解碼友邦IPO

就在友邦保險(1299.HK，下稱AIA)股票香港掛牌上市前夕，AIA母公司美國國際集團(下稱AIG)證實其首席執(zhí)行官羅伯特·本默切罹患癌癥，這為本就一波三折的上市進程再增新變數(shù)。

不過，本默切在10月25日的聲明中表示，他會按照正常日程繼續(xù)工作，而長期安排將視乎診療的結果再做決定。在外界看來，AIG從金融危機開始的多舛命運再遭重擊。

不過AIA成功首次公開發(fā)行(IPO)讓AIG可以暫時緩一口氣。10月29日，AIA在香港掛牌上市。在大盤恒生指數(shù)收跌0.49%的情況下，AIA收報23.05港元，比招股價19.68港元上漲17.1%。

首日收盤后，AIA宣布承銷商已悉數(shù)行使超額配股權(又稱“綠鞋”機制)，發(fā)行的總股本增加了15%，達到80.8億股，上市規(guī)模達到205.1億美元。這使得AIA成為香港地區(qū)歷史上最大規(guī)模的IPO，以及全球保險公司最大IPO。

法國巴黎資本(亞洲)上海代表處分析師陳皖明認為，此次AIA受熱捧主要得益于美國數(shù)量寬松貨幣政策所帶來的貨幣流動性。目前全球均采取寬松的宏觀經(jīng)濟政策，造成流動性泛濫，通貨膨脹預期上升，投資者都在尋求良好的投資機會。

然而在成功IPO之后，友邦該如何繼續(xù)它的“亞洲故事”，則是一個存在頗多不確定性的話題。

AIA“亞洲故事”

此次AIA全球發(fā)售的均為AIG所持有的舊股。其中10%為公開發(fā)售，90%為國際配售。在香港公開發(fā)售部分的一手中簽率為60%，獲得8.6倍的超額認購。

AIA保險執(zhí)行主席兼首席執(zhí)行官杜嘉(Mark Tucker)表示，“亞太區(qū)是全球經(jīng)濟增長最快的地區(qū)，投資者的踴躍反應肯定了AIA保險在區(qū)內的悠久歷史并擁有獨特的發(fā)展優(yōu)勢。”

目前，AIA業(yè)務范圍覆蓋亞洲15個國家和地區(qū)，擁有30萬名雇員以及2300萬投保人。但里昂證券保險分析師鄭愛晶認為，AIA雖然是最大的亞洲區(qū)域性質保險公司，但它近期的業(yè)績表現(xiàn)與其所講的“亞洲故事”并不相符。

中國香港、新加坡以及泰國是AIA最重要的三個市場，加上中國內地，這四個地區(qū)共占AIA內含價值的80%。然而AIA在中國香港、新加坡已經(jīng)失去了第一的位置。AIA在泰國的市場份額也由2005年的43%下滑到今年上半年的31%。

她認為以AIA的業(yè)績增長速度，更適合與成熟市場的歐美保險公司相比，而目前歐美保險公司內含價值貼現(xiàn)率均低于1。

AIA此次IPO每股是以招股價的區(qū)間上限19.68港元定價，約為2011年內含價值的1.54倍。而目前在香港上市的中國人壽和平安的內含價值倍數(shù)分別為2.1倍以及2.3倍。

保險業(yè)內人士分析，國內保險公司之所以能有那么高的定價是因為投資者看好內地龐大的人口所帶來的潛在市場，但友邦卻只占內地市場不到1%的份額。

研富資產(chǎn)管理公司基金經(jīng)理潘宇明告訴《財經(jīng)》記者，在路演過程中，部分投資者發(fā)現(xiàn)AIA并不是一家擁有高增長率以及提供高派息的公司，并對此感到失望。但AIA首日行情表明了大家最終還是認可了AIA長期投資價值。

事實上，中國內地市場對AIA內含價值僅有8%的貢獻率。AIA于1992年進入中國市場，在內地的業(yè)務范圍包括廣東、江蘇兩省和上海、北京、深圳三個城市。

自2006年AIA獲準在廣東、江蘇開展業(yè)務之后，就再無任何業(yè)務范圍的擴展。業(yè)界普遍認為這是因為AIA作為國內惟一一家獨資的外資壽險公司，沒有中方股東的支持，無法在政策上取得優(yōu)惠條件。

近來友邦在內地的市場份額一直在下滑。中國保監(jiān)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，友邦保險的市場份額2007年為1.79%，2008年下滑至1.03%，2009年降至0.99%，截至今年9月底，市場份額僅為0.73%。

里昂證券的分析指出，AIA目前主要受困于銷售渠道。AIA一直引以為傲的代理人渠道面臨著代理人流動性過大，人員培訓成本過高等困擾。而從行業(yè)趨勢來看，銀保渠道在保險公司銷售渠道里扮演越來越重要的角色。

AIA中國區(qū)首席執(zhí)行官蔡強在此前接受媒體采訪時表示，AIA中國正在發(fā)展多元化銷售渠道，并已設立了銀保部門來提高銀保銷售。

9月9日，AIA與中國工商銀行簽署長期戰(zhàn)略合作協(xié)議。不過在一個多月后，工行宣布購入金盛人壽60%的股權，成為金盛人壽的控股股東。工行自有一家保險公司將會對AIA的銀保渠道有多大影響仍是個未知數(shù)。

類似的情況也發(fā)生在香港和新加坡。匯豐銀行、恒生銀行和中國銀行力推公司旗下保險公司的產(chǎn)品，在新加坡渣打和大華銀行也與保誠集團簽署了排他性銷售協(xié)議。這都會影響友邦在銀保渠道的銷售。

AIG“父債子還”

AIA此次IPO實為AIG“父債子還”的被迫之舉。

2008年美國次貸危機爆發(fā)時，AIG獲得美聯(lián)儲總計1823億美元的援助資金。其中包括600億美元的美聯(lián)儲貸款額度和美國財政部698億美元的投資。美聯(lián)儲還同意支付不超過525億美元以購買AIG持有或擔保的抵押貸款證券。

自金融危機以來，AIG一直在籌措資金償還負債。但這一過程并不順利。

去年10月，AIG宣布以21.5億美元將其持有的南山人壽97.57%股份出售給中策集團和博智金融控股。但今年8月31日，臺灣金管局以中策缺乏“后續(xù)增資能力”及“長期經(jīng)營承諾”為由否決了該交易。

當AIA年初首次提出在香港上市時，英國保誠集團提出355億美元全面收購AIA的報價，但這一價格并未得到保誠股東的支持。在隨后的討價還價中，雙方因無法達成一致而終止了交易。

AIG也曾試圖在Pre-IPO階段引入中資機構成為AIA的基石投資者。接近交易的人士透露，引入中資機構是AIA管理層的要求，目的在于保證AIA成功上市。管理層曾擔心資本市場情況不好以及AIA上市金額過大可能會使AIA無法獲得全額認購。

然而最終七家基石投資者中并沒有中資機構的身影。而中資機構選擇退出的原因在于無法獲得管理權，而且入股價格過高。

據(jù)了解，中資機構當時所獲得的報價與AIA的招股價19.68港元相近，并無明顯的折價。保險業(yè)內人士透露，中化集團曾打算與中宏人壽組團購買AIA，但終因價格過高放棄。

而私募基金退出競購的原因在于AIG無法答應私募基金提出的諸多條件。其中包括允許私募在AIA董事會擁有席位;不能有第二家私募基金參股;以及未來AIG在征得私募的同意之后，才可以出售其持有的AIA股票。

在諸多嘗試均失敗之后，AIA最終在9月2日正式向香港交易所遞交了上市申請，重啟IPO程序。

無論如何，AIA順利上市對AIG來說是一個皆大歡喜的結局:在能繼續(xù)控股AIA的同時，也籌集了足夠的資金用以償還美國政府的救助。在行使超額配股權之后，AIG所持有AIA的股份比例下降至32.9%，AIG仍保持控股地位。

11月1日，AIG宣布通過AIA上市以及出售美國人壽保險公司(Alico)所籌集的277.1億美元現(xiàn)金將用于還清紐約聯(lián)邦儲備銀行的貸款。

根據(jù)AIG此前與美國政府達成的退出協(xié)議，在AIG歸還紐約聯(lián)邦儲備銀行的信貸資金后，美國財政部持有的價值491億美元的優(yōu)先股轉換為普通股，使政府持股比例上升到92%。

不確定的未來

雖然AIA上市成功地創(chuàng)造了多項紀錄，但在脫離了AIG這個“窮爸爸”以后，AIA會有怎樣的發(fā)展也是投資者關注的問題。

在友邦上市前一天，穆迪投資者服務公司確認給予友邦Aa3保險務實力評級，并將評級展望從“負面”轉為“穩(wěn)定”。

穆迪副總裁及高級分析師嚴溢敏表示，將評級展望轉為穩(wěn)定是因為此次上市讓AIA的股權結構更加清晰、穩(wěn)定。穆迪認為上市是AIA走向獨立的關鍵一步。

但AIA在招股書中指出，AIG的危機使AIA遭受了包括名譽受損、新業(yè)務價值下降、退保數(shù)量上升，以及所持有的AIG股份價值下跌等不利影響。

香港保險業(yè)內人士認為，雖然AIA已經(jīng)不是香港排名第一的保險公司，但陷入危機的是AIG，而非AIA，同時AIA在香港已有較長的歷史，AIA在香港的被認可度并不會受很大的影響。

中誠信國際信用評級公司保險業(yè)分析師徐超表示，由于AIA進入內地市場時間較早，雖然近兩年來受金融危機影響，發(fā)展勢頭減弱，但總體來說，AIA在國內的基礎非常好。

對于AIA未來的發(fā)展，投資者或許可寄希望于今年7月19日剛上任的首席執(zhí)行官杜嘉。這位保誠前首席執(zhí)行官曾以開拓保誠在亞洲市場而聞名于業(yè)界。

本默切對杜嘉抱有頗高期許，認為其所擁有的上市公司的經(jīng)驗、關系和領導能力，不但有助于達成AIA上市目標，并能幫助AIA成為首屈一指的亞洲保險公司。

10月15日，杜嘉在接受英國《金融時報》采訪時表示，AIA保險將通過提高盈利能力和內生性擴張來實現(xiàn)增長，而非收購來達成成長目的。

不過AIA若想實現(xiàn)內生性增長，還需解決各國監(jiān)管機構對其的資本限制這一問題。自2008年AIA母公司AIG陷入困境以來，包括香港的保監(jiān)處、新加坡金管局和中國保監(jiān)會在內的多個監(jiān)管機構均頒布政策，禁止AIA在未經(jīng)監(jiān)管機構的允許下，向股東及關聯(lián)公司支付股息或任意轉出資產(chǎn)。這會限制AIA內生性擴張的能力，并導致股息降低。