深圳金融發展與經濟增長關系分析

摘要： 利用深圳市金融發展與經濟增長1979年至2009年年度數據，本文實證研究了金融相關比率與深圳人均實際經濟增長關系，認為人均實際經濟增長對金融相關比率的促進作用并不明顯，但是金融儲蓄結構、金融中介效率與經濟增長之間的格蘭杰因果關系并不顯著。因此，深化深圳金融業發展應該提高金融業資金配置效率，促進金融發展由“供給主導”向“需求遵從”轉變。

關鍵詞：金融發展；經濟增長；供給主導；需求遵從

中圖分類號：F061.5 文獻標識碼：A

Analysis of the Relationship Between Shenzhen′s Financial Development and Economic Growth

LI Yan-feng1，HAN Xiao-long2

(1. China Center for Special Economic Zone Reasearch，Shenzhen University， Shenzhen 518060，China;

2. Huaihua Branch， Supervision of the CBRC Hunan，Huaihua 418000，China)

Abstract: Based on the Annual data of Shenzhen financial development and economic growth from 1979 to 2009， the paper studies the relationship between financial interrelation ratio and per capita real economic growth. Empirical analysis indicates that Per capita real economic growth don′t act as a stimulus to FIR; the Granger causality between FSS or SLR and economic growth is not significant. Therefore， deepening Shenzhen′s financial development should improve the efficiency of capital allocation and make financial development transient from “supply-leading”to “demand-following”.

Key words: financial development; economic growth; supply-leading;demand-following

截至2009年年末，深圳市經濟總量以1979年為基期平均增長25.8%。30年來，金融業增加值占經濟總量的平均比重為10.18%。2009年深圳市生產總值8 201.32億元，其中金融業增加值1 148.14億元，占GDP比重達到13.9%，在國際上除少數城市型經濟體如中國香港、新加坡外，各國金融業增加值比重都在8%以下。2009年5月《深圳市綜合配套改革總體方案》通過國務院正式批準，為深化深圳金融業發展提供契機。那么，深圳金融發展是處在“供給主導”和“需求遵從”哪個階段，深圳市金融發展與經濟增長究竟有著怎樣的辯證關系？認清這些問題對于新時期深化深圳市金融業發展具有重要的現實意義。

一、相關文獻綜述

現代經濟學中對于金融發展必然推動經濟增長沒有明確結論，相反意見分歧很大。從金融功能對經濟增長的角度出發，Levine(1997)認為一個好的金融體系可以減少信息與交易成本，進而影響儲蓄率、投資決策、技術創新和長期經濟增長的結論。熊彼特在《經濟發展理論》中指出經濟發展初期，銀行的信用是金融活動的主要形式。然而，Robinson(1952)宣稱“企業領著金融走”，認為經濟發展導致了一定的金融發展，金融發展是這種發展的必然的、被動的反應。Lucas(1988) 認為經濟學家們過分強調了金融因素在經濟增長中的作用，金融市場最多只不過在經濟增長中起到極其微小的作用，而經濟發展會創造對金融服務的需求， 這種需求導致金融部門的發展， 是經濟增長帶動金融發展而不是金融發展促進經濟增長。

對金融與經濟增長關系的實證檢驗中，經濟學者傾向于將兩者放到一個雙向相互作用的框架中去加以分析和認識。Mckinnon（1969）、Patrick(1966)、Gupta(1984)、Levine(2004)等實證研究得出的不同結論證實了Arestis and Demetriades(1997)的判斷，即絕不存在普遍的金融發展一定能夠促進經濟增長的結論（樸松花，2009）。其中Patrick把關于金融發展與經濟增長因果關系觀點分成兩類：主張金融發展能促進經濟增長的叫做供給主導（supply-leading）；主張金融發展只是經濟增長對金融需求的被動反應稱為需求遵從（demand-following）。不發達國家的實證研究支持“供給主導”假說，而發達國家的實證研究支持“需求遵從”假說（武志，2010）。

近期國內的許多學者對區域金融發展與經濟增長關系展開經驗研究，陳宗勝，周松（2006）利用1978-2004年天津市年度數據，檢驗經濟增長與金融發展之間的關系，研究結果認為天津市經濟增長促進了金融規模的擴大，而經濟增長與金融發展的其他方面無因果關系；謝太峰，王子博（2008）對北京區域金融發展與經濟增長關系的實證研究表明，金融發展與經濟增長之間存在雙向因果關系；謝太峰，王子博（2009）利用同樣的方法研究上海金融發展與經濟增長關系，表明金融發展引起經濟增長的單向因果關系。本文以深圳市為研究對象，運用實證方法研究深圳市金融發展與經濟增長之間的內在關系。

二、深圳金融發展與經濟增長實證分析

（一）深圳市金融發展與經濟增長的描述性分析

1.從金融發展總量來看，深圳金融業增加值占GDP和第三產業的比重總體處于上升趨勢（見圖1）。從圖形的走向來看，呈現出兩個特征：一是1997年至2005年間兩個比重都分別有所下降；二是兩曲線在上升階段和停滯階段均呈現出共同趨勢。金融業增加值占第三產業比重處于停滯階段這與深圳金融業依靠中央優惠政策密切相關；另外金融業增加值對第三產業產值的波動影響較大，占經濟總量比重自2007年以來保持在兩位數水平。

2.考慮到數據的可得性，本文以2000-2009年的數據為基礎來比較金融發展和GDP增長率（圖2）。深圳金融發展增長速度從2000年到2005年，其發展速度在經濟增長速度以下，最低年份為1.2%，自2006年以后高于GDP的增速，但波動較大，最高年份達到50.2%，最低年份在16.5%，金融業作為深圳支柱產業之一，自身的發展速度起伏波動，勢必會對經濟總量造成沖擊。

3.金融機構規模擴張及效率提高。到2009年末，深圳銀行業總資產居全國第三位，銀行業網點從改革初期僅有的8家發展到目前超過1 300家，增長超過165倍，銀行網點的密度基本與香港相當；在本地法人證券公司數量上和基金管理公司管理資產規模上，深圳在全國均排名第一；本地法人保險公司資產規模上，深圳排名第二。此外，深圳還是全國的私募基金、保險中介等機構的聚集中心。與此同時，在金融業由規模擴張到注重效益的轉變中，金融資產收益率有所提高。其中1979-2002年，深圳金融資產收益率平均僅為1%左右，2003年以來深圳金融業實現利潤連續攀升，金融資產收益率達到3%。

（二）深圳市金融發展與經濟增長的計量分析

1.本文的檢驗方法。本文的實證分析分兩步來研究深圳的金融發展與經濟增長之間的關系。第一步，通過單位根檢驗人均實際經濟增長、金融相關比率、金融中介效率和金融儲蓄結構時間序列的平穩性。如果平穩，則用經典最小二乘法估計模型參數，如果不平穩，則用協整方法檢驗變量之間是否存在共同趨勢；第二步，利用格蘭杰因果檢驗來判斷兩個變量之間的影響關系及其方向。

2.變量的選擇及數據說明。

(1)經濟增長的衡量指標（GDP）。一般情況下，最能反映一個國家和地區經濟增長能力的指標是國內生產總值，另外考慮到人口波動和通貨膨脹對經濟增長的影響，選取人均實際GDP作為經濟增長的代表變量。其中深圳市通貨膨脹用定基（以1979年為基期）居民消費價格指數衡量。為消除數據的異方差，對人均實際GDP取對數處理。

(2)金融發展指標。一是金融相關比率(FIR)。金融相關比率自Goldsmith(1969)提出以來，一直是衡量金融發展最為重要的指標。根據定義，金融相關比率是指一國在某一時間點上所有未清償的金融工具余額與國民財富的比值。代表金融資產在經濟增加值中的比重，反映了金融業所提供的融資功能在整個國家或者地區的地位和作用，代表了經濟金融化程度。通常，人們為了計算的方便，將國民財富用GDP代替，這樣，金融相關比率變成了金融資產總量與GDP之比。另外，麥金龍采用貨幣存量（M2）與GDP的比重作為衡量一國或者一個地區金融發展的狀況。因獲取深圳市金融資產和M2的數據相當困難，本文借鑒國內學者通常采用的金融機構存貸款余額之和代替M2衡量金融資產總額。本文采用的金融相關比率，通過計算深圳市金融機構（不含外幣）存貸款總額占GDP的比重得到。二是金融中介效率（SLR）。金融中介效率為金融機構貸款余額與金融機構存款余額的比值。此指標用來衡量金融機構將存款轉化為貸款的效率。銀行市場化運作后，金融監管規定銀行貸存比率控制在75%以內。三是金融儲蓄結構（FSS）。金融儲蓄結構是指城鄉居民儲蓄存款與金融機構全部存款的比值，是衡量金融機構吸引居民儲蓄能力的重要指標。

(3)數據來源及說明。本文的實證研究采用年度數據，樣本區間為1979-2009年，所有數據均來自《深圳統計年鑒2010》。使用計量軟件EVIEW5.0。

（三）實證檢驗

1.平穩性檢驗。由于回歸分析和格蘭杰因果檢驗的前提是所涉及的時間序列數據是平穩的。如果時間序列數據不平穩，則會出現偽回歸，格蘭杰因果檢驗也就無從談起。本文所采用迪基-富勒檢驗法對各個時間序列進行單位根檢驗，檢驗的結果匯總在表1中。從表1中可以看出，原始序列都是平穩的。

上式中，除變量SLR回歸系數不顯著外，其余變量的回歸系數都顯著。說明深圳市人均實際GDP，與金融相關比率FIR和金融儲蓄結構FSS正相關，與金融中介效率SLR負相關。

3.格蘭杰因果檢驗。在回歸分析中能夠度量變量之間的聯系程度，但是不能證實因果關系，深圳金融發展是經濟增長的“發動機”，還是經濟增長的被動需求，可以通過格蘭杰因果檢驗來論證。格蘭杰因果關系檢驗指在做Y對其他變量（包括自身的過去值）的回歸時，如果把X的滯后值包括進來能顯著地改進對Y的預測，我們說X是Y的（格蘭杰）原因；類似地定義Y是X的（格蘭杰）原因。其計算結果見表2。

本文研究了滯后一期、二期及三期的情況，從研究的結果來看，在α=95%顯著性水平下，能夠得出深圳市金融相關比率（FIR）引起人均實際經濟增長，而深圳人均實際經濟增長對金融相關比率（FIR）的作用并不顯著（僅在滯后一期中體現，在滯后二期和三期中未得到驗證）；另外金融儲蓄結構和金融中介效率與經濟增長之間的格蘭杰因果關系在滯后各期中并不都顯著。

（四）實證研究結果

1.金融發展規模(FIR)與經濟增長呈正相關關系，且深圳市金融發展規模對經濟增長的推動作用占了主導地位。即深圳市金融規模的迅猛發展給當地經濟增長做出了很大的貢獻，金融資產的增長有效地促進了經濟增長。

2.金融儲蓄結構（FSS）與人均實際GDP呈正相關，但是兩變量之間不存在明顯的格蘭杰因果關系。居民儲蓄比率的上升與經濟增長呈相同趨勢。

3.金融中介效率（SLR）與人均實際GDP呈負相關，且兩變量之間不存在因果關系。由于銀行市場化經營的轉型，SLR的不斷下降說明金融效率不斷提升，人均實際GDP與SLR負相關體現經濟增長與金融中介效率同向變動關系。兩變量之間不存在因果關系，說明深圳市金融發展對經濟增長的促進作用是通過投資總量而不是效率途徑來實現的。

三、政策建議

實證分析表明金融發展規模促進經濟增長，而經濟增長引發的金融發展需求并不顯著。這說明深圳的金融發展與經濟增長的關系處在“供給主導”階段。以資金（儲蓄）動員為核心的“供給主導”金融發展，金融發展先于對金融服務的需求，并事實上發揮著經濟增長“發動機”的作用，深化深圳金融發展應從以下兩方面著手。

一方面，提高金融業資金配置效率。經濟增長對金融發展的促進作用并未得到驗證的原因可能有幾點。一是從深圳金融發展結構角度來看，2007年、2008年和2009年深圳市新增融資中，直接融資占比分別為25%、23.7%和13.9% ，盡管深圳市直接融資比率在全國處在相對較高水平，但是間接融資仍然是企業獲取資金的主要渠道。因銀行信貸配給和所有制歧視的存在（胡振飛，2005），使得許多中小企業正常資金需求無法得到滿足；二是企業通過債券市場融資比重過小，2008年和2009年深圳市新增融資中債券所占比重分別為10.2%和5.3%，使企業獲取低成本融資渠道過于狹窄。這需要金融業滿足企業所需產業資金并提供及時有效保障，同時提高儲蓄轉化為投資的效率，即資金配置的效率。

另一方面，提升深圳金融業增加值應掌握金融發展由“供給主導”向“需求遵從”轉變的規律。深圳金融業應深化對產業過程滲透程度為追求目標，滿足產業過程資金需求和提高服務水平。根據深圳市統計局數據，2009年深圳人均生產總值為13581美元，按照世界銀行分類標準，深圳已屬于高收入經濟體。一旦經濟發展進入相對成熟階段，各種社會保障制度已經建立和健全，居民投資渠道得以拓寬，全社會儲蓄率會隨之下降，“供給主導”的金融發展的“發動機”作用會出現停滯和減弱，資本邊際產出出現遞減。此時，資金的有效投資和投資效率的提高，將成為金融發展對于經濟增長支持的關鍵和核心問題，以產業部門的資金服務需求為導向的“需求跟隨”金融發展將成為趨勢。

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（責任編輯：劉春雪）