上市公司代內路徑演進階段的創新定位研究

摘要：文章根據已有的研究成果，首先將上市公司的整個發展路徑細分為代內路徑和代際路徑，進而以上市公司的代內路徑為研究對象；文章以我國所有上市公司各年主營業務收入為時間序列，通過實證研究對所有上市公司所處的代內路徑階段進行了定位，確定了其處于四大生命周期階段的哪一個階段，為進一步研究提供了基礎。

關鍵詞：上市公司；代內路徑；演進階段；創新；定位

一、 引言

本文首先將上市公司的整個發展路徑細分為代內路徑和代際路徑。“代際路徑”是以“代際飛躍”為開始的，“代際飛躍”是指上市公司在代內路徑階段末期（成熟期或衰退期），以“新的初始狀態”為契機（新的競爭壓力、新的市場機遇、新技術的出現等等）轉型的“質變”過程，一旦順利完成“代際飛躍”，上市公司將從代內路徑躍升為代際路徑，上市公司也將開始一次更高階段的新的創業，是一個新的循環，一個新的更高層次的生命周期循環。

企業的代內路徑階段也就是企業在一個完整的生命周期所經歷的發展過程，根據企業生命周期理論，一個生命周期中包括了四個不同的發展軌跡，而這些不同的企業發展軌跡反映著企業不同的經營現狀和未來前景，這也要求企業的經營管理者需要針對不同的代內路徑發展階段制定不同的經營戰略和策略，要達到這個目標首先就需要能夠明確地對某一個上市公司所處的代內路徑階段進行定位，確定其處于四大生命周期階段的哪一個階段，這也就是本文研究的出發點和落腳點。

二、 基于時間序列模型的實證研究

前文已提到，根據企業生命周期理論，上市公司的代內路徑會經歷幾個不同的生命周期階段，由于不同的生命周期階段有不同的特征，不同代內路徑階段的戰略側重也應不斷調整，只有這樣才能使上市公司從一個代內路徑階段順利發展到另一個代內路徑階段，并為下一個階段的發展積累相應的資源和能力，從而延長上市公司在代內的整個生命周期，實現上市公司代內路徑的可持續發展。因此，準確地劃分上市公司的代內路徑，對于確定不同代內路徑演進的側重點具有十分重要的意義。根據管理經濟學中分析的企業由于邊際收益的變化而引起的周期性變動，企業完整的生命周期包括加速發展、減速發展、衰退等幾個階段，具體的劃分見圖1。

根據圖1，企業的生命周期被T1、T2、T3劃分為四個階段，分界處分別是企業收益或產量的導數Y'最大處（即拐點處）、企業收益或產量的均值（Y/T）最大處以及企業收益或產量Y的最大處。但是由于我國上市公司的發展歷程都較短，企業的發展軌跡變化規律較為明顯，更多上市公司仍然處于某一個發展階段，因此我們可以根據生命周期理論從所有上市公司中區分出處于代內路徑的上市公司，并對處于代內路徑的上市公司所處的代內路徑階段進行定位和細分，針對這一點，熊義杰（2002）提出了定量研究的方法，他應用的模型是修正的指數函數，具體數學形式是：

Y=K+ABt

其中Y表示所研究的時間序列，K一般表示一個正的常數，是時間序列Y隨著時間變化的一個極限值，A，B均為待定參數，t是時間變量，并根據函數中系數的不同所對應的函數圖像的不同走勢將企業定位在不同的代內路徑階段，包括成長階段（加速上升）、成熟階段（減速上升）、衰退階段（減速下降）和淘汰階段（加速下降）四個階段，見圖2；圖2中的四條曲線即分別表示了時間序列發展的四種不同狀態。

任佩瑜、余偉萍、楊安華（2004）完全按照以上指數模型對2002年以前的上市公司進行了實證分析；以上熊義杰（2002）和任佩瑜（2004）關于企業生命周期的研究成果說明了，的確可以根據上市公司的時間序列所描繪的加速上升、減速上升、減速下降和加速下降的散點趨勢，將上市公司的代內路徑細分為成長階段、成熟階段、衰退階段和淘汰階段四個階段。本文在以上成果的基礎上運用同樣的數理分析模式，但在具體的模型構建上，將對原有的指數模型進行改進，運用更符合實際情況的二次曲線模型（Quadratic）；之所以改進，原因在于指數模型是單調函數，一個指數模型在總體趨勢上要么是增函數，要么是減函數，無法反映時間序列散點的波動趨勢，而上市公司的收入或利潤在其存續期間內，上升與下降往往是平滑過渡的；部分上市公司的收入在初期會徘徊在“谷底”，經過若干年才出現快速增加，或者部分上市公司收入在增加至最高點時會出現下降，這時上市公司收入的時間序列實際是先上升后下降，而指數函數在擬合時只能反映其中一種變化趨勢，因此用指數函數難免過于粗糙；故本文改用二次曲線模型，見圖3。

二次曲線模型在函數圖像的性質上同樣包括了加速上升、減速上升、減速下降和加速下降四種趨勢，其優點在于一個二次曲線函數圖像可以包括上升與下降兩種趨勢，雖然并非所有上市公司的時間序列都會出現上升與下降的交替，但在進行擬合時，二次曲線將這種可能考慮在內了，其具體的數學形式是：

Y＝b0+b1t+b2t2

其中Y表示時間序列，t是時間變量，b0、b1和b2是三個待定參數；通過SPSS13.0對數據進行時間序列分析，可以根據三個待定參數的不同所導致的函數圖像的不同（根據圖2和圖3）以及檢驗數分別將上市公司定位為成長階段（加速上升）、成熟階段（減速上升）、衰退階段（減速下降）和淘汰階段（加速下降）。

三、 數據的選用與處理

本文選取1991年~2005年間，在我國深滬兩市上市的所有企業的財務數據為樣本，共計1 382家上市公司；為保證數據的真實性和實證結果的準確性，原始數據來自深圳國泰安信息有限公司的《CSMAR中國上市公司財務指標分析數據庫》；該數據庫收集了1991年~2005年所有上市公司的證券代碼、公司名稱、會計期間、主營業務收入、利潤總額、凈利潤等數據資料；在提取數據時，將年度標識統一設定為“B”（年末數據），從而提取所有公司在其會計期間內的各年度年末的主營業務收入作為時間序列，運用SPSS軟件的時間序列分析模塊計算各公司生命周期參數 b0、b1和b2，進行統計檢驗并結合圖像判斷其所處階段，現以G萬科A（000002）為例，其中SPSS輸出的G萬科A的二次曲線的三個擬合參數結果見表1和表2。

從表1可以讀出b0=2E+009，b1=-4E+008和b2=7E+007，可決系數R2=0.972，遠大于0.5，檢驗統計量F=193.075。

在表1給出結果的基礎上，表2顯示了三個系數的檢驗值Sig（0.010、0.026和0.000）均小于0.05，因此以G萬科A的各年主營業務收入構成的時間序列的擬合回歸通過統計檢驗。從其擬合圖上也可以清晰的看到，G萬科A從1992年~2005年的主營業務收入呈現了加速遞增的趨勢，并且系數均從嚴格意義上通過了統計檢驗，說明G萬科A處于代內路徑中的成長階段。

四、 實證結果與分析

以企業生命周期理論為指導，本文運用SPSS軟件中的時間序列分析模塊，分析了從1991年~2005年間在我國深滬兩市上市的所有企業的時間序列，共計1 382家上市公司，其路徑演進階段的分布匯總情況見表3。

從表3可以看到，我國共有729家上市公司處于代內路徑，另有653家還無法確定是處于代內路徑還是代際路徑，而處于代內路徑的上市公司中，共有594家處于代內路徑的成長期，所占比例達到了42.98%；其中比較有代表性的企業包括房地產類的萬科；工業類的南玻、中集集團、中興等；公用事業類的鹽田港、中海集團、中遠等。這些處于成長期的企業的共同特征是主營業務收入呈現加速上升，企業的收入、利潤和資產規模都在快速膨脹，企業已經擺脫了初創階段對經營范圍、組織結構以及發展方向的不確定與動蕩，企業已經步入正軌。

處于代內路徑的成熟期的企業共有65家，占所有上市公司的4.7%，其中比較有代表性的企業包括康佳、小天鵝、山推股份等；處于成熟期的企業在組織結構、管理能力和核心競爭力等方面已經達到了同行業領先的地位，已經形成了自己的拳頭產品和服務，但同時現有產品或服務的市場需求也逐漸趨于飽和，企業的新產品開發速度和市場推廣效果慢于龐大的企業規模所需要的發展速度，主營業務收入和利潤的增長率也逐漸下降，個別企業還出現主營業務收入和利潤下降的趨勢。

處于代內路徑的衰退期的企業共有44家，占所有上市公司的3.2%；其中比較有代表性的企業包括ST中華、特發信息、西北軸承等；這類企業的主營業務收入和利潤都開始下降，企業所提供的產品和服務逐漸喪失競爭力，企業的創新能力和要素逐漸衰退。企業要想跳出這一階段就需要進行二次創業，實現代際跨越，否則企業將陷入淘汰期。

處于代內路徑的淘汰期的企業共26家，占所有上市公司的1.88%；包括ST四通、ST猴王等。處于淘汰期的企業已經喪失了變革的能力，企業將面臨著破產或被其他企業收購、兼并，企業的剩余資產將重新流向社會并進行再分配。

除了明確定位處于代內路徑的729家上市公司以外，還有653家上市公司無法確定其所處的路徑演進階段，之所以無法確定存在以下三種類型和原因：

1. 這其中有179家企業截止2005年底上市時間還不足4年，這其中有代表性的有江蘇瓊花、七喜控股、七匹狼等；對于這類企業，本文認為不能因為其上市時間短就將其劃分為代內路徑的孕育期或成長期，企業決定何時上市關鍵是企業是否有融資的需要，部分新近上市的企業其規模和盈利能力都可能達到了代內路徑成熟期企業，甚至代際路徑企業的特征，因此對于這179家公司由于上市前公司規模、經營情況以及上市背景的不同，尚無法確定其發展階段。

2. 除了新近上市的179家公司外，還有474家公司的主營業務收入或者始終處于一個狹窄范圍以內，或者出現了較大的波動，這些企業可能處于代內路徑的孕育期，企業還沒有形成固定的盈利模式，產品或服務還未形成規模經濟或者差異化，也可能處于代內路徑的四個階段中的任何一個，企業的存在與發展趨勢并沒有形成規律。

3. 這474家上市公司中部分企業實際已經處于代際路徑演進階段，由于本文所使用的二次曲線模型是以代內路徑企業的主營業務收入分布規律為準進行擬合的，沒有考慮代際路徑企業的主營業務演變規律，因此其中部分已經處于代際路徑的上市公司就表現為“無法確定”的統計結果，同時，由于現實中上市公司通過代際飛躍邁上代際路徑的誘因千差萬別、多種多樣，導致本文還沒有將其一一分離出來。

以上三種情況導致了有653家上市公司還無法確定其所處的路徑演進階段。在此需要特別說明的是，本文按照模型和SPSS軟件對729家上市公司的代內路徑階段的劃分與企業現在實際所處的代內路徑階段仍然有一定差距，特別是對成長期和成熟期的劃分；原因有兩部分，從概念層面而言，上市公司的整個代內路徑不同階段的過渡往往是平滑的，這使得人為的劃分會出現一定的偏差；從統計的技術層面而言，比如，部分上市公司可能已經經過了成長期的發展，這一兩年內剛剛跨入成熟期，但通過SPSS軟件的時間序列進行分析時，由于企業成熟期的數據較少，而成長期的數據較多，企業過往整個時間序列的路徑軌跡主要會受到成長期數據的影響，因此在本文的模型會將該企業識別為正處于成長期，但本文堅持用SPSS的時間序列二次曲線模型對企業進行定位的原因就在于，該模型實際是提高了對代內路徑四大階段特征的要求，制定了剛性的硬約束，按照本文的模型，企業要被列入成熟階段的要求就是由主營業務收入數據所描述的企業的整個路徑特征都已經“陷入”成熟期，如果只是最近一兩年的數據出現減速增加而之前很多年仍然是加速增加，那么我們仍認為該企業處于成長期，雖然該企業正在轉變但仍然主要表現著成長型企業的特征。

因此本文上面對1 382家上市公司的劃分中，以成長期企業為例，本文認定的處于成長期的企業是指該企業從上市到現在，主要軌跡是在以“加速成長”的方式演進，這其中包括剛剛開始進入成熟階段的企業，因為他們的整個發展軌跡仍然是體現了成長期企業的顯著特征，而非成熟期企業的特征；對于成熟期企業，只有當企業的整個數據描述的軌跡反映出“減速增加”的態勢，本文才將其認定處于成熟期。在一定程度上，也正因為本文的模型實際是提高了對代內路徑四大階段特征的要求，因此有474家企業由于數據波動較大，規律不明顯而被剔除出來并歸入了“不確定”。通過嚴格按照代內路徑的階段特征劃分企業，雖然識別為成長期的企業中有部分企業可能正進入成熟階段，但他們仍主要反映著成長期企業的特征，這種按照“總體軌跡特征”而非“當下所處階段”來劃分企業的方式，便于集中識別和分析各代內路徑階段的特征，為以后分析不同代內路徑階段的企業特征打下了基礎。

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基金項目：中央財經大學“中財121人才工程”青年博士發展基金資助、中央財經大學“211工程”三期資助。

作者簡介：郭驍，博士，中央財經大學商學院講師。

收稿日期：2010-12-22。