散戶套利曲線揭秘

投資者參與股指期貨，其主要交易策略可分為：投機（Speculation）、套期保值（也稱為避險Hedging）、套利（Arbitrage）以及價差（Spread）等四大類。然而，針對不同風險偏好的投資者，也應當選擇不同的投資策略。因此，《金融理財》結合股指期貨上市一年來的市場狀況，總結出四種投資方式，以助你在期指市場“瀟灑沖浪”。

投機交易享受股指盛宴

投機是指那些專門在股指期貨市場上買賣股指期貨合約，即看漲時買入做多、看跌時賣出做空以期獲利的交易方式。股票投資者對這種投資策略比較熟悉，但與股票交易不同的是，股指期貨是屬于“雙向交易”，即既可以“先買入(開倉)再賣出（平倉）”，也可以“先賣出（開倉）再買入（平倉）”。另外，由于股指期貨是帶有杠桿的保證金交易，使用杠桿會同時放大收益也放大風險，因此資金管理是投資者再怎么強調也不為過的重中之重，對于沒有從事過外匯、商品期貨等杠桿交易的投資者而言尤其如此。

根據數據統計，期指上市前一段時間，95%以上的交易屬于日內投機，而持倉時間不超過30分鐘的交易占到了80%，而初期持倉能夠超過5個交易日的比例還不到1.2%，可見超短線投機交易占據了市場主流。

不過，隨著市場不斷推進，投機在持倉時間分布上有所改變。前期超短線投資者有一部分開始延長持倉時間，特別是遇到單邊行情較為明顯的時候，比如整個10月份的行情，很多投資者開始留倉過夜。

不同的投資者都有各自的交易策略偏好，多數情況下，區分為超短線交易、短線交易和中線交易，長線交易在期指投資策略中相對較少。正常情況下，很難改變一個投資者的特定交易習慣，不過，我們想強調的是如果行情趨勢相對明朗的時候，超短線投資者不妨延長持倉時間以便增加收益。

在對于行情判斷方面，除了基本面之外，投資者需要更多從期指市場自身特性入手輔助判斷行情，比如，我們要持續關注特定合約上資金進出情況；要持續關注特定合約上凈持倉以及多空集中度的變化；關注期現價差以及跨月價差對于趨勢行情和日內行情的影響等等。

期現套利適合穩健投資者

期貨市場除了有方向投機者利用杠桿博取超額回報，還有套利者的參與。

繼上市初期期現套利機會頻現之外，10月火爆上漲行情再度引發期現價差大幅偏離，套利機會頻繁出現。當然，除極端行情引發價差大幅偏離情況之外，期指市場多數時段均存在期現套利機會，只是收益高低不同而已。

相對來說，期現套利還是受到了多數穩健投資者的青睞。我們這里提供期現套利策略供投資者參考，假定各項交易成本固定不變，分紅連續均勻，持有現金無收益，現貨頭寸不考慮跟蹤誤差，套利者采用日內一分鐘數據。策略思路是給定一個開倉閥值和平倉閥值，當股指期貨當月主力合約對現貨的價差比例超過開倉閥值時，套利者將買入現貨，賣空股指期貨當月主力，之后等價差比例回落到平倉閥值時，套利者平倉獲利。如此滾動進行套利，最終得到該閥值所對應的套利收益。

跨期套利機會不容忽視

在關注期現套利機會的同時，我們也不應該忽略跨期套利機會。在特定的情況下，跨期套利表現相對穩定，存在一些不錯的機會。下面我們探究幾種比較可行的跨期套利機會。

其一，程序化跨期套利機會。如果跨月價差波動表現相對穩定，而且持續在一定區間范圍內波動，這個時候存在很好的程序化跨期套利機會。在區間下沿，我們可以進行反向套利操作；反之，在區間上沿，我們可以進行正向套利操作。如此反復循環，雖然每次利潤較少，但機會出現頻繁。因此，總的看來，收益還是不錯的，不過這種套利機會只適合程序化交易。

其二，事件性跨期套利機會。在紅利發放期間，合約間的價差都容易發生較大幅度變化，而恰恰跨期套利對于由分紅引起的價差變動比較敏感，特別對于持有成本模型而言，分紅率影響著無套利區間的上下限。我們滬深300成份股每年的紅利集中發放的5、6和7月份，這一時期價差變化幅度也較大，是實施跨期套利的良好機會。根據經驗規律，隨著分紅高峰的到來，遠月與近月合約價差重心會走高，反之，價差會走低。因此，我們可以在紅利發放前期考慮進行反向跨期套利，因為隨著價差的擴大，反向跨期套利將獲利；反之，在紅利發放結束前期可考慮正向跨期套利。

其三，新合約上市首日所潛在的跨期套利機會。回顧期指上市四個月，每次新合約上市都會受到一定程度的追捧，從合約走勢上看，大多呈現平開或者高開高走的態勢。新合約容易走高，一方面是市場有炒新的慣性思維，新合約容易吸引人氣，這樣就容易出現價量齊升的局面；另一方面是新合約的定價上有一定時間價值低估傾向，那么其會低于實際價值，隨后就會被市場所糾正，合約會順勢走高。正是基于這樣的原因，新合約和當月合約價差擴大的概率較大，因此，新合約上市首日存在較好的跨期套利機會，即在買入新合約的同時賣出當月合約，等價差擴大到一定程度后，雙向平倉獲利。

其四，老合約在退市之前幾個交易日潛在的跨期套利機會。老合約退市前，資金撤離明顯，資金關注度的弱化也拖累了其走勢，而新主力合約受到資金入場推動走勢往往較強，因此，基于主力移倉效應到來的跨期套利機會不容忽視。投資者可以考慮這樣一種策略：也即臨近交割日前七個交易日的時候就可以考慮賣出當月合約同時買進次月合約的跨期套利操作，臨近交割日的前一交割日選擇獲利了結，該策略風險相對較低，而收益較為穩定。

把握最后交割日投資機會

每個月的第三個周五均有合約到期進入最后交割日，而對于這樣一個特殊的交易日，的確存在特定的投資機會，這里我們提出相應投資策略：在最后兩個小時的交易時間內可以根據已有指數估計出滬深300 期指的結算價，從中尋找交易機會 。

當然，這種投機策略最好對市場做出初步判斷，要在結算價預估的基礎上，結合對于行情的研判來進行交易。簡單分兩種情況，一種是預計滬深300指數出現上漲趨勢的概率較大，而且到期合約期價低于我們測算的結算價，并且達到一定比例，此時可以大膽買進到期合約，如果到期合約期價高于我們測算的結算價，則不進行交易；反之亦然，如果預計滬深300指數出現下跌的概率較大，而且到期合約期價高于我們測算的結算價，并且達到一定比例，此時可以大膽賣出到期合約，如果到期合約期價低于我們測算的結算價，則不進行交易。

該策略不一定非要持有合約到最后交割，出現盈利的話，可以提前平倉。因此，可以在最后兩個小時內反復使用。

小貼士

股指期貨的套利方式

①跨期套利，即利用滬深300指數期貨不同合約之間的差價進行套利。

過去一年的歷史數據統計顯示，當月合約和次月合約基差的穩定分布是在20點左右。根據財匯提供的數據，股指期貨上市首日至3月13日，下月合約與當月合約之間的差價均值為24.38點，最高收盤價差為122.2點。

由于沒有硬性的機制促使不同合約價格回歸到同一水平，跨期套利的價差回歸存在不確定性，因此跨期套利不是過去一年的主流套利模式。

②跨市場套利，即利用滬深300指數與海外市場其他指數的相關性進行套利。過去一年，國內參與跨市場套利的投資者也相對較少，主要是因為國內投資者不允許參與境外的期貨。

③期現套利，即利用滬深300指數期貨與滬深300指數現貨之間的差價進行套利。

從國內股指期貨上市這一年來看，市場以期現套利為主，做得好的，年化收益可達15%至20%左右。其實期現套利是較為穩定的盈利模式，因為有股指期貨到期交割的存在，期現差價的回歸成為了必然。

根據財匯提供收盤數據統計，股指合約上市首日至3月13日，當月合約與現貨之間的差價均值為14.17點，最高收盤價差為124.9點。

股指期貨上市以來基差出現兩次大幅度的波動，分別發生在股指期貨上市后至6月和去年的10月左右。國泰君安期貨分析師唐福全表示，套利資金規模是跟隨市場節奏變化而逐漸增強的。