財務杠桿與房地產公司效益研究

□文/陳德強 古 月

一、引言

二、模型分析

1、指標。凈資產收益率=凈收益/所有者權益平均值；所有者權益平均值=（期初所有者權益+期末所有者權益）/2；總資產周轉率=主營業務收入/總資產平均值；流動比率=流動資產/流動負債；資產負債比率=總負債/總資產；凈資產比率=凈資產/總資產。進入模型運行的指標必須與凈資產收益率有顯著的相關性。利用相關分析工具，可以得到各指標與凈資產收益率的相關度。

2、模型建立。建立多元回歸的方法：根據多個自變量的最優組合建立回歸方程來預測因變量的回歸分析，其模型為：

y^=b0+b1x1+b2x2+……+bnxn

其中，y^為根據所有自變量x計算出的估計值，b0為常數項，b1，…bn為偏回歸系數。偏回歸系數表示假設在其他自變量不變的情況下，某一個自變量變化引起因變量變化的比率。

3、模型檢驗及預測。因變量：Y，凈資產收益率；自變量：x2，資產負債率；x3，總資產周轉率；x4，凈資產比率；x5流動比率。

（1）x2資產負債率，沒有通過相關性檢驗，被剔除掉了。

（2）x3總資產周轉率（經營能力）與凈資產收益率正相關，且影響很大。

（3）x4凈資產比率與凈資產收益率負相關，且影響不大。

4.6 環境整潔衛生。餐廳、食堂等集中就餐場所應通風換氣良好，空調及通風設施定期清洗消毒，環境整潔衛生。餐廳、食堂等集中就餐場所附近應當提供洗手設施。設置廁所的，應保持清潔衛生。餐廳、食堂等集中就餐場所應全面禁煙，在醒目位置設置統一的禁止吸煙標識和監管電話，不設置任何與吸煙有關的器具。

（4）x5流動比率（償債能力）與凈資產收益率正相關，且影響不大。

三、結論分析

1、總資產周轉率。杜邦財務分析體系：首先，凈資產收益率代表了投資者投入資金的獲利能力，反映企業籌資、投資、資產運營等活動，這一比率不僅取決于總資產報酬率，而且取決于股東權益的結構比重，因此提高權益報酬率需要從這兩方面著手綜合權衡；其次，資產凈利率是影響凈資產收益率的關鍵指標。它把企業一定期間的凈利潤與企業的資產相比較，表明企業資產利用的綜合效果。其本身也是一個綜合性的指標，同時受到銷售凈利率和資產周轉率的影響。

資產凈利率=銷售凈利率×總資產周轉率

凈資產收益率的變動是資本結構（權益乘數）變動和資產利用效果（資產凈利率）變動兩方面共同作用的結果。

銷售凈利率=凈利潤/銷售收入

權益乘數=1/（1-資本負債率）

總資產周轉率是企業主營業務收入與平均資產總額的比率，反映企業用銷售收入收回總資產的速度。計算公式為：

總資產周轉率=主營業務收入/平均資產余額

總資產周轉次數越多，周轉天數越少，則表明一家公司全部資產的利用效率越高，公司的獲利能力就越強?？傎Y產周轉速度的快慢，也意味著總資產利用效率的高低影響存貨的周轉速度，是影響流動資產和總資產周轉速度的極其重要的一個因素。房地產行業企業的存貨，包括開發產品和開發成本。由于房地產行業上市公司的存貨中主要為高價值、變現能力差的開發產品（如積壓的、已開發完畢的房屋產品）和投資大、開發周期長的在建工程等，嚴重影響了存貨周轉的速度，同時影響了其總資產的利用效率，使得行業的平均存貨周轉率持續處于較低的水平。值得注意的是，大多數房地產上市公司存貨周轉率都比較低。

2、流動比率

流動比率=流動資產／流動負債

總體上看，隨著近幾年房地產業的上升發展，各項數值基本都有很明顯的增幅。這一方面源于地方政府對房地產業的特別關照。由于土地資源的國有，各地方政府大多希望房地產穩中有升以帶動經濟增長，并通過土地拍賣獲得更多的財政收入，因此地方政府近幾年一直鼓勵房地產的開發和消費。另一方面股票市場低迷造就了大量的金融資源投入高利潤、高風險的房產行業。我國股市自2001年四年持續低迷，相比之下房地產比股票更能保值增值。因此，一大批資金從股市分流出來投入房地產。而銀行為處理不良貸款也把大量的資金投入快速發展的房地產業，支持房地產的投資與消費。

3、凈資產比率

凈資產比率=凈資產/總資產

房地產是一個投入大、價值高、經營周期長且資金周轉較慢的行業。對于房地產開發企業來說，利用自有資金完成房地產項目的開發基本不可能。在公司經營中，應適時補充自有資金，控制好自有資金與負債資金的比例。合理利用負債資金，將負債資金多用于周轉快、獲利高的投資項目，保證負債資金的流通速度，降低負債資金的投資風險。

4、資產負債率。資本結構效應的一個主要方面就是“財務杠桿效應”。資本結構的財務杠桿效應，是指企業通過對資本結構中負債比例的選擇而對權益資本利潤率的影響。息稅前利潤率大于債務資本成本時，適當運用財務杠桿，可以使企業在不增加權益資本投資的情況下，提高每股普通股的利潤額，產生的是正效應；息稅前利潤率小于債務資金成本時，財務杠桿的作用會使股東實際的收益率低于企業的投資利潤率，侵蝕股東權益，甚至還有可能出現財務危機，產生的是負效應；息稅前利潤率等于債務資金成本時，由于借入的資金無增值，企業如果不盡快地采取措施來扭轉這種局面，財務杠桿也會產生負效應。

四、建議

中國債券市場不發達導致房地產開發企業債券融資水平很低。除了股市融資之外，負債融資仍主要來源于商業銀行貸款、預收賬款（主要是客戶的定金和預售款，這部分資金實際上是個人消費貸款轉化而來，主要來源于銀行）及應付賬款（主要是建筑企業流動性貸款）。債券融資比例仍然很低。房地產企業負債融資的趨同容易引發系統風險，一旦房地產市場出現波動，公司銷售下滑，公司資金鏈斷裂，公司發生財務危機的可能性就會增大。這不僅可能導致土地閑置、爛尾樓，還將導致銀行壞賬增加，甚至引發金融危機。

[1]張艷.對我國房地產上市公司資本結構影響因素的實證研究.價值工程，2009.8.

[2]蔡英花.資本結構與企業收益的相關性研究.商業經濟，2009.9.

[3]楊方敏.我國房地產企業負債水平及其影響因素研究.中國管理信息化，2009.5.

[4]王敏.房地產公司業績與財務杠桿的實證研究.財會探析.

[5]趙冬青.宏觀調控與房地產上市公司資本結構調整.金融研究，2008.10.