淺析我國A股IPO破發(fā)的原因

【摘要】關(guān)于IPO抑價(jià)的研究，一直是國內(nèi)外的熱門話題，然而，隨著我國股票市場的發(fā)展，出現(xiàn)了新情況、新問題，特別是進(jìn)入2011年以來，新股上市首日破發(fā)的現(xiàn)象極為頻繁。由于新股定價(jià)及其上市后的價(jià)格表現(xiàn)，關(guān)系著發(fā)行公司、政府、承銷商、投資者等利益相關(guān)主體的利益。因此，本文從發(fā)行公司、政府、承銷商、投資者四個(gè)維度去探究本輪新股破發(fā)潮的原因，并提出相應(yīng)的政策建議。

【關(guān)鍵詞】破發(fā) IPO破發(fā) 首日收益率

IPO破發(fā)指新股上市首日收盤價(jià)低于其發(fā)行價(jià)的現(xiàn)象，進(jìn)入2011年以來，截至2011年5月5日，我國A股市場117只上市的新股中，首日破發(fā)的有44只，占比37.3%，其中2011年1月18日5只新股集體破發(fā)的現(xiàn)象，更是將“破發(fā)潮”演繹到了極致。新股的破發(fā)似乎意味著以往的高抑價(jià)現(xiàn)象得到糾正，新股定價(jià)的效率得到提高，打新股不再是只有收益而沒有風(fēng)險(xiǎn)的事情；但深入分析，其帶來的負(fù)面效應(yīng)也不可小視，大量的新股破發(fā)意味著那些打新的投資者們均被套牢，這種負(fù)面的情緒會相互傳染，投資者們將不再愿意去參與新股的申購，進(jìn)而會影響資本市場的融資功能。是什么因素導(dǎo)致了如此大面積的破發(fā)現(xiàn)象，本文試圖從發(fā)行公司、政府、承銷商、投資者四個(gè)維度去尋找原因。

一、相關(guān)利益主體行為對新股破發(fā)的影響

1.發(fā)行公司。公司發(fā)行股票的目的是為了融得資金，與國外成熟市場不同，我國股票市場長期供小于求，因此，發(fā)行公司不用去考慮股票發(fā)不出去，而采取抑價(jià)發(fā)行；相反，為了募集到更多資金，他們有動機(jī)去以更高的市盈率、更高的價(jià)格發(fā)行新股。

在本輪破發(fā)潮中，大量公司高價(jià)、高市盈率發(fā)行新股，超募現(xiàn)象比比皆是。在主板市場市盈率只有20幾倍的情況下，主板新股發(fā)行的市盈率達(dá)到了40倍、50倍，中小板的新股市盈率則達(dá)到了60倍、70倍，創(chuàng)業(yè)板更是達(dá)到了80倍、90倍、上百倍，如新研股份的發(fā)行市盈率甚至達(dá)到了150.82倍。以如此之高的市盈率去發(fā)行，完全透支了發(fā)行公司未來幾年的成長，留給二級市場的只有風(fēng)險(xiǎn)。

2.政府機(jī)構(gòu)。政府機(jī)構(gòu)根據(jù)不同的市場環(huán)境制定各種法律法規(guī)，用以干預(yù)和影響股票發(fā)行定價(jià)，維護(hù)證券市場的穩(wěn)定和發(fā)展，但有時(shí)卻造成市場更大的波動。政府機(jī)構(gòu)是相關(guān)政策的制定者，如發(fā)行價(jià)的確定機(jī)制等。政府能夠決定新股市場的供給，控制新股發(fā)行的節(jié)奏和規(guī)模，如果在較短的時(shí)期內(nèi)，頻繁的發(fā)行大量的新股，則無疑會對新股上市首日破發(fā)產(chǎn)生重大影響。此外，政府對發(fā)行公司和承銷商監(jiān)管的范圍和嚴(yán)厲程度，會影響發(fā)行公司和承銷商的行為。

3.承銷商。在國外成熟資本市場，承銷商為了降低承銷風(fēng)險(xiǎn)和成本，以及預(yù)防法律責(zé)任，會故意折價(jià)發(fā)行；而在我國，由于行業(yè)競爭激烈，承銷商為了能得到擬上市公司的青睞，拿到比較好的項(xiàng)目，就要迎合發(fā)行公司，爭取募集到超過發(fā)行公司期望募集到的資金。在目前的發(fā)行制度下，新股發(fā)行價(jià)格越高，承銷商得到的發(fā)行費(fèi)用就越多，利益的沖擊，刺激著承銷商不斷提高新股發(fā)行價(jià)格，甚至不惜幫助發(fā)行人造假上市，損害投資者利益希望獲得足夠多的發(fā)行費(fèi)用；另外，更密切的利益關(guān)聯(lián)是券商直投或者保薦人個(gè)人投資，比如，在以三高發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板上市公司中，部分公司能夠看到券商直投的身影，有的甚至在進(jìn)入項(xiàng)目后上市前半年才開始所謂的“風(fēng)險(xiǎn)投資”，這是很明顯的利益輸送行為。新股的發(fā)行價(jià)格、發(fā)行市盈率越來越高，破發(fā)的可能性自然也就越來越大。

4.投資者。投資者包括了機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者，國外成熟市場大的機(jī)構(gòu)投資者是主流，他們看重股票的內(nèi)在價(jià)值，所以會長期持有看好的股票；而在我國，中小投資者較多，大的機(jī)構(gòu)投資者里面也有一部分是專門打新股的機(jī)構(gòu)，且長期以來，我國IPO的抑價(jià)程度又遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于成熟的資本市場，這些情況導(dǎo)致了大量資金囤積在一級市場，投資者購買新股的目的是為了賺取一、二級市場無風(fēng)險(xiǎn)的差價(jià)。

新股上市首日便破發(fā)，直接受影響的就是那些申購到新股的投資者，當(dāng)大量申購到新股的投資者都開始虧錢的時(shí)候，這種恐慌情緒會蔓延開來，進(jìn)而影響人們申購新股以及買賣新股的熱情，新股的中簽率會不斷走高，如龐大集IPO網(wǎng)上中簽率達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的21.57%，網(wǎng)下配售比例更是高達(dá)57.97%，其新股上市后首日跌幅高達(dá)23.16%，全天換手率僅16.62%。市場資金供給的減少，勢必影響資本市場資源配置的功能，引起大量新股破發(fā)。

二、其他可能會影響新股破發(fā)的因素

除了上述原因之外，近期低迷的市場行情，我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度減緩，通貨膨脹現(xiàn)象嚴(yán)重、CPI居高不下，貨幣政策緊縮的預(yù)期，加上關(guān)于建設(shè)國際板市場的消息，以及一些公司的造假欺詐上市以及上市后業(yè)績大幅變臉等行為的披露，都有可能導(dǎo)致資金參與市場的熱情不斷降低，進(jìn)而引起大量新股上市首日即破發(fā)。

三、政策建議

發(fā)行公司應(yīng)從長遠(yuǎn)利益出發(fā)，不要把上市作為結(jié)果，應(yīng)該把上市作為一個(gè)過程，不能只顧自己的利益而去高價(jià)發(fā)行。政府方面，則需要制定現(xiàn)階段更適合我國新股發(fā)行的制度以及合理的安排新股發(fā)行的節(jié)奏；同時(shí)，相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該加強(qiáng)對公司高管、承銷商以及參與新股詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管，要落實(shí)詢價(jià)機(jī)構(gòu)責(zé)任 、規(guī)范其報(bào)價(jià)行為，進(jìn)一步完善新股詢價(jià)機(jī)制，對于報(bào)高價(jià)的機(jī)構(gòu)要求其承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)；另外，由于我國股市發(fā)展還不夠成熟，現(xiàn)階段可能不合適完全的市場化發(fā)行，特別是創(chuàng)業(yè)板的市場化發(fā)行，政府應(yīng)該提供窗口指導(dǎo)。而投資者應(yīng)理性對待市場的破發(fā)，謹(jǐn)慎參與新股申購，特別是那些高價(jià)、高市盈率發(fā)行的新股。

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作者簡介：肖奇（1987-），貴州人，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)會計(jì)學(xué)院碩士研究生，研究方向：資本市場財(cái)務(wù)與會計(jì)。