試論上市公司收購的方式及其面臨的主要問題

　　摘 要： 目前，我國對于如何規范上市公司收購這一行為，建立了相應的法律制度，仍然存在種種阻力。本文從上市公司收購的具體法律制度入手，分析上市公司收購與反收購、上市公司收購與反壟斷的關系。
　　關鍵詞： 上市公司收購 反收購 反壟斷
　　
　　一、上市公司收購概述
　　上市公司收購是西方證券市場的法律熱點問題，也是各國證券市場發展的必然現象。自20世紀60年代初，美英等國家的企業為尋求更加合理的經營模式，紛紛采取收購方式擴大營業范圍及規模，造成一股“收購熱潮”。我國自20世紀90年代初期建立深滬兩個證券交易所以來，除上市證券的場內交易外，還發生了大量的以國家股、法人股為標的上市公司股權協議轉讓活動，使上市公司股權結構發生了巨大的變化。
　　上市公司收購是指投資者公開收購股份有限公司已經依法發行上市的股份，達到對該股份有限公司控股或者兼并目的的行為。［１］上市公司收購包括兩種形式，即要約收方式與協議收購方式。然而，在近幾年我國上市公司收購的案件中，以協議收購的方式居多，例如1993年“寶延事件”，除此之外，法人還通過二級市場收購上市公司流通股票，成為第一大股東并控制上市公司的案例共有10起。［２］本文著重討論有關上市公司協議收購的定義性質、意義等問題。
　　由于上市公司收購是公司購并的一種主要方式，因此，法律對上市公司收購進行規范有重大意義：一方面有利于優化資源配置，加速資本集聚，促進規模經濟的形成，另一方面有利于證券市場的穩定和有序運作，維護投資公眾特別是被收購公司小股東的合法權益。在我國證券市場的現實背景下，尤其是協議收購這種方式對上市公司有著更為重要的意義：通過上市公司國有股和法人股的協議轉讓，為限制流通股份的交易提供了渠道，有利于盤活國有資產，促進企業機制轉化；［３］通過買殼以后的大股東變更，則可以發揮證券市場優化資源配置的功能，使優質資產向上市公司集中，尤其為一些主營業務萎縮、連年虧損的上市公司提供了改善資產狀況的契機。［４］更重要的是，協議收購一方面開辟了企業上市籌資的新途徑，使我國證券市場的約束機制和評價篩選功能有可能存在，另一方面為上市公司的外部治理環境增加了重要的組成部分，其積極意義不容否認。
　　二、與上市公司收購相關的兩個問題
　?。ㄒ唬┓词召徶贫?br/>　　對于上市公司收購，被收購方的股東與其管理層考慮問題的出發點是不同的。對股東而言，特別是中小股東，他們往往并不考慮公司的經營遠景如何，而是更樂于從收購引發的估價上漲中獲得實惠。
　　英國對目標公司經營層實行反收購措施，原則上是禁止的，把反收購權力交給了目標公司的股東。其收購標準中規定，未經股東大會批準，目標公司董事會不得采取任何可能會導致一項善意要約收購失敗的對抗行動。普通條例則列舉了董事會不得采取的措施：①發行任何以被授權單位發行的股份。②發行或授予任何與發行股份有關的選擇權。③創設或發行含有可能轉換或購買公司股份選擇權的證券。④出售、處分、購買或同意出售、處分、購買大量資產。⑤在日常業務過程以外訂立合同。［５］美國的《威廉姆斯法》則強調對目標公司行為的信息公開，這樣，一方面保護投資者，另一方面希望一次保證目標IoaspVy4uPLcEz+f7UO+jFz3bn9n3bwhEumx4sJ/j9o=公司與收購者之間的平等地位。其規定與英國顯著不同的是，它并沒有否認目標公司管理層反收購行為的合法性。但同時，美國法院認為，當目標公司出賣議程定局，董事的唯一指責市委股東尋求最高的出價。在這種情況下，任何反收購行為都是不適當的。［６］
　　在我國《證券法》中亦沒有涉及反收購制度問題，但實務中，已出現反收購事件，這方面的典型案例是大港油田入主愛使股份受阻。針對我國近年出現的上市公司反收購存在的問題，為了維護中小股東的利益，發揮上市公司收購的資源配置優勢，我國有必要對反收購的原則、范圍和方式加以具體規定。下面對相關的兩個問題探討：
　　其一，目標公司董事會成員與股東之間的利益均衡。對于這個問題，世界各國一般采取兩種做法：①以英國為代表的限制目標公司董事會的權力，規定除非經股東多數同意，否則董事會不得抵御收購要約；②賦予目標公司董事會以低于出價的廣泛權力，但董事會行使這些權力需履行“忠誠”與“勤勉”的義務。采用這種規定的是公司法比較完善的國家，如美國、澳大利亞。［７］
　　其二，目標公司董事會成員與收購要約人之間的利益均衡。目標公司董事不得為了自己的利益而抵制要約。在這一前提下，法律也應該考慮對目標公司董事利益的保護，應當規定解除董事職務需經股東大會的特別決議，除非有正當理由，在任期內被解除職務的董事有權向公司請求賠償損失。此外，在收購實踐中，“收購協議”往往規定公司董事被解職后的補償問題。與此相應，公司董事也應在“收購協議”中，書面保證在一定期間內從事與目標公司業務相同的業務。
　?。ǘ┥鲜泄臼召徟c反壟斷
　　由于上市公司股權較為分散，投資者一般僅需購買小部分股票即可取得公司控股權，這樣，上市公司收購容易造成行業壟斷。因此，一些發達市場經濟國家對上市公司收購中的反壟斷問題都有相關的規定。
　　美國對收購實施控制的機構，主要是司法部反托拉斯局、聯邦貿易委員會和證券交易委員會。美國有關收購行為中反壟斷條款主要體現在反托拉斯法和政府頒布的兼并準則上。美國的反托拉斯法，即1914年克萊頓法案的第七條是與收購有關的，該條款授權聯邦貿易委員會在公司收購另一公司的股票會造成不利于競爭的條件下，禁止該收購行為發生。但是，通過直接購買公司資產或先買股票后買資產的途徑可以有效避開上述條款。于是，該條款又有修正案，重要的增補有兩點：①授權聯邦貿易委員會干預購買資產和購買股票的行為。②聯邦貿易委員會可以阻止那些被認為最終導致競爭減弱的兼并。［８］
　　德國對企業購并的法律控制主要是通過《反對限制競爭法》來實現的。該法的基本目標是使市場保持競爭狀態，所以，購并企業自己需要證明購并將有助于改善競爭條件或這種改善超過其由于市場占有地位而造成的不利效果，否則，購并行為將會受到聯邦卡特爾局的禁止。
　　目前，我國還沒有一部反壟斷法對上市公司收購與反壟斷的關系做出相應的法律調整，也沒有一個專門機關審查交易是否構成壟斷。隨著國有企業改革的縱深發展，微觀主體利益機制的不斷強化，非國有經濟的不斷崛起，企業間購并日趨活躍，特別是證券市場的不斷發展，以上市公司為目標公司的公司收購也愈演愈烈。在這樣的背景下，我國是否應制定一部反壟斷法呢？我認為，由于重復建設、分散投資和條塊分割等多方面原因，目前我國相當多行業、企業的規模遠未達到規模經濟的要求，各企業間長期處于無序低效競爭狀態，而面對一些全球性大公司的沖擊，我國企業則不堪一擊。所以，我國現階段還不宜制定旨在控制企業購并的反壟斷法，否則，勢必抑制我國企業間購并行為和大規模購并浪潮的到來，進而影響我國產業結構調整和優化。
　　
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