貨幣互換是擺脫“美元陷阱”的有效辦法

摘 要：金融危機后，美國不斷開動印鈔機，注入大量美元紙幣，令世界各國持有的美元資產大幅縮水。積極推動國與國之間的貨幣互換合作并擴大貨幣互換合作國家的范圍，是當前在人民幣不能自由兌換的條件下，中國擺脫“美元陷阱”的有效辦法。

關鍵詞：貨幣互換；美元陷阱；辦法

中圖分類號：F820 文獻標識碼：Ａ 文章編號：１００６－３５４４（２０11）０5－００25－04

一、中國面臨的“美元陷阱”

自1994年啟動外匯管理體制改革以來，中國外匯儲備規模擴增近55倍，截至2011年3月中國外匯儲備已超過3萬億美元 [1] ，中國連續5年排行全球外匯儲備第一名。金融危機爆發后，美國政府大搞量化寬松貨幣政策，僅第二輪量化寬松就向市場注入6000億美元，由于美元貶值，給我國外匯儲備造成了巨額損失 [2] 。中國以真實財富換回美元鈔票，然后又不得不將美元資金以極低的利率借給美國使用，這正是美元霸權可以獲取超級利益的秘訣。戴高樂將軍在1965年就對美元霸權提出過嚴厲批評：“美國享受著美元所創造的超級特權，它用一錢不值的廢紙去掠奪其他民族的資源和工廠” [3] 。

盡管如此，中國并沒有大量拋售美國國債，因為除了美國資產之外，沒有其他替代品來解決巨額外匯儲備的投資出路。（1）中國外匯投資實物資產能力很有限，在國際大宗商品市場上， 鐵礦石和石油越賣越貴， 黃金市場容量小，兼并、收購與能源和高科技相關的企業，美國政府很敏感，在海外租用土地難度大。（2）中國需要買的東西很多，但可買的量都太小，中國用巨額的外匯儲備無論買什么資產都會引起價格爆漲。（3） 如果中國大量拋售美元也將使自己現有3萬億外匯儲備大幅縮水。克魯格曼說：中國現在已經掉入“美元陷阱”無法自拔。美國前財長康納利則說：“美元是我們的貨幣，是你們的麻煩” [4] 。（4）在目前的國際貨幣體系中地位與美元最接近的是歐元，但與美元相比歐元主要有三個軟肋，一是沒有統一的國債市場，二是沒有統一的財政政策，三是歐元區資本市場的競爭力難以和紐約、倫敦抗衡。因而，歐元的匯率風險并不一定低于美元。另外，美國是現行國際貨幣體系的最大獲利者，并對國際經濟秩序的形成和改變有巨大影響力，將會竭力維護美元的國際金融霸主地位。

既然美元無法取代，當前要在國際貿易結算中規避美元匯率風險，最有效的辦法就是大力推進國與國之間的雙邊貨幣互換合作。截至2011年5月，中國人民銀行先后與10個國家的中央銀行簽署總計8335億元人民幣的雙邊貨幣互換協議。但是，相對于美元貶值的速度，與中國簽訂貨幣互換協議的國家還不夠多，互換貨幣的規模還不夠大，還應大力推進。

二、貨幣互換的實證分析

貨幣互換通常指市場中持有不同幣種的兩個交易主體，按事先約定在期初交換等值貨幣，在期末再換回各自本金并相互支付到期利息的市場交易行為。例如2008年12月12日，中國人民銀行與韓國中央銀行簽署了規模為1800億元人民幣/38萬億韓元的貨幣互換協議 [8] 。協議簽訂后，中國人民銀行就要向韓國提供1800億人民幣，同時韓國也要向中國人民銀行提供38萬億韓元，由于這份貨幣互換協議期限是3年，即3年后， 韓國將人民幣還回中國， 而中國也將韓幣還給韓國，并支付相應的利息。貨幣互換是金融市場中常見的金融交易行為，最初出現于上世紀80年代，起初主要用于商業機構之間，目的在于相互利用比較優勢，降低融資成本，鎖定匯率風險。1982年世界銀行和IBM公司進行了有史以來第一次真正意義上的貨幣互換。當時世界銀行需要馬克，卻無法直接發行馬克債券，但世界銀行獲得美元很方便；而IBM公司擁有大量馬克，卻需要美元，于是商業性的貨幣互換發生了，雙方都降低了各自的融資成本。貨幣互換可以視為一筆即期外匯買賣和一筆反向遠期外匯買賣的組合交易。由于遠期匯率在互換交易中鎖定， 因此交易雙方不再承擔貨幣匯率變動的風險，從而實現更好匹配資產負債結構的經營目標。

在現代經濟生活中，貨幣互換的交易主體并不局限于普通的商業機構，各國政府和國家中央銀行等官方機構正越來越多地使用這一交易方式服務于經濟政策目標，從而使貨幣互換具有相應的政策調控功能。隨著2008年金融危機的爆發和國際市場上金融風險的加劇，各國中央銀行開始將貨幣互換用于區域金融合作， 實施貨幣政策和維護金融體系的穩定。特別在雷曼公司破產后，國際金融市場出現流動性恐慌，美國為了保護本國出口企業， 啟動了大規模的貨幣互換交易，共與12個外國中央銀行簽署了貨幣互換協議。這12家央行包括歐洲央行、瑞士國民銀行、英格蘭銀行、日本銀行以及澳大利、瑞典、丹麥、挪威、巴西、墨西哥、韓國、新加坡等國的中央銀行。其中，2009年4月6日，美聯儲與歐洲、英國、日本和瑞士四大央行簽訂了貨幣互換協議， 涉及互換額度為2950億美元 [9] 。 美聯儲可用美元從這四大央行購買300億英鎊、800億歐元、10億日元和400億瑞士法郎的貨幣儲備 [5] 。這樣通過多國中央銀行的貨幣互換交易，使得一國中央銀行具有提供多國基礎貨幣的能力，從而有助于解決流動性不足的問題。

金融危機爆發后，2008年12月12日，中國人民銀行和韓國銀行宣布簽署雙方貨幣互換協議，提供互換金額為1800億人民幣/38萬億韓元。2009年1月20日，中國人民銀行與香港金融管理局簽署貨幣互換協議， 互換金額為2000億元人民幣/2270億港元。2009年2月8日， 中國人民銀行與馬來西亞國民銀行簽署雙邊貨幣互換協議，互換金額為800億元人民幣/400億林吉特。2009年3月11日，中國人民銀行與白俄羅斯國家銀行簽署貨幣互換協議，協議金額為200億元人民幣/8萬億白俄羅斯盧布。2009年3月23日，中國人民銀行與印度尼西亞銀行簽署貨幣互換協議， 互換金額為1000億元人民幣/175萬億印尼盧比。2009年3月29日，中國人民銀行與阿根廷中央銀行簽署貨幣互換協議，協議金額為700億元等值本國貨幣 [9] 。2010年7月24日中國人民銀行與新加坡金融管理局簽署了貨幣互換協議，協議互換規模為1500億元人民幣/300億新加坡元 [10] 。2010年6月9日，中國人民銀行與冰島中央銀行簽署貨幣互換協議，協議互換規模35億元人民幣/660億冰島克朗 [11] ，2011年4月和5月中國人民銀行分別與新西蘭和蒙古兩國中央銀行簽訂貨幣互換協議，協議互換規模為250億元人民幣 [12] 和50億元人民幣 [13] 。截至2011年5月，中國人民銀行與上述國家的中央銀行簽署總計8335億元人民幣的雙邊貨幣互換協議。

貨幣互換是中國謹慎地向國際市場提供人民幣流動性的一種策略，因為中國擁有世界上最多的外匯儲備，注定中國是一個流動性的供應者。中央銀行通過貨幣互換交易可以將流動性注入到市場中，特別是兩國中央銀行之間的貨幣互換交易，可以起到向對方國家金融體系注入本國基礎貨幣的效用，從而提升本國貨幣的國際結算功能，擴大雙邊貿易規模。

貨幣互換的真正意義在于： 它可以減少美元的國際使用，因而可以看作是向美國政府和美元投下的一張不信任選票。類似的貨幣互換如果在各國增加，特別是“金磚四國”及中國與東盟國家等世界主要經濟體之間貨幣互換規模的進一步擴大，將對美元的國際地位產生沖擊。雖然在短期內不足以取代美元，但可以在一定程度上威懾美元，隨著人民幣使用范圍的擴大， 在國際貿易中逐步減少使用美元結算，從而擺脫美元“陷阱”。

三、 貨幣互換合作是中國擺脫“美元陷阱”的有效辦法

（一）開展貨幣互換合作，可以規避美元匯率的波動

中國已是世界第一大出口國和第二大進口國，但在現有國際貿易結算體制下，外貿企業的進出口業務都采用外幣進行結算，主要的結算貨幣是美元和歐元。在中國與美國、歐洲國家的貿易中主要使用美元和歐元結算， 無論匯率是升是降，風險都集中在我國進出口企業。而中國在同亞洲國家和非洲國家的企業進行貿易結算時大部份也使用美元，無論是中國的企業，還是亞洲、 非洲國家的企業均面臨著較大的匯率風險。國際市場上匯率大幅度波動直接影響了我國企業出口的競爭力， 匯率的劇烈波動使不少外貿企業不敢貿然接受訂單，影響了企業的出口貿易。經過美國次貸風暴，美元匯率大幅下挫，這對于多數國家的出口貿易都非常不利。對美元貶值的擔憂使人們開始不再傾向以美元計價結算。因此，為規避匯率風險，各國加快了尋求其他結算貨幣的步伐。

在傳統的結算方式下，我國周邊國家和地區與我國之間的貿易都采用美元結算， 而其國內又不能進行美元流通，這樣結算通常要經過本幣—美元—本幣的兩次兌換。以美元兌換人民幣為例，銀行按交易金額的1.25%收取匯兌費，無疑增加了企業成本。若雙方簽訂貨幣互換協議，例如中國與韓國，不僅避免了兌換美元的風險，也減少了美元占用資金，從而加速資金周轉；否則中國企業到韓國投資，人民幣先要換成美元，再換成韓元，產品在當地銷售，拿到的是韓元，利潤要換成美元出境，到國內再換成人民幣，如此復雜的程序，要承擔多方面的匯差損失。若此時對方國家再發生通貨膨脹、貨幣貶值，企業的損失會更大。而通過貨幣互換，交易雙方都用本幣結算，這樣既可以規避匯率風險，又可將本國貨幣輸入到對方國家，相當于給對方增加貸款，起到擴張貨幣政策的作用。從而使貿易雙方的外貿企業都從中受益，這對擺脫美元困境非常有利。

（二）貨幣互換合作有利于擴大跨境貿易人民幣結算的規模

從2009年7月， 國務院決定推出跨境貿易人民幣結算試點以來，截至2010年底，跨境貿易人民幣結算業務達到5000億元，比2009年增長了48倍 [14] 。這表明在中國的資本項目仍未開放的情況下，人民幣作為國際貿易結算貨幣是完全可行的， 目前存在的問題是跨境貿易人民幣結算的量太少，2010年我國進出口貿易總額為29728億美元（202744.96億元人民幣），用人民幣結算約占進出口貿易總額的2.4%。中國今天已放開了人民幣在貿易項下的管制，只要是貿易結算，人民幣可以大規模從國內流出國外支付進口，也可以大規模從國外流入國內支付出口。但是，由于國際金融市場缺乏人民幣金融衍生產品，缺乏人民幣避險工具，境外客戶沒有積極性為了結算去獲取大量人民幣。沒有大量的人民幣從出口貿易項下流出國外，就意味著沒有大量的人民幣從進口貿易項下流入國內，這樣處于進出口貿易項下完全開放的兩大流出與流入的資金渠道，就處于干涸狀態。因此，如何讓境外客戶愿意采用人民幣結算，這是擴大跨境貿易人民幣結算規模需要解決的最大問題。與歐、美國家相比，我國對資本賬戶管制較嚴，與印度的情況相似。只要資本項目不開放，人民幣離國際結算貨幣的距離就很遙遠。 國外貿易伙伴一旦持有人民幣，將難以像持有美元或歐元等國際貨幣一樣在國際市場上找到豐富的投資避險工具，無法滿足境外人民幣持有者保值和增值的需求，難以同美元和歐元等成熟的支付方式匹敵。這就是國外客商不愿采用人民幣結算的原因。

當前要擴大跨境貿易人民幣結算規模就必須解決兩個問題：第一，解決外國進口商人民幣來源問題；第二，激發外國出口商使用人民幣進行貿易結算的意愿。然而，這兩個問題通過開展貨幣互換合作都可以很好解決。與境外貿易伙伴國簽訂貨幣互換協議不僅可以促進境外企業購買中國產品，而且可確保境外客商手中的人民幣能回流國內。貨幣互換合作使兩國進行貿易和投資時，不再使用第三國貨幣，而是直接使用本國貨幣來結算，累計到一定額度時，由兩國中央銀行之間進行匯總結清，這樣既可以解決境外客戶人民幣資金來源問題，又不必擔心人民幣回流和所持人民幣的保值和增值。并可從人民幣的升值中獲得收益，較好地解除了境外客戶對持有人民幣的后顧之憂，從而會不斷擴大跨境貿易人民幣結算規模，減少對美元的使用。

（三）貨幣互換合作，有利于疏通向國際市場輸出人民幣的渠道，促進我國進出口貿易增長

根據國際貨幣基金組織對日元、德國馬克國際化進程和國際貿易報價方式的研究發現，在經濟實力強的大國與經濟實力弱的小國的貿易往來中， 大國貨幣更容易成為國際貨幣，即所謂只有強國才有強幣。依此原理，在中國與周邊國家如越南、老撾、緬甸、俄羅斯、中亞地區等邊境貿易中，人民幣已成為事實的結算貨幣和支付手段。在香港、澳門、新加坡、馬來西亞、泰國等地，人民幣也成為受歡迎的貨幣。從交易成本來看，境外企業一旦將某種貨幣作為國際結算貨幣，其交易慣性將保持很長一段歷史時期。因此，在國際貿易結算中人民幣要取代美元是一個很艱難的過程，人民幣面臨著多重挑戰。經濟學原理告訴我們：貿易赤字是向世界各國輸出貨幣的主渠道，從美國獲得貨幣霸權地位的歷史來看，自布雷頓森林體系解體后，美國一直是通過大規模的貿易赤字向全球輸出美元。可是在中國，目前不可能通過貿易赤字向全球輸出人民幣。中國一直是順差大國，在我國經濟發展方式未能實現根本轉變時，放棄原來的出口導向策略轉而采取進口導向策略必定帶來經濟蕭條、衰退和大量的失業人口。因此，中國目前不能出現大規模的貿易赤字。美元、日元國際化的經驗表明要向國際市場輸出本國貨幣不能僅僅靠市場驅動，還需要有效的制度安排和政府的推動，在中國貿易順差和國際債權國地位持續保持的現狀下，向國際金融市場輸出人民幣的有效辦法就是簽訂雙邊貨幣互換合作協議。最近中國與新加坡、新西蘭、蒙古簽署了人民幣貨幣互換協議，就意味著這些國家今后進出口中國產品時可以用人民幣計價和結算，這其實是發揮了貨幣互換協議推動貿易的功能，相當于給進口方提供了貿易融資。以白俄羅斯為例，中國為其修建了大量的電站，白俄羅斯可以用貨幣互換獲得的人民幣支付給中方。

貨幣互換和跨境貿易人民幣結算是中國政府2008～2009年推進人民幣國際化進程中最具影響力的實質性舉措，這兩項制度配合使用，相得益彰、相輔相成。貨幣互換為跨境貿易人民幣結算提供了資金來源，而跨境貿易人民幣結算為貨幣互換提供了資金出口。因為彼此持有對方貨幣后，自然會購買對方國家的商品， 而通過這種途徑向國際市場輸出人民幣，能夠做到風險可控， 因為我們清楚人民幣流到了哪個國家、規模有多大，一旦出現風險，很容易與對方伙伴國協調。因此我們要借助中國經濟大國的地位，通過貨幣互換疏通向國際市場輸出人民幣的渠道，促進人民幣規模與進出口貿易規模的良性互動，擴大人民幣在世界各國的使用范圍，擺脫對美元的依賴。

（四）貨幣互換合作將有力推進人民幣國際化進程

人民幣國際化是指人民幣能夠跨越國界在境外流通，成為國際上普遍認可的計價、結算及儲備貨幣的過程。由于我國經濟實力的提高和人民幣幣值的穩定，人民幣已在我國周邊國家和地區實現了跨境流通，而和多個國家雙邊貨幣互換協議的簽訂有利于這一進程的加快。通過與其他國家簽訂雙邊貨幣互換協議，加大人民幣境外流通，對于緩解我國外匯儲備過快增長有一定作用。在貨幣互換協議的推動下，隨著人民幣成為區域性和世界性貨幣，人民幣就會被其他國家持有并作為儲備貨幣，從而加快人民幣國際化進程。

2009年7月1日，中國人民銀行等6部委聯合發布了《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法》，決定在上海、深圳、廣州、珠海、 東莞5個城市推出跨境貿易人民幣結算試點。2010年6月22日，試點地區由上述5個城市擴大到北京、天津、內蒙古、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、新疆等20個省（自治區、直轄市），試點業務范圍包括跨境貨物貿易、服務貿易和其他經常項目的人民幣結算，不再限制境外地域，企業可按市場原則選擇使用人民幣結算。這表明人民幣國際化開始進入提速階段。而中國開展跨境貿易人民幣結算就意味著國外企業要用大量的人民幣與中國企業進行貿易結算，而這些對口國家和地區的人民幣頭寸從哪來?在人民幣不能自由兌換的今天，通過雙邊貨幣互換能夠為跨境貿易人民幣結算提供資金來源。目前，在經濟全球化和金融全球化環境下我國不能強求經濟伙伴一定要采用人民幣結算，這樣非但推動不了人民幣國際化的步伐，而且會增加對方換匯成本，反過來又轉嫁到我國，從而推動商品價格和資本成本的增加，破壞雙方合作。因此我們只有通過簽訂雙邊貨幣互換協議，利用中國經濟的規模和優勢推進跨境貿易人民幣結算，盡管是雙邊的，但當與所有貿易伙伴國都簽訂了雙邊貨幣互換合作后，在國際市場上就會漸漸形成人民幣交易的氛圍，最終使人民幣普遍被接受和認可，從而減少國際貿易結算中對美元的使用。

在2008年金融危機之前，我們還難以如此深切體會到以美元為中心的國際貨幣體系給中國經濟帶來的危害。中國在目前的國際貨幣體系下處于非常被動的地位，人民幣國際化程度極低， 與我國世界第二大經濟體的地位極不相稱。金融危機后，中國政府簽訂了一系列貨幣互換協議的舉措，被視為加快人民幣國際化步伐的標志，是推進人民幣國際化進程的一項有效的制度安排，是中國擺脫美元陷阱的有效辦法。

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（責任編輯、校對：郄彥平）