管理者過度自信研究最新進展

胡國柳,孫 楠

(海南大學經濟與管理學院,海南 海口 570228)

近年來,管理者的非完全理性對公司財務決策所造成的影響引起了學術界的重視,公司行為金融研究獲得了長足的發展。其中最難以克服的管理者非理性行為是過度自信,它被稱為認知心理學中最穩健的發現。目前的研究主要集中在對管理者過度自信存在性的驗證、過度自信度量指標的甄選、過度自信對公司財務決策的影響及過度自信的糾偏。由于過度自信涉及人類心理與行為研究,以什么變量衡量管理者過度自信是制約研究發展的瓶頸。因此,本文基于管理者非理性視角,試圖對管理者過度自信的相關研究進行梳理和評述。

一、管理者過度自信的內涵

(一)過度自信的內涵

已有心理學文獻將過度自信分為三個不同方面:(1)過高估計 (unrealistic optimism)。Miller等(1975)等研究認為人們往往高估自身的實際能力、行為、控制水平和成功可能性[1]。(2)過高定位 (better than average)。Larrick(2007)等研究發現大多數人認為自身能力與其他人相比是高于平均水平的[2]。(3)過高精確 (narrow confidence intervals)。Griffin,et al.(2004)讓實驗者估計帶有具體數字答案問題的90%的置信區間,結果顯示該置信區間過于狹窄,表明人們自信他們是知道正確答案的[3]。

過度自信的三個不同方面已得到學術界的一致認可,但關于三個不同方面的心理基礎和相互之間的聯系還無統一定論。目前學者的最新研究有:Moore和Small(2007)所代表的回歸假設理論認為,當人們在一個難度水平較大的任務中,過高估計他們的能力時,他們會出現過低定位自己的情況,相反,當人們在一個難度水平較小的任務中,過低估計他們的能力時,會出現過高定位自己的情況[4]。Moore(2008)以貝葉斯邏輯更新原則為基礎,認為過高估計和過高定位呈現負相關[5]。

(二)管理者過度自信的定義

管理者過度自信是指管理者高估自身決策能力和信息的準確性,高估公司未來業績而低估風險。目前學者對于管理者過度自信的定義從能力、信息、風險角度分主要有三種:(1)Gervais,et al.(2003)建立的兩階段資本預算模型將過度自信的管理者定義為過高估計自身決策能力,同時低估了決策失敗的概率的管理者[6]。(2)過度自信管理者將判斷噪音信號的質量過高。Bernardo和Welch(2001)從信息層疊的角度,認為過度自信管理者高估自身信息的準確性,并以此信息進行決策,而忽視其他信息[7]。(3)Landier和Thesmar(2009)認為過度自信管理者將低估企業風險,而高估公司未來業績[8],Iribar和Yang(2010)等對其進行了實證檢驗[9]。

(三)管理者過度自信的心理表現

(1)自我歸因偏差 (self-attribution bias),即人們傾向于把他們的成功歸因于自身的能力和技能。Doukas和Petmezas(2007)等證實了管理者傾向于將首次成功歸于自己出色的能力[10]。(2)控制幻覺 (control illusion),即指當人們采取一些行動試圖控制結果時,某些控制行為其實與結果如何并無關系。March、Shapira(1987)等的研究表明,管理者更容易有控制幻覺,并且更容易嚴重低估項目失敗的可能性[11]。(3)知識幻覺 (knowledge illusion),指人們往往過高的估計自己掌握知識的精確性和對不確定事情判斷的準確性。Russo和Shoemaker(1992)的研究發現CEO具有此種表現[12]。(4)過度樂觀 (excessive optimism),指人們會高估有利事件的可能性。Cooper、Woo(1989)等通過對企業家的調查顯示,管理者常常高估企業的存活概率[13]。

二、管理者過度自信的的影響因素

與心理學研究相比,導致管理者決策過程中產生過度自信的原因更為具體,從個體特征和組織環境兩大方面概括起來主要有以下影響因素。

(一)個體特征方面的影響因素

從個體特征方面看,影響管理者過度自信的因素主要有:(1)成功經驗。Gervais和Odean(2001)研究表明管理者的成功經驗可能導致其變得過度自信[14]。(2)控制幻覺。Camerer和Lovallo(1999)的研究表明,過度自信的管理層覺得事情在自己控制之中,對風險不敏感[15]。(3)關心程度。Moore和Kim(2003)發現過度自信在人們關注的事情上表現更為顯著[16]。隨著股票、期權等激勵方式的運用,企業高管的人力資本價值日益與企業市場回報緊密關聯,高管對其企業決策的結果表現出極大的關心,更容易過度自信。(4)專業知識。Landier和Thesmar(2009)的研究證實了教育程度越高的企業家越樂觀[8]。

(二)組織環境方面的影響因素

從組織環境方面看,影響管理者過度自信的因素主要有:(1)難易效應。Bernardo和Welch(2001)認為公司的經營過程非常復雜,管理者所承受任務的艱巨性會使他們傾向于過度自信[7]。(2)學習效應的不適用性。Moore認為企業的管理者特別是高層管理者所從事的工作中很少會有不斷重復的例行公事,每一次重大決策很難與以往的經驗對照,由于無法通過參照過去的 “行為坐標”來對目前行為進行判斷,產生盲目的成功感,這種特殊的決策環境導致過度自信的產生。(3)信息反饋的缺乏。Kahnemann和Lovallo(1993)指出,決策的結果反饋有利于管理者認識錯誤,提高決策質量[17]。但企業管理者決策的結果通常會延遲出現,如兼并收購等活動的效果常常滯后幾年才能看到。管理者難以得到決策結果的及時回饋,導致其過度自信的心理偏誤難以糾正。(4)競爭機制。Goel和Thakor(2008)通過建立錦標賽模型證明,管理者的過度自信來源于經理人對公司領導地位的競爭,選拔標準造成只有自信者才能夠從競爭中脫穎而出[18]。(5)選擇性偏差。自信心強的人通常能自如地表現自己的能力甚至超水平表現,因而更容易受到企業的關注。黃健柏(2007)等證明管理者比一般人更加過度自信可能原因是選擇偏差[19]。(6)公司治理結構。Morck(2007)研究發現,在股權集中度較高,監督機制不完善的情況下,會導致管理者過度自信的心理很難及時矯正;相反,股權相對分散,獨立董事比例較高的企業中,管理者過度自信的心理更容易因為外部環境制約而減弱[20]。(7)文化差異。Yates(1998)等的研究表明過度自信心理具有明顯的國別差異[21]。

三、管理者過度自信的度量

過度自信作為一種心理特征,很難直接觀察和度量。管理者過度自信的實證研究相對滯后,以什么變量衡量管理者過度自信是制約實證研究進一步深入開展的瓶頸。(1)根據管理者個人特征判斷。江偉 (2010a,2010b)從高管人口學出發采用主成分分析法,結合我國上市公司總經理的年齡、任職時間、學歷及教育背景這四個替代變量,通過客觀賦權法構建管理者過度自信的替代變量[22][23]。(2)根據管理者持股情況判斷。郝穎等 (2005)根據高管持股情況,將樣本分為過度自信樣本 (3年內持股量增加)、適度自信樣本 (持股量在3年內未減少)和全樣本[24]。Glaser和Schafers(2008)通過對管理者在股市的交易次數來衡量其過度自信,如果管理者購買的次數大于出售的次數可以判定為過度自信[25]。(3)根據管理者行權情況判斷。Malmendier和Tate(2005a)以行權期內管理者持有本公司期權的數量是否凈增長作為衡量的指標,研究發現相當一部分管理者在股價高漲的過程中不執行期權,從而證實了過度自信心理的存在[26]。(4)根據管理者對企業的盈余預測判斷。Lin et al.(2005)較早將預測公司預測的年度盈利水平超過實際水平的管理者視為過度自信,對臺灣地區的數據進行了檢驗[27]。Hribar和Yang(2007)發現過度自信增加了管理者在自愿披露盈余預測方面的樂觀偏差,導致過于樂觀的盈余預測[28]。(5)根據管理者的并購行為判斷。Aktas et al.(2006)認為過度自信的CEO在并購之類的復雜交易中會低估并購風險或高估收益,并急于進行多次并購的活動[29]。Doukas和Petmezas(2007)將三年內進行五次或五次以上并購活動的管理者視為過度自信[30]。吳超鵬等 (2008)在管理者行為與連續并購績效的理論與實證研究中以“首次并購成功與否”來度量管理者是否過度自信[31]。(6)根據管理者偏離校準的程度判斷。Ben-Davidet al.(2007)以CFO是否偏離校準作為過度自信的替代變量[32]。Ben-David et al.通過計算CFO關于預期股票市場收益 (S&P500)的置信區間的狹窄情況,通過檢查事后市場實際值是否落在由CFO事先估計的置信區間內來判斷CFO是否偏離校準。(7)對管理者進行問卷調查判斷。Puri和Robinson(2007)等通過對經理人日常生活中的相關事件的問卷調查結果來判斷其是否過度自信,如果在生活中表現為過度自信,則經理人在工作中也會過度自信[33]。(8)根據管理者身份判斷。Barros和Silveira(2007)把CEO或董事會主席是企業的創辦者或繼承人,或持有50%以上的普通股作為過度自信的替代指標[34]。

四、簡要評析與研究展望

從管理者非理性角度考察公司金融行為彌補了傳統公司金融理論的不足,有助于深化和豐富我們對公司財務決策過程的認識。但總的說來,國內外學者關于管理者過度自信的研究起步較晚,無論是研究內容還是研究方法都存在不足。

關于管理者過度自信的內涵、影響因素以及度量指標,尚存在的或有待解決的問題:(1)由于實驗過程中各個環節的不同操作以及實驗本身所依據的理論背景,關于過度自信三個不同方面的心理基礎和相互之間的聯系還無統一定論。(2)對管理者過度自信的內涵界定過于狹窄,僅從少數幾個方面加以界定,主觀因素比較多。(3)對過度自信影響因素研究多數采用少數幾個成因加以詮釋,不夠全面與客觀。(4)對管理者過度自信影響因素研究多數采用定性分析,缺少定量依據 (比如各種影響因素的大小及其貢獻率)。(5)現有的過度自信度量指標不夠科學,例如根據并購次數的評價方法噪聲過多,不能作為衡量管理者過度自信的主流方法;鑒于管理者與消費者或企業家對行業生產經營狀況的判斷與預期存在一定的差異,以外界參照變量作為過度自信的代理變量可能存在偏誤;以管理者身份的評判方法不太客觀。(6)在過度自信測度方法上,大部分文獻采用單一指標評判管理者過度自信,缺乏科學性,沒有建立過度自信的綜合評價指數。(7)現有的研究多以發達國家或地區、尤其是美國企業作為研究樣本,在樣本采集上具有明顯的區域限制。(8)出于研究簡化,管理者過度自信模型并未考慮不對稱信息條件下的逆向選擇和道德風險問題,削弱了結論的可靠性。(5)相關實證研究僅針對企業關鍵決策者 (如CEO、董事長或CFO等)展開,對依賴群體決策的企業,其結論的實用性值得懷疑。

未來有待研究的關于管理者過度自信問題方面的重要課題包括:(1)過度自信準確測度指標的探索與構建仍是未來研究中值得關注的關鍵問題。對過度自信等行為偏差進行深入的研究應在實驗研究的基礎上結合心理學、社會學、經濟學等方面的知識,依托不同理論框架下進行理論體系的構建和實驗方法的提煉和總結。已有的有限的文獻或者是定性研究,或者在定量研究中過度自信指標的界定難以令人信服,建議加強對高管的心理實驗研究,搜集和補充經驗證據,結合現有的衡量方法,采用計量經濟學方法,構建一個衡量管理者自信的指數,作為不同企業管理者自信程度的替代變量。(2)個體心理特征與認知規律具有深刻的文化和社會制度背景,國外心理學家進行了大量的實驗研究,發現過度自信心理具有明顯的國別差異。因此,未來針對我國企業管理者心理特征開展相應專題研究就顯得格外必要。

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