國(guó)美案的五個(gè)追問

中國(guó)的商業(yè)記者有幸親歷當(dāng)下的國(guó)美事件，不僅因它走向跌宕起伏、扣人心弦，看客好似在目睹一場(chǎng)波瀾壯闊的美國(guó)總統(tǒng)選戰(zhàn)，還因?yàn)槠溲葸M(jìn)過程獨(dú)立而無擾動(dòng)，沒有遇上不可抗的信息遮蔽，至少在臺(tái)面上不失為一場(chǎng)陽(yáng)光下的PK。當(dāng)然，它還具有商業(yè)大片的必備元素——持續(xù)到最后一刻的懸念。

以上特質(zhì)使它具有了“可讀性”:這場(chǎng)PK內(nèi)涵之雋永，體現(xiàn)在它于中國(guó)企業(yè)公司治理中董事會(huì)與股東會(huì)的權(quán)力邊界、信義商道與職業(yè)經(jīng)理人信托責(zé)任、對(duì)PE(私人股權(quán)基金)的再認(rèn)識(shí)等的深遠(yuǎn)影響。

國(guó)美爭(zhēng)奪戰(zhàn)正在成為中國(guó)商業(yè)史、公司史上一個(gè)里程碑式的案例，這一事件冰山下的細(xì)節(jié)也許要很久以后才能漸次浮出水面，但不妨礙我們就此選取案例中的五個(gè)關(guān)鍵“切片”，予以專題探討。

一、這場(chǎng)爭(zhēng)斗的起點(diǎn)在哪里?

“9·28”投票之日，將是黃陳之爭(zhēng)的結(jié)果見分曉之時(shí)。在只有不到10天的時(shí)間里，雙方會(huì)戲劇性和解嗎?到目前為止，兩方的語(yǔ)言和行動(dòng)都否認(rèn)了這種可能的存在。

開弓沒有回頭箭，此時(shí)追問“誰(shuí)是始作俑者”，恐怕并無一個(gè)客觀的答案，不過追溯大風(fēng)泛起的青萍之末，也許有助于我們鑒知這場(chǎng)“系統(tǒng)震撼”的內(nèi)在推動(dòng)力。

7月份，貝恩資本董事總經(jīng)理、中國(guó)區(qū)CEO竺稼曾對(duì)媒體表示:“和解與否要看黃光裕怎么想，事情又不是我們挑起來的。”此處的“挑事”應(yīng)是指2010年5月11日，黃光裕家族作為擁有國(guó)美31.6%股權(quán)的大股東，在年度股東大會(huì)上“毫無先兆”的連投反對(duì)票，致使12項(xiàng)提案有5項(xiàng)未達(dá)半數(shù)票以上通過，其中包括來自貝恩的3位非執(zhí)行董事的任命。

面對(duì)黃光裕的突然發(fā)難，國(guó)美董事會(huì)連夜召開緊急會(huì)議，以“投票結(jié)果并沒有真正反映大部分股東的意愿”為由，否決了股東大會(huì)的相關(guān)決議，重新委任貝恩的三名前任董事進(jìn)入國(guó)美董事會(huì)。董事會(huì)推翻股東會(huì)的決議，這一明顯違背公司治理常識(shí)但并不違反國(guó)美公司章程的事件，使得國(guó)美內(nèi)部大股東與董事會(huì)的矛盾第一次被公之于眾。

此后事件逐步升級(jí)，雙方都難以控制事態(tài)的發(fā)展，一向以“平和而溫文爾雅”示人的陳曉，令人吃驚地不斷撂下“去黃光裕化”、“他的政治生命已經(jīng)結(jié)束”、“魚死網(wǎng)不破”之類的狠話;黃光裕方面也針鋒相對(duì)，連發(fā)“最后通牒”，直至8月4日提出召開股東大會(huì)，要求“罷黜”陳曉、改組董事會(huì)。8月5日，國(guó)美反訴黃光裕。雙方走向不可逆的決裂。

一個(gè)懸念是，在“5·11”之前，國(guó)美董事會(huì)是否知道黃光裕可能會(huì)在年度股東會(huì)上發(fā)難?答案是肯定的。黃光裕方面投反對(duì)票并非“毫無先兆”。據(jù)報(bào)道，“5·11”之前黃氏家族和陳曉對(duì)是否委任貝恩董事有過溝通，只是后者說服無效。黃氏家族代言人對(duì)《商務(wù)周刊》表示，“5·11”某種程度上也是黃光裕“想試探一下(陳曉)”。

也就是說，“5·11”不過是一次小爆發(fā)，雙方的矛盾在之前便已有蓄勢(shì)。那么，黃陳之間的裂痕從何時(shí)開始產(chǎn)生的呢?目前的公開信息很難判定一個(gè)具體的時(shí)點(diǎn)，但梳理整個(gè)過程，黃陳有隙卻是勢(shì)所必然。

據(jù)《商務(wù)周刊》所知，2008年11月黃光裕突然被捕時(shí)，陳曉其實(shí)正準(zhǔn)備從國(guó)美全身而退。根據(jù)國(guó)美與陳曉簽訂的協(xié)議，陳曉的總裁任期應(yīng)該在2008年12月31日到期。“如果不是黃出事，肯定不會(huì)再續(xù)約的。”一名前國(guó)美高管告訴《商務(wù)周刊》，“2008年10月陳曉因?yàn)榕c人合伙炒歐元巨虧，而惹上了官司。那段時(shí)間他是‘身在曹營(yíng)心在漢’，大量時(shí)間花在聯(lián)絡(luò)永樂舊部上，幾乎每個(gè)周末都回上海。開會(huì)也經(jīng)常不在，所以后期黃光裕對(duì)他有些失望。”

但就在這個(gè)時(shí)候，黃光裕夫婦“東窗事發(fā)”遭拘捕，先后退出國(guó)美董事會(huì)，作為總裁的陳曉臨危受命接過董事長(zhǎng)一職，國(guó)美宣布組成以陳曉、王俊洲、魏秋立三人為核心的決策委員會(huì)，和由11位國(guó)美高管組成的執(zhí)行委員會(huì)，負(fù)責(zé)公司日常經(jīng)營(yíng)與管理。當(dāng)時(shí)黃光裕的妹妹、國(guó)美上海大區(qū)總經(jīng)理黃秀虹擔(dān)任了執(zhí)行委員會(huì)成員。

隨后，黃秀虹回北京出任國(guó)美母公司——鵬潤(rùn)投資有限公司董事長(zhǎng)，到職當(dāng)天鵬潤(rùn)投資稱，黃秀虹同時(shí)出任國(guó)美電器決策委員會(huì)成員。但隨后國(guó)美電器卻表示，公司公告從未作如此披露。7個(gè)月后，國(guó)美電器宣布原“決策委員會(huì)”改為“執(zhí)行委員會(huì)”，成員仍為陳、王、魏三人，而原“執(zhí)行委員會(huì)”不再保留。

這意味著在董事會(huì)已無代言人的黃氏家族中，唯一接近權(quán)力中心的黃秀虹至此也被徹底邊緣化。知情人士透露，“此后她就淡出國(guó)美了”。“黃光裕案”進(jìn)入司法程序后，為降低案件對(duì)公司的負(fù)面影響，國(guó)美在權(quán)力過渡中采取了與黃劃清界限、淡化家族色彩的姿態(tài)，這在當(dāng)時(shí)合乎情理，應(yīng)該也獲得了黃家認(rèn)同。

于是，黃氏家族從法理上只剩下國(guó)美大股東這一個(gè)身份。但黃光裕這位從社會(huì)最底層辛苦打拼出來的，雖有萬貫家財(cái)卻長(zhǎng)年不休假、每天工作15個(gè)小時(shí)，操勞過度至于英年脫發(fā)的全國(guó)首富，內(nèi)心卻從未真正打算放手國(guó)美，僅作為一名財(cái)務(wù)意義上的創(chuàng)始股東。“真正內(nèi)心里，他從來沒有準(zhǔn)備交出權(quán)杖。”一名國(guó)美內(nèi)部人士說，黃一向?qū)τ趧e人覬覦他的權(quán)力異常敏感。

獄中的黃光裕嗅到的第一次失權(quán)危險(xiǎn)，也許發(fā)生在2009年4月黃光裕案一審期間，當(dāng)時(shí)國(guó)美電器公司律師欲將“行賄罪”推給黃光裕個(gè)人。盡管最終法院判定的是“單位行賄罪”，但這之后黃光裕開始起用他的私人律師，不再通過公司律師與國(guó)美溝通。

2009年5月初，案件較為明朗之后，黃光裕從羈押地發(fā)回兩封親筆信，針對(duì)國(guó)美正在進(jìn)行的融資事宜指示國(guó)美管理層:公司缺錢，可以降低股權(quán)，但不能放棄控制權(quán)。誰(shuí)的“控制權(quán)”?事后陳曉在年報(bào)發(fā)布的記者會(huì)上指出:“這場(chǎng)爭(zhēng)斗本質(zhì)上是黃先生在失去人身自由之后，仍舊在謀求對(duì)公司的控制權(quán)，而不是所謂‘陳黃之爭(zhēng)’、‘股權(quán)之爭(zhēng)’和‘利益之爭(zhēng)’。”

強(qiáng)勢(shì)掌控在以往的權(quán)力結(jié)構(gòu)下自然名正言順，然而，時(shí)間是魔鬼，此時(shí)的國(guó)美管理層卻已在心理上完成了身份轉(zhuǎn)換。一位國(guó)美高管后來對(duì)媒體說:“以前這個(gè)管理團(tuán)隊(duì)是執(zhí)行層，但黃出事后我們必須向決策者的角色進(jìn)行轉(zhuǎn)換，現(xiàn)在他身在獄中還希望我們能繼續(xù)對(duì)他言聽計(jì)從。”

事后來看，以上對(duì)黃氏“控制欲”的反彈很可能不是孤例。在黃光裕入獄的半年時(shí)間里，管理層殊為不易的引領(lǐng)國(guó)美走出危機(jī)回到正軌，也足以樹立他們主人翁的自信。信息溝通不便的情況下，黃依然如故的就融資事宜發(fā)號(hào)施令，也許還有指責(zé)怪罪，管理層卻認(rèn)為自己完全沒有必要接受這種耳提面命、指手畫腳。

后來陳曉一再?gòu)?qiáng)調(diào)，客觀條件使管理層無法就貝恩入資的情況與黃進(jìn)行全面溝通，“具體的條款不可能讓他知道，我們的司法體系不允許一大堆文件拿去讓他看，就寫個(gè)條子告訴他有這件事情發(fā)生了”。而在黃光裕方面，并不認(rèn)為溝通障礙有那么大，“先斬后奏”的遞紙條方式肯定令他不爽。黃家代言人對(duì)《商務(wù)周刊》說:“主要是看你想不想溝通，想溝通你可以通過律師啊，律師見面是不受限制的，而且警方還專門開辟了一條特殊通道供大股東處理公司事務(wù)。”

可能最主要的原因還是在陳曉的主觀上。他認(rèn)為這種溝通根本沒有必要，就像陳曉接受媒體采訪時(shí)所說:“在當(dāng)時(shí)那個(gè)時(shí)點(diǎn)上，我們不需要征求他的意見。”的確，從公司章程和注冊(cè)地(英屬百慕大群島)的法律角度，黃光裕已非董事會(huì)成員，董事會(huì)引資是在股東大會(huì)授權(quán)范圍之內(nèi)，可以不告知黃光裕具體事宜。

2009年6月22日，貝恩資本以15.9億元可轉(zhuǎn)債注資國(guó)美，有權(quán)轉(zhuǎn)為10.8%的國(guó)美電器股權(quán)。對(duì)于最后的引資結(jié)果，黃光裕主要不滿兩點(diǎn)，一是他認(rèn)為引資額度太大以至于會(huì)稀釋他的股權(quán);二是條件過于苛刻。“當(dāng)時(shí)大股東也向陳曉他們推薦了多家投資人，條件遠(yuǎn)比貝恩寬松，但陳曉總是以沒時(shí)間為理由，見都不見這些投資人。”黃家代言人說。

據(jù)報(bào)道，2009年2—5月國(guó)美與貝恩談判時(shí)，黃光裕并無異議，甚至還曾親筆承諾不參與供股，但當(dāng)時(shí)他只知道融資的基本條件，而不了解具體條款。黃家代言人稱:“引資之前，黃家從其他渠道了解到一些情況，對(duì)與高管激勵(lì)捆綁、貝恩的董事人數(shù)、違約條款等表達(dá)了疑義，但反對(duì)意見未被采納，具體條款是在簽約完成之后才看到的。”

引入貝恩之后的當(dāng)月，國(guó)美提前完成淘汰100家落后門店的計(jì)劃，2009年7月7日又公布國(guó)內(nèi)家電業(yè)界最大的股權(quán)激勵(lì)方案，這兩件事都有違黃光裕意志，且未經(jīng)知會(huì)他。加上之前的種種跡象，原本多疑的黃光裕已對(duì)管理層感到不信任，他決定有所行動(dòng)。隨后，黃在二級(jí)市場(chǎng)出售股票籌得5.49億港元，參與認(rèn)購(gòu)貝恩進(jìn)入之后的股票配售，以近34%的持股比例鎖定國(guó)美第一大股東地位。

知情人士稱，之前黃光裕在親筆信中承諾不參與供股，結(jié)果黃通過一拋一買，既獲利又成功增持股份，有機(jī)構(gòu)投資者就此詢問國(guó)美，“不是‘去黃’嗎，怎么還增持了?”對(duì)此黃家代言人坦承:“那時(shí)候大股東實(shí)際上就有所警惕了。”

今年的“5·11”一戰(zhàn)，國(guó)美董事會(huì)以強(qiáng)硬的姿態(tài)與黃光裕公開對(duì)抗，信號(hào)很明顯:黃已經(jīng)完全失去了對(duì)董事會(huì)的控制力。自6月份起，陳曉不斷向媒體拋出“去黃光裕化是必然選擇”、“其(大股東)已經(jīng)不適合繼續(xù)在上市公司發(fā)揮主導(dǎo)作用”、“黃的政治生命已經(jīng)終結(jié)”、“魚已死，網(wǎng)不會(huì)破”之類的激進(jìn)之語(yǔ)，可能與黃家“逼宮”的壓力有關(guān)，也反映了他當(dāng)時(shí)后盾堅(jiān)實(shí)、勝券在握的自信。

陳曉最硬的底牌之一，便是董事會(huì)手中握有的增發(fā)授權(quán)。而此時(shí)在獄中的黃光裕應(yīng)不難看出這是一場(chǎng)爭(zhēng)奪公司控制權(quán)、主導(dǎo)權(quán)的“決斗”。黃曾希望收購(gòu)陳曉的股份并給予相應(yīng)補(bǔ)償以換得陳“體面退出”，但被陳斷然拒絕，他只能發(fā)起絕地反擊以重奪自己失落的權(quán)杖。

8月4日，黃光裕提請(qǐng)召開臨時(shí)股東大會(huì)，對(duì)撤銷董事會(huì)20%的增發(fā)授權(quán)、撤銷陳曉執(zhí)行董事及董事會(huì)主席職務(wù)等事項(xiàng)進(jìn)行表決。翌日，國(guó)美電器在香港特區(qū)高等法院對(duì)黃光裕2008年違反信托責(zé)任提起起訴。“決戰(zhàn)”就此拉開序幕。

二、管理層為何“倒戈”?

國(guó)美爭(zhēng)奪戰(zhàn)中，比較出乎外界意料的，是陳曉作為一個(gè)公司被并購(gòu)后的外來人，居然獲得了黃光裕舊部的支持。8月12日鵬潤(rùn)大廈7層會(huì)議室，國(guó)美4位副總裁孫一丁、李俊濤、牟貴先、何陽(yáng)青及財(cái)務(wù)總監(jiān)方巍向媒體表態(tài)與董事會(huì)共進(jìn)退。這是被外界稱為“被爭(zhēng)奪的第三方”的重要成員在黃陳公開鬧翻后第一次公開亮相，事后媒體對(duì)此報(bào)道的新聞標(biāo)題多是國(guó)美五高管“力挺陳曉”。

之前8月5日的國(guó)美公告中，已于6月份升任國(guó)美總裁的王俊洲已經(jīng)表態(tài)站在陳曉一邊。王俊洲2001年加入國(guó)美，曾任國(guó)美業(yè)務(wù)中心總經(jīng)理、華南大區(qū)總經(jīng)理及戰(zhàn)略合作中心總經(jīng)理。當(dāng)時(shí)的高管層中，只剩下副總裁魏秋立沒有公開表態(tài)支持陳曉，但其實(shí)在8月6日國(guó)美的內(nèi)部大會(huì)上，魏已經(jīng)宣讀了《國(guó)美董事會(huì)致員工的信》，表明董事會(huì)的立場(chǎng)，并要求員工無條件支持董事會(huì)。魏秋立2000年加入國(guó)美電器，先后擔(dān)任管理中心、定價(jià)中心、人力資源中心及行政等部門的總監(jiān)職務(wù)，據(jù)說與黃光裕的關(guān)系非常好。

這幾位國(guó)美的核心高管都追隨黃光裕多年，深受黃光裕信任，其中王俊洲和魏秋立曾在黃光裕案發(fā)后，還被授權(quán)代表黃光裕簽署國(guó)美及其私人文件。而孫一丁也是2009年貝恩進(jìn)入國(guó)美之后黃親自提名的執(zhí)行董事，“身?yè)?dān)牽制貝恩和陳曉的重托”。

陳曉2006年底隨著國(guó)美并購(gòu)永樂而進(jìn)入國(guó)美出任總裁，2008年下半年之所以曾想當(dāng)年底離開國(guó)美，據(jù)說是因?yàn)橛X得身在“黃光裕體系”內(nèi)難以施展，黃光裕成立的“決策委員會(huì)”獨(dú)立于總裁之外，總裁實(shí)際權(quán)力“被架空”。

但當(dāng)國(guó)美控制權(quán)之爭(zhēng)打響之際，黃一手提拔的“老臣”大都選擇與陳曉組成攻守同盟。5月11日晚上的國(guó)美電器董事會(huì)上，王俊洲、魏秋立、孫一丁均對(duì)重新任命貝恩投資的三位非執(zhí)行董事投了贊成票，直接否決了白天大股東的反對(duì)票。王俊洲對(duì)于黃光裕要求陳曉“下課”表態(tài)說:“這是一個(gè)非常令人失望之舉。”孫一丁也表示，對(duì)黃光裕的做法“覺得真的挺遺憾”。貝恩的竺稼也曾在8月初對(duì)媒體表示，“目前管理層中已沒有任何一人再親近黃光裕”。

知情人士透露，黃光裕“是真沒想到”在爭(zhēng)奪控制權(quán)的關(guān)鍵時(shí)候，高管層會(huì)站在陳曉一邊。那么，黃的舊部為何會(huì)倒戈背叛呢?黃家代言人對(duì)此的解釋是三點(diǎn):利益捆綁和期權(quán)“金手銬”的誘惑;一審黃光裕被判14年，一些高管覺得沒了盼頭;陳曉把控了董事會(huì)，“識(shí)時(shí)務(wù)”的氛圍裹挾了高管意志。

最后一點(diǎn)的一個(gè)證明是，8月6日國(guó)美曾召開了一次全國(guó)性的緊急視頻會(huì)議，要求國(guó)美總部董事會(huì)、副總裁和各大區(qū)總經(jīng)理組成的公司管理層，以及各大區(qū)副總監(jiān)級(jí)別以上成員均須參加并“表態(tài)”。會(huì)上，魏秋立宣讀了一份《董事會(huì)致員工信》，然后是與會(huì)高管挨個(gè)表態(tài)，總裁王俊洲率先表態(tài)堅(jiān)決支持起訴黃光裕。“當(dāng)時(shí)沒有說反對(duì)意見的，基本都表示‘堅(jiān)決擁護(hù)現(xiàn)任管理層’。”一名與會(huì)者回憶。

黃家認(rèn)為，2009年7月7日，國(guó)美通過高管獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃拉攏黃光裕舊部，是導(dǎo)致上述局面的最重要原因。當(dāng)日，國(guó)美部分董事及高管可認(rèn)購(gòu)國(guó)美發(fā)行的3.83億股新股，共惠及105人，行權(quán)價(jià)格1.90港元，總金額近7.3億港元，創(chuàng)下中國(guó)家電業(yè)紀(jì)錄。其中，陳曉2200萬股，王俊洲2000萬股，李俊濤1800萬股，魏秋立1800萬股，孫一丁1300萬股。在此之前，國(guó)美除陳曉之外的所有高管無人享有股權(quán)。

黃光裕方面事后在公開信中指責(zé)董事會(huì)的這一激勵(lì)方案是“慷大股東之慨”，且這個(gè)方案沒有征求大股東的同意，并對(duì)于期權(quán)推出的時(shí)機(jī)、動(dòng)機(jī)、具體分配比例、公平性和合理性持異議，但強(qiáng)調(diào)從來沒有對(duì)公司股權(quán)激勵(lì)的制度設(shè)計(jì)進(jìn)行過反對(duì)，并在之后提出更廣泛的股權(quán)激勵(lì)方案。一位國(guó)美內(nèi)部人士向《商務(wù)周刊》透露，黃光裕之所以自2007年就在設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)方案但一直沒有推出的重要原因，也與他看到永樂的期權(quán)激勵(lì)實(shí)施后，永樂高管竟無一人追隨陳曉加盟國(guó)美有關(guān)。

但高管層的倒戈也許并不完全是出于利益計(jì)較。黃光裕的個(gè)人性格太過強(qiáng)勢(shì)和多疑應(yīng)該也是讓“被疑的臣子不得不反”的重要促因。一位知情人對(duì)《商務(wù)周刊》透露，在8月份向陳曉發(fā)出辭職通牒之前，黃還曾經(jīng)給高管層寫過一封信，“那封信針對(duì)所有人，還含有指責(zé)、威脅的意思，一下子把高管都得罪了，那是他和管理層決裂的開始”。

按照黃的個(gè)性，這并不奇怪。據(jù)報(bào)道，黃光裕一向采取家族式威權(quán)管理，即使是魏秋立、周亞飛這樣的近臣，也免不了時(shí)常被訓(xùn)斥。早年黃光裕的妹夫、國(guó)美副總裁張志銘因功高蓋主而被罷黜，只得轉(zhuǎn)戰(zhàn)地產(chǎn)行業(yè)。另一位國(guó)美干將、副總裁何炬也在國(guó)美歷經(jīng)沉浮，最終以“悲慘的方式”被黃光裕“打”出家電零售業(yè)，讓其他高管們很是“兔死狐悲”。在貝恩入資國(guó)美之前，國(guó)美的投資人華平投資也曾有機(jī)會(huì)增持國(guó)美股份，如是可能也不會(huì)有后來的風(fēng)波。但華平還是選擇了退出，其派駐國(guó)美的非執(zhí)行董事孫強(qiáng)退出董事會(huì)。據(jù)說原因也是黃家太強(qiáng)勢(shì)，“不好打交道”。

與黃的強(qiáng)勢(shì)形成鮮明對(duì)照，陳曉的領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格較為隨和，尊重屬下，也善于分享權(quán)力，比如他多次在新聞發(fā)布會(huì)上向王俊洲請(qǐng)教，并公開評(píng)價(jià)王有著超強(qiáng)執(zhí)行力，國(guó)美電器沒有其他人比他更勝任總裁一職。王俊洲也投桃報(bào)李地譽(yù)美陳曉，“一直以來都是一個(gè)出色的有感染力領(lǐng)袖人物，值得信賴同事和親密朋友”。

三、國(guó)美董事會(huì)大還是股東會(huì)大?

從研究公司治理的學(xué)者角度看，國(guó)美爭(zhēng)奪戰(zhàn)留下的最重要價(jià)值，不是作為談資的豪門恩怨，而是2010年5月11日當(dāng)晚所發(fā)生的，國(guó)美董事會(huì)否決白天股東大會(huì)決議的戲劇性一幕。未來的MBA課堂和《公司法》研究論文里，這一幕必然將作為經(jīng)典案例被反復(fù)研磨，因?yàn)樗乾F(xiàn)實(shí)中發(fā)生的公司治理核心問題——“股東大會(huì)和董事會(huì)的權(quán)力邊界”的一堂公開課。這在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)尚不發(fā)達(dá)的我國(guó)還堪稱首例。

“董事會(huì)就像企業(yè)的議會(huì)一樣，董事即議員，是股東推舉的，推舉你就是讓你代表我的利益，你不代表我就撤掉你，不需要經(jīng)過董事會(huì)決議。按照公司治理的規(guī)則，涉及董事席位的變動(dòng)，應(yīng)該由股東大會(huì)或依據(jù)公司章程來決定，不能由董事會(huì)來定。”上海通商投資研究所首席經(jīng)濟(jì)研究員朱長(zhǎng)春對(duì)《商務(wù)周刊》強(qiáng)調(diào)，“黃光裕有30%多的股權(quán)卻換不了一個(gè)董事席位，這真是滑稽的事情，黃光裕是自己把自己給做死了，他自己不懂，身邊也沒有懂公司治理的人。”

朱長(zhǎng)春認(rèn)為，國(guó)美爭(zhēng)奪戰(zhàn)的核心問題是董事會(huì)席位問題，“黃光裕在董事會(huì)里沒人，別人開會(huì)說什么他不知道，他在明處別人在暗處，所以總是被動(dòng)接招”。

在我國(guó)《公司法》中，股東大會(huì)是公司最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，“執(zhí)行股東會(huì)的決議”是明確規(guī)定的董事會(huì)主要職責(zé)之一。但我國(guó)屬于大陸法系，而國(guó)美的注冊(cè)地在百慕大群島，上市地點(diǎn)在香港，這兩地均屬于英美法系。據(jù)北京市盈科律師事務(wù)所合伙人劉國(guó)鑌介紹，大陸法系和英美法系對(duì)于董事會(huì)和股東會(huì)權(quán)力邊界的界定大不一樣，一般來講，大陸法系講究“股東會(huì)中心制”，即董事會(huì)只擁有股東會(huì)明確授予它的權(quán)力;而英美法系則奉行“董事會(huì)中心制”，即除了股東會(huì)保留的，董事會(huì)具有一切權(quán)力。像百慕大的《公司法》即是如此:股東會(huì)可以自由保留自己的權(quán)力，除此之外董事會(huì)也相應(yīng)擁有一切權(quán)力，“雙方的自由度都非常高”。而且在百慕大注冊(cè)的公司一般只需備案一個(gè)很簡(jiǎn)單的、“大綱似的”公司章程，真正的公司章程往往是不在政府部門備案的，法律對(duì)公司章程干涉也很少。

比如國(guó)美事件中，在年度股東大會(huì)已投票形成決議的情況下，大權(quán)在握的董事會(huì)以“投票結(jié)果并沒有真正反映大部分股東的意愿”為由，否決了股東大會(huì)的相關(guān)決議，其依據(jù)正是國(guó)美電器公司章程中的表述:股東大會(huì)授權(quán)公司董事會(huì)有權(quán)在不經(jīng)股東大會(huì)同意的情況下任命公司非執(zhí)行董事，直至下一屆股東大會(huì)投票表決。

但如果細(xì)究此事，可發(fā)現(xiàn)以上章程授權(quán)的范疇，并未明確在股東大會(huì)已經(jīng)形成決議的情況下，董事會(huì)是否有權(quán)對(duì)此決議進(jìn)行否定。國(guó)美董事會(huì)當(dāng)天的再否決，正是根據(jù)英美法系“未明確禁止即合規(guī)”的原則。但此事件發(fā)生之后法學(xué)界眾說紛紜，相當(dāng)多的觀點(diǎn)認(rèn)為，國(guó)美董事會(huì)在股東會(huì)當(dāng)天就通過了明顯違反股東投票意愿的決議，是“開了一個(gè)惡的先例”。

在劉國(guó)鑌看來，國(guó)美董事會(huì)的做法盡管不違反公司章程，也不違反百慕大與香港的相關(guān)法律，但從法理上來講，仍是“不合適的”。因?yàn)橛⒚婪ㄏ岛痛箨懛ㄏ档姆ɡ碛幸稽c(diǎn)相通，即“權(quán)力授予”不等于“權(quán)力轉(zhuǎn)讓”。劉國(guó)鑌解釋說:“我把權(quán)力授予你了，不等于我自己就喪失這個(gè)權(quán)力了，換句話說，如果我有主張?jiān)谙葧r(shí)，你不能和我的主張相沖突，這是基本法理。所以我認(rèn)為國(guó)美董事會(huì)的決議在法律上至少是可以爭(zhēng)論的，我的個(gè)人看法是它不能否定股東會(huì)決議。”

按照他的觀點(diǎn)，當(dāng)時(shí)股東會(huì)(而不是大股東)完全可以就此追究董事會(huì)的責(zé)任，如果股東認(rèn)為董事會(huì)侵害了自己的權(quán)益，也可以訴諸法律程序，申請(qǐng)禁止令、撤銷令，或申請(qǐng)香港聯(lián)交所上市委員會(huì)進(jìn)行調(diào)查、聆訊和制裁。

而對(duì)于黃光裕指責(zé)國(guó)美董事會(huì)未就公司融資的具體事項(xiàng)和合同條款與其充分溝通，劉國(guó)鑌則認(rèn)為，現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分立，股東權(quán)利并不等同于經(jīng)營(yíng)管理權(quán)，大股東不能直接指揮公司。因此從法律上來講，董事會(huì)只需對(duì)股東會(huì)負(fù)責(zé)，就具體的引資事宜，董事會(huì)沒有和股東溝通的法律義務(wù)。但從信托責(zé)任和商業(yè)倫理的角度，如果股權(quán)比例和董事任免權(quán)之前是大股東最看重并一直主張的權(quán)利，董事會(huì)理應(yīng)和大股東進(jìn)行溝通。如果股東想限制董事會(huì)稀釋自己的股權(quán)或隨意引入董事人選，他也可以提請(qǐng)召開股東會(huì)修改公司章程以進(jìn)行相關(guān)約定，將此類大筆融資、董事任免的事項(xiàng)加以更嚴(yán)密的約定，比如股東按持股比例推舉董事數(shù)目，界定“顯失公平”的情形等。

但國(guó)美案例中比較諷刺的是，董事會(huì)擁有相對(duì)強(qiáng)大的權(quán)力這一治理結(jié)構(gòu)，正是當(dāng)初集大股東、決策者和執(zhí)行者于一身的黃光裕一手塑造的。首先，為了更方便和自由的掌控公司，選擇在英美法系下的百慕大注冊(cè)、香港上市，是黃光裕的決定。其次，2004年和2006年，國(guó)美電器65%股權(quán)和35%股權(quán)兩次借殼上市之后，黃光裕家族一度持有超過75%的國(guó)美股份，正是在這一時(shí)期，憑借其“絕對(duì)控股”地位，黃光裕多次修改公司章程。2006年，國(guó)美股東大會(huì)對(duì)公司章程進(jìn)行了一次最為重大的修改:無需股東大會(huì)批準(zhǔn)，董事會(huì)可以隨時(shí)調(diào)整董事會(huì)結(jié)構(gòu)，包括隨時(shí)任免、增減董事，且不受人數(shù)限制;董事會(huì)還獲得了大幅度的擴(kuò)大股本的“一般授權(quán)”(這正是黃要在9月28日收回的授權(quán))，包括供股(老股東同比例認(rèn)購(gòu))、定向增發(fā)(向特定股東發(fā)行新股)以及對(duì)管理層、員工實(shí)施各種期權(quán)、股權(quán)激勵(lì)等;董事會(huì)還可以訂立各種與董事會(huì)成員“有重大利益相關(guān)”的合同。

總之，黃光裕想盡一切辦法使公司治理在制度層面更加方便自己進(jìn)行一系列資本運(yùn)作。2004—2008年間，黃光裕通過配售、上市公司回購(gòu)等各種方式，累計(jì)從國(guó)美套現(xiàn)近100億港元，他收購(gòu)大中電器、三聯(lián)商社所用資金，也自國(guó)美拆借而來。

黃光裕唯一沒想到的，是自己有一天也會(huì)被自己制定的這一套游戲規(guī)則所傷。

“給董事會(huì)如此大的授權(quán)，等于是否定了股東大會(huì)是公司最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，后來黃光裕控制不了了，讓陳曉撿了個(gè)漏。”中國(guó)社會(huì)科學(xué)院一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家說。

四、貝恩資本與陳曉為何達(dá)成攻守同盟?

9月中旬貝恩債轉(zhuǎn)股前后，黃光裕家族向這家私募股權(quán)機(jī)構(gòu)釋放“和解”信號(hào)，表示愿意“共享國(guó)美”。但9月16日晚，貝恩新聞發(fā)言人明確表示，將就9月28日的股東特別大會(huì)決議案投票支持管理層。之前媒體曾有“貝恩態(tài)度曖昧”的標(biāo)題爆出，在大決戰(zhàn)的前夜，假如貝恩轉(zhuǎn)向，對(duì)于陳曉來說無疑是最大打擊。因?yàn)楹茈y想象，若沒有貝恩在背后的支持，手中僅握有不到國(guó)美1.47%股份的陳曉有何資本和底氣去跟股份超過33%的大股東“展開決斗”。

從經(jīng)濟(jì)回報(bào)的角度看，按照債轉(zhuǎn)股當(dāng)日的國(guó)美收盤價(jià)2.34港元/每股計(jì)算，貝恩的投資回報(bào)率已高達(dá)237%，如果作為債權(quán)退出，回報(bào)率最多為150%。不過此時(shí)就債轉(zhuǎn)股，也意味著貝恩為了獲得投票權(quán)，放棄了與債券捆綁的一系列綁定權(quán)益。而之前這些綁定條件正是黃光裕攻擊陳曉與貝恩簽訂“苛刻”融資協(xié)議的把柄。

黃家認(rèn)為，“陳曉利用與貝恩的苛刻附加條款，把自己捆綁在董事會(huì)里，以實(shí)現(xiàn)個(gè)人私欲”。此處的“苛刻”，證據(jù)之一便是之前已被大量媒體公開報(bào)道的4項(xiàng)“綁定”條款:

1、陳曉的董事會(huì)主席至少任期3年以上;2、確保貝恩的3名非執(zhí)行董事和1名獨(dú)立董事進(jìn)入國(guó)美董事會(huì);3、陳曉、王俊洲、魏秋立三名執(zhí)行董事中至少兩名不被免職;4、陳曉以個(gè)人名義為國(guó)美做貸款擔(dān)保，如果離職將很可能觸及違約條款。以上事項(xiàng)一旦違約，貝恩就有權(quán)要求國(guó)美以1.5倍的代價(jià)即24億元贖回可轉(zhuǎn)債。

在9月18日最近一次接受央視采訪時(shí)，陳曉否認(rèn)存在上述第三項(xiàng)與核心高管層的綁定。

這看上去的確像是一份顯失公平的攻守同盟協(xié)議。貝恩僅擁有不到10%股權(quán)的出資比例，卻在11人董事會(huì)中綁定了4席自己的人選，另外還有3位核心高管被至少綁定2人。也就是說，據(jù)此條款，貝恩可能的“一致行動(dòng)人”超過了董事會(huì)半數(shù)，那么這無異于掌控了公司事務(wù)的核心權(quán)力機(jī)構(gòu)——董事會(huì)。該“綁定”條款曝光后，一些律師便指出，“協(xié)議交易條件過于苛刻，不是一個(gè)正常的商業(yè)交易”。記者也咨詢了一PE界人士，他坦承:“和人捆綁得這么緊、額度這么大的條款確是頭一次見，看起來一開始就是準(zhǔn)備‘去黃’的。”

陳曉承認(rèn)，在融資過程中，這份融資協(xié)議的具體條款受“只能傳個(gè)條子進(jìn)去”的客觀原因限制，而沒有知會(huì)大股東黃光裕。但事實(shí)上，即使訂立了上述4項(xiàng)(包括被陳曉否認(rèn)的第3項(xiàng))條款，加上融資額度等信息，在一張“條子”里記錄下上述信息，再通過律師傳遞給黃光裕，也并非難事。

“按說重大融資事項(xiàng)大股東是有知情權(quán)的。”楓谷投資董事長(zhǎng)曾玉認(rèn)為，“成熟而睿智的投資人應(yīng)極力去協(xié)調(diào)和化解職業(yè)經(jīng)理人和大股東之間的矛盾，這種事情溝通不好一定是雙輸?shù)摹！?/p>

黃氏家族發(fā)言人告訴《商務(wù)周刊》，陳曉切斷與黃光裕的溝通之時(shí)，正是發(fā)生在貝恩入資談判的那段時(shí)間。他稱，“黃家也積極想要參與到融資事宜中，他們向陳曉推薦了兩家本土投資人”。當(dāng)時(shí)與國(guó)美傳出“緋聞”的，有中信資本、凱雷、KKR、華平、厚樸投資、復(fù)星資本等多家機(jī)構(gòu)。“據(jù)我們聽說，入資條件比貝恩優(yōu)厚的多得是，但國(guó)美就鎖定了貝恩。”黃氏家族發(fā)言人說。

另一層人際關(guān)系也引人關(guān)注，即陳曉與貝恩董事總經(jīng)理竺稼是相識(shí)多年的老交情。2005年永樂上市時(shí)，陳曉是永樂掌門人，而尚在摩根士丹利的竺稼是永樂的上市保薦人。

陳曉事后一再?gòu)?qiáng)調(diào)，鎖定貝恩僅是因?yàn)楫?dāng)時(shí)只有貝恩一家同意不稀釋大股東的股權(quán)至30%以下，“條件最寬松”。但值得推敲的是，假設(shè)當(dāng)時(shí)要將黃光裕的股權(quán)比例稀釋至30%以下，融資額度就應(yīng)該約相當(dāng)于貝恩入資的18.04億港元的4倍，也就是約70億港元。這么一大筆現(xiàn)金，先不說投資人的實(shí)力，國(guó)美這種“類金融物流企業(yè)”當(dāng)時(shí)有必要在股價(jià)的低點(diǎn)進(jìn)行這么大額度的融資嗎?

而對(duì)于黃家所指責(zé)的融資價(jià)格苛刻——以1.18港元每股的價(jià)格購(gòu)入，并以0.672港元的價(jià)格每100股配18股，依據(jù)是2008年11月28日黃光裕案發(fā)時(shí)，國(guó)美股價(jià)以1.12港元停牌。不過當(dāng)時(shí)花旗銀行下調(diào)國(guó)美的目標(biāo)價(jià)為0.6港元，德意志銀行甚至將其目標(biāo)價(jià)下調(diào)至0。本刊咨詢的一位不愿透露姓名的PE界知名人士認(rèn)為:“價(jià)格問題見仁見智，完全取決于談判雙方當(dāng)時(shí)手中的牌，而國(guó)美當(dāng)時(shí)的確可能崩盤，你可以看好它復(fù)盤后漲到5塊，但也可能跌到幾毛錢。”后來2009年6月23日國(guó)美復(fù)牌后，受融資利好刺激，開盤即大漲78.57%至2港元，當(dāng)天收于1.890港元，漲68.75%。

在2009年6月貝恩成功投資國(guó)美之后，國(guó)美7月份便推出黃光裕稱為“慷股東之慨收買人心，以謀私利”的股權(quán)激勵(lì)，并迅速推進(jìn)關(guān)店100家、提高單店績(jī)效的策略，這與黃光裕“中國(guó)家電零售市場(chǎng)仍處于跑馬圈地時(shí)代”的市場(chǎng)戰(zhàn)略南轅北轍。“他們要關(guān)掉1/8的門店，而蘇寧正在勢(shì)頭迅猛的開店擴(kuò)張，這樣下去‘美蘇爭(zhēng)霸’很快就變成‘蘇美’了。”黃家代言人說。數(shù)據(jù)顯示，今年蘇寧已凈增門店300余家，“日均新開店3家”，到年底其店面總數(shù)將超過1300家，與國(guó)美齊平。

但不難判斷，陳曉等管理層的這條發(fā)展路線，正是貝恩所支持或主導(dǎo)的方向。據(jù)報(bào)道，貝恩3名成員以非執(zhí)行董事身份進(jìn)入董事會(huì)后，國(guó)美的變革快速推進(jìn):一方面對(duì)管理層實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，另一方面將麥肯錫推薦給國(guó)美，為其制定五年規(guī)劃，提出放棄對(duì)規(guī)模的盲目追求，提高單店利潤(rùn)率。

了解PE行業(yè)的人都知道，作為財(cái)務(wù)投資人，PE肩負(fù)著為L(zhǎng)P(有限合伙人，即PE的出資人)資金增值的巨大壓力，所以PE投資的典型套路是“短平快”:在被投資企業(yè)極度缺錢時(shí)以杠桿融資方式介入，通過削減成本、解雇工人、分拆出售資產(chǎn)或在中國(guó)已經(jīng)臭名昭著的“對(duì)賭”等多種手段，在短時(shí)期內(nèi)提高公司贏利水平和現(xiàn)金流，做高股價(jià)，然后通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲利。它們的投資期限平均大大短于VC，一般一個(gè)項(xiàng)目?jī)扇瓯銜?huì)退出。

貝恩在美國(guó)曾投資陷于困境的玩具經(jīng)銷商玩具反斗城(ToysRUS)，入股完成后，貝恩迅速關(guān)閉了其1500個(gè)零售網(wǎng)點(diǎn)中的大約200家店，同時(shí)大幅減少員工人數(shù)。其投資的另一家企業(yè)伯靈頓大衣廠，貝恩也縮減了其原本制定的積極開店規(guī)劃，聚焦于實(shí)現(xiàn)最大化現(xiàn)金流。因此，貝恩入股國(guó)美之后大舉關(guān)店，削減2萬個(gè)工作崗位并不奇怪。

事實(shí)上，作為國(guó)際資本市場(chǎng)上的一支新興力量，PE興起不過30年，它們這種“禿鷹”和“門口野蠻人”的行事風(fēng)格在全世界都爭(zhēng)議極大。尤其是歐美的工會(huì)組織將PE視為眼中釘，因?yàn)镻E投資一家企業(yè)后緊接著就會(huì)剝離資產(chǎn)和裁員，它們把PE稱為“資產(chǎn)剝離器”(assetstrippers)、“蝗災(zāi)(PlagueofLocusts)”等。

此外，貝恩作為純財(cái)務(wù)投資者，“最終不會(huì)去賣家電”。在它退出時(shí)，它會(huì)把自己手中的股權(quán)賣給誰(shuí)，也是一個(gè)令黃光裕緊張的懸疑。早年中國(guó)的行業(yè)領(lǐng)頭羊南孚電池被PE轉(zhuǎn)賣給外資競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手吉列一事，便一度被炒至PE“賣國(guó)”的高度。PE業(yè)內(nèi)人士告訴《商務(wù)周刊》，為防止這類情況，一般可以在融資協(xié)議中規(guī)定，PE退出時(shí)不得將股份轉(zhuǎn)讓給同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或特定公司，但截至目前，國(guó)美案例中尚沒有類似的合約條件被披露出來。倒是傳出有板有眼的爆料，貝恩背后實(shí)際是美國(guó)家電零售巨頭百思買。據(jù)說這也是黃光裕指稱“國(guó)美電器”在陳曉手中會(huì)變成“美國(guó)電器”的緣由之一。上述PE人士說:“從理論上來說，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本之間相通和共謀的可能完全存在，但講這種話得拿證據(jù)。”

該人士認(rèn)為，無論貝恩的真實(shí)目的是什么，它要實(shí)現(xiàn)自己目標(biāo)的前提條件當(dāng)然是“捆綁管理層”，這可以解釋為什么貝恩會(huì)涉身國(guó)美之爭(zhēng)力挺陳曉。“首先，貝恩會(huì)保證自己不虧，也就是通過合約保證債權(quán)收益;其次它要做什么事情，肯定需要公司內(nèi)部的一致行動(dòng)人，你說它不去綁陳曉和現(xiàn)有管理層，難道去綁牢里的黃光裕嗎?再次，貝恩一定會(huì)想好，如果它要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)一旦遭到大股東反對(duì)怎么辦。”該人士分析，貝恩原本的打算是在2009年國(guó)美“100股供18股”時(shí)增持，當(dāng)時(shí)判斷黃光裕在被巨額罰款之后難以調(diào)動(dòng)現(xiàn)金參與供股，但沒想到黃居然有所提防，閃電般在資本市場(chǎng)一賣一買，牢牢鎖定35.98%的占股比。

此后，貝恩和陳曉陣營(yíng)又試圖通過增發(fā)來稀釋黃光裕的股權(quán)至33%(重大事項(xiàng)否決權(quán)所需的票數(shù))以下，國(guó)美也公開表示過必要時(shí)將通過增發(fā)“讓黃出局”，“公司未來增發(fā)融資是不可避免的”。根據(jù)國(guó)美與貝恩聯(lián)合制定的“新五年計(jì)劃”，國(guó)美未來5年需要的資金至少是70億元，以當(dāng)時(shí)的股價(jià)計(jì)，增發(fā)20%新股恰好可以填補(bǔ)該計(jì)劃的資金缺口。

這位PE人士分析說:“這說明他們確實(shí)是準(zhǔn)備增發(fā)的，只不過后來由于接盤者、其他投資者和黃光裕等方面的原因而沒有實(shí)施成。”

五、公司到底是誰(shuí)的?

“國(guó)美案”中，陳曉多次強(qiáng)調(diào)國(guó)美作為一家公眾公司根本就不應(yīng)該有姓氏，國(guó)美不姓“黃”。他反復(fù)闡述，整件事不是股權(quán)之爭(zhēng)、利益之爭(zhēng)或陳黃之爭(zhēng)，而是大股東身陷囹圄還死不放棄對(duì)公司的控制權(quán)，而他作為董事長(zhǎng)和公司經(jīng)營(yíng)管理層的領(lǐng)頭人，出于職業(yè)經(jīng)理人肩負(fù)的信托責(zé)任和職業(yè)道德，有責(zé)任和義務(wù)站在公司整體利益和所有股東的立場(chǎng)上來，來抵制大股東控制這家公司，防止國(guó)美被“工具化”。

這段話聽上去很有道理，但有兩處邏輯環(huán)節(jié)需要推敲，一是大股東謀求對(duì)這家公司的控制權(quán)是否一定不正當(dāng)，公眾公司是否與家族公司相沖突;二是大股東的利益與其他股東、整個(gè)公司的利益之間是否一定是對(duì)立關(guān)系，而誰(shuí)又有資格來充當(dāng)裁判員判定“利益沖突”已經(jīng)發(fā)生，并加以裁決。

事實(shí)上，這些問題的答案涉及到對(duì)公司研究中一個(gè)終極命題的解釋——“公司是什么，公司到底是誰(shuí)的?”

迄今為止，公認(rèn)對(duì)于“公司”最經(jīng)典的定義是科斯的“公司就是一系列契約的集合”，現(xiàn)代公司的基本架構(gòu)源自兩層“委托—代理”的契約關(guān)系，即出資人(股東)委托公司董事會(huì)代理自己的權(quán)益和主張;董事會(huì)再委托經(jīng)營(yíng)管理層作為自己權(quán)益和主張的代理人。所謂“委托-代理”的契約關(guān)系的意思即是，被委托方(代理人)有責(zé)任和義務(wù)依照委托方的主張行事，否則委托方即可收回、撤銷代理人的代理資格。

問題在于，當(dāng)公司股權(quán)分散化，不同的股東有不同的利益訴求和主張相互打架時(shí)，他們的共同代理人——董事會(huì)和高管層應(yīng)該聽誰(shuí)的?現(xiàn)代公司治理制度的答案是:這沒辦法，只有股東們湊一塊舉手表決。

關(guān)于陳曉所指責(zé)的“控制”，同樣也可理解為“約束”，說到底是一種主張和意見的排他性滿足。兩方對(duì)于一件事有不同的主張，按照甲方的意見處理便叫做“甲控制”，按乙方的意思辦就叫“乙控制”。所以這是一種事關(guān)權(quán)力分配的“零和博弈”關(guān)系，重要的是形成一種權(quán)力的制衡。

而現(xiàn)代公司治理幾百年下來博弈出的“穩(wěn)態(tài)”制衡關(guān)系便是，股東會(huì)是公司的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，股東要求和約束公司代理人按照自己的主張和意見行事，是其資產(chǎn)所有權(quán)的衍生權(quán)利，當(dāng)然，這種權(quán)利要求須按照契約約定的游戲規(guī)則來行使，比如超過一定比例的股東有資格提請(qǐng)召開股東會(huì)通過相關(guān)決議;董事會(huì)在授權(quán)范圍內(nèi)可以拒絕向股東(而非股東大會(huì))披露特定信息或其他要求等等。

因此，公司治理術(shù)語(yǔ)中從來沒有“股東控制”的說法，因?yàn)楣蓶|約束代理人和無條件撤銷代理人資格是基于自己財(cái)產(chǎn)權(quán)的天然權(quán)利，但卻有“內(nèi)部人控制(Insider Control)”:在現(xiàn)代企業(yè)中的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離的前提下，籌資權(quán)、投資權(quán)、人事權(quán)等都掌握在公司的經(jīng)營(yíng)者(即內(nèi)部人)手中，由于所有者與經(jīng)營(yíng)者利益不一致，經(jīng)營(yíng)者利用經(jīng)營(yíng)職權(quán)和信息不對(duì)稱控制公司，損害所有者利益。

“內(nèi)部人控制”的現(xiàn)象在股權(quán)分散的情況下極易發(fā)生，比如美國(guó)的一樁著名案例是，由于上市之后股權(quán)極度分散，迪士尼公司的創(chuàng)始家族盡管對(duì)CEO埃斯納不滿，但埃斯納篤定創(chuàng)始家族難以召集足夠的票數(shù)召開股東大會(huì)趕他下臺(tái)，有肆無恐的控制了公司20年。最終創(chuàng)始人沃爾特·迪士尼的后人登報(bào)號(hào)召吁請(qǐng)全國(guó)迪士尼股東，最后居然拉到了45%的選票，終于得以召開股東會(huì)罷免了埃斯納。

回到國(guó)美一案中，黃光裕出于自己私產(chǎn)的保值增值目的而要求公司董事會(huì)或管理層按照他的主張行事(比如融資額度、條件、董事人選任免、維持股權(quán)比例等)，這是他的權(quán)利。同樣，其他股東也都有此權(quán)利。實(shí)現(xiàn)這一權(quán)利的工具便是自己手中持有的股票和投票權(quán)所具有的話語(yǔ)權(quán)。

陳曉指責(zé)大股東黃光裕意圖“控制”公司，然而，董事會(huì)和管理層如果拒絕股東甚至股東會(huì)的主張，那么股東比陳曉一方更有資格指責(zé)對(duì)方“控制”公司。陳曉聲稱董事會(huì)否決股東會(huì)的意志，是為了“全體股東”的利益，但問題在于作為股東會(huì)代理人的董事會(huì)有沒有資格認(rèn)定自己的決議更反映全體股東利益;其次，并沒有足夠多票的其他股東站出來反對(duì)大股東的主張(貝恩當(dāng)時(shí)還只是沒有投票權(quán)的債權(quán)人)。其實(shí)是委托人還沒有發(fā)出主張，委托人之間還沒有吵起來，卻已“被代表”去打了一架。

至于陳曉所說的“工具化”，據(jù)公開報(bào)道，他可能是指兩層意思，一是之前使黃光裕夫婦獲罪的關(guān)聯(lián)交易，以及黃違規(guī)減持國(guó)美股份遭香港證監(jiān)會(huì)調(diào)查的事。事實(shí)上作為一名董事長(zhǎng)，他不應(yīng)該以法律此前已經(jīng)追究和懲罰的罪行為理由，防范還未發(fā)生的罪行。黃不管被判何罪，他作為大股東的一系列權(quán)利仍和從前無異，這是常識(shí)。而且，一名為關(guān)聯(lián)交易、操縱股價(jià)而付出了14年自由的“首富”，再次去觸碰法律底線的可能性大嗎?

陳曉的另一層意思可能是指媒體披露的，黃光裕曾期望陳曉主持董事會(huì)，利用供應(yīng)商關(guān)系、公司行業(yè)影響力等，強(qiáng)迫公司與自身利益捆綁，達(dá)到減輕其個(gè)人刑責(zé)的目的。果真如此的話，陳曉應(yīng)該將此重要信息告知所有董事，以爭(zhēng)取影響股東們的選票走向，或者舉報(bào)黃妨礙司法公正，但直到目前為止陳曉似乎還沒有公開對(duì)他如此有利的拉票信息。

陳曉的觀點(diǎn)還有一個(gè)隱含意思，是把家族企業(yè)與“公眾公司”相對(duì)立，似乎家族企業(yè)一旦上市就一定要脫離家族的控制才更有前途。翻開公司史，全世界最長(zhǎng)盛不衰的公司比如通用電氣、西門子、IBM、杜邦、ABB、埃克森美孚、愛立信、福特、菲亞特等等，它們都是上市公司或股權(quán)分散化的“公眾公司”，但它們的背后全都是愛迪生、沃森、杜邦、洛克菲勒、瓦倫堡、福特、羅斯柴爾德等家族在掌控，而且這些家族想方設(shè)法世襲的控制這些公司，比如瑞典的瓦倫堡家族曾經(jīng)只持有伊萊克斯公司4%的股份，卻擁有94%的投票權(quán);擁有5%的愛立信股票，卻擁有38%的投票權(quán)。

世界上成功的CEO無數(shù)，但和創(chuàng)始股東或控股股東死磕，又大獲成功的，似乎找不出來。杰克·韋爾奇、郭士納、阿爾弗雷德·斯隆這些杰出的CEO都在自傳中很清醒地界定了自己職業(yè)經(jīng)理人的定位，從未試圖居功挑戰(zhàn)公司創(chuàng)始家族的權(quán)威。相反，我們倒是可以找出一大堆驅(qū)逐創(chuàng)始人、死磕大股東的職業(yè)經(jīng)理人導(dǎo)演的各方皆輸?shù)慕Y(jié)局。比如聯(lián)合他人攆走了喬布斯的斯庫(kù)利和蘋果公司，不尊重創(chuàng)始人家族的女強(qiáng)人卡莉及她領(lǐng)導(dǎo)的惠普公司，排擠高爾文家族的明星CEO詹德和陷入泥潭的摩托羅拉公司等等。

在國(guó)美一案中，有知名的財(cái)經(jīng)評(píng)論家提出一種奇特邏輯:如果我是小股東，如果我拿不準(zhǔn)誰(shuí)更好，那么我寧愿選一個(gè)可以隨時(shí)被董事會(huì)拿下的人，而不是一個(gè)永遠(yuǎn)扳不倒的太上皇，這樣至少我們能夠保留糾錯(cuò)的機(jī)會(huì)。這邏輯是典型的文字游戲。同樣的文字游戲可以舉很多:既然這個(gè)人能隨時(shí)被董事會(huì)拿下，那么我應(yīng)該重點(diǎn)考慮的是這個(gè)太上皇倒了對(duì)我更有利，還是不倒對(duì)我更有利;我是把我的錢交給當(dāng)鋪一個(gè)隨時(shí)準(zhǔn)備走人的甩手掌柜打理比較靠譜，還是交給跑得了和尚跑不了廟的當(dāng)鋪老板比較放心?

小股東的利益到底與大股東更一致，還是與職業(yè)經(jīng)理人更一致?答案是顯而易見的:當(dāng)“內(nèi)部人控制”發(fā)生時(shí)，大小股東都是“弱勢(shì)群體”，大股東和小股東的收益損失比是一樣的，小股東可以隨時(shí)撤退，創(chuàng)始大股東則往往視公司為自己的身家性命而難以割舍。在做好公司這一點(diǎn)上，大股東顯然比職業(yè)經(jīng)理人更具有利益驅(qū)動(dòng)。而得了勢(shì)的職業(yè)經(jīng)理人可以不受約束的給自己漲工資、分股權(quán)，還可能賤賣公司資產(chǎn)，公司好不好關(guān)系不到他自己的身家，大不了走人。“貝恩會(huì)撤出去投其他項(xiàng)目，陳曉可以換工作，而國(guó)美是黃光裕一輩子的標(biāo)簽。”上述PE人士認(rèn)為。

從內(nèi)部人控制角度比較國(guó)美和蘇寧的職業(yè)經(jīng)理人激勵(lì)，蘇寧這兩年在規(guī)模和業(yè)績(jī)上全面超越國(guó)美，但蘇寧副董事長(zhǎng)孫為民2009年獲得的年薪是陳曉的約27%(60萬元225.4萬元)，2010年8月他獲得的期權(quán)數(shù)量是一年前陳曉所獲得的1/7(300萬股2200萬股)。

中國(guó)社科院公司治理研究中心秘書長(zhǎng)孔杰認(rèn)為，對(duì)國(guó)美的投票股東來說，重要的不是要擁護(hù)誰(shuí)、反對(duì)誰(shuí)，而是要捍衛(wèi)一種“公司治理結(jié)構(gòu)和契約精神”，“那就是股東有權(quán)對(duì)管理層進(jìn)行約束，維護(hù)公司的基本契約關(guān)系。”

最后，回到“公司到底是誰(shuí)的”這一終極問題。隨著資本主義興起而誕生的“公司”這一組織形式經(jīng)歷了數(shù)百年，對(duì)這一問題的回答一直是:股東為公司的所有人，承擔(dān)著公司運(yùn)營(yíng)的最后風(fēng)險(xiǎn)，因此股東應(yīng)該對(duì)公司具有控制權(quán)和剩余索取權(quán)。直到1960年代，西方興起了“利益相關(guān)者”(stakeholder)理論來挑戰(zhàn)上述“股東利益至上”理論。該理論提出，公司不僅僅是股東的，從資產(chǎn)專用性等角度來看，公司應(yīng)該是股東、管理者、債權(quán)人、員工等全部利益相關(guān)者共同擁有的。但這個(gè)理論經(jīng)歷了半個(gè)世紀(jì)，始終停留在純粹思辨“規(guī)范研究”范疇，而無法在現(xiàn)實(shí)中進(jìn)行“實(shí)證操作”，原因有二:一是“利益相關(guān)者”、“資產(chǎn)專用性”這兩大基本概念的界定這么多年來還沒有個(gè)定論，也就導(dǎo)致了到底符合何種標(biāo)準(zhǔn)的利益相關(guān)者才能參與公司治理，邊界不清;二是利益相關(guān)者的利益保護(hù)難以實(shí)現(xiàn)制度化，因?yàn)檎駠?guó)美一案中所展示的那樣，一家公司中大股東、小股東、債權(quán)人、高管和普通員工的利益之間存在著太復(fù)雜的沖突關(guān)系。

被實(shí)踐檢驗(yàn)了幾百年的，還是“股東利益至上”原則，它不完美，但至少是有效的、次優(yōu)的。“‘股東利益第一’原則和‘管家精神’背后，是資本主義社會(huì)對(duì)創(chuàng)造一個(gè)企業(yè)的創(chuàng)新、冒險(xiǎn)精神的尊崇，對(duì)私有財(cái)產(chǎn)權(quán)的尊重，是歷史上一系列經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)換來的。”中國(guó)社科院經(jīng)濟(jì)研究所研究員仲繼銀對(duì)《商務(wù)周刊》說，

從“利益相關(guān)者說”難以落實(shí)的背景也可以看出，陳曉自稱站在“為公司整體利益計(jì)”的道義高地，但究竟何為公司整體利益，誰(shuí)說了算?有人說一條標(biāo)準(zhǔn)是“盡量保護(hù)小股東利益”，因?yàn)槿绻」蓶|利益得到了保護(hù)，至少大股東利益不會(huì)受損。這是一種太過明顯的謬誤，因?yàn)椤靶」蓶|利益”本身就千差萬別，有的小股東是價(jià)值投資者，有的是短線炒家，有的追求股價(jià)波動(dòng)，有的希望分紅，怎樣才算保護(hù)小股東利益呢?單純從小股東的立場(chǎng)看，他們大多數(shù)都希望公司短期內(nèi)拿出靚麗的業(yè)績(jī)報(bào)表，抬高股價(jià)而不希望公司投錢到研發(fā)和長(zhǎng)遠(yuǎn)項(xiàng)目中，但股價(jià)不一定反映公司價(jià)值和預(yù)期利潤(rùn)，這對(duì)大股東、創(chuàng)始人是有利的嗎?除非他和散戶一樣，可以隨時(shí)抬腳走人。