 實際上就是經濟學中的“經濟利潤”(Economic Profit,簡稱 EP)和會計學中的“剩余收益”(Residual Income,簡稱 RI)的變形。EVA 與以往的業績評價指標不同,它把企業所有資本成本的因素都考慮在內,即企業收益與所有資本成本之間的差額。其計算公式如下：

經濟增加值 （EVA）= 稅后凈營業利潤（NOPAT）-全部資本成本

其中稅后凈營業利潤=（利潤總額+利息費用）×（1-T）+ 會計調整項目，T 為所得稅稅率；全部資本成本=稅后債務資本成本+股權資本成本+會計調整項目（約當股權成本）；加權平均資本成本（WACC）= 債務資本和股權資本的加權平均成本。

EVA 運用于企業高管激勵機制的優勢在于：其一，真實反映高管人員的經營業績。EVA 考慮了所有資本的成本，并通過一系列的調整后,一方面消除了會計數據不合理的現象,使其更接近于企業的現金流量,減少了高管層進行盈余管理的機會,最大限度地反映出高管層的真實經營業績；其二，激勵機制彈性更大。EVA 是把企業高管報酬與所有者收益直接掛鉤, 就產生了“上不封頂”的激勵動力。這種極富彈性的激勵措施,容易激發高管人員的創造力和工作熱情,持續為實現股東利益最大化而努力。其三，企業高管和所有者的目標函數趨于一致，促使企業的經營者站在所有者的角度思考問題作出決策，高管人員只有憑借自身的努力不斷地創造新增價值，自身才會獲得其增值激勵；其四，有效避免企業高管短期行為。高管層的 EVA 獎金每年的發放額是應發放額的一部分，余額在以后年度按一定的比例支付,這樣做提高了高管人員的去職機會成本,避免了其加速收入確認而產生的短期行為。

（二）EVA 紅利的計算

EVA 紅利的構建設定了三個參數: 目標紅利、預期的 EVA 增量 EI、超額 EVA。計算公式如下:

1.目標紅利 = 預期 EVA 增量×x%

2.紅利收入 = 目標紅利 +y%×(△EVA-EI)，EVA增量△EVA=EVAt-EVAt-1；EVAt,EVA t-1 分別表示本年和上一年實現的經濟增加值；

3.超額 EVA 增量 =EVA 增量 - 預期 EVA 增量,系數x和y由企業薪酬委員會確定；

所獲得的紅利總額等于目標紅利額加上超額EVA 增量與一個固定百分比的乘積(超額 EVA 增量的數值既可以為正也可以為負)的總和。目標紅利額是在取得了預期 EVA 的基礎上獲得的, 紅利所得既可以為正數,也可以為負數,且沒有最高和最低限額。

企業高管為了獲得更多的 EVA 紅利，除了完成目標紅利外，還必須使超額 EVA 增量不斷增加。在EVA 紅利收入中，將“超額 EVA 增量”作為企業經營業績的衡量標準，主要有 3 個益處：①依據 EVA 增量值所計算出的紅利額可以提高激勵效果/成本的比率。②EVA 增量可以適用于所有企業，而不是只局限于 EVA 值為正數的企業。③與 EVA 數值大小本身相比，EVA 增量可以與超額回報之間建立更直接的聯系。超額回報是股東財富創造的最終衡量標準，只要一個公司的市場價值中包括了該公司潛在價值而不只是現期的經營價值，公司投資者要想獲得一個相當于資本成本的回報的話,增加超額 EVA 是必需的。

（三）設立 EVA 紅利銀行

企業要設立一個 EVA 紅利銀行，即把當期 EVA紅利收入與紅利支付分離開來。每位企業高管都擁有一個 EVA 紅利賬戶，賬戶的基本內容包括以前年度的累積余額、每期高管人員所獲取的 EVA 紅利收入和每期的實際支付額，余額不計息。紅利的發放額是依據紅利賬戶的累積余額而不是當年應得的紅利數額確定的，通常紅利銀行的支付規定是：如果余額為正數，則支付余額的 1／3，當紅利余額為負時，則不進行紅利分配。因此,本期 EVA 收入為正時，它會增加紅利銀行賬戶的賬面余額；本期 EVA 收入為負時，本期不但不能獲取紅利，還會減少紅利賬戶的賬面余額，即抵減他以前所獲取的紅利。所以對一個優秀的經理人員來說，只要每期的 EVA 均為正,那么他每期所獲得的紅利以及他紅利賬戶的賬面余額都將是增長的。同時，如果企業高管中途離職，則其在紅利銀行中的余額將被核銷 (除非經營者是正常退休)。采用這種紅利儲蓄方法，企業高管所獲紅利上不封頂，同時承受業績下降帶來的風險和離職風險。

三、基于 EVA 的企業高管薪酬激勵機制的優化設計

（一）基于 EVA 的股票期權激勵模式

1.股票授予數量和行權價格的確定

在 EVA 紅利銀行制度中，企業高管 EVA 紅利中的很大比例預留在了紅利銀行，這剝奪了企業高管對預留紅利的支配權。為更好地對高管層進行激勵，促使企業高管從企業戰略發展的角度去管理企業，探索出一種將股票期權的授予與 EVA 紅利的發放相結合的方式。即股票期權的發放以紅利發放為基礎，每一個高層人員除了獲得現金紅利外，還可以獲得一定數量的股票期權，得到的期權數量取決于 EVA紅利的數量。其當年獲授的股票期權數量可用下式計算：

(1)授予的股票期權數量 =EVA 紅利額×期權調節系數/股票期權行權價格；

(2)股票期權行權價格 Pt=P0/(1+r)×q,P0為基期日的股票價格，q 為綜合行權系數，q=q1×q2,q1=行權日股市大盤指數 / 基期股市大盤指數,q2= 行權日公司行業分類指數/基期公司行業分類指數；

(3)EVA 變動率 r=(EVAt-EVA0)/EVA0=ΔEVA/ EVA0(EVAt,EVA0分別為行權和基期時公司的 EVA 值)；

(4) 獲得股權收益 =(行權日的股價 - 股票期權行權價格)×授予的股權數量。

由于企業業績一部分是來自于高管層的努力,還有另一部分是行業的整體發展或者宏觀經濟形勢的好轉等外部因素所帶來的。因此期權調節系數可根據企業的實際情況及行業平均狀況確定。

2.EVA 股票期權計劃的優勢

股票期權按照基于 EVA 衡量的業績來授予，使股票期權本身成為一種可變的報酬，將企業高管的真實業績與其期權收益緊密聯系在一起，實際上更充分地反映了企業高管對企業價值增加的貢獻，當企業高管在追求更高的 EVA 時，其預期的期權收益也會隨著企業 EVA 值的增加而增，加進而同時達到了股東利益與企業高管利益的最優化，所以將 EVA引入股票期權激勵模式在一定程度上解決了所有者和經營者目標不一致的矛盾。同時激勵企業高管從戰略競爭優勢的角度管理企業，關注企業在同行業中的競爭優勢、關注公司的資本結構、注意控制風險以及保持企業的可持續發展能力。并在一定程度上克服了弱效率市場影響，解決股票期權計劃設計中的市場價格可能出現的失真，即在牛市行情中，由于根據 EVA 變動率和行業分類指數變動水平修正的行權價格代表了企業真實的績效改善程度，企業高管行權時僅為其個人努力的結果獲得報酬，所以不會出現期權對企業高管過度獎勵的情況；而在熊市行情中，不會出現期權對企業高管喪失激勵作用的情況。

（二）基于 EVA 紅利的虛擬股票期權激勵模式

1.虛擬股票數量和行權價格的確定

由于實施 EVA 股票期權需要參考股票市場價格，而我國現行大多數企業并非上市企業，沒有現成的股票價格可以利用，再加上我國股票期權在實施過程中存在的制度上和法律法規上的障礙，因此，在這種情況下借鑒股票期權的設計原理、與操作方法，設計出一種將 EVA 與虛擬股票期權相結合的股權激勵模式——EVA 虛擬股票期權。具體做法為：每一年度在制訂股權激勵計劃時，首先假定虛擬股票期權的基礎價格為 p0(可參照公允價值)，以后各年的虛擬股票期權的價格按照經營者為企業創造的 EVA 增加值而定，其增長率 gi可設定等于 EVA 增長率即 gi= EVAt-EVAt-1/EVAt=△EVA/EVAt(i≥1)；再考慮企業外部因素的影響, 如宏觀經濟形勢、行業狀況等等，需將企業主要競爭對手的平均業績表現引入企業業績評價中來。假設 EVA，為主要競爭對手的平均業績表現，則企業真的 EVA 增長率為：gi，=gi-r×(EVA，i-EVA，i-1)/EVA，i-1(0≤r≤l), 其中,r 為企業業績對主要競爭對手平均業績表現變動率的靈敏度,可根據企業所處具體環境特點而定,當外部環境波動比較大時，可使 r 值較大；當外部環境對企業影響較小時,可使 r 值較小或為零。則虛擬股票價格 Pi=Pi-1× (1+gi，)；

授予的虛擬股票期權數量 =（EVA 紅利額×期權調節系數）/Pi；獲得股權收益 =(行權日的虛擬股價 -執行價格)×授予的股權數量。

在約定的行權時間和行權條件滿足時，企業高管就可以向企業要求以現金的形式兌現，行權價格為授予時的虛擬股票價格，每股獲利即為兌現日與授予日虛擬股票的價格增值部分。如果獲授人在約定的行權時間到來之前離開企業，或達不到行權條件，則虛擬股票期權將被取消。

2.EVA 虛擬股票期權激勵模式的優勢

EVA 與虛擬股票期權相結合，不僅具有股票期權在長期激勵方面的優點，同時它還可化解股票期權在我國實際運用中的一些問題。首先，實施虛擬股票期權不涉及企業股票的買賣，不要求企業擴充股本實際發行股票，也不需要在企業內部形成庫藏股或回購股票來保證計劃的實施，解決了股票的來源問題；其次，通過 EVA 來安排激勵制度，可以不受資本市場有效性的影響，減少市場炒作和證券市場風險，使業績評價更好地體現企業高管為股東創造的財富；最后，由于企業高管并不實際持有股票，當符合約定的兌現條件時，企業高管所得只是按照 EVA 計算得出的相應部分，因而繞開了流通股轉讓的障礙，是一種向股票期權過渡時期的理想選擇。

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責任編輯：秦小珊

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A

1009-3605（2010）05-0079-04

＊本文系湖南科技廳軟科學科研項目《基于 EVA 的人力資本價值計量及收益分配模式研究》[編號：2008ZK3168]；湖南社科基金科研項目《基于勝任特征的企業家人力資本市場化配置研究》[編號：08YBB291]；湖南科技廳軟科學科研項目《國有壟斷行業人力資本收益分配和監管機制研究》[編號：2009ZK3019]階段性成果。

2010-06-09

劉曉英，女，湖南衡陽人，湖南工學院經濟管理系副教授、碩士，主要研究方向：績效管理、人力資本收益分配。