中央財政“輸血”創新領域

財政資金的“輸血”給社會資本釋放出明確信號：戰略性新興產業和傳統產業的技術升級將成為未來的投資主線

“十二五”開局之年，財政資金的“輸血”流向給社會資本釋放出明確信號：戰略性新興產業和傳統產業的技術升級將成為未來的投資主線。

近日，財政部、國家發改委出臺《新興產業創投計劃參股創業投資基金管理暫行辦法》(下稱《辦法》)，明確中央財政將參股創投基金，集中投資于節能環保、信息、生物與新醫藥、新能源、新材料、航空航天、先進裝備制造等戰略性新興產業和高新技術改造提升傳統產業領域。這意味著，國家在加快推進新興產業發展上不僅有政策層面的支持，更有真金白銀的投入。

《辦法》實際上是財政部和國家發改委推出的新興產業創投計劃中的一部分。據記者了解，新興產業創投計劃按照設想包括四種形式：政府直接投資、創投基金、天使基金和聯合投資。其中，創投基金是由中央財政和地方財政分別出一部分錢作為引導，重點吸引社會投資進來，基金完全按照市場化來運作。創投基金相對于政府直接投資來說更為靈活，相對天使投資和聯合投資來說，風險又比較小。

這是繼2008年以來各地方政府相繼設立創業投資引導基金之后，中央政府通過創投方式扶持新興產業發展的又一重大動作。

“事實上，發改委、科技部等相關部委之前都有類似基金在運作，這次發文是肯定前期的嘗試性舉動，并明確將其推廣開來。”某VC對記者表示，這對處于初創期的高科技型企業，無疑是個利好。

投資階段前移

投資階段向中早期推移

《辦法》規定：中央財政參股基金的投資方向應集中投資于節能環保、信息、生物與新醫藥、新能源、新材料、航空航天、海洋、先進裝備制造、新能源汽車、高技術服務業(包括信息技術、生物技術、研發設計、檢驗檢測、科技成果轉化服務等)等戰略性新興產業和高新技術改造提升傳統產業領域；其次，辦法強調參股基金不得投資于上市公司、房地產及其他創業投資基金或投資性企業等；此外，辦法還強調基金應投向處于初創期、早中期的創新性企業，投資此類企業的資金比例不得低于基金注冊資本或承諾出資額的60％。

清科研究中心研究員傅喆認為，《辦法》在投資行業及投資階段上的嚴格要求，并明確說明政府出資的對象為創業投資基金，而非私募股權基金，是希望通過中央財政出資帶動地方及社會資金，有針對性的、切實的幫助戰略性新興產業中處于早中期企業的成長。傅喆預計，隨著辦法的出臺，勢必將推動一批專注于戰略性新興產業的創業投資基金的建立，基金的投資階段向早中期推移。

出資人資質受保障

《辦法》對出資方式也做了詳細的規定：中央財政出資方式包括與地方政府資金、社會資本共同發起設立創業投資基金以及通過增資方式參與現有創業投資基金兩種。對于新設立的創業投資基金，申請中央財政資金出資的要求，包括每只參股基金募集資金總額不低于2．5億元人民幣，其中除中央財政和地方政府外的其他出資人出資額合計不低于1．5億元，除參股基金管理機構外的單個出資人出資額不低于1000萬人民幣。同時，除政府出資人外的其他出資人數量一般多于3個(含)，不超過15個(含)。而申請中央財政資金對現有創業投資基金進行增資的，基金設立時間不超過12個月，須已開始投資運作，同時全體出資人首期出資或首期認繳出資已經到位，且不低于注冊資本或承諾出資額的20％。

傅喆認為，上述要求旨在保障出資人資質，避免民間游資盲目涌人中央財政參股基金；同時，滿足要求的基金管理機構也許具備一定的募資能力。

參股基金管理機構有門檻

記者注意到，對于參股基金管理機構，《辦法》的要求包括注冊資本不低于500萬人民幣，有3名具備3年以上創業投資或者基金管理工作經驗的高級管理人員，有對3個以上創業企業投資的成功案例等。

傅喆指出，《辦法》對參股基金管理機構門檻的設定恰到好處。一方面，《辦法》對管理機構注冊資本的要求較為寬松，有利于鼓勵市場中的創業投資機構積極申請中央財政出資，參與戰略性新興產業的發展；另一方面，則通過對管理機構過往投資業績作出限定，保障了參股基金管理機構的資質。

受托管理機構有規模

《辦法》表示，中央財政出資資金委托受托管理機構管理，政府部門及其受托管理機構不干預參股基金日常的經營和管理。受托管理機構將由財政部會同國家發展改革委通過招標確定。受托管理機構需滿足的條件包括注冊資本不低于1億元人民幣，從事創業投資管理業務5年以上，有至少5名從事3年以上創業投資相關經驗的從業人員等。受托管理機構將負責對參股基金開展盡職調查、入股談判并簽訂參股基金章程，同時也將向參股基金派遣代表，監督參股基金投向。此外，受托管理機構也需向創業投資備案管理部門進行附帶備案。

傅喆認為，《辦法》對于受托管理機構的要求較為嚴格。數據顯示，目前市場中注冊資本不低于1億元人民幣的創業投資機構數量相對有限，相信受托管理機構的競爭將首先在大型基金管理機構間展開。

激勵機制市場化

《辦法》規定，中央財政參股的創業投資基金每年可按照參股基金注冊資本或承諾出資額的1．5％-2．5％收取管理費，在獲得投資收益后，采取“先回本后分利”的原則，將增值收益的20．0％獎勵參股基金管理機構。這種利益分配方式符合目前市場中市場化創業投資基金的運作，將對創業投資基金的參與起到積極鼓勵作用。

與此同時，傅喆認為，《辦法》的規定中也有并不十分明確的地方，例如第十二條要求參股基金管理機構應具有“至少有對3個以上創業企業投資的成功案例”，但是對“成功案例”卻沒有給予明確定義，相信類似情況或將在《辦法》實施的過程中逐步完善。

VC有煩惱

2009年11月26日，發改委、財政部聯合發布《關于實施新興產業創投計劃、開展產業技術研究與開發資金參股設立創業投資基金試點工作的通知》(下稱“試點通知”)，拉開“國家隊”——中央財政資金參與創投的序幕，是為此次暫行辦法的雛形。

試點通知規定，國家資金與地方政府資金同進同出，除在基金章程中規定的條款外，國家資金不要求優于其他社會股東的額外優惠條款。

這一規定為政府資金以市場化方式參與創投事業做出了表率。

在此之前，很多地方政府主導設立的引導基金明確規定：一旦項目清盤，先保證引導部分的股份退出。這一同股不同權的規定影響了民間資本的積極性，也是早前諸多政府引導基金面臨尷尬的重要原因之一。

而在偏市場化操作思路下，2009年底，創投“國家隊”——中央財政資金即試水7省市，成立基金20只。其中，由發改委設立的國家產業技術研發資金出資10億元，資金來源于中央財政，地方政府配套資金12億元，吸引民間資本70億元。在試水之后，這一市場化思路在此次暫行辦法中得到確認。暫行辦法明確規定，“除參股基金章程中約定外，(中央財政出資資金)不要求優于其他出資人的額外優惠條款。”

最壞的情況下，當參股基金清算出現虧損時，首先由參股基金管理機構以其對參股基金的出資額承擔虧損，剩余部分由中央財政、地方政府和其他出資人按出資比例承擔。

上述VC坦言，從具體條文看，兩部委仍選擇比較市場化的操作方式，但對于基金管理人的激勵措施，中央財政資金讓利政策，較以前試點時有折扣。

東方富匯創業投資公司總裁闞治東幾年前接觸過政府創投引導基金，興致勃勃而去，最后敗興而歸。最大的感受就是，與國家隊合作，需要解決好幾個問題：

一是與政府合作時間耗不起。這其中有政府各項審批考察，需要耗費許多時間和精力；也有政出多門的尷尬，有一次他們忙活了多時，最后連入門資格都沒有。

二是政府的錢來源于國資，其管理比較繁瑣。闞治東認為，創業投資是高風險的投資，與國資管理“保值增值”的目標存在很大差距。

政府引導基金本身目標游離和相互抵觸的結果是：創業投資是一項商業化的投資，強調的是市場化運作和高效率的決策機制，而國資管理體制則要求穩健為主，在這個過程中常常會出現政府之腳踩住市場之手的情況。例如目前很多地方對政府引導基金設定了繁瑣的審批和考核環節，基金成立過程經常是費時耗力，而且成功概率降低，最終讓很多社會其他投資者望而卻步。

在很多投資人的眼里，深圳創投是市場化運作的成功典范。深創投剛成立時，深圳分管的領導就要求：國資管理部門不要把深創投當做傳統的國有投資公司對待，在投資決策、投資管理、投資退出等方面要充分授權給經營管理團隊，這也是當年深圳創新投資公司能夠較高效率運作并獲得成功的主要原因。

三是投資階段要求的偏差。按照國務院通知的要求，引導基金的宗旨是發揮財政資金的杠桿放大效應，增加創業投資資本的供給，克服單純通過市場配置創業投資資本的市場失靈問題。特別是通過鼓勵創業投資企業投資處于種子期、起步期等創業早期的企業，彌補一般創業投資主要投資于成熟期企業的不足。當前，政府參股的引導基金都規定投資早期項目比例在60％以上，與其他投資者的投資意愿產生偏差。

這種偏差的產生是因為：政府引導資金強調投資的社會效益，而社會投資者追求的是投資收益。創業投資基金的專業管理團隊一般拿到的三分之一是政府引導資金，三分之二是社會其他投資者資金，既要考慮政府層面上的要求，也不可能忽視社會其他投資者的想法，如果過于強調種子期、起步期項目，勢必影響社會其他投資者與合作者的積極性，所以有vc建議，有引導基金參與的創業投資基金應對不同階段的投資項目進行組合，兼顧政府引導資金和社會投資者的雙重目標和利益。

四就是投資決策權的分歧。在早期的20只基金中，基金公司和政府之間經常為投資哪些企業而爭執。比如基金公司覺得某些高新技術企業發展空間不高，不適合做風險投資，但還會礙于政府的面子，跟進投資。上述PE就告訴記者，他們在某省投了數十個項目，其中大多是陪襯，但如果不投那些政府推薦的公司，他們也無法得到一些優質公司。一般是，他們投了多少這樣的公司，政府會配給一部分真正的優質公司。

五是市場化不徹底。事實上，在2009年首批設立的20只新興產業創投基金，與最初的設想有一些差距。很多政府資金投入創投基金后，并沒有投資，而是睡在賬戶上。有的是中央財政出資到參股基金賬戶一年以上，參股基金未開展投資業務的或者投資領域和階段不符合政策目標的。

據了解，像在蘇州這些地方，很多政府參股的創投基金也是在空轉，因為沒有募集到社會資金。很多民營資本認為，跟政府一起合作民營的利益保證不了。政府可能隨時下紅頭文件，要求企業按照文件去決策而不是市場規則，所以民營資本對政府參股的創投興趣不算大。

相關人士分析認為，一部分原因是因為以往這些產業投資基金的運作還不夠市場化，另一個原因則是具體投向并不明確。針對這一現象，這次《辦法》中規定，在上述情況下中央財政資金可無需其他出資人同意，選擇退出，并且在基金章程中做好約定。