股市財富效應相關(guān)問題研究

[摘要]人們不僅關(guān)注自己的收入，更關(guān)注自己的財富，并希望以此得到心理的安慰和幸福。人們會將大量的資金投入股票市場和房地產(chǎn)市場，以此來進行所謂的投資，卻大多形成了全社會的投機行為，結(jié)果造成了股票市場的大起大落，房地產(chǎn)市場價格畸高。股市會產(chǎn)生股市財富效應么?財富和財富效應的基本概念和原理是什么?論文將就此問題進行研究，最后分析股市財富效應難以實現(xiàn)的幾個原因。

[關(guān)鍵詞]價值;財富效應;股市財富效應;財富幻覺

一、個人收入與財富

個人收入(Personal Income)，指個人從各種途徑所獲得的收入的總和，包括工資、租金收入、股利股息及社會福利等所收取得來的收入。該指標是預測個人的消費能力，未來消費者的購買動向及評估經(jīng)濟情況的好壞的一個有效的指標。個人收入提升比個人收入下降更好，個人收入提升代表經(jīng)濟景氣，下降當然是放緩、衰退的征兆，對貨幣匯率走勢的影響不言而喻。如果個人收入上升過急，央行擔心通貨膨脹，又會考慮加息，加息會對貨幣匯率產(chǎn)生強勢的效應。

個人從各種途徑所獲得的收入的總和，包括工資、租金收入、股利股息及社會福利等所收取得來的收入。個人收入反映了該國個人的實際購買力水平，預示了未來消費者對于商品、服務等需求的變化。個人收入指標是預測個人的消費能力，未來消費者的購買動向及評估經(jīng)濟情況的好壞的一個有效指標。

個人可支配收入是指一個國家所有個人(包括私人非營利機構(gòu))在一定時期(通常為一年)內(nèi)實際得到的可用于個人開支或儲蓄的那一部分收入。個人可支配收入等于個人收入扣除向政府繳納的所得稅、遺產(chǎn)稅和贈與稅、不動產(chǎn)稅、人頭稅、汽車使用稅，以及交給政府的非商業(yè)性費用等以后的余額。個人可支配收入被認為是消費開支的最重要的決定性因素。因而，常被用來衡量一國生活水平的變化情況。

然而，收入和財富是兩個不同的概念，經(jīng)濟學上，財富是指物品按價值計算的富裕程度，或?qū)@些物品的控制和處理的狀況。財富的概念包括貨幣、不動產(chǎn)，以及擁有所有權(quán)的物品，甚至還包括些無形的財富。在許多國家，財富還包括對基礎服務的享受，如醫(yī)療衛(wèi)生，以及對農(nóng)作物和家畜的擁有權(quán)。

在經(jīng)濟學上最早給財富下定義的是古希臘著名的史學家、思想家色諾芬(Xenophon，約430~354B.C.)。他在其著作《經(jīng)濟論》一書中寫道:財富就是具有使用價值的東西。他認為諸如馬、羊、土地等有實際用處的東西才是財富。

西方經(jīng)濟學的奠基人物亞當#8226;斯密(Adam Smith，1723～1790)，將財富既理解為價值即社會財富，又理解為使用價值即物質(zhì)財富。他指出:“一個人是富還是窮，依他所能享受的生活必需品、便利品和娛樂品的程度而定”，人們 “用來最初購得世界上的全部財富的，不是金或銀，而是勞動”。在這里，斯密把一切物質(zhì)產(chǎn)品都看作是財富，但卻忽略了自然因素也是物質(zhì)財富的一個源泉。

自斯密以后，關(guān)于財富定義的爭論仍然十分廣泛。例如穆勒、麥克庫洛赫、托倫斯、馬爾薩斯等，或明確地或含糊地認為，財富所指的是其生產(chǎn)或占有要花費人力的那些物品;而另一些人如李嘉圖，則認為在財富中還含有不是由人力取得的一些物品。

英國著名經(jīng)濟學家戴維#8226;W#8226;皮爾斯主編的《現(xiàn)代經(jīng)濟詞典》中對財富(Wealth)下的定義是:“任何有市場價值并且可用來交換貨幣或商品的東西都可被看作是財富。它包括實物與實物資產(chǎn)、金融資產(chǎn)，以及可以產(chǎn)生收入的個人技能。當這些東西可以在市場上換取商品或貨幣時，它們被認為是財富。財富可以分成兩種主要類型:有形財富，指資本或非人力財富;無形財富，即人力資本。”這被認為是西方經(jīng)濟學對財富的典型而通用的定義，或者說是經(jīng)濟學意義上的財富的定義。

最新版漢語《辭海》對財富的定義是:具有價值的東西。經(jīng)濟學上，財富是指物品按價值計算的富裕程度，或?qū)@些物品的控制和處理的狀況。財富的概念包括貨幣、不動產(chǎn)，以及所有權(quán)。在許多國家，財富還包括對基礎服務的享受，如醫(yī)療衛(wèi)生，以及對農(nóng)作物和家畜的擁有權(quán)。

二、財富效應基本理論分析

1.財富效應的含義

根據(jù)新帕爾格雷夫經(jīng)濟學大詞典(1992)的解釋，財富效應(The Wealth Effect)通常是指:貨幣余額的變化，假如其他條件相同，將會在總消費開支方面引起變動。這樣的財富效應常被稱作庇古效應(Pigou's Effect)或?qū)嶋H余額效應。其實，廣義的財富效應包括所有資產(chǎn)(含金融資產(chǎn)和實物資產(chǎn))價格變動對消費等實體經(jīng)濟活動的影響。不過當前，狹義上的財富效應，通常是指股票市場的財富效應，即由于股價上漲(或下跌)，導致股票持有人財富的增長(或減少)，進而產(chǎn)生擴大(或減少)消費。影響短期邊際消費傾向(marginal propensity to consume， MPC)變動，促進(或抑制)經(jīng)濟增長的效應。其中，股市促進消費增長的效應稱之為正的財富效應;抑制消費增長的效應稱為負的財富效應。

2.股市財富效應理論研究概述

20世紀末以來，隨著紐約股票市場和NASDAQ的長期興盛，同時美國經(jīng)濟和居民消費水平長期處于高漲狀態(tài)。在此基礎上，美國理論界提出股票市場存在財富效應，即股票市場的興盛可以促進個人財富的擴大，并進而提高整個社會的消費水平。

美聯(lián)儲的相關(guān)研究表明，居民財富每增加1美元，將影響后期消費永久性的增加3~5美分(Edward M.Gramlich， 2002)。Case等(2001)利用14個國家的面板數(shù)據(jù)對股票市場財富效應和房地產(chǎn)財富效應進行比較，研究發(fā)現(xiàn)證券市場財富效應相對較弱，住房資產(chǎn)價格對消費的影響很強，彈性系數(shù)在0.11到0.17之間。

我國股市建立時間很短，但這并沒有妨礙人們對我國股市財富效應的研究熱情。關(guān)于中國股市財富效應的研討，起因于1997年之后，我國一直面臨著國內(nèi)總需求不足，經(jīng)濟增長速度下降的問題，由于各種刺激需求的政策效果不佳，因此借鑒國外特別是美國發(fā)展經(jīng)驗的基礎上，有些學者提出利用股市的財富效應，拉動消費，從而刺激總需求，促進經(jīng)濟增長的觀點。國內(nèi)學者李振明(2001)通過對中國股市1999年5.19行情后的財富效應的分析，發(fā)現(xiàn)中國居民從股市獲得的收益主要用于股市再投資或投機，很少用于大規(guī)模消費，即股市的財富效應對刺激消費只具有很小的影響，股市的財富效應低于0.044。2008年以來，許多學者們(劉婷等，2008)也通過協(xié)整檢驗和VAR模型檢驗等方法，證明了股市的財富效應很微弱，甚至沒有財富效應。

2008年開始，股指連續(xù)下跌之后，經(jīng)濟增長也開始放緩，物價指數(shù)再度走低，通貨緊縮跡象重新抬頭，似乎我國股市負財富效應開始顯現(xiàn)。為此，理論界的爭論也擴展到股市與經(jīng)濟增長、貨幣供應量等宏觀變量關(guān)系的層面，將財富效應的討論引向一個高潮。

3.財富效應的理論基礎——生命周期/持久收入假說

把財富(資產(chǎn))作為重要的變量納人消費行為的分析，是生命周期假說(LCH)和持久收人假說(PIH)的最重要貢獻之一，其理論思路對分析股票價格波動對消費行為的影響提供了重要的啟發(fā)。

(1)考慮一個壽命為T期的人，他的一生效用為:

括號里的項是他的一生總資源。因此⑤表明他將自己一生的資源均等地在他生命中的每一期分配。

(3)具體含義分析。這個分析意味著在給定的一期里，個人的消費不是由那一期的收入決定的，而是由其一生收入決定的。用弗里德曼(1957年)的術(shù)語來說，就是⑤式右邊為持久收入，當期收入和持久收入之差為暫時收入，方程⑤意味著消費由持久收入決定。

為理解區(qū)分持久收入和暫時性收入的重要性，讓我們考慮在生命的第一期出現(xiàn)數(shù)量為Z的意外收益后的效應。雖然這一意外收益將當前收入提高了Z，但持久收入只提高了Z/T。因此，如果個人的生命長度相當長，則這一意外收益對當前消費的影響較小。一個含義是，暫時性減稅幾乎對消費沒有影響。

我們的分析還意味著，盡管收入的時間模式對消費來說不重要，但對儲蓄來說卻是關(guān)鍵的。個人在t期的儲蓄是收入和消費間的差額:

其中第2行用⑤式代替了Ct。因此，當收入想對于平均水平較高時——即當暫時性收入較高時——儲蓄也較高。同理，當期收入小于持久收入時，儲蓄為負。因此，個人運用儲蓄和借款來平滑消費路徑。這是莫迪利亞尼和布倫伯格(1954年)以及弗里德曼(1957年)中生命周期/持久收入假說的關(guān)鍵思想。

4.財富效應實現(xiàn)途徑

人們的財富及可支配收入會隨著股價的上升而增加，這時人們更愿意消費。財富效應說明的是資產(chǎn)(如股票、債券、不動產(chǎn))價格的變化如何影響消費，這種影響主要是通過兩個方面實現(xiàn)的:

(1)資產(chǎn)價格的上漲使得公眾持有的資產(chǎn)的名義總額增加，財富的增長會促使公眾增加對商品和勞務的消費，從而消費增加。

(2)資產(chǎn)價格的上漲使得公眾對未來的收入的預期增加，按照永久收入假說，未來收入的增長也會促使公眾增加對當期產(chǎn)品和勞務的消費。

三、股市財富效應難以實現(xiàn)的原因探討

1.財富幻覺和影子財富

貨幣幻覺是指人們忽視貨幣的實際購買力，而僅僅根據(jù)貨幣的名義價值(即面值)對貨幣的價值進行估計時所產(chǎn)生的一種錯覺。在這種錯覺的支配下，消費者的消費主要決定于其貨幣收人，而主要不是決定于其實際收入。在貨幣收人上升時，即使物價水平也同比例地上升，從而實際收人不變，甚至物價水平上升的幅度大于貨幣收入上升的幅度，從而實際收入下降，貨幣幻覺的存在也會使消費者的消費支出增加;反之，則反是。

根據(jù)行為金融理論，消費支出不僅僅取決于收入水平或購買力的高低，還取決于人們對收人變動的心理預期因素。當股價波動時，投資者股市財富隨著變動，這種虛擬財富從股市套現(xiàn)后才能變成實際財富，兩者存在一定的差額，差額部分就是“財富幻覺”。從心里預期的角度分析，我們把股市財富預期的價值稱為“影子財富”，影子財富和財富幻覺常常放大和縮小影響投資主體的行為，隨著股價的波動，導致消費需求波動，從而對于經(jīng)濟波動會產(chǎn)生推波助瀾的作用。

2.制約股市財富效應的其他幾個因素分析

(1)股市的參與面制約了財富效應影響的廣度。股市的參與面，即持有股票財富的家庭占社會總家庭的比重。沒有足夠的規(guī)模，財富效應的影響面相當有限。雖然我國股市參與人數(shù)絕對值每年都在增加，但和我國總?cè)丝诒龋壤€是一直很低，目前不到10%的人參與了股市，在美國卻有90%的人擁有有價證券。所以我國居民參與資本市場的意識還遠遠不及美國等發(fā)達國家，這也是制約我國財富效應的重要原因之一。而且我國股市參與的人數(shù)中，絕大部分都是城鎮(zhèn)居民，農(nóng)村居民幾乎與股市沒任何關(guān)系。

(2)股市投資不確定性制約了財富效應的影響深度。不確定性是一種普遍的存在，是證券投資的天然屬性，這直接影響到財富MPC的大小。一般來說，在股市趨勢不明朗的情形下，股市中的收入最多只能是暫時性收入，它將不與持久性消費發(fā)生固定比率，對消費的影響也僅是暫時的。如果股市波動幅度大，或者投資者趨向于短期投資，其影響將更多的表現(xiàn)為財富的結(jié)構(gòu)調(diào)整，而不是總量的增加。

(3)股市的“擠占效應”削弱了財富效應的影響力。股市上漲，對消費產(chǎn)生兩種效應，一是通過增加財富，減少儲蓄，擴大消費的效應，即財富效應。二是因股市持續(xù)攀升而產(chǎn)生的賺錢效應，使原本用于即期的消費轉(zhuǎn)化為股票投資，或者因股市長期下跌，投資者被套牢，導致當前消費被迫減少，即所謂的“擠占效應”。另一方面，股市對生產(chǎn)性資金的擠占效應間接影響了財富效應。

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