基于EVA法下的股東內含報酬率解析

[摘要]美國思騰思特管理咨詢公司于20世紀80年代提出EVA思想后，該體系日益被資本市場和企業所接受，我國國資委也正在國有企業中推廣該業績評價方法。按國資委的要求，2010年起央企將全面開展EVA考核。本文對EVA進行重新解讀，試圖根據EVA原理計算出股東內含報酬率，為投資者提供更為便捷和準確的投資決策方法。

[關鍵詞]EVA 調整事項 內含報酬率

一、概述

EVA(Economic Value Added，經濟增加值)管理體系的創造者和商標持有人是美國思騰思特管理咨詢公司(Stern Stewart Co.)。該公司在1982年提出EVA 管理思想，并于1993年9月在《財富》雜志中將該思想完整表述。經濟增加值方法在企業業績評價和財務決策等方面有著廣泛運用，日益為美國乃至全球資本市場和企業所接受，我國國資委也在推廣應用 EVA 模型對國有企業進行業績評價。

EVA，從算術角度來說就是資本收益與資本成本之間的差別，即公司稅后凈營業利潤與全部投入資本成本之間的差額。其構建原理很簡單，即稅后凈營業利潤(NOPAT，Net Operating Profit after Tax)與資本成本的差額，用公式表示為:

EVA=稅后凈營業利潤—資本總額×加權平均資本成本率

(一)稅后凈營業利潤

稅后凈營業利潤=(銷售收入—銷售成本—經營費用)×(1—所得稅稅率)

稅后凈營業利潤反映資產的盈利能力，是在不涉及資本結構的情況下公司經營所獲得的稅后利潤，即全部資本的稅后投資收益。

(二)資本總額

資本總額是指投入公司經營的全部資產的賬面價值，既包括股權資本也包括債權資本。

(三)加權平均資本成本率

加權平均資本成本率是指債權資本成本率和股權資本成本率按債權和股權在資本結構中各自所占的權重計算出的平均成本率，即:

加權平均資本成本率=債權資本權重×債權資本成本率+股權資本權重×股權資本成本率

一個企業只有完成價值創造過程才能真正為投資者帶來財富，因此價值創造是評估企業經營活動的正確指標。企業擁有的資本，無論其來源是股權還是債務，都有機會成本。只有超過所有機會成本的企業創造的利潤部分才是真正的價值創造，這就是EVA值。通常的會計利潤并不能恰當表述企業是否真正創造價值;而EVA值是把稅后凈利潤進行一定的調整再扣除所有的資本成本之后的經濟利潤值，能夠對企業的價值創造進行表述，所以EVA指標更能滿足衡量企業業績的需要。

二、對EVA進行調整的原因及具體調整事項

明白構建原理并不代表會計算EVA值。為消除會計謹慎性原則的影響、防止管理人員的短期傾向以及減少管理當局進行盈余管理的機會，有必要對稅后凈營業利潤進行多項調整，從而消除來自會計規范體系的種種弊端。經過信息還原，EVA 計算結果更接近實際經濟價值，體系的運行更為有效，企業和投資者能夠更準確的衡量企業價值和業績。

根據思騰思特公司的結論，要精確計算 EVA 需要調整的事項多達160多項。所有調整都有利于改進對經營利潤和資金的度量，然而在實際應用中，并不是每個公司都要進行所有的調整，一般情況下只須進行 5-10 項調整就可達到比較準確的結果。常用調整有:

(一)戰略性費用支出

戰略性支出是指企業為實現戰略目標而進行投入所發生的費用。很多企業為建立新品牌、占領新市場、擴大市場份額或者爭取新客戶而自愿支出大量費用，常見形式有研發費用和市場開拓費用。戰略性支出是企業為了獲得將來的收益而發生的交易或事項，對公司的未來和長期發展有重要作用。此類費用發揮效應的期限并非只是支出發生的會計期間，全部計入當期損益并不合理。為了更準確的反映戰略性支出的本質，可以將其視為企業的資產進行資本化，并逐期分攤到受益的會計期間。

具體的調整方法是:將計入當期損益的戰略性費用支出(未資本化的部分)視為投資予以資本化，相應加回到稅后凈營業利潤中，增加資本總額。將符合新會計準則的資本化戰略性費用支出加上計入當期損益的戰略性費用支出的總和在合適的期間里逐年攤銷。攤銷費用在稅后凈營業利潤中扣除，未被攤銷的余額部分仍然包括在總資本中。

(二)各種準備金

準備金是公司為防備將來可能發生的損失而預先提取的。準備金余額抵減對應的資產項目，余額的變化計入當期費用沖減利潤。但實際上當期該項資產并未減少，也沒有該項費用的現金支出，提取準備金的做法在低估了公司的資本總額的同時低估了公司的利潤。準備金主要包括壞帳準備、貸款損失準備、存貨跌價準備、持有至到期投資減值準備、長期股權投資減值準備、固定資產減值準備、無形資產減值準備和商譽減值準備等。準備金的提取應遵循穩健性原則的要求，將公司的可能損失適時披露以降低企業風險。

具體的調整方法是:將準備金賬戶的當期期末余額(含商譽減值準備)加回到資本總額中，同時將準備金余額當期增加的金額加回到稅后凈營業利潤中，將準備金余額減少的金額從稅后凈營業利潤中扣除。

(三)商譽

商譽是企業重要的無形資產，代表了企業的專利價值、非專利技術或者正在進行的研發項目。在會計處理中，把商譽計入當期損益或者在受益年限內攤銷都必然會減少公司的報告利潤，攤銷結束后累計的攤銷費用也會減少公司的股權和資產。EVA方法把商譽作為永久資產不予攤銷，可以讓企業持續受益。

在EVA方法下，商譽在企業合并形成時即應被視為企業的永久資產，并無限期受益，所以應將實施新準則前累計攤銷的商譽加回到資本中，并且當實施新準則后，確認的商譽在持有期間不要求攤銷，而至少以年度為單位(每年末)進行減值測試，如果存在減值跡象要提取相關商譽減值準備。 具體調整方法同各種準備金。

(四)遞延稅款

遞延稅款由稅前會計利潤和應納稅所得之間的時間性差額所產生的所得稅金額形成，其主要來源是折舊(如折舊的時間性差異)。正常情況下，應納稅所得小于會計報表體現的所得形成遞延稅款貸方余額，公司的納稅義務向后推延。從經濟觀點分析，企業應當從當期利潤中扣除的唯一稅款是當期繳納的稅款，而不是將來可能或不可能繳納的稅款，所以要對其進行調整。

具體的調整方法是:采用當期企業所繳納的稅款，將當期遞延稅款的變化額加回到稅后凈營業利潤中，也就是說如果本年遞延稅款貸方余額增加，就將該增加值加回到本年的稅后凈營業利潤中;反之則從稅后凈營業利潤中減去。相應的，應將過去的利潤中扣除的遞延稅款的貸方余額從負債項下調整加到股權中，增加資本總額。

(五)經營租賃

經營租賃是一種融資行為，經營租賃資產同樣為企業創造利潤，所以在計算EVA值時，應將經營租賃資源視同為融資租賃，按融資租賃的核算方法對其進行處理。

具體的調整方法是:按融資租賃的處理方式對經營性租賃進行調整，把經營租賃視同債務，在投入資本中加上未來租賃付款額按企業借債成本折現后的現值。利息費用的調整使用借債利率乘以租金費用的資本化價值，然后將計算出的利息費用加到凈營業利潤中去。

(六)財務費用

需調整的財務費用包括匯兌損益和計息債務的利息費用。非責任性、不可控的匯兌損益屬于公司正常運營以外發生的損失或收益，不將其剔除會影響公司EVA業績的公正性。計息債務的利息支出屬于資本總額的一部分，應相應增加稅后凈營業利潤。

具體的調整方法是:當期發生的匯兌損益從稅后凈營業利潤中剔除并資本化處理，考慮以前年度資本化累計影響，調整對現金營業所得稅的影響，同時將負債債務的利息支出加回到稅后凈營業利潤，相應增加資本總額。

(七)營業外收支的調整

營業外收支主要包括資產處置帶來的收益或損失、不可抗力帶來的損失、重組費用和政府補助等。EVA 和稅后凈營業利潤衡量的是營業利潤，因此所有的營業外收支、與營業無關的收支及非經常性發生的收支均應剔除在EVA和稅后凈營業利潤的核算之外，以保證最終核算結果能夠真正反映受管理人員控制的公司的營業狀況。

具體的調整方法是:將當期發生的營業外收支從稅后凈營業利潤中剔除，即加上營業外支出，減去營業外收入，并將營業外支出減營業外收入差額資本化處理，同時需考慮以前年度累計資本化的影響。

(八)EVA所得稅調整

將上述各調整項目(除遞延稅款)對稅后凈營業利潤的累積影響金額，乘以所得稅率得出需要再繳納的企業所得稅，加上遞延稅款的影響數，從而計算出準確的稅后凈營業利潤。

三、EVA模型的構建

(一)由上可知:

EVA= 稅后凈營業利潤(NOPAT)-資本總額×加權平均資本成本(WACC)

1、稅后凈營業利潤(NOPAT)的確定

稅后凈營業利潤 = 稅后凈利潤+{【營業外支出-營業外收入+各項債務的利息費用+匯兌損失】+【少數股東損益+戰略性費用支出 -戰略性費用支出本期攤銷額 + 各種準備金本期余額的增加 +經營租賃產生利息費用】}(1—所得稅稅率)+ 遞延稅項貸方余額的增加(借方余額的減少) -遞延稅款貸方余額的減少(借方余額的增加)

2、資本總額的確定

資本總額=債務資本(扣除無、免息流動負債的所有計息負債)+全部股本資本(包括少數股東權益)+調整會計利潤影響數

=【短期借款 + 長期借款 + 長期借款中短期內到期的部分】+【普通股權益 + 少數股東權益】+【營業外支出-營業外收入+ 戰略性費用支出-戰略費用支出本期攤銷額+ 以前年度累計商譽攤銷+ 各種準備金余額+遞延稅項貸方余額(借方余額則為負號)+經營租賃產生的未來租賃付款額按企業借債成本折現后的現值—無報酬要求的資產、非營業性資產(在建工程等)】

3、資本成本的確定

資本成本數額=資本總額×加權平均資本成本率

加權平均資本成本率=

債務資本×債務資本成本率×(1-所得稅)+股本資本×股本資本成本率

資本總額

四、EVA法的應用——股東內含報酬率

由于在確定加權平均資本成本率中有諸多影響因素，受到債務資本成本率和股本資本成本率的影響，并且在計算個別資本成本時也存在一定的難度和不確定性，受到資本市場有效程度以及各種指標選擇的影響。因此，筆者認為，根據上述EVA基本原理，可以得到如下推斷:

稅后凈營業利潤(NOPAT)=資本總額×股東內含報酬率

股東內含報酬率=稅后凈營業利潤/資本總額

稅后凈營業利潤、資本總額可根據前面所述調整項目分別計算得到，從而可以推導出股東內含報酬率。股東內含報酬率不同于股東權益報酬率，該比率是在對稅后凈利及資本項目進行調整的基礎上得到的一個推導比率，能夠對投入產出進行恰當的描述，更加具有相關性，從而可以對投資者決策起到一定的推動作用。國資委選取一個標準的資本成本，如:5%或6%作為依據進行統一的考核評價。投資者可以將股東內含報酬率與國資委給定的比率，或者與歷史年度的比率、其他標桿企業的比率進行比較，來作出投資決策，該方法簡便易行，具有很強的現實意義。

主要參考文獻

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