中國房地產(chǎn)市場引進REITs的制度障礙與創(chuàng)新

沈田豐,韓靈麗

(1.國浩律師集團 (杭州)事務(wù)所,杭州 310007;2.浙江財經(jīng)學院經(jīng)濟與社會發(fā)展研究院,杭州 310018)

一、引言:REITs是嚴格法律約束下的融資工具

REITs(Real Estate Investment Trusts的縮寫),即房地產(chǎn)投資信托基金。2004年12月香港領(lǐng)匯高達220億港元籌資額的發(fā)行成功,不僅使其成為全球最大的REITs項目①領(lǐng)匯房地產(chǎn)投資信托基金2005年11月14日刊登開始發(fā)行,2005年11月25日領(lǐng)匯的基金單位在香港聯(lián)合交易所上市交易。,而且開辟了房地產(chǎn)市場融資的新途徑。中國金融證券監(jiān)管部門及相關(guān)企業(yè)開始研究在中國發(fā)行REITs的可能性。但REITs不是一個天生的金蛋,而是一個需要嚴格法律約束的融資工具。領(lǐng)匯發(fā)行時所遭遇的二位普通香港老人的訴訟,曾發(fā)生了螞蟻讓大象后退的一幕,導致了香港政府將領(lǐng)匯的發(fā)行與上市計劃整整擱置了一年[1]。法律制度的設(shè)計對REITs這種金融創(chuàng)新產(chǎn)品至關(guān)重要。

二、REITs② 關(guān)于REITs的國內(nèi)研究,參見毛志榮:《房地產(chǎn)投資信托基金研究》,深圳證券交易所綜合研究所研究報告,2004.1.16深證綜研字第0089號。的法律界定與運行路線

(一)REITs的法律界定

REITs,是一種以專業(yè)化團隊管理的,以房地產(chǎn)租金或其他收入為保障的集合投資計劃。根據(jù)香港證監(jiān)會2005年6月公布的 《房地產(chǎn)投資信托基金守則》規(guī)定:“房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項目的集體投資計劃。有關(guān)基金旨在向持有人提供來自房地產(chǎn)的租金收入的回報。房地產(chǎn)投資信托基金透過出售基金單位獲得的資金,會根據(jù)組成文件加以運用,以在其投資組合內(nèi)維持、管理及購入房地產(chǎn)。”③香港證監(jiān)會2005年6月公布了 《房地產(chǎn)投資信托基金守則》第3.1條規(guī)定。因此,香港的REITs是以房地產(chǎn)租金收入作為主要回報所設(shè)計的的融資證券。

(二)REITs的框架結(jié)構(gòu)與運行路線

圖1

REITs的投資者購入基金單位,將這個基金信托給專業(yè)的信托公司,同時聘請由專業(yè)人員組成的管理公司 (即管理人)對基金的資產(chǎn)進行管理,在基金管理人的操作下基金購入、投資已經(jīng)出租的房產(chǎn)或其他有固定收入的房產(chǎn)取得收入,這些房產(chǎn)所得的租金等固定收入在扣除稅收及信托費用與管理人的管理費用及其他必須開支的費用后,絕大部分用于支付基金持有人的投資回報。而投資者從投入資金購買基金單位開始,到購買已經(jīng)存在的物業(yè),再聘請信托人與管理人,維持出租物業(yè)的后續(xù)服務(wù)水準,保障租金收入的合理使用并最后能將其中的絕大部分收益用于分配給基金投資者。在這個復雜的過程中,一系列復雜的制度設(shè)計均是基于律師起草的合同來作為保障,合同的效力基礎(chǔ)則是現(xiàn)行公司法、信托法、稅法、信息披露等法律的規(guī)定。法律及其制度設(shè)計是REITs這種金融產(chǎn)品的核心與基石之所在。

(三)REITs產(chǎn)品的投資價值

對投資者而言,REITs是一種投資產(chǎn)品,具有其他投資產(chǎn)品所不具有的獨特優(yōu)勢。

第一,REITs的保值優(yōu)勢。由于REITs的長期收益由其所投資的房地產(chǎn)價值決定,因此REITs的收益與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低。投資者在資產(chǎn)組合決策中,會考慮REITs相對較低的波動性和在通貨膨脹時期所具有的保值功能。這是REITs成為投資對象的一個重要因素。

第二,REITs的稅收優(yōu)勢。REITs的交易環(huán)節(jié)比較多,正常情況下產(chǎn)品會隨交易環(huán)節(jié)的增多而使稅負增加,但REITs發(fā)達國家大都采取免稅方式,以支持REITs的發(fā)展,從而使REITs可以避免雙重征稅。在美國 REITs的經(jīng)營業(yè)務(wù)通常被限制在房地產(chǎn)的買賣和租賃,在稅收上按轉(zhuǎn)手證券(PASS-TRHOUGH)計算,即絕大部分的利潤直接分配給投資者,公司不被征收資本利得稅。

第三,投資者收入穩(wěn)定優(yōu)勢。REITs按規(guī)定必須將90%的收入作為紅利分配①參見香港證監(jiān)會《房地產(chǎn)投資信托基金守則》第7.12條股息政策的規(guī)定。,投資者可以獲得比較穩(wěn)定的即期收入。

第四,REITs的投資優(yōu)勢。REITs沒有最低投資要求,它作為證券投資產(chǎn)品被劃分為很多的等份,使單位交易價格大大下降,投資者無論資金大小都可參與投資。同時由于REITs將投資者的資金集合起來投資于房地產(chǎn),一般中小投資者即使沒有大量資本也可以用很少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資,擴大了房地產(chǎn)市場的投資人范圍。

第五,信息公開優(yōu)勢。上市交易的REITs較房地產(chǎn)業(yè)的直接投資,其信息不對稱程度低,經(jīng)營情況受獨立董事、分析師、審計師、商業(yè)和金融媒體的直接監(jiān)督,管理相對規(guī)范。

二、中國房地產(chǎn)市場引進REITs的制度障礙

2006年1月1日重新修訂生效的 《公司法》,確立了用市場手段規(guī)范社會各界投資行為的原則,這為資本市場留下了許多制度創(chuàng)新的空間。《公司法》與 《信托法》、《證券投資基金法》以及相關(guān)的稅收規(guī)定,為REITs這種金融產(chǎn)品在中國的啟用與發(fā)展帶來了曙光。但這只是解決了基本法律前提問題,房地產(chǎn)市場引進REITs還有很長的路需要走。

(一)REITs的法律架構(gòu)

投資基金是一種投資集合,是建立在法律基礎(chǔ)上的以合同為基本保障的投資方式。但對于投資集合的地位與性質(zhì),我國尚沒有系統(tǒng)的法律加以明確。雖然我國已頒布了 《證券投資基金法》,對投資集合有所界定,但REITs運作方式與證券投資基金有很大差異。我國是成文法國家,當事人的行為必須有明確的法律規(guī)范,投資者的利益才會有切實的保障。所以現(xiàn)有的 《公司法》、《信托法》、《證券投資基金法》和 《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》①在國內(nèi)的規(guī)范性文件中目前有《證券投資基金法》第2條與 《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第5條規(guī)定了這種 “集合管理、運用、處分信托資金投資”或 “資產(chǎn)組合投資”等類似概念,一些 《民法通則》、《公司法》、《證券法》等更為重要的法律中并沒有類似的概念。可以用于參考,但并不能為房地產(chǎn)投資信托基金提供明確的法律保障。國際上已經(jīng)和正在籌劃發(fā)展REITs的國家和地區(qū),都將立法作為發(fā)展REITs的首要條件。比如新加坡、日本、韓國、香港和臺灣,都制定了專門法。有的國家在REITs專門法制定與公布若干年后才正式批準發(fā)行[2]。REITs沒有相應(yīng)法律保障會具有相當大的法律風險。由于REITs涉及公眾投資者的利益,所以REITs不可能用摸著石頭過河的模式來操作。

(二)房地產(chǎn)信托基金的法律主體地位

根據(jù)中國現(xiàn)有的法律框架,當前的投資基金,并不是一個公司或法人主體②參見2003年10月28日中華人民共和國通過的 《中華人民共和國證券投資基金法》第二條、第三條、第四條的規(guī)定內(nèi)容。,投資集合在中國法律上并不具有民事主體的法律地位。《證券投資基金法》對 “基金”沒有明確定義,更傾向于將基金定位成一種基于合同的集合體。由于基金不是一個公司或法人主體,房地產(chǎn)投資信托基金就很難成為房地產(chǎn)的所有權(quán)人,而信托人恰恰需要基金出面作為房地產(chǎn)的所有權(quán)人。信托人與基金的關(guān)系是一種合同關(guān)系,房屋所有權(quán)關(guān)系是一種物權(quán)關(guān)系。用一種合同關(guān)系來解決物權(quán)關(guān)系,有悖于民法物權(quán)優(yōu)于債權(quán)的理論,會引起操作中的法律沖突。由REITs成立一個特殊目的的機構(gòu) (或公司)持有房屋的所有權(quán),但我國 《公司法》并沒有特殊目的公司的法律規(guī)定③2006年1月1日生效的 《中華人民共和國公司法》第五條、第七條、第十二條規(guī)定公司的目的是經(jīng)營,公司登記機構(gòu)發(fā)給公司的是營業(yè)執(zhí)照,公司必須有其經(jīng)營的范圍。因此,中國所理解的公司與境外法律所規(guī)定的公司有一個實質(zhì)的區(qū)別就是,在中國,公司是一個經(jīng)營實體,而不是一個特殊目的的機構(gòu)。這種情況下,中國的 《公司法》就不會存在不從事經(jīng)營的僅以某種特殊目的存在的公司。。

(三)REITs的稅務(wù)問題

由于REITs的交易架構(gòu)復雜,利益在不同的主體之間流轉(zhuǎn),按常規(guī)的稅法原理,REITs將可能面臨多重稅收負擔。同時,基金既沒有組織機構(gòu)代碼證和工商執(zhí)照,更沒有稅務(wù)登記證,不具備繳納企業(yè)所得稅及流轉(zhuǎn)稅的基本主體資格。這種情況下,房地產(chǎn)投資信托基金也就沒有了所得稅及流轉(zhuǎn)稅的問題。房地產(chǎn)投資信托基金是將每年盈利的大部分以現(xiàn)金紅利方式回報給投資者,再由投資者自己繳納個人所得稅,因此REITs所派發(fā)的紅利占凈收益的比例會特別高[3]。

1.稅收優(yōu)惠對美國發(fā)展REITs的推動

考察REITs的發(fā)展歷史,稅收起著重要的影響作用。REITs在美國起源于十九世紀八十年代。在當時依照稅法,投資者成立信托形式的機構(gòu),可以避免雙重征稅。信托公司如果將收入分配給收益人,可以免征公司利潤稅。然而,信托公司的這些稅收優(yōu)惠在二十世紀的三十年代被取消,公司和個人的收入都必須繳納收入稅。在1960年由于對REITs的需求,艾森豪威爾總統(tǒng)簽署了將REITs作為利潤傳遞 (PASS-TRHOUGH)的特殊稅收條例,REITs按此條例可以避免雙重征稅,享受稅收優(yōu)惠①1960年,艾森豪威爾總統(tǒng)簽署 《房地產(chǎn)投資信托法案》(Real Estate Investment Trust Act of 1960),標志著REITs的正式創(chuàng)立。法案給予REITs稅收上的優(yōu)惠,并允許其上市交易,解決了傳統(tǒng)的房地產(chǎn)資產(chǎn)不能流動的問題。。該條例適用至今,成為促進美國REITs發(fā)展的主要動力。1986年的稅法改革允許REITs直接管理地產(chǎn)。1993年退休基金對REITs投資的限制被取消。這些改革激發(fā)了投資者對REITs的興趣,使REITs自上世紀八十年代以來有了迅猛發(fā)展。

2.當前中國投資基金的相關(guān)稅收政策及其存在的障礙

國家稅務(wù)總局 《關(guān)于開放式證券投資基金有關(guān)稅收問題的通知》,對開放式基金規(guī)定四項優(yōu)惠措施:“(1)對基金管理人運用基金買賣股票、債券的差價收入,在2003年底前暫免征收營業(yè)稅、企業(yè)所得稅;(2)對個人投資者申購和贖回基金單位取得的差價收入,暫不征收個人所得稅;(3)對基金取得的股票的股息、紅利收入,債券的利息收入、儲蓄存款利息收入,由上市公司、發(fā)行債券的企業(yè)和銀行在向基金支付上述收入時代扣代繳20%的個人所得稅;對投資者從基金分配中取得的收入,暫不征收個人所得稅和企業(yè)所得稅;(4)對投資者申購和贖回基金單位,暫不征收印花稅 。”

2003年底財政部與稅務(wù)總局又作出規(guī)定②財政部、國家稅務(wù)總局《關(guān)于證券投資基金稅收政策的通知》,財稅]2004]78號。:“自2004年1月1日起,對證券投資基金管理人運用基金買賣股票、債券的差價收入,繼續(xù)免征營業(yè)稅和企業(yè)所得稅。”這個規(guī)定適用于證券投資基金,并未明確適用于房地產(chǎn)投資信托基金。中國政府在基金與證券方面的稅收向來以臨時文件出現(xiàn),稅收政策具有不穩(wěn)定性。而穩(wěn)定的稅收政策是國內(nèi)房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品開發(fā)的前提。

由于我國的稅收征管手段落后,目前無法實施 “實質(zhì)所得者征稅”和 “凈所得征稅”的制度。REITs的運作涉及多道環(huán)節(jié)與程序,而越多的交易環(huán)節(jié)將面臨更多的稅收負擔。而且REITs的多個擁有物業(yè)所有權(quán)的信托設(shè)立的公司等將會涉及企業(yè)所得稅。同時,在設(shè)立REITs的重組過程中,因物業(yè)交易也將產(chǎn)生相當多的交易稅費。由于REITs主要涉及物業(yè)的出租,因此,房地產(chǎn)稅的繳納也將不可避免。如果不能從稅收政策層面來避免多重征稅,則需要經(jīng)過多重資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓及多個環(huán)節(jié)實現(xiàn)投資收益的REITs產(chǎn)品乃至其他資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,預計很難在中國獲得廣泛的成功。

2006年2月20日財政部與國家稅務(wù)總局發(fā)布了財稅 [2006]5號 《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》對信貸資產(chǎn)證券化所涉及的印花稅、營業(yè)稅與所得稅的政策進行了明確,“對信托項目收益在取得當年向資產(chǎn)支持證券的機構(gòu)投資者分配的部分,在信托環(huán)節(jié)暫不征收企業(yè)所得稅”。這雖然是針對信貸資產(chǎn)證券化的稅收政策,但REITs產(chǎn)品在稅收方面問題的解決已有路可循。

(四)信托的法律關(guān)系保障

1.REITs融資的合法性

融資是REITs產(chǎn)品的重要功能。香港 《房地產(chǎn)投資信托基金守則》第7.9條中規(guī)定REITs可以進行融資,借款總額不得超過該投資信托計劃資產(chǎn)總額的45%。但我國的 《證券投資基金法》并沒有規(guī)定證券投資基金可以融資,因此,REITs也可能會面對不能進行融資的現(xiàn)狀。2002年6月27日中國人民銀行 《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定信托投資公司辦理資金信托業(yè)務(wù)時“不得舉借外債”③2002年6月27日中國人民銀行 《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第四條第三款規(guī)定。。若REITs也采用這種方法管理,雖然可以避免或降低基金的投資風險,但是卻會限制REITs的收益水平。由于REITs是由專家來進行管理的投資集合,若在對管理人的公司管治水平及業(yè)務(wù)水平有了一個比較嚴格的控制后,再禁止投資基金融資則顯得多余。

2.投資REITs產(chǎn)品的開放性

《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第六條規(guī)定:信托投資公司集合管理、運用、處分信托資金時,接受委托人的資金信托合同不得超過200份 (含200份),每份合同金額不得低于人民幣5萬元 (含5萬元)。這個規(guī)定的目的是限制中小投資者投資于投資集合計劃。與這種考慮相反,REITs專業(yè)投資于房地產(chǎn),REITs的目的是能大規(guī)模地集合資金,而小的REITs缺少吸引力,投資風險也會更大。香港證監(jiān)會所發(fā)布的 《房地產(chǎn)投資信托基金守則》①參見香港證監(jiān)會《房地產(chǎn)投資信托基金守則》第四章與第五章的規(guī)定。規(guī)定,管理人與信托人均需要香港證監(jiān)會認可,通過證監(jiān)會來審核管理人與信托人的資格,確保管理人與信托人的專業(yè)水準,化解與避免投資者的投資風險。限制REITs的投資規(guī)模將不利于REITs的正常經(jīng)營與發(fā)展。

(五)租賃合同的轉(zhuǎn)移

REITs的實踐表明,很多情況下REITs是通過基金,向原有的房地產(chǎn)所有者購買房地產(chǎn),而該受讓的房地產(chǎn)必然是已經(jīng)出租,并正在收取租金。根據(jù) 《中華人民共和國合同法》第二百三十條“出租人出賣租賃房屋的,應(yīng)當在出賣之前的合理期限內(nèi)通知承租人,承租人享有以同等條件優(yōu)先購買的權(quán)利”這一規(guī)定,將會是已有的房地產(chǎn)通過轉(zhuǎn)讓給房地產(chǎn)投資信托基金時的法律障礙。實踐中,由于房地產(chǎn)投資信托基金主要是通過租金收入來實現(xiàn)的,所以,需要將已有的出租的物業(yè)轉(zhuǎn)由房地產(chǎn)投資信托基金來承接,但根據(jù)合同法的這條規(guī)定,就必須要獲得所有承租人同意放棄優(yōu)先受讓權(quán)后才能得以實施。合同法關(guān)于承租人優(yōu)先購買權(quán),給計劃重組進入REITs的房產(chǎn)在出租情況下的收購,帶來了法律上的困難與障礙。

(六)會計準則

在財務(wù)及稅務(wù)方面,REITs對信息披露的要求很高,需要讓投資者了解開發(fā)商的規(guī)模及能力。由于開發(fā)中存在灰色區(qū)域,國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)商信息透明度不高,進一步提高企業(yè)的信息透明度依賴于制度的完善。REITs以收取租金作為投資回報,產(chǎn)生按現(xiàn)金流入分配與按公司實現(xiàn)利潤分配兩種方法上的矛盾,因為公司的現(xiàn)金流入與公司的利潤并不總是同步的。另外,對于出租的物業(yè),國內(nèi)目前普遍采用歷史成本法計算其物業(yè)的價值,這并不能反映近年來國內(nèi)物業(yè)的升值所帶來的房地產(chǎn)資產(chǎn)增值的情況,因此賬面價值并不能真正地反映REITs資產(chǎn)的真實價值。2006年財政部新頒布了《企業(yè)會計準則》第3號,即投資性房地產(chǎn),解決了REIT資產(chǎn)的價值問題。該準則第十條規(guī)定:在有確鑿證據(jù)表明投資性房地產(chǎn)的公允價值能夠持續(xù)可靠取得的情況下,可以對投資性房地產(chǎn)采用公允價值模式進行后續(xù)計量,從而掃除了出租物業(yè)真實價值的計量問題。

(七)信托公司的管理

信托業(yè)本身是一種非常靈活的投資手段與投資工具。但信托投資公司在中國一直以來是金融財務(wù)問題的多發(fā)地。信托投資業(yè)務(wù)是一種基于信任、在誠信基礎(chǔ)上發(fā)展起來的業(yè)務(wù),而中國傳統(tǒng)上缺少代人理財?shù)奈幕瘋鹘y(tǒng),信托投資公司也缺少合理的內(nèi)部制約機制。在內(nèi)部控制薄弱,加上信托經(jīng)理們沒有誠信的內(nèi)心自我約束,使得信托投資業(yè)成為一個屢屢被整頓的對象。要發(fā)展REITs及資產(chǎn)證券化產(chǎn)品就必須要先培育合資格的信托投資公司。

(八)REITs證券的特殊性

REITs所產(chǎn)生的證券與股票及一般債券不同,它不是對某一經(jīng)營實體的利益要求權(quán),而是對特定資產(chǎn)包所產(chǎn)生的現(xiàn)金流與剩余利益的要求權(quán)。特定的資產(chǎn)包需要一個特殊的機構(gòu)來運作。房地產(chǎn)投資信托基金需要設(shè)立一些特殊目的的公司或者機構(gòu)來運作。但是,在我國的公司法及合伙企業(yè)法等均沒有規(guī)定特殊目的公司的機制,公司必須進行生產(chǎn)經(jīng)營。資產(chǎn)包在法律上需要表現(xiàn)為特定目的載體 (Special Purpose Vehicle,簡稱SPV)來運作。在實踐過程中,SPV的實現(xiàn)方式主要有兩種:特設(shè)公司 (Special Purpose Company,簡稱SPC)和特設(shè)信托 (Special Purpose Trust,簡稱SPT),即契約型基金與公司型基金。美國的REITs采用的是公司型。日本、新加坡在REITs的專項立法中明確,組織結(jié)構(gòu)可以采用公司或信托 (契約)形式;英國的封閉型基金采用公司型、開放式基金采用契約型;我國香港、臺灣地區(qū)以及日本多是契約型基金。目前,公司型基金在全球得到了越來越普遍的采用。在中國 《公司法》并未允許特殊目的公司存在的情況下,REITs通過使用特殊目的公司來運作的方法就難以在中國實施。

(九)REITs需要專業(yè)的人員來管理物業(yè)

由于納入REITs的物業(yè)項目需要物業(yè)管理和資產(chǎn)管理的專業(yè)支持,才能把房地產(chǎn)的潛在價值體現(xiàn)出來,實現(xiàn)REITs收益的最大化。國內(nèi)的房產(chǎn)項目普遍存在缺乏專業(yè)資產(chǎn)管理企業(yè)與人員等問題,例如物業(yè)管理、設(shè)施管理、租戶組合管理、租金管理、酒店專業(yè)管理。能提供租戶組合和長期回報率等投資運營狀況分析的專業(yè)資產(chǎn)管理公司則更少。缺少這些有成熟經(jīng)驗的具有國際水平的人員與企業(yè),REITs可能無法充分發(fā)揮其市場競爭力及較好的獲利能力。

三、中國房地產(chǎn)引進REITs制度創(chuàng)新

2010年香港被確定為人民幣離岸中心,使得用人民幣計價的大陸股票在港交所上市成為可能。李嘉誠的人民幣REITs即是在港交所上市的首只用人民幣計價的股票。李嘉誠將位于北京長安街的東方廣場作為主要資產(chǎn),將東方廣場中的東方新天地商場、寫字樓的租金收益及東方君悅酒店和酒店式公寓的收益作為主要股東回報,形成REITs,即匯賢房地產(chǎn)信托基金。2011年4月29日匯賢房地產(chǎn)信托在港交所掛牌交易[4]。李嘉誠的人民幣REITs再次引起了資本市場各方主體對REITs的關(guān)注,特別是在中國大陸住宅房市場面臨諸多發(fā)展問題的背景下,商業(yè)房地產(chǎn)的投融資成為各方關(guān)注的熱點,而完善法律制度,探索人民幣REITs在A股市場的上市,是解決商業(yè)房地產(chǎn)投融資問題的關(guān)鍵。

(一)建立與完善REITs上市的法律制度

REITs產(chǎn)品的獨特結(jié)構(gòu)與運作要求決定了制定一部完整的 《房地產(chǎn)投資信托條例》,是引進并實施REITs的必要前提,尤其是在目前中國信托機構(gòu)、資產(chǎn)管理機構(gòu)的運作還不成熟的情況下,更需要一部具有針對性的規(guī)范性文件,對REITs的運行加以規(guī)范。《房地產(chǎn)投資信托條例》應(yīng)當對REITs的框架與運行作出明確規(guī)定,具體包括以下內(nèi)容:

1.信托人與管理人的資格要求。信托人與管理人的職責與條件、專業(yè)能力,嚴格與明確的信托人與管理人的責任與義務(wù)將有利于保障投資者的利益。

2.REITs的發(fā)行要求。發(fā)行REITs產(chǎn)品的基本要求,如可預見的投資回報率、投資的方向與限制、分紅的政策、工具性公司的層次與限制、基金融資的比例控制等,這些要求將控制REITs的運作風險與保證投資者能取得合理的回報。

3.信息披露要求。建立嚴格的REITs信息披露制度,資本市場上的產(chǎn)品,風險與收益是并存的,要從實體上劃清REITs的發(fā)行者、管理人、投資者與市場監(jiān)管者之間的責任是困難的,最好的方法就是建立良好的信息披露,在確保良好的信息披露基礎(chǔ)上,法律可以讓投資者風險自擔。國際的經(jīng)驗是在嚴格信息披露基礎(chǔ)上的監(jiān)管才是有效的。

4.市場監(jiān)管。建立一個市場的監(jiān)管架構(gòu),規(guī)范證監(jiān)會、銀監(jiān)會、稅務(wù)總局、證券交易所、房地產(chǎn)管理機構(gòu)等相互之間的配合與協(xié)調(diào)機制。

5.中介機構(gòu)。在REITs的發(fā)行與運作中,資產(chǎn)評估師、會計師、律師、保薦人等專業(yè)機構(gòu)將為REITs產(chǎn)品提供不可或缺的專業(yè)服務(wù),也使得REITs更具有公眾的信任度,這是REITs產(chǎn)品能夠成功運作與合理防范風險的關(guān)鍵所在。因此,中介機構(gòu)在市場經(jīng)濟中承擔了相當多的監(jiān)控職能。培育中介機構(gòu),明確中介機構(gòu)的法律責任,將可以使資本市場得以有效的運作。

(二)建立符合我國REITs發(fā)展需要的稅收體系

一個合理的、透明的及長期穩(wěn)定與有效的稅收政策是REITs成功的前提。在流轉(zhuǎn)稅和所得稅稅法完善過程中,應(yīng)當對包括引進REITs等金融創(chuàng)新產(chǎn)品所涉及的稅收支持或優(yōu)惠,作出系統(tǒng)性的制度安排。

(三)專業(yè)管理機構(gòu)市場準入條件

完善信托機構(gòu)與資產(chǎn)管理機構(gòu),提高信托機構(gòu)與資產(chǎn)管理機構(gòu)的專業(yè)水準與管理效率。REITs是基于專業(yè)管理的房地產(chǎn)投資產(chǎn)品,它能否有效運作,產(chǎn)生預期的效益取決于專業(yè)機構(gòu)的水準與效率。在我國由于信托機構(gòu)與資產(chǎn)管理機構(gòu)普遍缺乏專業(yè)能力與經(jīng)驗,所以這個因素成為在中國推行REITs產(chǎn)品的最大的不確定因素。而這種專業(yè)能力與經(jīng)驗并不是靠幾個人在短時期內(nèi)可以形成的,這是一項復雜的難以控制的過程。但引進REITs必須保障投資人的投資利益,應(yīng)當明確信托機構(gòu)與資產(chǎn)管理機構(gòu)的市場準入條件,并加強市場監(jiān)管,從而提升信托機構(gòu)與資產(chǎn)管理機構(gòu)的專業(yè)水準。

四、結(jié) 語

“現(xiàn)代社會財富并不取決于地大物博,而是源自于金融產(chǎn)品的制度創(chuàng)新”[5]。有效利用金融制度創(chuàng)新將會給社會帶來更多的財富,更快的發(fā)展。REITs將成為未來中國房地產(chǎn)市場金融創(chuàng)新的重點。

[1]黃立鋒.領(lǐng)匯基金上市再陷迷局[N].中國證券報,2004-12-16.

[2]陸一.REITs對中國意味著什么 [J].經(jīng)濟導刊,2006,(3).

[3]陳柳欽.美國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展及其對我國的啟示 [J].山東財政學院學報,2005,(1).

[4]鄔瓊.李嘉誠的人民幣REITs[N].經(jīng)濟觀察報,2011-04-29.

[5]陳志武.財富是怎樣產(chǎn)生的?[J].新財富,2003,(5).